Activision Blizzard — играйте и выигрывайте

Суммарная информация

• Activision Blizzard (ATVI) – один из ведущих мировых производителей видеоигр. Игротека компании включает несколько сотен наименований, в том числе такие известные игры, как Call of Duty, Warcraft, StarCraft, Diablo, Overwatch, Candy Crush Saga.
• Благодаря большой популярности своих игр Activision Blizzard демонстрирует неплохие финансовые показатели. При этом увеличение доли цифровых продаж в выручке позволяет компании удерживать высокий уровень прибыльности.
• Хотя 2019 г., как ожидается, станет крайне непростым для индустрии видеоигр в связи с ухудшением экономической ситуации в мире, мы с определенным оптимизмом смотрим на долгосрочные перспективы отрасли в целом и Activision Blizzard, в частности.
• Объявленная Activision Blizzard масштабная реструктуризация бизнеса позволит компании сосредоточить усилия на наиболее перспективных с точки зрения руководства направлениях за счет сокращения финансирования проектов, которые не оправдали ожиданий. При этом, благодаря мерам по оптимизации затрат она сохранит хорошие показатели рентабельности.
• Мы положительно оцениваем меры Activision Blizzard по расширению своего присутствия в сегменте мобильных игр, а также планы по дальнейшей экспансии в перспективном и быстрорастущем сегменте киберспорта.
• Акции Activision Blizzard выглядят привлекательно по финансовым мультипликаторам, а также неплохо смотрятся с точки зрения теханализа.

Мы считаем, что существенное снижение стоимости акций Activision Blizzard в последние месяцы предоставляет хорошую возможность для их покупки на среднесрочную перспективу. Целевая цена − $55.
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Activision Blizzard (ATVI) – один из ведущих мировых производителей видеоигр. Игротека компании включает несколько сотен наименований, среди которых наибольшую популярность имеют игры серий Call of Duty, Warcraft, StarCraft, Diablo и Skylanders, а также Destiny и Overwatch. В 2016 г. Activision Blizzard поглотила ирландского разработчика мобильных игр King Digital Entertainment, и в результате сделки в ее портфолио добавилось еще более 200 игр, в том числе самые известные и при этом входящие в пятерку самых прибыльных мобильных игр в США − головоломки Candy Crush Saga и Candy Crush Soda Saga. В настоящее время игровая аудитория Activision Blizzard составляет порядка 350 млн. пользователей; капитализация компании – около $32 млрд.

к содержанию ↑

Динамика акций в сравнении с Nasdaq

к содержанию ↑

Финансовые результаты Activision Blizzard

Последние годы были весьма успешными для мировой индустрии видеоигр, и игры Activision Blizzard неизменно пользуются большой популярностью среди пользователей. И на этом фоне Activision Blizzard удавалось демонстрировать хорошие финансовые результаты, регулярно устанавливая рекорды по выручке и прибыли. При этом мы положительно оцениваем фокус Activision Blizzard на наращивании цифровых продаж, что позволяет компании показывать довольно высокие показатели рентабельности.

В IV квартале 2018 г. скорректированная выручка Activision Blizzard увеличилась на 7.4% г/г до рекордных $2.84 млрд., хотя и не дотянула до консенсус-прогноза на уровне $3.04 млрд. Росту продаж способствовал достаточно успешный запуск игры Call of Duty: Black Ops в октябре прошлого года, а также неплохие результаты других ведущих франшиз компании, включая World of Warcraft, Overwatch и Candy Crush Saga. Цифровые продажи обеспечили 75% общей выручки против 70% в 4-м квартале 2017 г. Географически, на Северную Америку пришлось 49% доходов компании, тогда как доли региона EMEA и Азиатско-Тихоокеанского региона составили 34% и 17%, соответственно. Скорректированный показатель EBITDA подскочил на 25.7% до $1.24 млрд., а скорректированная прибыль на акцию взлетела на 37.2% до $1.29 и практически совпала со средней оценкой аналитиков Уолл-стрит.

Плюсом Activision Blizzard является сильный баланс, а также способность генерировать значительные денежные потоки. Компания завершила 4-й квартал, имея на счетах $4.23 млрд. денежных средств при долгосрочном долге $2.67 млрд. В 2018 г. Activision Blizzard сгенерировала операционный денежный поток в объеме $1.79 млрд. и направила $131 млн. на капвложения. Кроме того, руководство компании повысило размер годового дивиденда на 9% до 37 центов на акцию (соответствует дивидендной доходности на уровне 0.9%) и объявило новую двухлетнюю программу выкупа акций объемом $1.5 млрд.

к содержанию ↑

Финансовые результаты Activision Blizzard за IV квартал и весь 2018 г.

	4К18	4К17	Изменение	2018	2017	Изменение
Выручка, $ млн.	2 835	2 640	7.4%	7 262	7 156	1.5%
EBITDA, $ млн.	1239	986	25.7%	2617	2532	3.4%
Чистая прибыль, $ млн.	994	722	37.7%	2 003	1 749	14.5%
EPS, $	1.29	0.94	37.2%	2.60	2.28	14.0%
Рентабельность по EBITDA	43.7%	37.3%	6.4 п.п.	36.0%	35.4%	0.7 п.п.
Рентабельность по чистой прибыли	35.1%	27.3%	7.7 п.п.	27.6%	24.4%	3.1 п.п.

_{Источник: данные компании, оценки ГК «ФИНАМ»}

Activision Blizzard представила предварительные прогнозы на 2019 г. и ожидает годовые скорректированные выручку и прибыль на акцию на уровне $6.30 млрд. и $2.10, соответственно. В текущем квартале, традиционно слабом для компании, прибыль на акцию должна составить 20 центов при выручке $1.18 млрд.

к содержанию ↑

Факторы роста

2019 г., как ожидается, станет крайне непростым для индустрии видеоигр, поскольку наблюдавшийся в конце прошлого года резкий рост экономических, политических и других рисков в мире негативно отразился на показателях потребительского доверия и, как следствие, на желании людей увеличивать траты на развлечения. Тем не менее мы с определенным оптимизмом смотрим на долгосрочные перспективы отрасли в целом и Activision Blizzard, в частности.

Согласно данным исследовательской фирмы Newzoo, в настоящее время в мире насчитывается порядка 1 млрд. геймеров, которые активно тратили деньги на видеоигры. При этом общий объем игровой индустрии (включая игры для ПК, консолей и мобильных устройств) по итогам прошлого года оценивается в $120 млрд., а в ближайшие несколько лет он, как ожидается, будет прирастать в среднем на 7-8% в год и в 2021 г. достигнет $150 млрд. Отметим, что в эти цифры входят только непосредственно продажи видеоигр, тогда как для игровых компаний все большую роль начинают играть другие возможности для заработка, включая продажу внутриигрового контента и рекламы. И Activision Blizzard, учитывая ее ведущее положение в отрасли и способность создавать настоящие бестселлеры, мы считаем, продолжит выигрывать от развития данного тренда.

Между тем, чтобы противостоять среднесрочным вызовам, Activision Blizzard объявила о масштабной реструктуризации бизнеса, которая позволит компании сосредоточиться на наиболее перспективных с точки зрения руководства направлениях за счет сокращения финансирования проектов, которые не оправдали ожиданий. Так, в январе компания расторгла договор о сотрудничестве со студией Bungie, ответственной за разработку игр из серии Destiny. При этом по итогам «развода» все права на Destiny перешли к Bungie.

Отношения между Activision Blizzard и Bungie в последнее время складывались не лучшим образом, поскольку результаты игры Destiny 2 не оправдывали ожидания руководства игрового гиганта. Кроме того, у компаний были сильные разногласия по поводу дальнейшего развития франшизы. И на этом фоне разрыв сотрудничества и отказ от прав на Destiny выглядят вполне логично. По нашим оценкам, данное событие будет стоить Activision Blizzard 3-4% выручки в 2019 г., а негативное влияние на прибыль может оказаться еще меньше, поскольку заметная часть доходов от Destiny 2 уходила Bungie.

В рамках мер по сокращению издержек Activision Blizzard также объявила о планах уволить порядка 800 работников (8% персонала). Однако количество разработчиков, работающих над такими ведущими франшизами, как Call of Duty, Candy Crush, Overwatch, Warcraft, Hearthstone и Diablo, будет увеличено на 20% в течение 2019 г. Кроме того, будут снижены затраты на деятельность, не связанную с разработкой, а также оптимизирован административный сегмент.

Тем временем Activision Blizzard прилагает значительные усилия на расширения своего присутствия в сегменте игр для мобильных устройств, который уже становится драйвером роста всей индустрии видеоигр. Компания совместно с китайским интернет-гигантом Tencent разрабатывает мобильную версию шутера Call of Duty. В конце прошлого года прошло бета-тестирование данной игры, и пользователи отметили высокое качество графики, сравнимое игровыми приставками предыдущего поколения. Кроме того, Activision Blizzard в партнерстве с китайской компаний NetEase работает над игрой Diablo Immortal, мобильной версии популярнейшей франшизы. Релиз данных игр запланирован на вторую половину года – сначала станут доступны в Китае, а затем и в других регионах мира.

Значительные надежды руководство Activision Blizzard также связывает с дальнейшим развитием индустрии eSports. По оценкам той же Newzoo, мировой рынок киберспорта увеличился с $655 млн. в 2017 г. до $905.6 млн. в 2018 г., а к в 2021 г. его объем достигнет $1.65 млрд., что предполагает среднегодовые темпы роста на уровне 26%.

Компания стала значимым игроком на этом рынке после покупки еще в конце 2015 г. Major League Gaming, одной из крупнейших киберспортивных лиг в мире, и уверенно выводит eSports на новую эволюционную ступень, превратив его в развлечение, доступное максимально широкой аудитории. В прошлом году состоялся первый сезон киберспортивной лиги Overwatch League, который оказался весьма успешным, при этом в Activision Blizzard с еще большим оптимизмом смотрит на перспективы второго сезона, стартующий уже в этом месяце. Число команд в лиге возрастет до 20 с 12, кроме того, компания предпринимает активные шаги по ее дальнейшей популяризации и увеличению числа просмотров. Так, Activision Blizzard уже договорилась о прямых трансляциях матчей лиги на телевидении и в интернет с Walt Disney, ESPN, Amazon, а также с китайскими стриминговыми компаниями NetEase, Panda TV и ZhanQi TV.

Высоким интересом пользуется и другое киберспортивное мероприятие Activision Blizzard − Call of Duty World League, общее число просмотров трансляций игр за год здесь практически удвоилось.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей Activision Blizzard на ближайшие годы. Мы ожидаем просадку выручки и прибыли в этом году в связи с потерей Destiny и общего ухудшения конъюнктуры в отрасли, но прогнозируем восстановление в последующие годы. При этом мы рассчитываем, что компания сохранит высокие показатели рентабельности благодаря значительной доле цифровой выручки и мерам по оптимизации издержек.

к содержанию ↑

Сравнительные мультипликаторы

По прогнозным коэффициентам EV/EBITDA на 2019 г. Activision Blizzard выглядит несколько дороже своих международных аналогов, по P/E – наоборот, несколько дешевле. Если же сравнить с основными американскими конкурентами, Electronic Arts и Take-two Interactive, то все три компании торгуются на примерно схожих уровнях. Учитывая ведущее положение Activision Blizzard в отрасли, высокую прибыльность и неплохие перспективы, мы считаем, что компания весьма привлекательно оценена по финансовым мультипликаторам.

Компания		Тикер	Кап-я, $ млн	EV, $ млн	EV/EBITDA		P/E		ROE, %
					2018П	2019П	2018П	2019П
Activision Blizzard		ATVI	31 796	30 242	11.6	13.0	15.9	18.7	16.1
Electronic Arts		EA	30 658	26 426	16.2	15.8	26.2	23.8	24.3
Take-two Interactive Software		TTWO	10 100	8 684	16.1	11.4	18.9	18.2	14.9
Netmarble Games		251270	9 284	7 290	18.1	14.3	46.7	28.0	11.9
Ubisoft Entertainment		UBI	8 444	8 984	10.6	6.6	22.0	19.8	17.4
NCSoft		36570	8 439	7 185	9.4	8.0	16.8	12.6	18.4
CD Project		CDR	4 460	4 293	110.1	29.7	153.2	38.9	24.2
Gungho Online Entertainment		3765	2 531	1 852	8.2	8.9	15.1	16.7	25.9
Pearl Abyss		263750	2 315	1 983	9.2	7.9	15.5	11.3	96.4
Glu Mobile		GLUU	1 364	1 266	22.2	15.3	26.9	19.2	-6.2
Медиана					13.9	12.2	20.5	19.0	17.9

_{Источник: Bloomberg, оценки ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Технический анализ

С точки зрения технического анализа, на дневном графике акции Activision Blizzard оттолкнулись от нижней границы среднесрочного восходящего канала. Ожидаем продолжения подъема к верхней границе канала, в район $48.

Мы считаем покупку акций Activision Blizzard на текущих уровнях интересной среднесрочной инвестиционной идеей. Целевая цена составляет $55.

Источник анализа: ФИНАМ.