С ноября акции Activision Blizzard потеряли почти 25%. Сначала инвесторы негативно отреагировали на квартальный отчет компании преимущественно из-за отложенного релиза игр Overwatch 2, Diablo Immortal и Diablo IV, а также из-за замедления темпов роста показателей. Неделю спустя издание The Wall Street Journal опубликовало собственное расследование, в котором обвинило СЕО Activision Blizzard Бобби Котика в том, что он знал о дискриминации и харассменте, но скрывал информацию и заступался за обвиняемых. Сотрудники Activision Blizzard требуют отставки Бобби Котика. Если это произойдет, то назначение нового СЕО может стать для инвесторов позитивным сигналом. Тем временем Activision Blizzard работает над улучшением корпоративной среды и культуры, ежеквартально сообщая о достигнутом прогрессе.
| ATVI.O | Покупать | ||||
| Целевая цена (дек. 2022) | $84,40 | ||||
| Текущая цена | $62,38 | ||||
| Потенциал роста | 35,3% | ||||
| ISIN | US00507V1098 | ||||
| Капитализация, млрд $ | 48,6 | ||||
| EV, млрд $ | 42,2 | ||||
| Количество акций, млн | 778,9 | ||||
| Free float, % | 99,3% | ||||
| Финансовые показатели, млрд $ | |||||
| Показатель | 2020 | 2021E | 2022E | ||
| Выручка | 8,1 | 8,7 | 9,0 | ||
| EBITDA | 3,3 | 3,8 | 4,2 | ||
| Чистая прибыль | 2,2 | 2,7 | 2,7 | ||
| Diluted EPS, $ | 2,82 | 3,41 | 3,34 | ||
| Показатели рентабельности, % | |||||
| Показатель | 2020 | 2021E | 2022E | ||
| EBITDA Margin | 38,9% | 43,4% | 47,2% | ||
| Net Income Margin | 26,1% | 31,0% | 30,2% | ||
| ROA | 11,7% | 12,5% | 11,4% | ||
| ROE | 19,4% | 18,0% | 15,6% | ||
| Мультипликаторы | |||||
| Показатель | LTM | 2021E | 2022E | ||
| EV/EBITDA | 11,5 | 11,1 | 11,0 | ||
| P/E | 19,0 | 16,4 | 16,5 | ||
Activision Blizzard — американская компания, один из крупнейших разработчиков и создателей видеоигр и развлекательного контента. Activision Blizzard создает игры для ПК, консолей и мобильных устройств, компания владеет легендарными франшизами, которые известны практически каждому: Call of Duty, World of Warcraft, Diablo, Overwatch, Hearthstone, Candy Crush и др.
Крупнейшими покупателями контента, франшиз и лицензий на игры Activision Blizzard являются Sony, Microsoft, Apple, Google — на долю этих компаний пришлось 57% выручки Activision Blizzard в 2020 году.
В 3 квартале выручка Activision Blizzard составила $2,07 млрд, увеличившись на 5,9% г/г. Доходы сегмента Activision достигли $641 млн, сегмента Blizzard — $493 млн, сегмента King — $652 млн. Скорректированный показатель EBITDA за квартал составил $918 млн. Прибыль на акцию в III квартале показала прирост на 5,1% г/г, до $ 0,82 с $ 0,78 в аналогичном квартале прошлого года.
В условиях ожидаемого роста процентных ставок Activision Blizzard имеет преимущество перед конкурентами за счет низкой долговой нагрузки. По состоянию на конец 3 квартала 2021 года на балансе компании находилось $9,7 млрд денежных средств и эквивалентов, а отрицательный чистый долг компании составил $6,4 млрд.
Ожидания Activision Blizzard на 4 квартал 2021 года составляют $2,02 млрд по выручке и $0,54 по EPS, а по итогам всего 2021 года — $8,66 млрд по выручке и $3,27 по EPS. В свою очередь, по прогнозам аналитиков, в 2021 году выручка компании вырастет на 7,5% г/г, в 2022 году — на 3,5% г/г, а в 2023 году темпы роста ускорятся до 13,3% г/г. Activision Blizzard отложила релиз игр Overwatch 2, Diablo Immortal и Diablo IV на 2022 год, но, вероятно, их основной вклад в финансовые результаты будет заметен уже в 2023 году.
По прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2022 год акции Activision Blizzard по отношению к аналогам торгуются с дисконтом 11,5% и 41,7% соответственно. Мы ожидаем, что дисконт будет сокращаться за счет хорошего позиционирования компании на рынке видеоигр. Однако стоит отметить, что с начала ноября акции Activision Blizzard потеряли почти 25%, и в ближайшей перспективе есть риски углубления коррекции. Ближайшие уровни поддержки расположены на $57,62 и $51,22. Тем не менее фундаментальные факторы должны оказать акциям поддержку.
В настоящее время против Activision Blizzard проводятся судебные разбирательства в связи с дискриминацией и харассментом в отношении женщин, работающих в компании. На почве этого сотрудники несколько раз устраивали забастовки, а за последние годы несколько представителей топ-менеджмента были вынуждены оставить свои должности и покинуть компанию. Сотрудники Activision Blizzard требуют отставки Бобби Котика. Если это произойдет, то назначение нового СЕО может стать для инвесторов позитивным сигналом.
Описание эмитента
Activision Blizzard, Inc. — американская компания, один из крупнейших разработчиков и создателей видеоигр и развлекательного контента со штаб-квартирой в Калифорнии. Компания основана в 2008 году в результате слияния Vivendi Games и Activision, а затем в 2016 году в ее структуру вошла King Digital Entertainment. Activision Blizzard создает игры для ПК, консолей и мобильных устройств, компания владеет легендарными франшизами, которые известны практически каждому.
Студия Activision является создателем франшиз Call of Duty, Crash Bandicoot, Spyro, Sekiro, Tony Hawk.
Студия Blizzard создала World of Warcraft, Diablo, Overwatch, StarCraft, Hearthstone.
Студия King является разработчиком Candy Crush, Bubble Witch, Farm Heroes, Diamond Diaries, Pet Rescue.
Игры Activision Blizzard поддерживаются на ПК, на игровых приставках Sony PS3 и PS4, Nintendo Wii и Wii U, на игровых консолях Microsoft Xbox 360 и Xbox One, на карманных игровых консолях Nintendo DS, Nintendo 3DS и Sony PlayStation Vita, а также на смартфонах на базе операционных систем Android и iOS.
Также Activision Blizzard проводит киберспортивные турниры и соревнования по мотивам своих игр. В число наиболее известных профессиональных киберспортивных лиг входят Overwatch League, Call of Duty League, Hearthstone Grandmasters и World of Warcraft Arena World Championship.
Крупнейшими покупателями контента, франшиз и лицензий на игры Activision Blizzard являются Sony, Microsoft, Apple, Google — на долю этих компаний пришлось 57% выручки Activision Blizzard в 2020 году.
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Структура капитала. Компанией выпущено 778,9 млн акций, 99,3% из них находятся в свободном обращении, оставшиеся 0,7% принадлежат стратегическим инвесторам. Крупнейшие держатели акций Activision Blizzard из числа институциональных инвесторов — The Vanguard Group (8,32%), BlackRock Institutional Trust Company (4,94%)б Public Investment Fund (4,86%), State Street Global Advisors (4,44%) и Fidelity Management & Research Company (4,35%).
к содержанию ↑Факторы привлекательности
Богатое портфолио франшиз, общественное признание со стороны игроков. Благодаря диверсифицированному портфелю всемирно известных франшиз Activision Blizzard фактически обеспечила себе безбедное будущее. В 3 квартале 2021 года совокупное число ежемесячно активных пользователей составило 390 млн, из них 119 млн — в сегменте Activision, 26 млн — в сегменте Blizzard, 245 млн — в сегменте King.
Студия Blizzard в III квартале увеличила выручку на 20% г/г во многом благодаря релизу Diablo II: Resurrected в сентябре 2021 года, в первые недели продажи игры стали рекордными для компании за всю историю среди ремастеров (переизданных игр в улучшенном качестве). Ключевая франшиза World of Warcraft в 2018 году существенно повысила доходы сегмента, но в 2019 году показатели упали из-за отсутствия релизов. В ноябре 2020 года выпущен пакет расширений для World of Warcraft. Кроме того, World of Warcraft официально признана самой популярной массовой многопользовательской ролевой онлайн-игрой (MMORPG) более чем с 10 млн игроков. Онлайн-игру World of Warcraft часто называют «машиной для чеканки денег», поскольку бизнес MMORPG обладает высокой маржинальностью. В то же время в этом сегменте компания сталкивается с высокой конкуренцией из-за наводнения рынка бесплатными ролевыми онлайн-играми. В 2022 году ожидается масштабное обновление и пополнение сегмента Blizzard, выйдут релизы Overwatch 2, Diablo Immortal и, возможно, Diablo IV.
Выручка студии King в III квартале возросла на 22% г/г, до рекордных значений, за счет роста объема внутриигровых покупок и рекламных доходов. Компания отмечает, что игроки стали проводить больше времени в играх, разработанных студией. Кроме того, присоединение King в 2016 году способствовало тому, что компания вышла на рынок мобильных игр и на текущий момент входит в число известных и крупных мобильных игровых платформ. Франшиза Candy Crush сохраняет за собой звание одной из самых скачиваемых мобильных игр в США.
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Высокий спрос на игровые консоли нового поколения. Старт продаж игровых консолей последнего (девятого) поколения состоялся в ноябре 2020 года. К таковым относятся Microsoft XBox Series X и XBox Series S, а также Sony PlayStation 5 и PlayStation 5 Digital Edition. По сравнению с предыдущими поколениями консоли нового поколения значительно производительнее за счет более быстрых графических процессоров, они также поддерживают потоковую передачу данных. Кроме того, все больше появляется устройств виртуальной реальности, которые обеспечивают полное погружение и повышают интерес к играм. В прошлом году, в предновогодний сезон, был зафиксирован высокий спрос на игровые консоли, и на 2021 год прогнозы оптимистичные. Рост продаж устройств подразумевает и рост спроса на видеоигры.
Отказ от розничных продаж в пользу цифровых. Индустрия видеоигр постепенно переходит от розничной торговли к цифровой. Ключевой причиной такой тенденции является более долгий срок хранения цифровых версий по сравнению с твердыми носителями, которые часто теряются или портятся. Все больше игр и их дополнений публикуются в виде цифрового пакета. Activision Blizzard следует данной тенденции и развивает онлайн-продажи, отказываясь от услуг розничных магазинов. В качестве эксперимента запущены продажи цифрового пакета карт DLC (Downloadable Content) для игры Call of Duty: Advanced Warfare, и этот способ продаж себя уже оправдал.
Развитие новых платформ для игр. Большинство заядлых и профессиональных геймеров используют ПК и консоли, но в то же время набирают популярность мобильные устройства (смартфоны, планшеты, карманные приставки), а также социальные сети, которые претендуют на то, чтобы стать полноценными платформами для игр. По оценке NewZoo, сегмент мобильных игр в ближайшие несколько лет будет расти двузначными темпами и быстрее сегмента консольных и компьютерных игр. В этой связи студия King, специализирующаяся на разработке мобильных игр, может получить толчок к развитию.
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Положительный эффект от пандемии COVID-19. Activision Blizzard вышла из пандемии победителем, так как спрос на видеоигры и онлайн-игры в разы вырос в период активного распространения COVID-19, когда люди находились на самоизоляции. В 2020 году рост финансовых и операционных показателей компании стал значительным. Далее, в I квартале 2021 года рост выручки составил 27% г/г, но во II квартале выручка сократилась из-за высокой базы в аналогичном квартале прошлого года. В III квартале темпы роста выручки оказались всего 6% г/г, фактор высокой базы остается определяющим. Как бы там ни было, на текущий момент число игроков превышает значение до начала пандемии, Activision Blizzard нужно использовать эту возможность и сохранить аудиторию.
Рост популярности киберспорта. По подсчетам Insider Intelligence, в 2021 году среднемесячное количество зрителей киберспорта в Соединенных Штатах составит 26,6 млн, а к 2023 году их число может увеличиться до 31,4 млн в среднем в месяц. По оценке NewZoo, глобальная аудитория стриминговых трансляций киберспортивных турниров в 2021 году составит 728,8 млн чел., увеличившись на 10% по сравнению с 2020 годом. По итогам 2021 года выручка индустрии киберспорта может вырасти на 14,5% г/г, до $ 1,1 млрд, сообщает NewZoo. В свою очередь, Grand View Research прогнозирует, что отрасль будет расти в среднем на 25% ежегодно, вплоть до 2027 года. Киберспорт начал набирать популярность после того, как данные мероприятия стали приносить доход и давать отдачу от инвестиций. Основной доход в индустрии складывается от продажи прав на трансляцию, спонсорства и стриминга. В число наиболее известных профессиональных киберспортивных лиг входят такие разработанные Activision Blizzard на основе собственных франшиз лиги, как Overwatch League, Call of Duty League, Hearthstone Grandmasters и World of Warcraft Arena World Championship.
В условиях ожидаемого роста процентных ставок Activision Blizzard имеет преимущество перед конкурентами за счет низкой долговой нагрузки. По состоянию на конец III квартала 2021 года на балансе компании находилось $ 9,7 млрд денежных средств и эквивалентов, а также около $ 300 млн составляли краткосрочные вложения в ценные бумаги. Долгосрочные займы Activision Blizzard составляют $ 3,6 млрд, таким образом, отрицательный чистый долг компании — $ 6,4 млрд.
к содержанию ↑Финансовый отчет
2 ноября 2021 года Activision Blizzard опубликовала отчетность по итогам 3 квартала 2021 года. Совокупная квартальная выручка составила $2,07 млрд, увеличившись на 5,9% г/г с $1,95 млрд в 3 квартале прошлого года, и превысила собственный прогноз компании $1,97 млрд. Выручка сегмента Activision достигла $ 641 млн, сегмента Blizzard — $493 млн, сегмента King — $652 млн. Скорректированный показатель EBITDA за квартал составил $918 млн.
Операционная прибыль в сегменте Activision достигла $244 млн, в сегменте Blizzard — $188 млн, в сегменте King — $303 млн. Маржа по операционной прибыли оказалась на уровне 40%, причем самая высокая маржинальность характерна для сегмента King — 46%.
Прибыль на акцию в 3 квартале показала прирост на 5,1% г/г, до $0,82 с $0,78 в аналогичном квартале прошлого года, и превысила собственный прогноз компании $0,64. Операционный денежный поток за рассматриваемый период составил $ 521 млн по сравнению с $196 млн в 3 квартале прошлого года.
| Финансовые показатели (GAAP) | 3Q21 | 3Q20 | Изм. | 9М21 | 9М20 | Изм. |
| Выручка, млн $ | 2 070 | 1 954 | 5,9% | 6 640 | 5 674 | 17,0% |
| Product Sales | 423 | 408 | 3,7% | 1 666 | 1 484 | 12,3% |
| In-game & Subscription | 1 647 | 1 546 | 6,5% | 4 974 | 4 190 | 18,7% |
| Операционные издержки, млн $ | 1 246 | 1 176 | 5,9% | 4 062 | 3 535 | 14,9% |
| Операционная прибыль, млн $ | 824 | 778 | 5,9% | 2 578 | 2 139 | 20,5% |
| Чистая прибыль, млн $ | 639 | 604 | 5,8% | 2 135 | 1 688 | 26,5% |
| Diluted EPS, $ | 0,82 | 0,78 | 5,1% | 2,72 | 2,17 | 25,3% |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
к содержанию ↑Финансовые прогнозы
Ожидания Activision Blizzard на IV квартал 2021 года составляют $2,02 млрд по выручке и $0,54 по EPS, а по итогам всего 2021 года — $8,66 млрд по выручке и $3,27 по EPS.
В свою очередь, по прогнозам аналитиков, в 2021 году выручка компании вырастет на 7,5% г/г, в 2022 году — на 3,5% г/г, а в 2023 году темпы роста ускорятся до 13,3% г/г. Аналогичные тенденции прогнозируются для EBITDA, операционной и чистой прибыли.
Activision Blizzard отложила релиз игр Overwatch 2, Diablo Immortal и Diablo IV на 2022 год, но, вероятно, их основной вклад в финансовые результаты будет заметен уже в 2023 году.
Ожидается, что в 2021 году бизнес Activision Blizzard станет более маржинальным: маржа по EBITDA возрастет до 43,4%, маржа по операционной прибыли увеличится до 42,3%, а чистая маржа вырастет до 31,0%.
Как ожидается, финансовое положение Activision Blizzard останется стабильным, а долговая нагрузка — низкой.
| Финансовые показатели (GAAP) | 2018 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023Е |
| Выручка, млрд $ | 7,5 | 6,5 | 8,1 | 8,7 | 9,0 | 10,2 |
| EBITDA, млрд $ | 2,5 | 2,3 | 3,3 | 3,8 | 4,2 | 4,8 |
| Операционная прибыль, млрд $ | 1,9 | 1,6 | 2,7 | 3,7 | 3,7 | 4,5 |
| Чистая прибыль, млрд $ | 1,8 | 1,5 | 2,2 | 2,7 | 2,7 | 3,1 |
| Diluted EPS, $ | 2,40 | 1,95 | 2,82 | 3,41 | 3,34 | 3,78 |
| Cash & Equivalents, млрд $ | 4,2 | 5,8 | 8,6 | 10,9 | 13,1 | 15,4 |
| Валюта баланса, млрд $ | 17,8 | 19,8 | 23,1 | 23,6 | 25,9 | 31,1 |
| Совокупный долг, млрд $ | 2,7 | 2,7 | 3,6 | 3,5 | 3,3 | 3,0 |
| Чистый долг, млрд $ | -1,5 | -3,1 | -5,2 | -7,4 | -9,4 | -12,1 |
| CF from operations, млрд $ | 1,8 | 1,8 | 2,3 | 3,1 | 3,1 | 3,8 |
| FCF, млрд $ | 1,7 | 1,7 | 2,2 | 2,9 | 2,9 | 3,7 |
| EBITDA Margin, % | 34,4% | 36,1% | 38,9% | 43,4% | 47,2% | 46,5% |
| Operating Profit Margin, % | 25,3% | 24,6% | 33,3% | 42,3% | 42,1% | 44,1% |
| Net Income Margin, % | 25,0% | 23,5% | 26,1% | 31,0% | 30,2% | 30,3% |
| ROA, % | 11,0% | 9,2% | 11,7% | 12,5% | 11,4% | 13,2% |
| ROE, % | 19,2% | 14,4% | 19,4% | 18,0% | 15,6% | 16,4% |
Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
к содержанию ↑Риски
В июле 2021 года после нескольких лет расследований началось судебное разбирательство о дискриминации и харассменте в отношении женщин, работающих в Activision Blizzard. На почве этого сотрудники несколько раз устраивали забастовки, компания проводила расследования, а несколько представителей топ-менеджмента даже были вынуждены оставить свои должности и покинуть Activision Blizzard. Кроме того, судебные иски против компании подали несколько госорганов.
16 ноября 2021 года издание The Wall Street Journal опубликовало собственное расследование после нескольких месяцев общения с сотрудниками компании, в котором обвинило СЕО Activision Blizzard Бобби Котика в том, что он знал о дискриминации и харассменте, но скрывал информацию и заступался за обвиняемых. В ответ на публикацию компания, совет директоров и сам генеральный директор выпустили официальный комментарий о том, что журналисты вводят читателей в заблуждение и не сообщают о последних позитивных изменениях. Сотрудники Activision Blizzard требуют отставки Бобби Котика. Если это произойдет, то назначение нового СЕО может стать для инвесторов позитивным сигналом.
Тем временем Activision Blizzard работает над улучшением корпоративной среды и культуры, ежеквартально сообщая о достигнутом прогрессе. В III квартале текущего года компания увеличила штат сотрудников HR-отдела, ответственных за этику, жалобы и взаимоотношения между сотрудниками; провела проверку на основе каждого заявления, в результате были уволены более 20 сотрудников; придерживалась политики нулевой терпимости к дискриминации и харассменту. В следующие 5 лет Activision Blizzard ставит себе целью увеличить число женщин в коллективе на 50%, чтобы их доля составляла не менее 1/3 всего штата, а также трудоустраивать людей разной национальности и этнической принадлежности.
к содержанию ↑Оценка
Для прогнозирования стоимости акций Activision Blizzard мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по собственным историческим мультипликаторам.
Оценка по прогнозным мультипликаторам P/E 2022Е и EV/EBITDA 2022Е относительно аналогов предполагает целевую капитализацию $ 60,7 млрд и целевую стоимость акций $77,99.
Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E NTM (23,7х) и EV/EBITDA NTM (16,7х) формирует целевую капитализацию $ 70,7 млрд и целевую стоимость акций $90,78.
Комбинированная целевая цена на конец 2022 года составляет $84,40 с потенциалом 35,3% к текущей цене. Исходя из апсайда, мы присваиваем рекомендацию «Покупать» по акциям Activision Blizzard.
Средневзвешенная целевая цена акций Activision Blizzard по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $96,44 (апсайд — 54,6% от текущих уровней), а рейтинг акций эквивалентен 5,0 (где 5 — Strong Buy, а 1 — Strong Sell).
Оценка целевой цены акций Activision Blizzard аналитиками Keybanc Capital Markets составляет $100 («Покупать»), Raymond James — $90 («Покупать»), Cowen and Company — $94 («Держать»), Wedbush Securities — $98 («Покупать»), Wells Fargo Securities — $105 («Покупать»), Oppenheimer — $85 («Покупать»), BNP Paribas — $106 («Покупать»).
| Компании-аналоги | P/E 2022E | EV/EBITDA 2022Е |
| Activision Blizzard | 16,5 | 11,0 |
| Roblox | — | 93,7 |
| Electronic Arts | 18,4 | 13,3 |
| Take-Two Interactive Software | 27,4 | 17,9 |
| Playtika | 18,3 | 9,2 |
| Zynga | 17,2 | 10,1 |
| NetEase | 22,8 | 18,9 |
| Медиана по аналогам | 18,4 | 15,6 |
| Показатели для оценки | Чистая прибыль 2022E | EBITDA 2022E |
| Activision Blizzard, млрд $ | 3,0 | 3,8 |
| Оценочная капитализация Activision Blizzard, млрд $ | 54,9 | 66,5 |
Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
| Показатель | Значение |
| Оценочная капитализация, млрд $ (по аналогам) — вес 50% | 60,7 |
| Оценочная капитализация, млрд $ (по собственным мультипликаторам) — вес 50% | 70,7 |
| Целевая капитализация, млрд $ | 65,7 |
| Целевая EV, млрд $ | 59,3 |
| Целевая цена, $ | 84,40 |
| Потенциал роста, % | 35,3% |
| Количество акций в обращении, млн | 778,9 |
| Чистый долг (3Q21), млрд $ | -6,4 |
| Доля меньшинства (3Q21), млрд $ | — |
| Привилегированные акции (3Q21), млрд $ | — |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
к содержанию ↑Акции на фондовом рынке
В момент начала пандемии COVID-19 и до июля 2021 года акции Activision Blizzard демонстрировали опережающую динамику по сравнению с индексом широкого рынка S&P 500 и технологическим индексом NASDAQ Composite. Однако с тех пор бумаги потеряли около 40% на фоне корпоративного конфликта и ухудшения новостного фона и сейчас торгуются на уровне апреля 2020 года. При этом финансовые результаты компании остаются высокими, что может способствовать восстановлению стоимости акций Activision Blizzard.
Источник: Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
к содержанию ↑Технический анализ
С точки зрения технического анализа акции Activision Blizzard последние несколько месяцев следуют нисходящему тренду, так как инвесторы обеспокоены корпоративным конфликтом, происходящим в компании. В ходе последних дней бумаги пробили линию поддержки — нижнюю границу канала, в связи с чем есть риски дальнейшего снижения. Ближайшие уровни поддержки расположены на $57,62 и $51,22. Тем не менее фундаментальные факторы должны оказать акциям поддержку.
Источник: finam.ru