Adobe Systems — за облачными технологиями будущее

• Adobe Systems − ведущий мировой разработчик программных продуктов для графического дизайна, редактирования фото и видео, веб-разработки. ПО компании представлено широким спектром решений, популярных у миллионов специалистов в разных отраслях.

• В последние годы Adobe кардинально поменяла свою бизнес-модель и теперь получает большую часть выручки от подписки. Это позволило компании снизить волатильность и повысить предсказуемость выручки, улучшить показатели рентабельности.

• В последние кварталы Adobe демонстрирует двухзначные темпы роста финансовых показателей, регулярно превосходит консенсус-прогнозы. Ожидаем сохранения данного тренда, при этом драйвером роста станет сегмент цифрового маркетинга.

• Сильный баланс и высокие денежные потоки позволят Adobe и далее проявлять активность в сегменте M&A, не забывая при этом направлять значительные средства на выплаты акционерам.
• Акции Adobe адекватно оценены по финансовым мультипликаторам, а также неплохо смотрятся с точки зрения теханализа.

Мы рекомендуем акции Adobe Systems к покупке со среднесрочной целью на уровне $300.

Динамика акций в сравнении с Nasdaq

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Adobe Systems является ведущим мировым разработчиком программных продуктов для графического дизайна, редактирования фото и видео, веб-разработки. ПО компании представлено широким спектром решений, популярных у миллионов специалистов в разных отраслях. Более 90% профессиональных дизайнеров пользуются в своей повседневной работе Adobe Photoshop, настольным редактором растровых изображений. В свою очередь векторный редактор Adobe Illustrator, а также программа верстки Adobe InDesign дополняют инструментарии дизайнеров и специалистов допечатной подготовки. Кроме того, программы Adobe Premiere и Adobe After Effects широко используются для редактирования видео, а Adobe Acrobat является основным инструментом для работы с документами в формате pdf. Капитализация компании составляет $129 млрд.

к содержанию ↑

Финансовые результаты

Отметим, что несколько лет назад Adobe кардинально поменяла свою бизнес-модель. Если ранее компания получала большую часть выручки от продажи ПО в традиционных ритейл-упаковках, то теперь основной поток доходов идет от продажи онлайн-подписки на облачные сервисы Creative Cloud, Document Cloud, Marketing Cloud и др., ядрами которых стали обновленные версии хорошо знакомых пользователям продуктов. Преимуществом нового подхода является прежде всего его гибкость. Так, подписчику предлагаются: загрузка всего ПО через интернет и установка его на своем компьютере, получение через специальную консоль оповещений и обновлений всех продуктов сразу после их выпуска, обучающие материалы на сервере компании, облачное хранилище для своих данных. При этом благодаря облачным сервисам снимаются практически все ограничения на место и время работы пользователя, а также тип используемой им операционной системы. Что же касается самой Adobe, то переход на бизнес-модель, основанную на подписке, позволил компании в конечном итоге существенно снизить волатильность и повысить предсказуемость выручки, а также улучшить показатели рентабельности.

В первое время после перехода на новую модель Adobe фиксировала сокращение выручки и прибыли, однако довольно быстро, по мере адаптации к ней пользователей, компании удалось с лихвой наверстать упущенное. И в последние кварталы Adobe стабильно демонстрирует двузначные темпы роста финансовых показателей.

Выручка компании в III квартале 2018 фингода, завершившемся 31 августа, увеличилась на 24.4% г/г до рекордных $2.29 млрд. и превысила консенсус-прогноз на уровне $2.25 млрд. При этом поступления от подписки подскочили на 28.7% и составили 88.2% общей выручки, тогда как продажи продуктов в традиционной ритейл-упаковке упали на 6.2% и, а их доля в выручке опустилась до 6.5%. Продажи в сегменте Digital Media Solutions поднялись на 26.7% до $1.61 млрд. на фоне роста выручки сервисов Creative Cloud на 27.8% до $1.36 млрд. Доходы в сегменте Adobe Experience Cloud повысились на 25.2% до $494.6 млн. Географически, продажи в Северной Америке (56.7% от общей выручки) поднялись на 22.2%, в регионе EMEA (28.2% выручки) – на 29.1%, в Азии (15% выручки) – на 24.4%. Скорректированный показатель EBITDA подскочил на 29.2% до $1.01 млрд., и рентабельность по EBITDA улучшилась на 1.6 п.п. до 44.1%. Скорректированная прибыль на акцию взлетела на 57.3% до $1.73, опередив среднюю оценку аналитиков Уолл-стрит на 4 цента. Результаты по итогам первых 9 месяцев 2018 фингода также выглядят весьма впечатляюще.

к содержанию ↑

Финансовые результаты Adobe Systems за III квартал и 9 месяцев 2018 фингода

	3К18	3К17	Изменение	9М18	9М17	Изменение
Выручка, $ млн.	2 291	1 841	24.4%	6 565	5 295	24.0%
EBITDA, $ млн.	1 011	783	29.2%	2 913	2 212	31.7%
Чистая прибыль, $ млн.	860	549	56.6%	2 457	1 531	60.5%
EPS, $	1.73	1.10	57.3%	4.94	3.06	61.4%
Операционный денежный поток, $ млн.	955	704	35.6%	2 921	2 080	40.5%
Рентабельность по EBITDA	44.1%	42.5%	1.6 п.п.	44.4%	41.8%	2.6 п.п.
Чистая рентабельность	37.5%	29.8%	7.7 п.п.	37.4%	28.9%	8.5 п.п.

_{Источник: данные компании, оценки ГК «ФИНАМ»}

Нам также нравятся сильный баланс Adobe (чистая денежная позиция составляет $3.1 млрд.) и способность компании генерировать значительные денежные потоки. В отчетном периоде компания сгенерировала $955.3 млн. операционного денежного потока (рост на 35.6% г/г), направила $63.6 млн. на капвложения и выкупила с рынка 2.9 млн. собственных акций за $714 млн. Отметим, что в мае совет директоров Adobe одобрил новую программу buyback размером $8 млрд., завершить которую планируется в 2021 фингоду компании.

В IV квартале текущего фингода Adobe ожидает скорректированную прибыль на акцию в размере $1.87 при выручке $2.42 млрд.

к содержанию ↑

Факторы роста

Мы позитивно оцениваем дальнейшие перспективы Adobe Systems. Мировой рынок прикладного ПО продолжает стремительно меняться в пользу все большего использования облачных технологий, и на этом фоне проведенная компанией глубокая реструктуризация бизнеса оказалась как нельзя кстати. Причем в Adobe не собираются останавливаться на достигнутом и намерены и далее упорно работать над увеличением лояльности уже имеющихся клиентов и привлечением новых за счет инвестиций в новые программные продукты и расширения функциональности и удобства текущего ПО. Кроме того, Adobe активно развивает платформу искусственного интеллекта и машинного обучения Sensei. Как ожидается, элементы этой платформы уже в ближайшем будущем начнут применяться в традиционных продуктах компании.

При этом, на наш взгляд, драйвером роста станет сегмент Marketing Cloud. Рекламные и маркетинговые бюджеты в мире все сильнее смещаются от традиционных каналов распространения в цифровую сферу, и Adobe благодаря значительным усилиям по расширению своего присутствия в этой области, на наш взгляд, имеет хорошие шансы стать одним из главных бенефициаров данного тренда.

Недавно Adobe объявил о покупке разработчика облачных решений для маркетинга Marketo за $4.75 млрд. Данная сделка, закрыть которую планируется в IV финквартале компании, как раз должна усилить позиции Adobe в сегменте цифрового маркетинга. Marketo, основанная в 2006 г., развивает одноименную платформу для автоматизированного управления маркетингом на основе информации из различных источников. Сервис анализирует действия клиентов и создает персональные предложения на основе полученных данных. Экосистема Marketo включает более 5 000 клиентов, 500 партнеров и обширное маркетинговое сообщество (более 65 тыс. участников).

Ранее в этом году Adobe приобрел Magento Commerce, фирму-разработчика системы для управления интернет-магазинами Magento, за $1.68 млрд. Magento является одной из самых популярных открытых платформ для организации электронной коммерции и предлагает программное обеспечение для создания и управления интернет-магазинами, обработки онлайн-платежей, системы доставки и возврата товаров. Кроме того, Magento оказывает компаниям помощь в продвижении продукции с помощью рекламы в социальных сетях. На основе данной платформы созданы более 100 тыс. интернет-магазинов, а среди ее клиентов числятся такие крупные компании, как Canon, Helly Hansen, Coca-Cola, Warner Music Group, Nestlé, Cathay Pacific.

Покупки Marketo и Magento Commerce, которые войдут в состав сегмента Experience Cloud, должны помочь Adobe в деле построения комплексной облачной маркетинговой системы для создания цифровой рекламы, сайтов электронной коммерции и осуществления других пользовательских функций в этой сфере.

При этом мы ожидаем, что сильный баланс и высокие денежные потоки позволят Adobe и далее проявлять активность в сегменте M&A, не забывая при этом направлять значительные средства на выплаты акционерам.

к содержанию ↑

Сравнительные мультипликаторы

По прогнозным коэффициентам EV/EBITDA и P/E на 2018 и 2019 гг. Adobe выглядит немного дороже своих аналогов. Однако учитывая размер компании, ее положение в отрасли, хорошие перспективы роста и высокую рентабельность собственного капитала, мы считаем, что такая премия вполне оправданна.

Компания	Тикер	Кап-я, $ млрд.	EV, $ млрд.	EV/EBITDA		P/E		ROE, %
				2018П	2019П	2018П	2019П
Adobe Systems	ADBE	129 315	126 245	31.4	25.6	38.7	33.7	21.2
Salesforce.com	CRM	120 149	119 254	34.0	31.6	63.4	58.1	1.5
Dassault Systemes	DSY	39 358	37 084	28.4	23.0	42.6	37.5	13.7
Autodesk	ADSK	33 411	33 609	52.9	35.7	176.5	48.7	-33.4
Cerner	CERN	20 984	20 705	12.9	11.6	25.5	22.9	17.1
Constellation Software	CSU	15 522	15 462	18.5	17.1	27.1	22.9	47.4
Ansys	ANSS	15 458	14 576	25.8	23.7	36.5	33.7	12.8
Veeva Systems	VEEV	15 194	14 168	44.8	40.2	71.1	61.1	18.6
Synopsys	SNPS	14 773	13 869	19.5	18.9	25.4	23.6	10.8
Cadence Design	CDNS	12 888	12 925	18.5	16.9	27.1	24.8	35.3
PTC	PTC	12 189	12 193	32.0	31.8	72.1	52.4	1.8
Ultimate Software	ULTI	9 927	9 789	32.4	29.0	58.2	48.8	4.9
Tableau Software	DATA	9 203	8 283	481.0	202.2	-438.3	405.0	-24.0
Sage Group	SGE	8 172	9 161	13.2	12.1	17.6	16.1	28.5
Guidewire Software	GWRE	8 012	7 250	49.0	40.4	81.3	69.2	-1.7
Nuance Communications	NUAN	4 856	6 599	11.2	10.8	15.0	13.8	3.6
Медиана				29.9	24.6	37.6	35.6	11.8

_{Источник: Bloomberg, оценки ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Технический анализ

С точки зрения технического анализа на дневном графике акции Adobe оттолкнулись от нижней границы среднесрочного восходящего канала. Ожидаем формирования восходящего движения к верхней границе канала, в район $295.

Мы считаем покупку акций Adobe Systems на текущих уровнях интересной среднесрочной инвестиционной идеей. Целевая цена составляет $300.

Источник анализа: ФИНАМ.