«АЛРОСА» — новая дивидендная история

Инвестиционная идея

Со времени предыдущей оценки капитализация компании выросла на 20%, отработав около половины прогнозируемого потенциала. В августе АК «АЛРОСА» приняла новую дивидендную политику, это увеличивает инвестиционную привлекательность акций компании.

• АК «АЛРОСА» — крупнейший в мире производитель алмазов. На долю компании приходится 27% мировой и 95% российской добычи алмазов.
• Экспортная ориентация компании в сочетании с ослаблением курса рубля способствует росту финансовых результатов, несмотря на снижение добычи алмазов и объемов продаж в натуральном выражении, вызванного аварией на руднике «Мир».
• Рентабельность по EBITDA остается одной из самых высоких на рынке. Низкие значения основных финансовых коэффициентов свидетельствуют о значительной недооценке компании рынком по сравнению с другими предприятиями горнорудного сектора.
• Новая дивидендная политика АК «АЛРОСА» предполагает выплату дивидендов дважды в год с направлением на эти цели не менее 50% чистой прибыли и до 100% свободного денежного потока при условии низкого отношения чистого долга к EBITDA.

Мы сохраняем прежние цели по обыкновенным акциям АК «АЛРОСА» и подтверждаем рекомендацию «Покупать».

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

АК «АЛРОСА» — российская горнорудная компания с государственным участием, крупнейший в мире производитель алмазов. Доля компании в мировой добыче составляет 27%, в РФ — 95%.  АЛРОСА ведет добычу в Республике Саха (Якутия) и Архангельской области, разрабатывая 11 кимберлитовых трубок и 16 россыпных месторождений. Компания также ведет геологоразведочные работы в Анголе. Представительства АЛРОСА расположены в основных мировых центрах торговли алмазами: в Антверпене, Рамат Гане, Дубае, Гонконге, Нью-Йорке и Мумбаи.

Объем общих запасов алмазов группы года с учетом разведываемых месторождений в соответствии со стандартами госкомиссии по запасам полезных ископаемых (ГКЗ) по итогам 2017 составил 1,182 млрд карат. Алмазы ювелирного и околоювелирного качества составляют около 70% добычи по объемам и около 98% по стоимости.

Имея в составе низкомаржинальное ограночное производство, компания делает главный упор на высокомаржинальный сектор неограненных алмазов. В 2017 году объем добычи АК «АЛРОСА» составил 39,6 млн карат (+ 6% г/г). Продажи составили 41,2 млн карат (+ 3% г/г). Для сравнения: главный конкурент «АЛРОСЫ», глобальная компания De Beers, контролируемая Anglo American plc, в 2017 году добыла 33,45 млн карат и продала 33,2 млн карат.

В первой половине 2018 года добыча снизилась на 16,6% до 16,1 млн карат, а продажи – на 8% до 22,4% Снижение вызвано произошедшей в августе прошлого года аварией на руднике «Мир» в Якутии, обеспечивавшем около 11% годовой добычи. По оценкам компании восстановление шахты может занять 7-8 лет. Прогноз объемов продаж на 2018 год составляет 39-40 млн карат.

В июле этого года международное рейтинговое агентство Standard & Poor’s (S&P) вновь повысило долгосрочный кредитный рейтинг АК «АЛРОСА» в иностранной и национальной валютах, на этот раз до «ВВ+» с «ВВ». Прогноз по рейтингу — «стабильный». В январе 2018 года Moody’s повысило рейтинг компании до Baa3, прогноз – позитивный.

Акционерами АК «АЛРОСА» являются Российская Федерация в лице Росимущества (33,02%), Республика Саха (Якутия) — 25% и улусы (районы) Якутии — 8%. В свободном обращении в настоящее время находится почти 34% акций.

к содержанию ↑

Финансовые результаты «АЛРОСА»

Как и прочие ресурсодобывающие экспортеры, АК «АЛРОСА» выигрывает от роста мировых цен на продаваемую продукцию в сочетании с ослаблением рубля. На этом фоне, даже в условиях снижения добычи алмазов и объемов продаж в натуральном выражении, выручка «Алросы» растет, а операционная себестоимость снижается.

Как следует из данных консолидированной промежуточной отчетности по МСФО за шесть месяцев 2018 года, выручка компании выросла на 7,5% до 165,6 млрд руб. Показатель EBITDA вырос на 22% до 89,1 млрд руб. Рентабельность по EBITDA увеличилась до 53%.

Чистая прибыль, относящаяся к акционерам, по итогам 6 месяцев выросла на 19,2% до 57,3 млрд руб. Свободный денежный поток вырос на 23% за счет роста прибыльности на фоне относительно стабильного уровня инвестиций (+0,6 млрд руб.). Дополнительный фактор роста — высвобождение 6,6 млрд руб. из оборотного капитала за счет роста продаж из запасов.

За счет свободного денежного потока чистый долг снизился с начала года на 93% до 6 млрд руб. Показатель «Чистый долг/EBITDA» составил 0,04х – это одой из самых низких значений в отрасли.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей АК «АЛРОСА» на 2018 г.

к содержанию ↑

Дивиденды «АЛРОСА»

В августе АК «АЛРОСА» приняла новую дивидендную политику. Теперь дивиденды предполагается выплачивать дважды в год – по итогам полугодия и по окончательным итогам года. Радикально изменилась и база для расчета дивидендов, теперь это будет свободный денежный поток (FCF) в привязке к коэффициенту «Чистый долг/EBITDA». При значении коэффициента в интервале 1,0х–1,5х рекомендуемая сумма годовых дивидендов составит от 50% до 70% от FCF за отчетный период, но не менее 50% от чистой прибыли по МСФО. При коэффициенте в интервале 0,0х–1,0х рекомендуемая сумма дивидендов составит от 70% до 100% FCF, а при отрицательном чистом долге – свыше 100% от FCF.

В соответствии с новой дивидендной политикой по результатам первого полугодия 2018 года решено направить 70% FCF или 5,93 рублей на акцию. Дата закрытия реестра на получение дивидендов — 15 октября 2018 г. Дивидендная доходность к текущей цене составляет 5,6%.

к содержанию ↑

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых капитализации и производственным параметрам.

Компания	Страна	Кап-я,	EV,	EV/S		EV/EBITDA		P/E		Ч. долг/
$ млн.	$ млн	2018П	2019П	2018П	2019П	2018П	2019П	EBITDA
АЛРОСА	РФ	11 838	11 939	2,31	2,26	4,37	4,15	6,80	6,40	0,04
Сопоставимые компании сектора
Anglo American plc	Великобритания	28 416	31 292	1,29	1,22	4,37	4,51	7,99	7,91	0,37
Freeport-McMoRan Inc	США	20 967	27 028	1,59	1,95	4,06	5,88	7,32	12,38	1,01
Vedanta Ltd	Индия	11 982	13 808	1,39	1,25	4,34	3,88	7,49	6,27	0,51
Newcrest Mining Ltd	Австралия	11 044	11 991	3,14	2,92	7,31	6,61	21,76	16,42	0,86
Goldcorp Inc	Канада	9 689	12 051	3,41	2,78	8,80	5,56	32,24	16,06	2,02
Fresnillo PLC	Мексика	8 964	8 885	3,56	3,20	6,93	6,00	18,30	14,88	-0,07
Средневзвешенное значение				2,37	2,37	5,65	5,72	13,15	13,63	0,68

к содержанию ↑

Оценка

Компания поддерживает низкий уровень чистого долга. Несмотря на снижение финансовых результатов, по основным мультипликаторам АК «АЛРОСА» выглядит значительно недооцененной относительно большинства горнодобывающих компаний.

Мы рассчитали целевую стоимость АК «АЛРОСА» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2019 год. С учетом странового риска (риска ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) мы применили дисконт в размере 15%.

Наша итоговая прогнозная стоимость АК «АЛРОСА» составила $16 346 млн., стоимость одной обыкновенной акции составила $1,9 или 124,2 рубля по курсу на дату оценки. Таким образом, наша оценка практически не изменилась с предыдущей оценки. С учетом прошедшего подорожания акций это предполагает потенциал продолжения роста от текущих уровней примерно на 17,4%. к содержанию ↑

Технический анализ

В прошлом году акции АК «АЛРОСА» показали динамику хуже рынка – за год они потеряли около 23% на фоне снижения Индекса МосБиржи на 5,5%. Однако, в текущем году их динамика значительно обгоняет рынок: с начала 2018 года котировки прибавили около 41% на фоне роста Индекса на 16%.

На недельном графике мы видим, что котировки акций «АЛРОСЫ» продолжают оставаться в рамках долгосрочного восходящего тренда. Оттолкнувшись от линии долгосрочного тренда в конце 2017 года, в начале нынешнего года цены сломали краткосрочный нисходящий тренд и начали рисовать путь в сторону верхней границы диапазона. Для продолжения роста котировкам предстоит проломить сопротивление в районе 108 рублей за акцию, в непосредственной близости от которого они находятся.

Источник анализа: ФИНАМ.