Edison International дает инвесторам возможность сделать ставку на прогрессивное «зеленое» развитие Калифорнии, бенефициаром которого является компания. Edison выгодно позиционирована с точки зрения возможного роста тарифов в ближайшие годы, что дополняется наивысшей дивидендной доходностью среди «голубых фишек» сектора. Компания продолжает активную работу по защите инфраструктуры от лесных пожаров и не должна сильно пострадать даже в случае отмены субсидий на индивидуальные солнечные панели в Калифорнии.
| EIX | Покупать | ||||
| 12М целевая цена | USD 76,00 | ||||
| Текущая цена* | USD 65,83 | ||||
| Потенциал | 15,45% | ||||
| ISIN | US2810201077 | ||||
| Капитализация, млрд $ | 25,09 | ||||
| EV, млрд$ | 54,97 | ||||
| Количество акций, млрд | 0,38 | ||||
| Free float | 100% | ||||
| Финансовые показатели, млрд $ | |||||
| Показатель | 2020 | 2021 | 2022П | ||
| Выручка | 13,6 | 14,9 | 15,3 | ||
| EBITDA | 3,2 | 3,7 | 5,8 | ||
| Чистая прибыль | 0,9 | 0,9 | 1,7 | ||
| Скорр. EPS, $ | 4,5 | 4,6 | 4,5 | ||
| Дивиденд, $ | 2,6 | 2,7 | 2,8 | ||
| Показатели рентабельности | |||||
| Показатель | 2020 | 2021 | 2022П | ||
| Маржа EBITDA | 23,4% | 24,8% | 38,1% | ||
| Маржа EBIT | 9,0% | 9,9% | 22,7% | ||
| Чистая маржа | 6,4% | 6,2% | 11,3% | ||
| Мультипликаторы | |||||
| Показатель | LTM | 2022П | |||
| EV/EBITDA | 10,0 | 10,1 | |||
| P/E | 14,6 | 14,5 | |||
| DY | 3,9% | 4,3% | |||
Edison International — американский электроэнергетический холдинг, базирующийся в Южной Калифорнии. Компания обслуживает около 5 млн потребителей и преимущественно сфокусирована на сетевом бизнесе.
Сетевой профиль компании не только защищает Edison от зеленых стандартов Калифорнии, но и дает новые возможности. Холдинг является бенефициаром комплекса мер поддержки индивидуальной ВИЭ-генерации в штате, поскольку обслуживает систему распределения э/э. В частности, установка солнечных панелей пока субсидируется штатом, а с 2020 года все новые дома в Калифорнии должны сдаваться с предустановленными СЭС. Кроме того, Edison реализует одну из крупнейших программ по EV-заправкам в стране и уже установила 2759 зарядных пунктов.
EIX — ярко выраженная дивидендная фишка. Доходность NTM может составить около 4,4% (при средней 2,9% по отрасли).
Компания выглядит значительно дешевле аналогов по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2022 и 2023 гг. Оценочный дисконт составляет около 15,4%.
По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Edison составляет 7,7х, что выше медианы по отрасли (5,5х). Это отражается в более высокой стоимости долга для компании (3,9% против 3,8% по отрасли). Около 16% облигаций компании имеют плавающий купон, и в условиях роста процентных ставок в США рентабельность чистой прибыли может оказаться под дополнительным давлением.
Ключевые для компании риски — пожароопасность Калифорнии и возможное реформирование системы субсидирования индивидуальных СЭС в штате. В 2017–2018 гг. компания понесла значительный ущерб от лесных пожаров, убытки по которому по-прежнему возмещаются. Подобные катаклизмы возникают на территории Калифорнии постоянно в силу особенностей климата, однако, по оценкам компании, за счет комплекса мероприятий риск ущерба от лесных пожаров упал на 65–70% с 2018 года. Что касается субсидий на установку СЭС, то окончательное решение по ним ожидается в этом году. Их возможная отмена объясняется увеличением рентабельности индивидуальной генерации и устаревшей природой механизма, который был создан еще в конце XX века. Тем не менее даже в случае отмены эффект для компании выглядит ограниченным, в силу того что в штате действует целый ряд стандартов и нормативов, которые обусловят небольшое снижение активности покупателей в данном сегменте.
Описание эмитента
Edison International — американский электроэнергетический холдинг, базирующийся в штате Калифорния. Главным филиалом компании является Southern California Edison, преимущественно занимающийся распределением и сбытом электроэнергии на территории около 130 тыс. км2 в Южной Калифорнии. Компания обслуживает около 5 млн потребителей.
Edison International сконцентрирована на сетевом бизнесе и покрывает собственной мощностью лишь 14% отпускаемой электроэнергии (около 7% полезного отпуска компании приходится на АЭС (станция Пало-Верде), еще 4% — на газовые ТЭС, 2% — на ГЭС), закупая большую часть на открытом рынке. Совокупная мощность генерации под управлением Edison International составляет около 3 ГВт. Протяженность распределительных сетей составляет 70 тыс. миль, 44% из которых проходят под землей. Кроме того, в собственности компании 800 подстанций и около 13 тыс. системообразующих сетей (передача э/э).
Акционерный капитал компании состоит из 381 млн акций. Ведущий акционер Edison — Vanguard Group (11,68%, или 44,5 млн акций). Free float составляет 99,91%.
к содержанию ↑Перспективы и риски компании
Тарифы компании являются самыми доступными в Калифорнии. Согласно результатам исследования UC Berkeley’s Haas Business School, среди трех ведущих калифорнийских электроэнергетических компаний тарифы Edison наиболее приемлемые: в среднем клиенты San Diego Gas & Electric платят около $ 0,275 за кВт*ч, Pacific Gas & Electric — $ 0,250 за кВт*ч, а Southern California Edison — $ 0,200 за кВт*ч. Это дает компании хороший фундамент для увеличения тарифной базы и нормы прибыли в тарифных заявках на следующие годы. В апреле текущего года Edison подала тарифную заявку, предусматривающую рост разрешенного ROE с 10,30% до 10,53%, а по прогнозам компании, тарифная база к 2025 году вырастет с текущих $ 35,3 млрд до $ 49,4, что соответствует среднегодовому темпу роста 9%.
Edison — один из лидеров в США в области зарядной инфраструктуры и хранения э/э. Компания уже установила 2759 зарядных пунктов для электромобилей в рамках одной из крупнейших в США программ Charge Ready. Законтрактованная мощность хранилищ э/э составляет 537,5 МВт (ввод летом 2022 года), что соответствует внушительной норме резервирования 18%.
Калифорния — один из наиболее «зеленых» штатов США. Сетевой профиль Edison при этом защищает компанию от стандартов штата по доле ВИЭ в сетях, которая должна вырасти до 100% уже к 2045 году. Компания является бенефициаром комплекса мер поддержки индивидуальной ВИЭ-генерации в штате, поскольку обслуживает систему распределения э/э. В частности, установка солнечных панелей на крыши жилых домов субсидируется штатом, а с 2020 года все новые дома в Калифорнии должны сдаваться с предустановленными СЭС. Кроме того, продажи автомобилей на традиционном топливе (бензин, дизель и газ) будут запрещены на территории штата с 2035 года, что позитивно для Edison как оператора EV-заправок.
Ключевые для компании риски — пожароопасность Калифорнии и возможное реформирование системы субсидирования индивидуальных СЭС в штате. В 2017–2018 гг. компания понесла значительный ущерб от лесных пожаров, убытки по которому по-прежнему возмещаются. Подобные катаклизмы возникают на территории Калифорнии постоянно в силу особенностей климата, однако в последние годы Edison провела значительную работу по митигации данного риска. В частности, 44% сетей компании проведены под землей, остальные линии на 40% защищены огнеупорным покрытием, а в 2019 году был создан страховой фонд, сумма которого на настоящий момент составляет $ 2,36 млрд. По оценкам самой Edison, риск ущерба от лесных пожаров упал на 65–70% с 2018 года. Что касается субсидий на установку СЭС, то окончательное решение по ним ожидается в этом году. Их возможная отмена объясняется увеличением рентабельности индивидуальной генерации и устаревшей природой механизма, который был создан еще в конце XX века. Тем не менее даже в случае отмены эффект для компании выглядит ограниченным, в силу того что в штате действует целый ряд стандартов и нормативов, которые обусловят небольшое снижение активности покупателей в данном сегменте.
к содержанию ↑Выплаты акционерам
EIX — яркая дивидендная фишка: по нашим оценкам, доходность NTM может составить около 4,4%, что является максимальным значением среди 30 крупнейших компаний коммунального сектора США. При этом средняя по отрасли составляет лишь 2,9%. Компания намерена удерживать медиану по норме выплат на уровне 10-летней средней в 60%.
Финансовые показатели
Рост выручки компании на 34% г/г в 1-м квартале 2022 года объяснялся повышенными тарифами в филиале SCE. Выплаты и расходы, связанные с пожаром сезона 2017–2018 гг. ($ 285 млн) оказали давление на чистую прибыль, однако без их учета скорректированная чистая прибыль на акцию выросла на 35,4% г/г, до $ 1,07, при консенсусе $ 0,79.
По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Edison составляет 7,7х, что выше медианы по отрасли (5,5х). Это отражается в более высокой стоимости долга для компании (3,9% против 3,8% по отрасли). Около 16% облигаций компании имеют плавающий купон, и в условиях роста процентных ставок в США рентабельность чистой прибыли может оказаться под дополнительным давлением. Тем не менее компания выплатила около 80% обязательств по пожару 2017–2018 гг., в связи с чем прибыль в ближайшие годы должна заметно увеличиться, что приведет к относительному снижению долговой нагрузки.
Edison International: ключевые данные отчетности, млн $
| Данные за 1-й квартал | Данные за 12 месяцев (TTM) | |||||
| Показатель | 2021 | 2022 | Изменение | 2021 Q1 | 2022 Q1 | Изменение |
| Выручка | 2 960 | 3 968 | 34,05% | 13 748 | 15 913 | 15,75% |
| EBITDA | 924 | 842 | -8,87% | 3 322 | 3 613 | 8,76% |
| EBITDA маржа | 31,22% | 21,22% | -10,00% | 24,16% | 22,70% | -1,46% |
| EBIT | 399 | 259 | -35,09% | 1 314 | 1 337 | 1,75% |
| EBIT маржа | 13,48% | 6,53% | -6,95% | 9,56% | 8,40% | -1,16% |
| Чистая прибыль | 290 | 136 | -53,10% | 948 | 771 | -18,67% |
| Чистая маржа | 9,80% | 3,43% | -6,37% | 6,90% | 4,85% | -2,05% |
Edison International: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $
| Фактические данные | Прогноз | |||||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| Выручка | 12 347 | 13 578 | 14 905 | 15 339 | 15 911 | 16 512 |
| EBITDA | 3 505 | 3 184 | 3 695 | 5 838 | 6 282 | 6 713 |
| EBITDA маржа | 28,4% | 23,4% | 24,8% | 38,1% | 39,5% | 40,7% |
| D&A | 1 730 | 1 967 | 2 218 | 2 350 | 2 495 | 2 604 |
| Чистая прибыль | 1 405 | 871 | 925 | 1 735 | 1 847 | 2 003 |
| Чистая маржа | 11,4% | 6,4% | 6,2% | 11,3% | 11,6% | 12,1% |
| Скорректированный EPS, $ | 4,7 | 4,5 | 4,6 | 4,5 | 4,8 | 5,1 |
| EPS, $ | 3,8 | 2,0 | 2,0 | N/A | N/A | N/A |
| Дивиденд на акцию, $ | 2,5 | 2,6 | 2,7 | 2,8 | 3,0 | 3,1 |
| Норма дивидендных выплат | 65,0% | 128,8% | 132,5% | 61,6% | 61,4% | 61,1% |
| Чистый долг | 18 825 | 22 972 | 27 211 | 29 187 | 31 337 | 33 517 |
| Чистый долг / EBITDA | 5,4x | 7,2x | 7,4x | 5,0x | 5,0x | 5,0x |
| Собственный капитал | 13 303 | 14 048 | 15 888 | 16 627 | 17 716 | 17 591 |
| CFO | -307 | 1 263 | 11 | 4 764 | 4 114 | 4 796 |
| CAPEX | 4 877 | 5 484 | 5 505 | 6 101 | 5 478 | 5 554 |
| FCFF | -5 184 | -4 221 | -5 494 | -1 337 | -1 365 | -758 |
Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «Финам»
к содержанию ↑Оценка
Для анализа стоимости акций EIX мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. Оценка подразумевает целевую капитализацию $ 28,9 млрд, или $ 76,0 на акцию, что соответствует потенциалу 15,4%. Полная доходность с учетом дивидендов NTM составляет 19,8%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям Edison рекомендацию «Покупать».
Edison International: оценка капитализации по мультипликаторам
| Компания | P/E 2022E | P/E 2023E | EV/EBITDA 2022E | EV/EBITDA 2023E |
| Edison International | 14,5 | 13,6 | 10,1 | 9,1 |
| PG&E | 10,9 | 9,7 | 9,3 | 8,4 |
| PPL | 20,0 | 17,9 | 9,6 | 9,0 |
| Consolidated Edison | 21,2 | 19,7 | 11,6 | 10,8 |
| Exelon | 20,7 | 19,4 | 11,9 | 11,1 |
| AES Corp | 12,6 | 11,5 | 9,7 | 9,0 |
| Медиана по аналогам | 20,0 | 17,0 | 9,0 | 9,0 |
| Показатели для оценки | Чистая прибыль 2022E | Чистая прибыль 2023E | EBITDA 2022E | EBITDA 2023E |
| Edison International, млрд $ | 1,7 | 1,8 | 5,8 | 6,3 |
| Целевая капитализация Edison International, млрд $ | 34,7 | 31,4 | 22,7 | 26,7 |
Edison International: показатели оценки
| Показатель | Значение |
| Текущая капитализация, млрд $ | 25,1 |
| Чистый долг (1Q 2022), млрд $ | 27,9 |
| Доля меньшинства (1Q 2022), млрд $ | 0,0 |
| Привилегированный капитал (1Q 2022), млрд $ | 2,0 |
| Enterprise value (1Q 2022), млрд $ | 55,0 |
Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Средневзвешенная целевая цена акций EIX по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 75,31 (апсайд — 14,40%), а рейтинг акции равен 3,5 (где 1,0 соответствует Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций аналитиками Wolfe Research составляет $ 77,00 («Покупать»), Guggenheim — $ 82,00 («Покупать»), Wells Fargo — $ 79,00 («Покупать»), Evercore — $ 75,00 («Держать»).
к содержанию ↑Акции на фондовом рынке
С начала 2021 года акции EIX торгуются немного лучше широкого рынка (4,8% против 4,5%), но значительно отстают от динамики отраслевого индекса S&P 500 Utilities, который за период прибавил 13,7%.
Технический анализ
С точки зрения технического анализа на дневном графике EIX наметилась тенденция к локальному развороту, после того как стохастические линии вышли из зоны перепроданности. Первой целью акций может стать уровень 50-дневной средней на $ 68,8.
*Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 19.05.2022.