«Газпром нефть» в лидерах роста

Инвестиционная идея

В этом году ПАО «Газпром нефть» оказалась в числе лидеров роста капитализации на российском фондовом рынке – сначала года она подорожала на 46,5%. Тем не менее, мы полагаем, что потенциал возможного роста остается достаточным, чтобы покупать акции компании.

• «Газпром нефть» входит в тройку крупнейших по объёмам добычи и переработки нефти российских вертикально-интегрированных нефтяных компаний.
• Благодаря росту добычи нефти и восстановлению цен в 2-3 кв. 2018 выручка компании, EBITDA и чистая прибыль показали динамичный рост.
• У ПАО «Газпром нефть» достаточно комфортный размер чистого долга. По основным мультипликаторам компания выглядит значительно недооцененной относительно сопоставимых нефтегазовых компаний.
• Изменение рыночной конъюнктуры, падение нефтяных цен, в меньшей степени повлияет на результаты компании, в то время как «замораживание» внутренних цен на топливо может оказаться ей на руку. Более 43% выручки «Газпром нефти» приносят продажи нефтепродуктов на внутреннем рынке, в то время как их экспорт – только около 13%, а экспорт нефти — 22%.
• Среди рисков отметим чрезвычайно низкий free float акций компании и концентрацию их основного объема у государственного «Газпрома». При этом компания не имеет статуса государственной, поэтому не обязана платить повышенные дивиденды.

Мы подтверждаем рекомендацию «Покупать» по обыкновенным акциям ПАО «Газпром нефть».
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

ПАО «Газпром нефть» — вертикально-интегрированная нефтегазовая компания. В структуру группы входят более 70 нефтедобывающих, нефтеперерабатывающих и сбытовых предприятий в России, странах ближнего и дальнего зарубежья. «Газпром нефть» входит в тройку крупнейших российских вертикально-интегрированных нефтяных компаний по объёмам добычи и переработки нефти. Кроме того, «Газпром нефть» — первая компания, начавшая добычу нефти на российском шельфе Арктики.

По состоянию на 31 декабря 2017 г. суммарные запасы углеводородов «Газпром нефти» (с учетом доли в совместных предприятиях) категорий «доказанные» и «вероятные» по международным стандартам SPE-PRMS составили 2,78 млрд тонн нефтяного эквивалента. В 2018 г. «Газпром нефть» получила 13 новых лицензионных участков, общий потенциал запасов на новых активах оценивается в 464 млн тонн нефтяного эквивалента.

В январе — сентября 2018 года «Газпром нефть» увеличила добычу углеводородов на 2,8% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года — до 68,93 млн тонн нефтяного эквивалента. Объем переработки на собственных НПЗ «Газпром нефти» и нефтеперерабатывающих активах совместных предприятий составил 31,8 млн тонн. Это на 6,6% больше прошлогоднего результата. Рост обусловлен завершением плановых ремонтов на заводах группы в 2017 году.

Основным владельцем ПАО «Газпром нефть» является российская газовая монополия «Газпром», которая контролирует 95,68 % акций компании, остальные 4,32 % находятся в свободном обращении.

к содержанию ↑

Финансовые результаты ПАО «Газпром нефть»

Благоприятная рыночная конъюнктура – высокие цены на нефть, ослабление рубля и рост цен на нефтепродукты во втором и третьем кварталах года – определили хорошие финансовые результаты компании. По данным отчетности за 9 месяцев 2018 года, выручка «Газпром нефти» выросла год к году на 29,8% до 1 827 млрд рублей.

Характерно, что по сравнению с другими крупнейшими нефтегазовыми компаниями «Газпром нефть» в меньшей степени зависит от экспорта. Как видно из отчетности выручка компании на 43,2% обеспечивается продажами нефтепродуктов на внутреннем рынке, в то время как экспорт сырой нефти приносит ей 22,4% выручки, а экспорт нефтепродуктов – 13,1%.

Скорректированный показатель EBITDA (прибыль до уплаты процентов, налога на прибыль и амортизации) увеличился в полтора раза (на 53,9%) и составил 515,5 млрд рублей. Чистая прибыль, относящаяся к акционерам ПАО «Газпром нефть», за 9 месяца 2018 года составила 298,7 млрд рублей, увеличившись на 58,0%.

Еще в прошлом году компания вышла в зону положительного свободного денежного потока (FCF), завершив ключевые инфраструктурные инвестиции в новые крупные проекты по добыче. За 9 месяцев текущего года свободный денежный поток составил 134,8 млрд рублей.

Размер чистого долга по состоянию на конец отчетного периода незначительно снизился по сравнению с началом года и составил 570,4 млрд рублей, но благодаря росту EBITDA отношение чистого долга к этому показателю снизилось до 0,8х.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «Газпром нефть» на 2019 г.

$ млн.	2017	2018П	2019П
Выручка	34 368	38 280	40 403
EBITDA	9 451	11 128	11 270
Чистая прибыль	4 344	5 990	6 235
Рентабельность по EBITDA	27,50%	29,07%	27,89%
Рентабельность по чистой прибыли	12,64%	15,65%	15,43%

к содержанию ↑

Дивиденды ПАО «Газпром нефть»

Положением о дивидендной политике закреплен минимальный размер годовых дивидендов по акциям «Газпром нефти» – этот размер не должен быть менее большего из следующих показателей: 15% от консолидированного финансового результата Группы «Газпром нефть», определяемой в соответствии с МСФО, или 25% от чистой прибыли Компании, определяемой в соответствии с РСБУ. Поскольку компания не контролируется государством непосредственно, а через «Газпром», на нее формально не распространяется требование правительства направлять на дивиденды 50% прибыли по МСФО.

В 2017 году компания вернулась к практике выплаты промежуточных дивидендов. За 9 месяцев 2017 было принято дивиденды в размере 10 рублей на одну обыкновенную акцию, а общий размер дивидендов за 2017 год составил 15 рублей на акцию.

По итогам 9 месяцев 2018 года Совет директоров «Газпром нефти» рекомендовал акционерам утвердить выплату дивидендов из расчета 22,05 руб. на акцию. Датой закрытия реестра на получение дивидендов рекомендовано установить 28 декабря 2018 года.

к содержанию ↑

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых по капитализации и производственным параметрам.

Компания	Страна	Кап-ция, $ млн	EV, $ млн	EV/S		EV/EBITDA		P/E		Ч. долг/EBITDA
				2018П	2019П	2018П	2019П	2018П	2019П
Газпром нефть	РФ	25 493	36 365	0,93	0,87	3,21	3,11	4,26	4,09	0,78
Компании для сравнения
Ecopetrol SA	Colombia	41 328	50 573	2,33	2,13	4,80	4,41	9,48	8,90	0,88
Canadian Natural Resources Ltd	Canada	33 027	47 444	2,72	2,57	5,31	5,00	9,95	9,92	1,61
Repsol SA	Spain	28 449	34 393	0,58	0,57	4,12	3,77	9,70	8,60	0,71
Woodside Petroleum Ltd	Australia	22 066	24 758	4,92	4,11	6,42	5,15	15,35	11,21	0,70
Continental Resources Inc	United States	17 755	23 310	4,79	3,87	6,15	4,94	15,08	12,07	1,47
OMV AG	Austria	17 029	19 992	0,67	0,59	3,26	2,70	8,92	7,56	0,48
Медиана				2,53	2,35	5,05	4,68	9,83	9,41	0,79

к содержанию ↑

Оценка

У ПАО «Газпром нефть» комфортный размер чистого долга. Несмотря на значительный рост капитализации на фоне дорожающей нефти, по основным мультипликаторам в сравнении с сопоставимыми зарубежными нефтегазовыми компаниями «Газпром нефть» выглядит недооцененной. Вероятно, свою роль в этом играет принадлежность «Газпрому», полностью подконтрольному государству, а также чрезвычайно низкий free float.

С учетом роста котировок и выходом позитивной отчетности мы пересчитали целевую стоимость «Газпром нефти» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2019 год. С учетом странового риска (риска ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) и риска, связанного с контролем компании со стороны государства, мы применили дисконт в размере 30%.

Прогнозная EBITDA на 2019 г., $ млн.	11 270
Целевой уровень EV/EBITDA	4,68
Оценка по EV/EBITDA, $ млн.	43 166
Дисконт	30%
Итоговая оценка, $ млн.	30 216
На обыкновенную акцию, $	6,37

Наша итоговая прогнозная стоимость «Газпром нефти» составила $30 216 млн, $6,37 или 423,85 рублей на обыкновенную акцию по курсу на дату оценки. Сохранив цель в долларах, мы отодвигаем выше цель, рассчитанную в рублях с учетом изменения валютных курсов, и подтверждаем рекомендацию «Покупать» по обыкновенным акциям компании с потенциалом роста около 18,5% в среднесрочной перспективе.

к содержанию ↑

Техническая картина

Акции «Газпром нефти» демонстрируют динамику лучше рынка: в 2017 году они подорожали на 14% на фоне общего снижения Индекса МосБиржи на 5,5%. С начала 2018 года к текущему моменту капитализация «Газпром нефти» выросла на 46,5% против роста индекса на 10,8%.

На недельном графике мы видим, что котировки акций «Газпром нефти» находятся в восходящем тренде. В прошлом году был сформирован, а затем и преодолен уровень сопротивления в зоне 240 рублей за акцию. На рубеже года этот уровень был испытан на прочность в качестве поддержки, и устоял, после чего горизонт дальнейшего роста был открыт. Новый уровень сопротивления сформирован в районе 405 рублей за акцию, новая поддержка – в районе 340 рублей.

Источник анализа: ФИНАМ.