| ФСК ЕЭС | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена | $ 242,66 |
| Текущая цена | $ 212,90 |
| Потенциал | 14% |
Cummins — один из крупнейших в мире производителей дизельных двигателей для тягачей, автобусов, бронетехники и самоходных судов.
Финансовое состояние Cummins можно охарактеризовать как устойчивое, во многом благодаря эффективному менеджменту. Последние три года наблюдался стабильный прирост показателей EBITDA и чистой прибыли при довольно низкой для отрасли долговой нагрузке.
Результаты Cummins за II финквартал оказались лучше усредненных ожиданий аналитиков. Однако продажи компании упали из-за снижения мирового спроса на грузовики, горнодобывающее и строительное оборудование.
В рамках поддержки экономик на пути выхода из текущего кризиса многие государства расширяют инвестиции в инфраструктурные проекты, что обеспечит спрос на строительную технику и, соответственно, на дизельные двигатели.
Одновременно Cummins инвестирует в разработку водородных силовых установок, что поддерживает позитивный долгосрочный прогноз по бизнесу компании.
Мы оценили акции Cummins сравнительным методом. Среднесрочная целевая цена составляет $242,66, рекомендация «Покупать».
| Основные сведения | ||
| ISIN | US2310211063 | |
| Рыночная капитализация | $30,17 млрд | |
| Enterprise Value (EV) | $32,84 млрд | |
| Финансовые показатели | ||
| Показатель | 6М20 ф. г. | 6М19 ф. г. |
| Выручка, млн $ | 8 863 | 12 225 |
| EBITDA, млн $ | 1 395 | 2 091 |
| Чистая прибыль, млн $ | 787 | 1 338 |
| Прибыль на акцию, $ | 5,29 | 8,47 |
| Дивиденды, $ | 1,31 | 1,14 |
| Показатели прибыльности | ||
| Показатель | 6М20 ф. г. | 6М19 ф. г. |
| Маржа EBITDA | 15,7% | 17,1% |
| Маржа чистой прибыли | 8,9% | 10,9% |
Краткое описание эмитента
Cummins является одним из крупнейших в мире производителей дизельных двигателей для тягачей, автобусов, бронетехники и самоходных судов. Производственные мощности компании находятся в 13 странах, включая США, Великобританию, Китай, Индию, Бразилию и Россию. Cummins — поставщик более 1200 производителей более чем в 190 странах. При этом крупнейшие потребители техники Cummins — это JCB, Iveco, Bombardier, КамАЗ, ГАЗ и многие другие. Cummins владеет 57 заводами, а количество сотрудников компании превышает 61 тыс. Дизельные двигатели, произведенные Cummins, устанавливают на грузовую технику, генераторные установки, суда и автобусы, самосвалы и экскаваторы, железнодорожную и сельскохозяйственную технику, дорожно-строительную технику и нефтедобывающее оборудование. Ежегодно компания производит более 50 тыс. генераторных установок и более 1,3 млн дизельных моторов.
к содержанию ↑Финансовые результаты
Cummins — один из сильнейших промышленных производителей, его продукция востребована в ключевых отраслях, что позволяло компании демонстрировать уверенный рост финансовых показателей. Так, с 2016 по 2019 г. маржа по EBITDA увеличилась на 1,8 п. п., до уровня 15,8%, а коэффициент ROA вырос на 2,75 п. п., до 12,0%. При этом показатели компании за II квартал 2020 финансового года, завершившийся 28 июня, существенно пострадали в результате текущего «коронакризиса».
Финансовые результаты Cummins за II квартал и 6 месяцев 2020 фингода
| 2К20 | 2К19 | Изменение | 6М20 | 6М19 | Изменение | |
| Выручка, млн $ | 3 852 | 6 221 | -38,1% | 8 863 | 12 225 | -27,5% |
| Engine | 1 423 | 2 073 | -47,0% | 3 581 | 5 356 | -33,1% |
| Distribution | 1 605 | 2 028 | -21,0% | 3 419 | 4 029 | -15,1% |
| Components | 1 150 | 1 846 | -38,0% | 2 652 | 3 707 | -28,4% |
| Power Systems | 777 | 1 203 | -35,0% | 1 661 | 2 280 | -27,1% |
| New Power | 10 | 8 | 25,0% | 20 | 11 | 81,8% |
| EBITDA, млн $ | 549 | 1 058 | -48,1% | 1 395 | 2 091 | -33,2% |
| Чистая прибыль, млн $ | 276 | 675 | -59,1% | 787 | 1 338 | -41,2% |
| EPS, $ | 1,86 | 4,27 | -56,4% | 5,29 | 8,47 | -37,5% |
| Рентабельность по EBITDA | 14,3% | 17,0% | -2,7 п. п. | 15,7% | 17,1% | -1,4 п. п. |
| Чистая рентабельность | 7,2% | 10,9% | -3,7 п. п. | 8,9% | 10,9% | -2,0 п. п. |
Источник: данные компании, оценки ГК «ФИНАМ»
Так, выручка Cummins в отчетном периоде снизилась на 38,1% г/г, до $ 3,85 млрд, но превысила усредненный аналитический прогноз $ 3,57 млрд. Продажи в Северной Америке сократились на 48%, а на международном рынке — на 22%. Это было ожидаемо, так как экономика испытала резкое замедление, остановились многие производства, что уменьшило спрос на дизельные двигатели, промышленные генераторы и другую продукцию Cummins. Доходы подразделения по производству двигателей сократились на 47% г/г, до $ 1,4 млрд. Показатель EBITDA дивизиона снизился на 63,9% г/г, до $ 150 млн. Маржа по EBITDA составила 10,5%, что оказалось на 4,9 п. п. ниже значения за аналогичный период прошлого года. В отчете отмечается, что продажи сократись во всех регионах, за исключением Китая, где был зафиксирован прирост на 40% г/г, благодаря высокому спросу на строительных рынках. Выручка дивизиона по производству энергетического оборудования снизилась на 35% г/г, до $ 777 млн. EBITDA подразделения сократилась на 47,4% г/г, до $ 91 млн. При этом маржа по EBITDA опустилась на 2,7 п. п., до 11,7%. Доходы сегмента по производству комплектующих снизились на 38% г/г, до $ 1,2 млрд. Показатель EBITDA сократился на 52,5% г/г, до $ 141 млн. Маржа по EBITDA составила 12,3%, что оказалось на 3,8 п. п. ниже значения за аналогичный период прошлого года. В Северной Америке выручка снизилась на 55% г/г, тогда как в Китае зафиксирован прирост продаж на 63% г/г на фоне увеличения до рекордных значений объемов производства грузовиков. Совокупные мировые продажи комплектующих снизились в отчетном периоде на 9% г/г. Выручка подразделения дистрибуции сократилась на 21% г/г, до $ 1,6 млрд. EBITDA дивизиона снизилась на 7,0% г/г, до $ 160 млн, тогда как маржа по EBITDA выросла на 1,5 п. п., до 10,0%. Доходы от продаж в странах Северной Америки снизились на 25% г/г, в то время как совокупные мировые продажи в данном сегменте опустились на 12% г/г. Доходы дивизиона по производству электрооборудования (New Power) составили $ 10 млн, показатель EBITDA оказался на уровне $38 млн.
Разбивка выручки по сегментам и регионам
Источник: данные компании
Чистая прибыль сократилась на 60,7% г/г, до $ 269 млн, или $ 1,86 в расчете на акцию. При этом скорректированная прибыль снизилась на 54,5% г/г, до $ 276 млн, или $ 1,95 в расчете на акцию, что оказалось существенно лучше ожиданий аналитиков $ 0,85 на бумагу.
Денежный поток от операционной деятельности Cummins сократился на 60,7% г/г, до $ 269 млн. Денежные средства и эквиваленты увеличились на 55,0% по сравнению с данными на конец 2019 г. и составили $ 1,75 млрд. Долгосрочные обязательства увеличились за аналогичный период на 4,0%, до $ 1,64 млрд.
Стоит отметить, что Cummins на протяжении 29 лет увеличивает дивидендные выплаты, и на текущий момент дивидендная доходность составляет 2,6%. Напомним, во втором полугодии 2019 г. менеджмент сообщил о повышении квартальных дивидендов на 15%, до $ 1,311 на акцию. Кроме того, в декабре 2019 г. анонсирована программа обратного выкупа акций на сумму $ 2 млрд.
Также напомним, что в первом квартале Cummins объявила о мерах по сокращению затрат на $ 250–300 млн в 2020 г., включая временное снижение заработной платы. Кроме того, компания сообщила о планах по снижению капитальных расходов более чем на 25% по сравнению с 2019 г.
Касательно прогнозов на 2020 г., менеджмент Cummins ожидает улучшения финансовых результатов в третьем квартале. Тем не менее из-за высокой степени неопределенности, вызванной пандемией коронавирусной инфекции COVID-19, компания не стала предоставлять прогнозы на весь финансовый год.
Подтверждением устойчивого финансового положения Cummins служит тот факт, что в июне 2020 г. международное рейтинговое агентство Moody’s Investors Service подтвердило долгосрочный кредитный рейтинг компании на уровне А2, со «стабильным» прогнозом.
к содержанию ↑Факторы роста
Мы сохраняем позитивный взгляд на акции Cummins, рассчитывая, что спрос на продукцию компании будет увеличиваться по мере восстановления мировой экономики.
В соответствии с данными аналитического центра FTR, в последние месяцы уже наблюдается восстановление спроса на грузовую технику после существенного падения из-за пандемии коронавирусной инфекции COVID-19.
Так, в июле зафиксирован рост предварительных заказов на большегрузные автомобили NA Class 8 на 28% м/м, до 20 тыс. единиц, что оказалось в два раза выше прошлогоднего значения. При этом за последние 12 месяцев чистые заказы на технику NA Class 8 составили 168 тыс. единиц.
В то же время в сегменте автомобилей средней грузоподъемности NA Class 5–7 чистые заказы сократились в июле на 6% м/м, до 16,7 тыс. единиц, что на 3% ниже результатов за аналогичный период прошлого года. Тем не менее в отчете FTR отмечается, что с учетом сезонной корректировки заказы на автомобили Class 5–7 находятся на пятимесячном максимуме.
Источник: www.ftrintel.com
Динамика объемов мировых заказов на большегрузные автомобили NA Class 8
Одним из важных преимуществ Cummins является ее ответственный подход к ведению бизнеса в соответствии с критериями ESG (Экология, Социальная ответственность, Управление). В частности, в 2014 г. компания анонсировала собственную программу в области повышения экологической эффективности, а в текущем году объявила о достижении 3 из 7 целевых показателей и близости к целевому значению по четвертому индикатору. Благодаря предпринятым мерам в области экономии топлива Cummins удалось сократить выбросы углекислого газа в 2019 г.у на 17 млн метрических тонн.
Что же касается более отдаленного будущего, то и здесь перспективы выглядят вполне неплохо. В качестве одного из ключевых драйверов роста рынка можно отметить расширение глобальных инвестиций в инфраструктурные проекты в целях поддержки экономик на пути выхода из текущего кризиса, что обеспечит спрос на строительную технику и, соответственно, на дизельные двигатели. В частности, только в США на развитие инфраструктуры в ближайшие годы планируется направить порядка $ 1 трлн. Помимо этого, крупные вложения в инфраструктурный сектор планируются во многих европейских странах, а также в Азиатско-Тихоокеанском регионе.
Аналитическое агентство Research and Markets прогнозирует, что с 2020 по 2025 г. объем мирового рынка дизельных двигателей увеличится с $ 6,3 млрд до $ 7,9 млрд. Таким образом, среднегодовые темпы прироста составят 4,6%.
Увеличению спроса на дизельные установки будет способствовать рост глобального потребления электричества, что потребует дополнительных инвестиций в энергетическое оборудование. По оценкам Управления энергетической информации США (Energy Information Administration, EIA), мировой спрос на электроэнергию будет увеличиваться до 2040 г. в среднем на 2,11% в год, при этом основной прирост потребления электричества придется на Китай и Индию. Тем не менее в результате кризиса, вызванного пандемией коронавирусной инфекции COVID-19, по итогам 2020 г. прогнозируется снижение спроса на электроэнергию в диапазоне от 2% до 5%.
Помимо этого, во всем мире растут инвестиции в создание и расширение центров обработки данных, для корректного функционирования которых необходимы надежные устройства бесперебойного питания. По мнению Research and Markets, этот сегмент обеспечит стабильный прирост спроса на дизельные генераторы в ближайшие годы.
Кроме того, уже более 20 лет Cummins развивает свой потенциал в области производства топливных элементов. Отметим, что компания разрабатывает новые технологии производства водорода.
Развитие водородных технологий в последнее время все больше включается в энергетическую повестку. В частности, Еврокомиссия в начале июля представила стратегию, согласно которой к 2030 г. водородное топливо должно стать интегральной частью энергосистемы ЕС. Таким образом, в ближайшие четыре года в ЕС должно быть обеспечено строительство электролизных установок, которые позволят запустить производство до 1 млн тонн возобновляемого водорода. В перспективе водород планируется использовать в секторах, трудно поддающихся процессу декарбонизации, например в тяжелой промышленности и на транспорте.
Мы считаем, что Cummins, учитывая сильные позиции компании в секторе, существенно недооценена по отношению к своим конкурентам почти по всем мультипликаторам.
Отметим также, что Cummins, являясь одной из первых компаний, занимавшихся исследованием применения дизельного топлива в промышленных двигателях и создавших первый автомобиль с дизельным двигателем, прочно удерживает лидирующие позиции при разработке технологических новинок в этой постоянно меняющейся отрасли.
Прогноз финансовых показателей Cummins на ближайшие годы представлен на графиках ниже.
Источник: данные компании, Thomson Reuters
к содержанию ↑Оценка компании
Мы оценили Cummins сравнительным методом, основываясь на прогнозных финансовых показателях за 2021 г. Наша оценка определяется как среднее арифметическое оценок по мультипликаторам EV/EBITDA и P/E. Используемые компании-аналоги представлены в таблице ниже.
|
Компания |
Тикер |
Кап-я, |
EV, млрд $ |
EV/EBITDA |
P/E |
ROE, % |
Dividend Yield, % |
||
|
2020П |
2021П |
2020П |
2021П |
||||||
|
Cummins |
CMI |
30,17 |
32,84 |
15,1 |
11,2 |
27,67 |
17 |
18,53 |
2,55 |
|
Аналоги |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Honeywell International |
HON |
114,17 |
121,35 |
16,18 |
15,27 |
24,89 |
21,55 |
26,87 |
2,22 |
|
Emerson Electric |
EMR |
38,18 |
43,00 |
13,46 |
12,59 |
22,15 |
20,01 |
24,05 |
3,06 |
|
General Electric |
GE |
53,48 |
95,52 |
14,65 |
12,56 |
— |
18,53 |
-3,46 |
0,65 |
|
Caterpillar |
CAT |
78,18 |
108,06 |
15,84 |
14,84 |
27,72 |
21,11 |
19,54 |
2,83 |
|
Generac Holdings |
GNRC |
11,04 |
11,60 |
22,38 |
20,7 |
30,41 |
28,66 |
26,01 |
— |
|
Volvo AB |
VOLV |
38,37 |
50,04 |
11,99 |
10,67 |
25,12 |
17,03 |
9,23 |
2,76 |
|
Borgwarner |
BWA |
7,75 |
8,96 |
7,85 |
6,84 |
17,85 |
13,88 |
8,48 |
1,82 |
|
Медиана |
|
|
|
14,65 |
12,59 |
25,01 |
20,01 |
19,54 |
2,49 |
Источник: Thomson Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Наша оценка справедливой стоимости Cummins составляет $ 35,84 млрд, или $ 242,66 на акцию, что предполагает потенциал роста на 14% от текущего ценового уровня. Рекомендация — «Покупать».
|
Число акций, млн |
147,6 |
|
Чистый долг, млн $ |
747 |
|
Прогнозная EBITDA за 2021 г., млн $ |
2996 |
|
Целевой коэффициент EV/EBITDA |
12,59 |
|
Оценка по EV/EBITDA, млн руб. |
36 981 |
|
Прогнозная чистая прибыль за 2021 г., млн $ |
1 733 |
|
Целевой коэффициент P/E |
20,01 |
|
Оценка по P/E, млн руб. |
34 690 |
|
Средняя оценка, млн руб. |
35 836 |
|
На акцию, $ |
242,66 |
Источник: оценки ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Технический анализ
С точки зрения технического анализа на дневном графике цена акций Cummins, торгуясь в рамках среднесрочного восходящего канала, пребывает недалеко от его нижней границы, а также выше 50-дневной скользящей средней. Учитывая вышесказанное, мы ожидаем движения котировок по направлению к верхней границе канала, в район отметки $240.
Приложение. Финансовая отчетность Cummins за II квартал и 6 месяцев 2020 фингода
Отчет о прибылях и убытках
|
млн $ |
2К20 |
2К19 |
6М20 |
6М19 |
|
Выручка |
3 852 |
6 221 |
8 863 |
12 225 |
|
Себестоимость |
2 962 |
4 580 |
6 679 |
9 052 |
|
Валовая прибыль |
890 |
1 641 |
2 184 |
3 173 |
|
Операционные расходы |
|
|
|
|
|
Исследования и разработки |
189 |
251 |
427 |
488 |
|
Общие и административные |
470 |
629 |
1 016 |
1 222 |
|
Расходы по процентам |
23 |
29 |
46 |
61 |
|
Прочие расходы |
-10 |
-9 |
82 |
106 |
|
Всего операционные расходы |
672 |
900 |
1 571 |
1 877 |
|
Операционная прибыль |
336 |
848 |
970 |
1 647 |
|
Прибыль от инвестиций |
115 |
96 |
244 |
188 |
|
Доходы по процентам |
4 |
12 |
11 |
24 |
|
Прочие доходы |
45 |
40 |
82 |
106 |
|
Доналоговая прибыль |
362 |
871 |
1 017 |
1 716 |
|
Налог на прибыль |
93 |
186 |
220 |
362 |
|
Чистая прибыль |
269 |
685 |
787 |
1 338 |
Источник: данные компании
Баланс
|
млн $ |
2К20 |
2019 |
|
Оборотные активы |
|
|
|
Денежные средства и эквиваленты |
1 751 |
1 129 |
|
Краткосрочные инвестиции |
353 |
341 |
|
Дебиторская задолженность |
3 441 |
3 670 |
|
Запасы |
3 655 |
3 486 |
|
Всего оборотные активы |
9 834 |
9 387 |
|
Долгосрочные инвестиции |
1 362 |
1 237 |
|
Основные средства |
4 067 |
4 245 |
|
Гудвилл |
1 284 |
1 286 |
|
Нематериальные вложения |
1 017 |
1 003 |
|
Прочие долгосрочные инвестиции |
2 750 |
2 579 |
|
Всего активы |
20 314 |
19 737 |
|
Текущие обязательства |
|
|
|
Краткосрочный долг |
66 |
31 |
|
Кредиторская задолженность |
2 281 |
2 534 |
|
Прочее |
920 |
1 039 |
|
Всего текущие обязательства |
6 916 |
6 260 |
|
Долгосрочный долг |
1 639 |
1 576 |
|
Задолженность по налогу на прибыль |
293 |
306 |
Источник: данные компании
Отчет о движении денежных средств
|
млн $ |
2К20 |
2К19 |
6М20 |
6М19 |
|
Чистая прибыль |
269 |
685 |
797 |
1 354 |
|
Корректировки |
|
|
|
|
|
Амортизация |
165 |
158 |
333 |
315 |
|
Отложенный налог на прибыль |
0 |
11 |
-11 |
17 |
|
Прочее |
-69 |
106 |
-99 |
-39 |
|
Изменение оборотного капитала |
-295 |
-110 |
-402 |
-348 |
|
Операционный денежный поток |
-22 |
808 |
357 |
1 220 |
|
Капвложения |
-77 |
-133 |
-152 |
-242 |
|
Покупки других компаний |
— |
— |
— |
— |
|
Доходы от продажи инвестиций |
159 |
50 |
254 |
153 |
|
Покупки инвестиционных инструментов |
-179 |
-146 |
-302 |
-277 |
|
Инвестиционный денежный поток |
-135 |
-340 |
-234 |
-411 |
|
Выпуск / Погашение долговых обязательств |
374 |
-225 |
1 346 |
-306 |
|
Выпуск / Выкуп собственных акций |
0 |
0 |
-550 |
-100 |
|
Выплаты дивидендов |
-193 |
-179 |
-388 |
-358 |
|
Прочее |
45 |
55 |
65 |
66 |
|
Денежный поток от финансовой деятельности |
226 |
-364 |
460 |
-711 |
|
Свободный денежный поток |
-112 |
661 |
184 |
944 |
Источник: данные компании