«Норникель» — надежный и позитивный

Инвестиционная идея

Отчетность первого полугодия предсказуемо отразила рост основных финансовых показателей ПАО «ГМК «Норильский никель». Благодаря дивидендной истории и снятию части корпоративных рисков, рынок адекватно оценивает капитализацию компании.

• ГМК «Норильский никель» является одним из крупнейших игроков своего сектора, на которого приходится около 14% мирового производства никеля, свыше 2% меди, 45% палладия и около 15% платины.
• Работая в основном на экспорт и неся затраты в РФ, «Норникель» выигрывает от ослабления рубля на фоне высоких цен на промышленные металлы.
• После повышения рейтинга агентством Moody’s (январь 2018) компания имеет кредитный рейтинг инвестиционного уровня от всех трех международных рейтинговых агентств.
• Необходимость оказания поддержки оказавшемуся под санкциями «Русалу» заставляет компанию поддерживать дивидендную доходность акций на высоком уровне, что позитивно для миноритарных акционеров.
• Значения основных мультипликаторов соответствуют отраслевым уровням, что оставляет мало простора для роста стоимости акций.
• Основным риском можно считать вероятность падения спроса на промышленные металлы, если развязанная война торговых пошлин приведет к замедлению темпов роста мировой экономики.

Мы подтверждаем рекомендацию «Держать» по обыкновенным акциям ПАО ГМК «Норильский никель» с горизонтом до 2019 года.

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

ГМК «Норильский никель» — диверсифицированная горно-металлургическая компания, ведущая полный цикл деятельности от разведки до продажи продукции. Компания является одним из крупнейших производителей, на которую приходится около 14% мирового производства никеля, свыше 2% меди, 45% палладия и около 15 % платины. Компания также производит золото, серебро, кобальт, родий, иридий, осмий, селен, рутений и теллур.

В 2017 году объем производства никеля, основной продукции компании, из-за закрытия устаревшего Никелевого завода в Норильске и модернизации Талнахской обогатительной фабрики снизился на 7,9% и составил 217 тыс. тонн. Однако, уже к концу прошлого года за счет расширения мощностей Надеждинского металлургического завода и роста металлургического производства на Кольской ГМК к концу года компания смогла компенсировать выбывшие металлургические мощности Никелевого завода. Объем производства никеля в первом полугодии 2018 года составил около 103,5 тыс. тонн, что на 0,6% выше объемов производства аналогичного периода прошлого года.

В первом полугодии 2018 года «Норникель» произвел на 17,8% больше меди (229,6 тыс. тонн), на 4,6% больше палладия и на 4,7% больше платины (1 396 тыс. унций и 336 тыс. унций, соответственно).

В январе 2018 года международное рейтинговое агентство Moody’s повысило кредитный рейтинг «Норникеля» до инвестиционного уровня «Ваа3» и улучшило прогноз по рейтингу со «Стабильного» на «Позитивный». Таким образом, компания имеет кредитный рейтинг инвестиционного уровня от всех трех международных рейтинговых агентств: Fitch, Moody’s и S&P Global.

По данным Московской биржи в свободном обращении находится 38% акций «Норильского никеля». По состоянию на начало года 30,3% акций контролировалось компанией «Интеррос», принадлежащей президенту «Норильского никеля» Владимиру Потанину, 27,8% — «Русалом» Олега Дерипаски, около 6% принадлежало Crispian Investments Романа Абрамовича.

Ряд потенциальных корпоративных рисков «Норникеля» потерял актуальность. Спор акционеров за пакет Абрамровича закончился ничем. Попытки привлечь компанию к финансированию гос. проектов (т.н. «список Белоусова») скорее всего закончатся инвестициями в интересах самой компании. Основным риском остается вероятность падения спроса на промышленные металлы, если война пошлин, развязанная Трампом, приведет к замедлению темпов роста мировой экономики.

к содержанию ↑

Финансовые результаты Норникеля

В первой половине 2018 года цены на промышленные металлы держались на высоких уровнях. «Норникель», как и большинство ресурсо-добывающих экспортно-ориентированных компаний, получающих значительную часть выручки в валюте, а затраты осуществляющие в основном в рублях, выиграл от ослабления российской национальной валюты. Чистая прибыль «Норникеля» в 1 полугодии выросла в 1,8 раза по сравнению с результатом, полученным годом ранее, и составила $1 653 млн.

Консолидированная выручка ПАО «ГМК «Норильский никель» и его дочерних предприятий за 6 месяцев 2018 года составила $5 834 млн, что выше на 37,3% результата за аналогичный период прошлого года. Показатель EBITDA вырос на 76,5% год к году до $3 079 млн. Рентабельность EBITDA увеличилась до 52,8% и стала одной из самых высоких в мировой горно-металлургической отрасли.

Объем капитальных вложений год к году снизился на четверть до $537 млн. Свободный денежный поток увеличился в 5 с лишним раз до $2 600,5 млн. Чистый долг по состоянию на конец отчетного периода составил $5 830 млн, это на 4,1% выше, чем годом ранее, но на 28,9% ниже начала 2018 года. Соотношение Чистый долг/12M EBITDA с начала года снизилось почти вдвое до 1,1x.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «ГМК «Норильский никель» на 2019 г.

к содержанию ↑

Дивиденды на одну акцию Норникеля

«Норникель», как и многие предприятия отрасли ориентируется на выплату промежуточных дивидендов.  В соответствии с принятой в компании дивидендной политикой размер годовых дивидендов по акциям определяется на основе консолидированной отчетности по МСФО и должен составлять не менее 30% EBITDA, рассчитанной по группе компаний.

ГМК «Норникель» — это преимущественно дивидендная история, дивидендная доходность акций компании одна из самых высоких в отрасли. Это во многом определяется наличием «Русала», заинтересованного в высоких дивидендах, в составе крупнейших акционеров. Совокупно по итогам 2017 года было выплачено по 832,18 рублей на акцию. Видимо с целью поддержать попавший под санкции «Русал», Совет директоров «Норникеля» рекомендовал акционерам утвердить дивиденды за первое полугодие 2018 г. из расчета 776,02 руб. ($11,37) на одну обыкновенную акцию.

Датой закрытия реестра на получение дивидендов предлагается установить 1 октября 2018 г. Собрание акционеров состоится 19 сентября. Дивидендная доходность к текущей цене составляет 6,77%.

к содержанию ↑

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых капитализации и производственным параметрам.

Компания	Страна	Кап-я, $ млн	EV, $ млн	EV/S 2016  2017П		EV/EBITDA 2016  2017П		P/E 2016  2017П		Ч.долг/ EBITDA
Норильский Никель	РФ	25 907	31 737	2,77	2,68	5,36	5,31	7,14	7,12	1,1
Компании для сравнения
Vale SA	Бразилия	69 632	80 337	2,27	2,26	4,97	5,22	9,15	8,88	0,66
Southern Copper Corp	США	32 043	36 684	4,82	4,38	9,30	8,30	17,03	14,99	1,18
Newmont Mining Corp	США	16 130	16 743	2,30	2,22	6,86	6,14	22,65	19,12	0,25
Hindustan Zinc Ltd	Индия	17 503	14 688	4,82	4,48	8,67	7,95	14,04	12,76	—
Teck Resources Ltd	Канада	12 729	14 910	1,56	1,62	3,31	3,66	6,24	7,25	0,48
South32 Ltd	Австралия	12 865	11 436	1,51	1,43	4,55	4,47	9,70	9,75	—
Медиана				2,28	2,24	5,92	5,68	11,87	11,26	0,57

к содержанию ↑

Оценка Норникеля

Уровень чистого долга ПАО «ГМК «Норильский никель» останется на приемлемом для отрасли уровне. Значения основных мультипликаторов соответствуют или чуть превышают отраслевые уровни. Это свидетельствует об адекватной оценке компании рынком, но, к сожалению, оставляет мало простора для роста стоимости акций.

ГМК «Норильский никель» – частная компания, полностью работающая на конкурентных рыночных принципах, с доминирующей долей экспортных продаж. Это позволяет нам отказаться от дисконта при оценке эмитента. Мы рассчитали целевую стоимость «Норильского никеля» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2019 г.

Наша итоговая прогнозная стоимость ПАО «ГМК «Норильский никель» составила $27 156 млн., $172 на обыкновенную акцию или около 12 000 рублей по курсу на дату оценки. к содержанию ↑

Технический анализ

Динамика акций «Норильского Никеля» в 2017 году смотрелась чуть лучше рынка – за год они подорожали на 7,2% на фоне общего снижения рынка на 5,5% по Индексу МосБиржи. С начала 2018 года динамика чуть слабее рынка: акции «Норникеля» выросли на 5,6% в то время как Индекс – на 10,7%.

На месячном графике мы видим, что мощный уровень поддержки в районе чуть ниже 8 000 рублей за акцию выдержал несколько испытаний и остался непреодоленным. Это здорово ограничивает риски инвестиций в бумаги компании. Также мы видим сильный уровень сопротивления в районе 12 000 рублей, к которому вновь приближается цена. Между этими уровнями сформировался широкий диапазон, в котором четвертый год торгуются бумаги. Такая конфигурация графика создает определенные возможности активным участникам для игры на акциях «Норильского никеля», по крайней мере до выхода из заданного коридора.

Источник анализа: ФИНАМ.