| ПАО «Полюс» | |
| Рекомендация | Держать |
| Целевая цена | 12 564 ₽ |
| Текущая цена | 12 095 ₽ |
| Потенциал роста | 3,9% |
Инвестиционная идея
Игроки рассматривают акции золотодобывающих компаний в качестве защитного и более ликвидного инструмента, заменяющего прямую покупку золота. Благоприятная для золота рыночная конъюнктура, а также рост объемов производства и сохранение высокой рентабельности бизнеса поддерживают акции «Полюса». Однако дальнейшее продолжение роста увеличивает риск серьезной коррекции в случае разворота рынков.
- ПАО «Полюс» — производитель золота № 1 в России и одна из 10 ведущих глобальных золотодобывающих компаний, обладающий вторыми по объему доказанными запасами золота в мире.
- С запуском на полную мощность Наталкинского ГОК «Полюс» резко увеличил производство золота. Себестоимость производства золота на предприятиях «Полюса» является одной из самых низких в отрасли.
- После освоения «Сухого Лога», крупнейшего золотоносного месторождения, которое начнется в текущем году, «Полюс» может с 2026 года удвоить свои показатели и войти в тройку крупнейших мировых производителей золота.
- Сокращение закупки монетарного золота Банком России и предоставляемое взамен право на самостоятельный экспорт золота увеличивают зависимость отрасли от внешних рынков.
- По основным мультипликаторам «Полюс» не выглядит недооцененным относительно других компаний сектора ГМК. Однако рост стоимости золота на фоне падения остальных товарных и фондовых рынков сохраняет за акциями ПАО «Полюс» качество защитного инструмента.
С учетом этого мы сохраняем рекомендацию «Держать» по обыкновенным акциям ПАО «Полюс».
| Основные показатели акций | |
| ISIN | RU000A0JNAA8 |
| Код в торговой системе | PLZL |
| Рыночная капитализация | 21 615 |
| Стоимость компании (EV) | 24 900 |
| Кол-во обыкн. акций | 134 261 084 |
| Free float | 20,8% |
| Мультипликаторы | |
| P/S | 6,3 |
| P/E | 13,0 |
| EV/EBITDA | 10,7 |
| NET DEBT/EBITDA | 1,2 |
| Рентабельность EBITDA | 66,9% |
Краткое описание эмитента
«Полюс» входит в десятку глобальных золотодобывающих компаний и обладает вторыми крупнейшими запасами золота в мире, доказанные запасы по международной классификации составляют 64,4 млн унций.
Себестоимость производства на предприятиях «Полюса» остается одной из самых низких в мире. В 2019 году показатель общих денежных затрат (ТСС) группы составил $ 365 на унцию. Общие денежные затраты на производство и поддержание (AISC) на проданную унцию составили $ 594.
В I квартале 2020 года «Полюс» снизил выпуск золота на 1%, до 595 тыс. унций, по сравнению с I кварталом 2019 года.
Акции ПАО «Полюс» торгуются на Московской бирже, GDR на акции — на Лондонской фондовой бирже, а ADR — на внебиржевом рынке США. Компанию контролирует Polyus Gold International Limited (PGIL), бенефициаром которой является сын Сулеймана Керимова — Саид Керимов. Данной структуре принадлежит 78,2% акций. Free float акций компании составляет 20,8%.
к содержанию ↑Финансовые результаты
Спрос на золото вырос за последний год за счет мощного притока инвестиций в биржевые фонды (ETF) и другие аналогичные инструменты, рассматриваемые в качестве «тихой гавани» для инвесторов. Это непосредственным образом отразилось на результатах золотодобывающих компаний.
| Финансовые показатели, млн $ | |||
| Показатель | 2019 | 2018 | Изм. |
| Выручка | 4 005 | 2 915 | 37,4% |
| EBITDA | 2 680 | 1 865 | 43,7% |
| Прибыль | 1 944 | 474 | 310,1% |
| Скорр. прибыль | 1 587 | 1 326 | 19,7% |
| Чистый долг | 3 285 | 3 086 | 6,4% |
Благоприятная ценовая конъюнктура на рынке золота, подкрепленная ростом объемов производства «Полюса», и определила успешные результаты компании в 2019 году. По данным консолидированной отчетности по МСФО за 2019 год, выручка группы «Полюс» выросла год к году на 37,4%, до $ 4 005 млн. Скорректированный показатель EBITDA в годовом сопоставлении вырос на 43,7% и составил $ 2 680 млн. Рентабельность по скорректированной EBITDA увеличилась до 66,9%.
Прибыль «Полюса» в 2019 году выросла в 3,1 раза и составила $ 1944 млн. Скорректированная на влияние курсовых разниц чистая прибыль за период в годовом сопоставлении увеличилась на 19,7%, до $ 1587 млн.
В связи с завершением ряда проектов капитальные затраты сократились на 14%, до $ 630 млн. Чистый операционный денежный поток увеличился на 48%, до $ 2 174 млн.
Чистый долг по состоянию на 31 декабря 2019 года составил $ 3285 млн, на 6,45% выше конца предыдущего года. При этом его соотношение к скорректированной EBITDA снизилось до 1,2х. По данным операционного отчета, на конец I квартала 2020 года чистый долг снизился до $ 2 687 млн, что на 11% меньше, чем годом ранее.
Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «Полюс» на 2020 г.
| Показатель, млн $ | 2018 | 2019 | 2020П |
| Выручка | 2 915 | 4 005 | 4 340 |
| EBITDA | 1 865 | 2 680 | 2 986 |
| Скорректированная чистая прибыль | 1 326 | 1 587 | 2 103 |
| Рентабельность по EBITDA | 63,98% | 66,92% | 68,80% |
| Рентабельность по чистой прибыли | 45,49% | 39,63% | 48,45% |
Дивиденды
Дивидендная политика ПАО «Полюс» предполагает выплату дивидендов на полугодовой основе в сумме, равной 30% от показателя EBITDA, при условии, что соотношение чистого долга к скорректированному показателю EBITDA (за последние 12 месяцев) составляет менее 2,5х. Если показатель превысит 2,5х, совет директоров может принять решение о выплате дивидендов с учетом денежной позиции, свободного денежного потока, прогноза на следующие периоды и рыночной конъюнктуры. Также совет директоров может рассмотреть возможность выплат специальных дивидендов.
За период 2013–2015 годы дивиденды не выплачивались. По итогам 2018 года «Полюс» с учетом промежуточных полугодовых дивидендов выплатил по 274,73 руб. на акцию.
За I полугодие 2019 года компания выплатила дивиденды в расчете 162,98 руб. на акцию. На окончательные дивиденды за 2019 год рекомендовано выплатить $ 3,5 на акцию
к содержанию ↑Сравнительные коэффициенты
Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых по капитализации и производственным параметрам.
| Компания | Страна | Кап-я, | EV, | EV/S | EV/EBITDA | P/E | Ч. долг / | |||
| млн $ | млн $ | 2019 | 2020П | 2019 | 2020П | 2019 | 2020П | EBITDA | ||
| ПАО «Полюс» | РФ | 21 615 | 24 900 | 6,22 | 5,61 | 9,07 | 8,15 | 11,12 | 10,28 | 1,5 |
| Сопоставимые компании | ||||||||||
| Newmont Corporation | США | 50 979 | 55 333 | 5,68 | 4,81 | 14,82 | 10,43 | 52,56 | 30,94 | 1,17 |
| Barrick Gold Corp. | Канада | 48 177 | 50 399 | 5,19 | 4,22 | 10,43 | 9,73 | 53,41 | 35,02 | 0,46 |
| Anglo American PLC | Великобритания | 23 515 | 27 904 | 0,93 | 1,24 | 2,79 | 3,99 | 6,78 | 9,49 | 0,44 |
| Newcrest Mining, Ltd. | Австралия | 13 977 | 14 372 | 3,84 | 4,19 | 8,61 | 8,87 | 24,91 | 20,98 | 0,24 |
| Freeport-McMoRan, Inc. | США | 12 313 | 20 119 | 1,40 | 1,63 | 8,62 | 10,97 | 342,02 | -20,93 | 3,35 |
| Fresnillo PLC | Мексика | 6 217 | 6 682 | 3,15 | 3,01 | 9,91 | 8,06 | 36,54 | 30,64 | 0,69 |
| First Quantum Minerals, Ltd. | Канада | 4 180 | 11 855 | 2,91 | 2,39 | 7,37 | 6,09 | 16,79 | -18,48 | 4,77 |
| Vedanta, Ltd. | Индия | 3 803 | 7 831 | 0,65 | 0,71 | 2,57 | 2,96 | 4,28 | 5,71 | 1,32 |
| Медиана | 3,03 | 2,70 | 8,61 | 8,46 | 30,73 | 15,24 | 0,9 | |||
Оценка
По основным мультипликаторам «Полюс» не выглядит недооцененным относительно других компаний сектора ГМК. Тем не менее падение сырьевых и товарных рынков в условиях пандемии поддерживает интерес инвесторов к скупке золотодобывающих активов. К тому же «Полюс» остается наиболее эффективной среди золотодобывающих компаний. Показатели общих денежных затрат (ТСС) и совокупных денежных затрат на производство и поддержание (AISC) из расчета на унцию золота у «Полюса» в полтора раза лучше средних по отрасли. Рентабельность по EBITDA — одна из самых высоких не только по отрасли, но и по рынку в целом.
Мы рассчитали целевую стоимость по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2020 год. ПАО «Полюс» — частная компания, полностью работающая на конкурентных рыночных принципах, в силу чего можно отказаться от дисконта при оценке эмитента.
| Прогнозная EBITDA на 2020 г., млн $ | 2 986 |
| Целевой уровень EV/EBITDA | 8,5 |
| Оценка по EV/EBITDA, млн $ | 22 452 |
| Дисконт | 0% |
| Итоговая оценка, млн $ | 22 452 |
| На обыкновенную акцию, $ | 167,2 |
Рассчитанная нами справедливая стоимость ПАО «Полюс» составила около $ 22 452 млн, что эквивалентно $ 167, или 12 563 руб. за акцию, по курсу на дату оценки. В связи с этим мы сохраняем рекомендацию «Держать» по этим ценным бумагам.
к содержанию ↑Технический анализ
Акции «Полюса» активно реагируют на динамику золота. В 2019 году они росли вместе с остальным рынком акций и прибавили 31,7% на фоне роста индекса МосБиржи на 28,6%. После того как акции вырвались за пределы бокового диапазона, а также после проверки на прочность нового уровня поддержки в районе 4 900 руб., они устремились вверх.
С начала года бумаги подорожали на 70,3%, в то время как индекс МосБиржи теряет 15,9%. Из-за скупки защитных «золотых» активов ставший почти вертикальным взлет акций «Полюса» формирует риск сильной коррекции в случае разворота рынков.
Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК «ФИНАМ»