«Роснефть» — на новых рубежах

Инвестиционная идея

Благоприятная рыночная конъюнктура, а также меры, принятые руководством ПАО «НК «Роснефть» для повышения ее акционерной стоимости, привели в прошлом году к росту цены акций на 48,4%. В текущем году мы не видим оснований для ее снижения.

• В числе прочих сырьевых компаний с большой долей экспорта в продажах, «Роснефть» выиграла на росте цен на мировых рынках сырья и ослаблении рубля в 2018 году.
• Несмотря на ограниченный рост добычи, компания в 2018 г. нарастила выручку на 37%, показатель EBITDA – почти в полтора раза, прибыль – почти в 2,5 раза. В 1 кв. 2019 г. позитивная динамика сохранилась.
• Доказанные запасы углеводородов «Роснефти» по классификации SEC увеличились за год на 4% и составили 41,43 млрд б.н.э.
• В рамках мер по повышению акционерной стоимости «Роснефть» резко сократила размер краткосрочных финансовых обязательств. Кроме того, в августе «Роснефть» объявила программу обратного выкупа до конца 2020 года до 3% собственных акций и депозитарных расписок.
• Ранее компания изменила дивидендную политику, решив направлять на дивиденды не менее 50% от чистой прибыли по МСФО и выплачивать их дважды в год.

С учетом улучшения корпоративного управления мы сохраняем оценку компании и рекомендацию «Держать» по обыкновенным акциям ПАО «НК «Роснефть».

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

ПАО «НК «Роснефть» – вертикально интегрированная нефтегазовая компания полного цикла, ведущая деятельность по геологоразведке и добыче нефти и газа, а также переработке, маркетингу и сбыту нефти, газа и нефтепродуктов. «Роснефть» является одной из крупнейших компаний по доказанным запасам углеводородов среди публичных компаний мирового нефтегазового рынка, а также одной из крупнейших компаний по добыче углеводородов. Доля «Роснефти» в российской нефтедобыче после присоединения «Башнефти» превысила 40%.

Доказанные запасы углеводородов «Роснефти» на 31 декабря 2018 года по классификации SEC составили 41,43 млрд баррелей нефтяного эквивалента, увеличившись за год на 4%. По классификации PRMS (система управления углеводородными ресурсами), по оценке компании DeGolyer & MacNaughton, запасы углеводородов по категории 1Р составили 47 млрд барр. н.э.

В 2018 году добыча нефти и жидких углеводородов по группе «Роснефть» выросла на 1,9% и составила 1 687,6 млн баррелей. Добыча газа снизилась на 0,8% до 61,85 млрд м3. Темпы добычи ЖУВ составили 4,67 млн баррелей в сутки, к 2022 году «Роснефть планирует выйти на 5,09 млн баррелей в сутки.

«Роснефть» является лидером российской нефтепереработки. В состав Компании входят 10 крупных нефтеперерабатывающих заводов и несколько мини-НПЗ. Объем нефтепереработки на российских НПЗ «Роснефти» в 2018 увеличился на 3,0% и составил 95,40 млн тонн.

В первом квартале 2019 года по сравнению с аналогичным периодом прошлого года добыча нефти и ЖУВ по группе «Роснефть» выросла на 3,9% и составила 427 млн баррелей. Добыча газа увеличилась на 1,5% до 17,12 млрд м3. Объем нефтепереработки на российских НПЗ снизился на 1,2% до 22,55 млн тонн.

Большая часть добытой нефти и продуктов нефтепереработки реализуется на внешних рынках. «Роснефть» имеет собственные экспортные терминалы в Туапсе, Де-Кастри и Находке, что помогает оптимизировать затраты и позволяет повысить эффективность экспорта продукции компании.

В свободном обращении находятся около 11% акций «Роснефти». На текущий момент крупнейшими акционерами являются АО «Роснефтегаз» (50% плюс 1 акция), BP Russian Investments Limited (19,75%) и QH Oil Investments LLC (структура суверенного фонда Катара) — 18,93%.

В 2018 году «Роснефть» представила комплекс мероприятий по повышению акционерной стоимости компании, в том числе снижение совокупной долговой нагрузки и торговых обязательств. Кроме того, была анонсирована программа обратного выкупа акций до конца 2020 года до 340 млн собственных акций и депозитарных расписок, что составляет около 3% акций компании.

к содержанию ↑

Финансовые результаты Роснефти

В консолидированной отчетности компании за 2018 год в полной мере отразилась благоприятная рыночная конъюнктура прошлого года – высокие цены на нефть, ослабление рубля и рост цен на нефтепродукты. Выручка увеличилась год к году на 37,0% до 8 238 млрд рублей. Показатель EBITDA вырос на 48,6%, достигнув 2,08 трлн рублей. Чистая прибыль «Роснефти» по МСФО в прошлом году выросла в 2,5 раза, до 549 млрд рублей. Свободный денежный поток (в рублевом эквиваленте) изменился в 4,6 раза – с 245 млрд рублей в 2017 до 1 133 млрд рублей в 2018 году. Капитальные затраты изменились незначительно и составили 936 млрд рублей.

В прошлом году компании удалось существенно улучшить структуру обязательств. Краткосрочные займы сократились с 2 229 млрд на конец 2017 года до 978 млрд к началу 2019, а долгосрочные выросли с 1 783 млрд до 3 413 млрд рублей. Величина чистого долга при этом сократилась на 3,6% до 3 559 млрд рублей.

По данным за первый квартал 2019 года позитивная динамика была продолжена. Выручка выросла год к году на 20,6% до 2 077 млрд рублей, EBITDA – на 42,3% до 548 млрд рублей, чистая прибыль, относящаяся к акционерам компании – на 61,7% до 131 млрд рублей.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «НК «Роснефть» на 2019 г.

$ млн	2017	2018	2019П
Выручка	103 108	130 915	126 734
EBITDA	24 014	33 070	33 438
Чистая прибыль	3 808	8 724	7 993
Рентабельность по EBITDA	23,29%	25,26%	26,38%
Рентабельность по чистой прибыли	3,69%	6,66%	6,31%

к содержанию ↑

Дивиденды Роснефти

В соответствии с новой дивидендной политикой «Роснефть» ориентируется на целевой уровень дивидендных выплат не менее 50% от чистой прибыли по МСФО, а целевой периодичностью дивидендных выплат становится выплата дивидендов по меньшей мере два раза в год.

По результатам 2017 года акционеры «Роснефти» получили в совокупности по 10,48 рублей на акцию. За первое полугодие 2018 года акционеры получили по 14,6 рублей на акцию. Исходя из полученной прибыли, решено по результатам второго полугодия выплатить еще по 11,33 рублей на акцию. В итоге за 2018 год акционеры получат 25,91 рублей на акцию. Закрытие реестра акционеров состоится 17 июня 2019 г.

к содержанию ↑

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели ряда ведущих компаний нефтегазовой отрасли.

Компания	Страна	Кап-я	EV	EV/S		EV/EBITDA		P/E		Ч. долг/EBITDA
		$ млн	$ млн	2018	2019П	2018	2019П	2018	2019П
Роснефть	РФ	70 326	131 487	1,00	0,98	3,98	3,72	8,06	8,80	1,62
Компании для сравнения
BP PLC	Великобритания	139 025	182 134	0,61	0,66	4,85	4,64	10,93	12,09	1,15
Total SA	Франция	138 489	160 363	0,77	0,79	5,16	4,64	10,21	9,75	0,70
Petroleo Brasileiro SA Petrobras	Бразилия	90 888	160 266	1,68	1,69	5,10	4,62	9,23	9,39	2,21
ConocoPhillips	США	66 624	75 429	1,95	1,88	4,71	4,50	12,50	13,56	0,55
Equinor ASA	Норвегия	63 697	74 827	0,95	1,09	2,75	2,99	9,52	10,12	0,41
Eni SpA	Италия	55 377	64 538	0,76	0,85	3,70	3,56	11,98	11,13	0,53
Медиана				0,86	0,97	4,78	4,56	10,57	10,62	0,63

к содержанию ↑

Оценка

«Роснефти» удалось стабилизировать темпы роста долговой нагрузки и улучшить ее структуру в сторону долгосрочных обязательств. Без учета предоплат за будущую поставку нефти отношение чистого долга к EBITDA удалось снизить до 1,62х (или 1,64х в пересчете на доллары). С учетом предоплат коэффициент также чуть выше 2х, что вполне комфортно для компании. Прогноз по коэффициенту EV/EBITDA, рассчитанный по компании, показывает значение ниже среднеотраслевых, что дает основание считать компанию недооцененной относительно сопоставимых предприятий мировой нефтегазовой отрасли.

Мы рассчитали целевую стоимость «Роснефти» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2019 год. Для отражения странового и корпоративного риска, а также риска санкций относительно зарубежной деятельности компании мы применили дисконт, но с учетом роста дивидендных выплат, повышения прозрачности деятельности и улучшения качества корпоративного управления сократили его до 15%.

Прогнозная EBITDA на 2019 г., $ млн	33 438
Целевой уровень EV/EBITDA	4,56
Оценка по EV/EBITDA, $ млн.	88 508
Дисконт	15%
Итоговая оценка, $ млн.	74 948
На обыкновенную акцию, $	7,1

Наша итоговая прогнозная стоимость ПАО «НК «Роснефть» составила $74 948 млн. Это соответствует цене одной обыкновенной акции в размере $7,1 или 463,6 рублей по курсу на дату оценки. Таким образом, наша оценка компании почти не меняется, и рекомендацию «Держать» по обыкновенным акциям ПАО «НК «Роснефть» на среднесрочную перспективу мы сохраняем.

к содержанию ↑

Технический анализ

Акции «Роснефти» демонстрируют большую волатильность по сравнению с индексом. В 2018 году они вчетверо обогнали рынок, прибавив в цене 48,4% против 12,3% по Индексу МосБиржи. С начала 2019 года бумаги компании подорожали на 0,6% на фоне роста индекса на 14,2%.

В 2018 году бумагам компании удалось преодолеть сопротивление в районе 400 рублей за акцию. На месячном графике мы видим, что после похода на новый исторический максимум произошел возврат к этому уровню, ставшему поддержкой. Пока он устоял, и, видимо, котировкам удается закрепиться в новом диапазоне.

Источник анализа: ФИНАМ.