| Сбербанк ао | Сбербанк ап | |||
| Рекомендация | Покупать | Рекомендация | Покупать | |
| Целевая цена | 252 руб. | Целевая цена | 227 руб. | |
| Текущая цена | 227 руб. | Текущая цена | 210 руб. | |
| Потенциал с учетом дивидендов | 25% | Потенциал с учетом дивидендов | 24% | |
Инвестиционная идея
Сбербанк — крупнейший по активам российский банк. Доля на рынке кредитования МСБ составляет 35%, на рынке розничных депозитов — 44%, кредитных карт — 45%, ипотеки — 54%.
Мы повышаем рекомендацию по акциям Сбербанка до «Покупать» и целевую цену до 252 руб. по обыкновенным акциям и 227 руб. по привилегированным. Потенциальная доходность с учетом дивидендов в перспективе 11 мес. составляет 25% и 24% соответственно.
* Мы считаем, что банк прошел кризисные уровни по прибыли, и прогнозируем улучшение по рентабельности во втором полугодии. Ежемесячные отчеты по РСБУ отражают тенденцию к снижению объема отчислений в резервы и восстановлению комиссий.
* Стабильные коэффициенты достаточности капитала позволяют выплатить дивиденды за 2019 год ~420 млрд руб. Мы также считаем возможным, что годовая прибыль получится выше текущего консенсуса Reuters 606 млрд руб. и составит около 633 млрд руб. Поддержку окажут снижение процентных расходов и оптимизация издержек.
* Прогноз по дивиденду за 2020 год — 14 руб. Таким образом, с учетом DPS 2019E 18,7 руб. инвесторы могут получить в совокупности ~33 руб. осенью 2020-го и мае-июне 2021 года, что означает доходность 14,4% по обыкновенным акциям и 15,6% по привилегированным.
* Сбербанк получает значительное преимущество от масштабной клиентской базы, высокого уровня цифровизации бизнеса, запаса прочности по капиталу и низкой стоимости процентных обязательств. Эмитент остается нашим фаворитом в банковской отрасли. Спад даст возможность увеличить рыночную долю.
к содержанию ↑Краткое описание эмитента
Сбербанк — крупнейший по активам российский банк, в группу которого входят 14,2 тыс. отделений на территории России, а также банки в СНГ, Центральной и Восточной Европе, Великобритании, США и других странах. Помимо традиционных банковских операций, банк вовлечен в инвестиционный бизнес.
| Основные показатели обыкн. акций | ||
| Тикер | SBER | |
| ISIN | RU0009029540 | |
| Рыночная капитализация | 5 110 млрд руб. | |
| Кол-во обыкн. акций | 21 587 млн | |
| Free float | 48% | |
| Основные показатели прив. акций | ||
| Тикер | SBER_p | |
| ISIN | RU0009029557 | |
| Кол-во обыкн. акций | 1 млрд | |
| Free float | 100% | |
| Мультипликаторы | ||
| P/E LTM | 7,8 | |
| P/E 2020E | 7,7 | |
| DY 2019Е SBER | 8,2% | |
| DY 2019E SBER_p | 8,9% | |
Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 50% + 1 акция, владеет Банк России, но завершается сделка по продаже доли Минфину. Free float обыкновенных акций — 48% и привилегированных — 100%.
Факторы привлекательности
* Сбербанк — крупнейший в России по активам банк. Доля на рынке кредитования МСБ составляет 35%, на рынке розничных депозитов — 44%, кредитных карт — 45%, ипотеки — 54%. На мировом рынке эквайринга госбанк занимает 5-е место. В 2019 году банк достиг рекордной прибыли 845 млрд руб., среднегодовой темп роста прибыли с 2015 года составил 40%, а рентабельность собственного капитала превышала 20%.
* У Сбербанка самая развитая экосистема среди банков, что позволяет сохранять лояльность клиентов, дает новые возможности роста и поддерживает рентабельность. Продажа контрольного пакета ЦБ Минфину поможет устранить конфликт интересов, связанный с развитием экосистемы, и позитивна для биржевой истории Сбербанка.
* Понятная дивидендная политика. В рамках стратегии менеджмент планомерно повышает норму выплат. По итогам 2019 года банк может направить 50% прибыли по МСФО на выплаты акционерам. Высокая предсказуемость выплат, привлекательная доходность, а также крепкие нормативы достаточности капитала делают инвестиционный кейс Сбербанка популярным среди инвесторов.
к содержанию ↑Финансовые показатели
* Прибыль акционеров снизилась во 2-м квартале на 33%, до 167 млрд руб., рентабельность собственного капитала составила 15%. Ухудшение результата связано, главным образом, с увеличением резервирования в 14 раз, низкой динамикой комиссий (+3% г/г) из-за спада объема транзакций во время карантина. Эффект был сглажен сокращением процентных расходов на 22%. Чистая процентная маржа повысилась на 20 б. п., до 5,61%, за счет снижения ставок по депозитам.
* Отчетность вышла лучше ожиданий. Мы считаем, что банк прошел кризисные уровни по прибыли, и прогнозируем улучшение по рентабельности во втором полугодии. Ежемесячные отчеты по РСБУ отражают тенденцию к снижению объема отчислений в резервы и восстановлению комиссий:
 |
 |
Источник: данные компании
* Кредитный портфель gross (по МСФО) отражает неплохую для рецессии динамику: +1,6% за 2-й квартал без учета валютной переоценки. Кредитный риск повысился, но не сильно: проблемные активы составили 5,0% портфеля в сравнении с 4,3% в начале года.
Основные финансовые показатели
| Показатель, млрд руб., если не указано иное | 2К 2020 | 2К 2019 | Изм., % | 6м 2020 | 6м 2019 | Изм., % |
| Чистый проц. доход до резервов | 398,2 | 353,1 | 12,8% | 770,1 | 690,6 | 11,5% |
| Резервирование | 126,5 | 9,2 | 1275,0% | 264,5 | 26,5 | 898,1% |
| Чистый проц. доход с учетом резервов | 271,7 | 343,9 | -21,0% | 505,6 | 664,1 | -23,9% |
| Чистые комиссионные доходы | 120,0 | 116,7 | 2,8% | 246,4 | 219,6 | 12,2% |
| Чистая прибыль акционеров | 167,0 | 250,1 | -33,2% | 287,2 | 477,1 | -39,8% |
| CIR | 33,50% | 34,60% | -1,10% | 33,40% | 33,20% | 0,2% |
| Чистая процентная маржа | 5,61% | 5,41% | 0,20% | 5,56% | 5,34% | 0,22% |
| CОR | 2,25% | 0,14% | 2,11% | 2,58% | 0,55% | 2,03% |
| Балансовые показатели | 2К 2020 | 1К 2020 | 4К 2019 | Изм., к/к | Изм., YTD | |
| Депозиты | 23 312 | 23 062 | 21 574 | 1,1% | 8,1% | |
| Кредиты gross | 22 852,1 | 23 166,0 | 21 749 | -1,4% | 5,1% | |
| — Корпоративные | 14 582,1 | 14 972,0 | 13 865 | -2,6% | 5,2% | |
| — Потребительские | 8 270,0 | 8 194,0 | 7 884 | 0,9% | 4,9% | |
| Доля проблемных кредитов (NPLs) | 5,00% | 4,37% | 4,31% | 0,63% | 0,69% | |
| Активы | 32 383 | 32 069 | 29 959 | 1,0% | 8,1% | |
| ROE, % | 15,0% | 11,0% | 20,9% | 3,9% | -5,9% |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
- Прогноз Сбербанка по росту комиссий в 2020 году на 4–6% подразумевает снижение во 2П на 0,7% г/г, что нам видится консервативным прогнозом, с учетом того что в проблемном 2К комиссии увеличились на 3% г/г по МСФО и в июне показали рост на 26% г/г по РСБУ.
- В целом отчет свидетельствует об устойчивости банка, и стабильные коэффициенты достаточности капитала позволяют сделать дивидендные выплаты за 2019 год около 420 млрд руб. Мы также считаем возможным, что годовая прибыль получится выше текущего консенсуса Reuters 606 млрд руб. и составит около 633 млрд руб. Поддержку окажут снижение процентных расходов и оптимизация операционных издержек (ранее сообщалось о планах сэкономить около 80 млрд руб. на зарплатах менеджеров).
Прогноз по ключевым финансовым показателям
| Показатель, млрд руб., если не указано иное | 2017 | 2018 | 2019 | 2020П |
| Чистая прибыль акционеров | 750 | 833 | 845 | 633 |
| Скорр. прибыль | 717 | 832 | 915 | 633 |
| ROE | 24% | 23% | 20% | 13% |
| Дивиденды | 271,0 | 361,4 | 422,5 | 316,7 |
| Норма выплат | 36% | 43% | 50% | 50% |
| DPS, руб. | 12,0 | 16,0 | 18,7 | 14,0 |
Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»
- Добавим, что спад предоставит возможность увеличить рыночную долю, так как кризис спровоцирует сокращение количества кредиторов и усилит консолидацию вокруг крупнейших игроков. Бенефициарами станут банки с высоким уровнем цифровизации.
Дивиденды
В конце 2017 года Сбербанк принял новую дивидендную политику в рамках Стратегии развития 2018–2020 годов, которая предусматривает постепенное повышение нормы выплат до 50% прибыли по МСФО к 2020-му при условии выполнения нормативов по достаточности капитала. Коэффициент выплат за 2018 год составил 43,5% прибыли по МСФО, за 2017 год — 36%.
Изначально Набсовет рекомендовал направить на дивиденды 50% прибыли за 2019 год, свыше 420 млрд руб., или 18,7 руб. на акцию. В конце августа банк вернется к рассмотрению вопроса по выплатам. Последний финансовый отчет до этого решения — РСБУ за июль, будет опубликован 7 августа. Мы ожидаем сохранения текущих тенденций — восстановление рентабельности капитала на фоне низкой стоимости фондирования, улучшение динамики по комиссиям, снижение стоимости риска. Эти условия поддерживают сценарий выплаты дивидендов за прошлый год в полном объеме 18,7 руб. при наличии запаса прочности по коэффициентам достаточности. Доходность в таком случае может составить 8,2% по обыкновенным акциям и 8,9% по привилегированным.
Прогноз по дивиденду за 2020 год — 14 руб. при прибыли 633 млрд руб. и коэффициенте выплат 50%. Таким образом, в совокупности инвесторы могут получить ~33 руб. осенью 2020-го и мае-июне 2021 года, что означает доходность 14,4% по обыкновенным акциям и 15,6% по привилегированным.
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Оценка
Мы повышаем рекомендацию по акциям Сбербанка с «Держать» до «Покупать» на фоне ожиданий выхода показателей из кризисных уровней и объявления рекордных дивидендов. Целевая цена по обыкновенным акциям 252 руб. предполагает апсайд 11% и 25% с учетом совокупного дивиденда 33 руб. за 2019–2020 гг. Таргет по привилегированным акциям — 227 руб. подразумевает полную доходность 24% на горизонте 11 мес.
По текущим мультипликаторам обыкновенные акции недооценены в среднем на 18% по отношению к зарубежным и российским аналогам при целевой цене 269 руб. Анализ стоимости по целевой дивидендной доходности (DY) предполагает таргет 273 руб. при среднем прогнозном DPS 2019–2020П 16,4 руб. и целевой DY 6%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам 6,3х P/E LTM, 6,3х P/E Y1, 1,2х P/B подразумевает оценку 214 руб. Агрегированная целевая цена — 252 руб.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
| Название эмитента | P/E 2020Е | P/D 2019Е | P/D 2020Е |
| Сбербанк | 7,7 | 11,8 | 15,2 |
| ВТБ | 6,7 | 16,6 | 45,5 |
| TCS Group | 12,8 | 70,4 | 54,9 |
| Банк Санкт-Петербург | 4,2 | 21,2 | 14,4 |
| Российские аналоги, медиана | 7,2 | 18,9 | 30,3 |
| Развивающиеся страны, медиана | 11,5 | 15,0 | 25,4 |
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Техническая картина
На недельном графике обыкновенных акций в рамках долгосрочного треугольника сформировался краткосрочный растущий тренд. Целью выступает верхняя граница фигуры ~260 руб.
По привилегированным акциям Сбербанка схожий технический срез. При пробитии локального сопротивления 210 руб. откроется возможность повышения до исторических максимумов ~235–240 руб.
Источник: Thomson Reuters