STMicroelectronics как один из ключевых поставщиков чипов в АТР может выиграть от прогнозируемого роста спроса на полупроводники в регионе. Этому поспособствует диверсифицированная клиентская база, вложения в НИОКР, а также капитальные инвестиции и M&A, призванные оказать синергетический эффект в ряде сегментов компании.
| STM.PA | Покупать |
| 12М целевая цена | EUR 43,48 |
| Текущая цена* | EUR 35,84 |
| Потенциал роста | 21,33% |
| ISIN | NL0000226223 |
| Капитализация, млрд $ | 37,64 |
| EV, млрд $ | 36,68 |
| Количество акций, млрд | 0,91 |
| Free float | 72% |
Ключевой для STMicroelectronics рынок, АТР, демонстрирует наилучшие результаты в рамках глобальных продаж чипов. Средний темп роста продаж микросхем в регионе за последние 3,5 года здесь выше, чем в США, Европе и Японии. Будущее потребления чипов и микросхем большинством экспертов также отводится АТР, в частности Китаю. Учитывая, что 66% продаж компании за 6М 2021 пришлось на АТР, STMicroelectronics может стать одним из бенефициаров данного тренда.
На протяжении последних 5 лет средний коэффициент R&D/Выручка для STMicroelectronics составил около 13%, что не дотягивает до средних значений по американским аналогам (18%), но в то же время опережает показатели конкурентов в Европе (11%). Консенсус аналитиков предполагает среднюю норму НИОКР в 2021–2023 гг. на уровне 13,53%.
На фоне высокого спроса на полупроводниковую продукцию компания приняла решение о капитальных инвестициях в размере $ 2,1 млрд в 2021 году (немногим меньше 17% от прогнозируемой выручки). Затраты CAPEX в 2022–2023 гг. ожидаются на уровне 13% от прогнозной выручки.
Компания активно использует сделки M&A для усиления своих позиций в стратегически важных сегментах. Среди крупнейших последних поглощений стоит отметить Cartesiam, Norstel, Exagan и BeSpoon.
| Финансовые показатели, млрд $ | ||||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021П | |
| Выручка | 9,6 | 10,2 | 12,5 | |
| EBITDA | 2,5 | 2,6 | 3,2 | |
| Чистая прибыль | 0,4 | 0,7 | 1,8 | |
| Скорр. EPS, $ | 1,2 | 1,2 | 1,9 | |
| Дивиденд, $ | 0,2 | 0,2 | 0,2 | |
| Показатели рентабельности | ||||
| Показатель | 2020 | 2021 | 2022П | |
| Маржа EBITDA | 25,7% | 25,7% | 25,8% | |
| Чистая маржа | 4,0% | 6,8% | 14,2% | |
| ROE | 5,5% | 8,4% | 18,3% | |
| Мультипликаторы | ||||
| Показатель | 2021П | 2022П | ||
| EV/EBITDA | 11,4 | 10,0 | ||
| P/E | 21,4 | 18,6 | ||
| DY | 0,6% | 0,6% | ||
Выручка STMicroelectronics за 6М 2021 выросла на 39,14% г/г, а чистая прибыль взлетела на 105,05% г/г. Прогноз компании по годовой выручке составляет $ 12,4–12,6 млрд (+22,3% г/г для середины диапазона). Кроме того, показатели долговой нагрузки компании смотрятся лучше отраслевого уровня.
Акции компании несправедливо отстают от отраслевого индекса, а также перепроданы с технической точки зрения. STMicroelectronics торгуется вровень с широким французским рынком в лице CAC 40 и отстает от CAC Technology Financial Index на 9% с начала 2021 года, что мы считаем необоснованным на фоне хороших операционных и финансовых метрик компании. По нашим оценкам, акции STM торгуются с дисконтом 23,86% относительно аналогов по форвардным P/E и EV/EBITDA.
Главным риском для компании, на наш взгляд, является стремление Китая к импортозамещению на рынке чипов. В начале 2010-х гг. около 90% чипов, изготавливаемых в стране, шло на экспорт, но в последние годы этот показатель неуклонно снижается и к 2035 году, по прогнозам Deloitte, может составить 25%. Тем не менее даже при этом сценарии с учетом прогнозируемого роста потребления чипов в Поднебесной зарубежные компании смогут наращивать свои продаже в Китае в среднем на $ 16,1 млрд ежегодно до 2030 года.
Описание эмитента
STMicroelectronics — европейская компания, занимающаяся производством полупроводниковой продукции: дискретные и стандартные компоненты, интегральные схемы специального назначения (ASICs), кастомные устройства и стандартизированная продукция узкого применения (ASSP). Компания основана в 1987 году в результате частичного объединения итальянской SGS Microelettronica и французской Thomson Semiconducteurs. Штаб-квартира расположена в Женеве, Швейцария. STMicroelectronics имеет собственные производственные мощности в Италии, Франции, Сингапуре (изготовление полупроводниковых пластин или фронт-энд), а также в Китае, Малайзии, Мальте, Марокко и Филиппинах (сборка и тестирование или бэк-энд). Компания работает в трех бизнес-сегментах:
- Automotive and Discrete Group (ADG): специализированные автомобильные интегральные схемы (ИС), а также дискретные и силовые транзисторы и устройства;
- Analog, MEMS and Sensors Group (AMS): аналоговые, интеллектуальные силовые, маломощные радиочастотные датчики, микроэлектромеханические системы (МЭМС) и датчики расстояния;
- Microcontrollers and Digital ICs Group (MDG): микроконтроллеры (безопасности и общего назначения), память (RF и EEPROM) и радиосвязь.
Ключевыми рынками сбыта для компании являются Азиатско-Тихоокеанский и EMEA (Европа, Ближний Восток и Африка). Разбивка выручки по географическим регионам и сегментам приведена ниже.
Источник: данные компании
Исходя из валютных деривативов, позиции в которых поддерживаются компанией, ключевыми странами, где STMicroelectronics ведет свою деятельность, являются Китай, Сингапур, Швеция, Малайзия, Южная Корея, Япония, Швейцария, США, Индия, Филиппины, Марокко, Тайвань и ряд стран еврозоны. Продукты STMicroelectronics используются автомобильными и промышленными компаниями, производителями персональной электроники, компьютеров и периферийных устройств. Портфель продуктов компании широко диверсифицирован и включает 33 категории, ранжированные по трем ключевым стратегическим направлениям бизнеса STMicroelectronics: умная мобильность, управление мощностью и электроэнергией, интернет вещей и 5G.
Ведущий акционер STMicroelectronics — STMicroelectronics Holding N.V. (27,51%, или 250,70 млн акций). В пятерку крупнейших владельцев входят BlackRock Investment Management (5,80%), Capital World Investors (2,68%), Norges Bank Investment Management (1,97%), и Vanguard Group (1,84%). Акции компании размещены на биржах Euronext Paris, NYSE и Milan Stock Exchange.
Выручка компании за 2020 год составила $ 10,22 млрд, валюта баланса на конец 6 мес. 2021 года — $ 16,33 млрд. Приоритетные необеспеченные облигации (Senior unsecured notes) STMicroelectronics имеют рейтинг «BBB» от S&P.
к содержанию ↑Стратегия компании
Ключевыми направлениями развития бизнеса менеджмент STMicroelectronics признает продукты для автономных систем, робототехники, автомобильной промышленности, персональных электронных устройств, дальнейшей электрификации и повышения энергоэффективности инфраструктуры, а также коммуникационного оборудования и сетей.
По данным WSTS, ключевой для STMicroelectronics рынок, Азиатско-Тихоокеанский регион, в 2017–2020 гг. показал наибольший среднегодовой темп роста продаж полупроводников на уровне 2,89%, немного опередив американский рынок (2,52%). При этом в 2021 году именно АТР вновь демонстрирует наилучшие темпы восстановления после коронакризиса: за первые 7 мес. 2021 года (последние данные WSTS) продажи полупроводников в АТР прибавили 27,26%, европейский сегмент вырос на 25,03%, американский — на 19,86%, а японский — на 17,52%. Хорошая динамика ключевых рынков уже нашла отражение в результатах STMicroelectronics в 2021 году, и, руководствуясь прогнозами WSTS, можно ожидать дальнейшего роста финансовых метрик компании в ближайшие несколько лет. Усредненные ожидания ассоциации соответствуют объему $ 606 млрд на конец 2022 года (+10-11% г/г относительно прогноза на 2021 год), а темпы роста до 2025 года могут составить от 7 до 10% в год. Здесь же отметим и то, что, помимо наиболее высоких за последние три года темпов роста, полупроводниковая отрасль в АТР занимает и наибольший объем в структуре глобальных продаж микросхем. За январь — июль 2021 года здесь продано $ 189,17 млрд чипов, что эквивалентно 62% мировых продаж.
Будущее потребления чипов и микросхем большинством аналитиков также отводится АТР, в частности Китаю. Прогноз IBS по глобальному спросу на полупроводники предполагает, что к 2027 году Китай в одиночку будет потреблять 60% от мирового объема рынка микросхем. При этом, согласно данных IBS, в стране до 2030 года сохраняется абсолютный потенциал в $ 161 млрд для зарубежных производителей микросхем. Таким образом, зарубежные производители чипов смогут наращивать продажи только в Поднебесной в среднем на $ 16,1 млрд ежегодно до 2030 года.
Компания в ближайшие годы будет поддерживать дальнейшие инвестиции в R&D. На протяжении последних 5 лет средний коэффициент R&D/Выручка для STMicroelectronics составил около 13%, что не дотягивает до средних значений по американским аналогам (18%), но в то же время опережает показатели конкурентов в европейском регионе (11%). Компания, среди прочего, сохраняет и продолжает развивать неплохой портфель технологий изготовления микросхем, включающий передовые CMOS, FD-SOI и RF-SOI. Консенсус-прогноз аналитиков Reuters предполагает среднюю норму инвестиций в НИОКР в 2021–2023 гг. на уровне 13,53%.
Коэффициент R&D/Выручка для ключевых конкурентов STMicroelectronics за последние 5 лет
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | AVG | |
| ASML Holding | 9% | 9% | 11% | 13% | 11% | 11% |
| Intel | 21% | 21% | 19% | 19% | 17% | 19% |
| NXP Semiconductors | 16% | 17% | 18% | 18% | 20% | 18% |
| Analog Devices | 19% | 18% | 19% | 19% | 19% | 19% |
| Texas Instruments | 10% | 10% | 10% | 11% | 11% | 10% |
| Qualcomm | 22% | 25% | 25% | 28% | 27% | 25% |
| Advanced Micro Devices | 24% | 23% | 22% | 23% | 20% | 22% |
| ON Semiconductor | 11% | 11% | 11% | 12% | 12% | 11% |
| Infineon Technologies | 12% | 11% | 0% | 0% | 0% | 5% |
| STMicroelectronics | 16% | 12% | 11% | 12% | 12% | 13% |
| Среднее значение | 16% | 16% | 15% | 16% | 15% | 16% |
| Среднее значение (американские аналоги) | 18% | 18% | 18% | 18% | 18% | 18% |
| Среднее значение (европейские аналоги) | 12% | 12% | 10% | 10% | 10% | 11% |
Источник: Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
На фоне высокого спроса на полупроводниковую продукцию компания приняла решение о капитальных инвестициях в размере $ 2,1 млрд в 2021 году (немногим меньше 17% от прогнозируемой выручки). В том числе CAPEX будет направлен на совместный с Tower завод в Аграте, Италия, дальнейшие разработки технологий питания и радиосвязи на заводах во Франции и Италии, производство подложек из карбида кремния на базе приобретенной в конце 2019 года компании Norstel и ряд других направлений. Затраты CAPEX в 2022–2023 гг. ожидаются на уровне 13% от прогнозируемой выручки.
Среди важных последних корпоративных событий выделим стратегическое долгосрочное соглашение с Renault Group на поставку передовых полупроводниковых продуктов для гибридных и электрических автомобилей компании в 2026-2030 гг. Кроме того, отметим закрытую в июле 2021 году сделку по поглощению Cartesiam, французской IT-компании, специализирующейся на средствах развития искусственного интеллекта. Патентное решение NanoEdge AI Studio Cartesiam полностью дополняет набор инструментов STMicroelectronics STM32Cube.AI и предоставляет клиентам компании дополнительную гибкость для интеграции машинного обучения в их решения. Сумма сделки не была разглашена.
к содержанию ↑Возврат капитала акционерам
- STMicroelectronics не выплачивает акционерам высоких дивидендов: доходность NTM может составить лишь около 0,58%. Медиана нормы выплат за последние 5 лет составила 39,5%, однако она обусловлена скорее слабыми результатами 2019 и 2020 гг.: по прогнозам, в ближайшие три года данный показатель будет колебаться в диапазоне 10–15%.
Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Кроме того, 1 июля 2021 года STMicroelectronics объявила о запуске программы обратного выкупа акций на сумму до $ 1,04 млрд в течение трех лет. На данный момент данная сумма эквивалентна 2,76% рыночной капитализации компании.
к содержанию ↑Факторы привлекательности
- По данным WSTS, ключевой для STMicroelectronics рынок, Азиатско-Тихоокеанский регион, в 2017-2020 году показал наибольший среднегодовой темп роста продаж полупроводников на уровне 2,89%, немного опередив американский рынок (2,52%). При этом в 2021 году именно АТР вновь демонстрирует наилучшие темпы восстановления после коронакризиса: за первые 7 месяцев 2021 года (последние данные WSTS) продажи полупроводников в АТР прибавили 27,26%, европейский сегмент вырос на 25,03%, американский — на 19,86%, а японский — на 17,52%.
- Будущее потребления чипов и микросхем большинством аналитиков также отводится АТР, в частности Китаю. Прогноз IBS по глобальному спросу на полупроводники предполагает, что к 2027 году Китай в одиночку будет потреблять 60% от мирового объема рынка микросхем. При этом, согласно данным IBS, в стране до 2030 года сохраняется абсолютный потенциал в $ 161 млрд для зарубежных производителей микросхем. Таким образом, зарубежные производители чипов смогут наращивать продажи только в Поднебесной в среднем на $ 16,1 млрд ежегодно до 2030 года.
- Компания в ближайшие годы будет поддерживать дальнейшие инвестиции в R&D. На протяжении последних 5 лет средний коэффициент R&D/Выручка для STMicroelectronics составил около 13%, что не дотягивает до средних значений по американским аналогам (18%), но в то же время опережает показатели конкурентов в европейском регионе (11%). Консенсус-прогноз аналитиков Reuters предполагает среднюю норму инвестиций в НИОКР в 2021–2023 гг. на уровне 13,53%.
- На фоне высокого спроса на полупроводниковую продукцию компания приняла решение о капитальных инвестициях в размере $ 2,1 млрд в 2021 году (немногим меньше 17% от прогнозируемой выручки). Затраты CAPEX в 2022-2023 году ожидаются на уровне 13% от прогнозируемой выручки.
- Компания активно использует M&A для усиления своих позиций в стратегически важных сегментах. Среди крупнейших последних поглощений отметим Cartesiam, Norstel, Exagan и BeSpoon. Технологии, принадлежащие данных компаниям, характеризуются высокой степенью синергии с продуктами STMicroelectronics, что должно положительно сказаться на перспективах компании в областях AI, машинного обучения и интернета вещей.
Финансовые показатели
- Выручка STMicroelectronics за 2-й квартал и 6М 2021 года выросла на 43,36% г/г и 39,14% г/г соответственно, а чистая прибыль за аналогичные периоды взлетела на 357,78% г/г и 105,05% г/г соответственно. В годовом выражении во 2-м квартале компания зафиксировала рост выручки по всем продуктовым категориям, кроме продукции радиосвязи. Рост продаж на фоне высокого глобального спроса стал главным фактором роста чистой прибыли STMicroelectronics.
- Прогноз компании по выручке на 3-й квартал 2021 года составляет $ 3,20 млрд (+20,2% г/г), а по годовой выручке — $ 12,4–12,6 млрд (+22,3% г/г для середины диапазона).
- Показатели долговой нагрузки компании в настоящий момент выглядят заметно лучше уровня конкурентов. Коэффициент «Долг/Капитал» составляет 0,38х при медиане 0,72х по конкурентам, а «Чистый долг / EBITDA» — -0,31х при 0,30х по конкурентам. Показатели ликвидности находятся примерно на уровне отраслевых метрик: коэффициент текущей ликвидности равен 2,02х (2,13х у конкурентов), а быстрой ликвидности — 1,54х (1,63х по аналогам). Низкая прибыль в 2020 году и высокая доля собственного капитала в структуре источников финансирования обуславливают ROE на уровне 12,81%, что ниже медианы 22,19% по конкурентам.
STMicroelectronics: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $
| Данные за 2-й квартал | Данные за 6 месяцев | |||||
| Показатель | 2020 | 2021 | Изменение | 2020 | 2021 | Изменение |
| Выручка | 2 087 | 2 992 | 43,36% | 4 318 | 6 008 | 39,14% |
| EBITDA | N/A | N/A | N/A | 971 | 1 636 | 68,49% |
| EBITDA маржа | N/A | N/A | N/A | 22,49% | 27,23% | 4,74% |
| EBIT | 106 | 489 | 361,32% | 309 | 943 | 205,18% |
| EBIT маржа | 5,08% | 16,34% | 11,26% | 7,16% | 15,70% | 8,54% |
| Чистая прибыль | 90 | 412 | 357,78% | 376 | 771 | 105,05% |
| Чистая маржа | 4,31% | 13,77% | 9,46% | 8,71% | 12,83% | 4,13% |
Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
STMicroelectronics: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $
| Фактические данные | Прогноз | |||||
| 2018 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | |
| Выручка | 9 664 | 9 556 | 10 219 | 12 518 | 13 542 | 14 404 |
| Скорр. EBITDA | 2 500 | 2 455 | 2 624 | 3 224 | 3 620 | 3 964 |
| Скорр. EBITDA маржа | 25,9% | 25,7% | 25,7% | 25,8% | 26,7% | 27,5% |
| R&D | 1 091 | 1 165 | 1 223 | 1 749 | 1 825 | 1 893 |
| Чистая прибыль | 1 629 | 387 | 694 | 1 774 | 2 031 | 2 234 |
| Чистая маржа | 16,9% | 4,0% | 6,8% | 14,2% | 15,0% | 15,5% |
| Скорректированный EPS, $ | 1,4 | 1,2 | 1,2 | 1,9 | 2,2 | 2,4 |
| EPS, $ | 1,8 | 0,4 | 0,8 | N/A | N/A | N/A |
| Дивиденд на акцию, $ | 0,2 | 0,2 | 0,2 | 0,2 | 0,3 | 0,3 |
| Норма дивидендных выплат | 13,3% | 39,5% | 31,6% | 12,5% | 11,9% | 11,6% |
| Чистый долг | -686 | -672 | -1 099 | -1 111 | -1 835 | -3 064 |
| Чистый долг / EBITDA | -0,3x | -0,3x | -0,4x | -0,3x | -0,5x | -0,8x |
| Собственный капитал | 7 062 | 7 086 | 8 250 | 9 706 | 11 264 | 12 964 |
| CFO | 2 113 | 2 197 | 2 458 | 2 634 | 3 073 | 3 400 |
| CAPEX | 1 599 | 1 535 | 1 654 | 2 110 | 1 903 | 1 742 |
| FCFF | 514 | 662 | 804 | 523 | 1 170 | 1 658 |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
к содержанию ↑Оценка
Для анализа стоимости акций STMicroelectronics мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов.
Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $ 46,6 млрд, или $ 51,3 на акцию. Целевая цена для STMicroelectronics на Euronext Paris составляет € 43,48 на акцию. Потенциал для ADR и акций STM составляет 23,86% и 21,33% соответственно. Исходя из этих данных, мы рекомендуем «Покупать» оба инструмента на горизонте 12 мес.
STMicroelectronics: оценка капитализации по мультипликаторам
| Компания | P/E 2021E | P/E 2022E | EV/EBITDA 2021E | EV/EBITDA 2022E |
| STMicroelectronics | 21,4 | 18,6 | 11,4 | 10,0 |
| ASML Holding | 46,2 | 37,1 | 36,6 | 30,4 |
| Intel | 10,9 | 11,7 | 7,0 | 7,1 |
| NXP Semiconductors | 17,7 | 15,7 | 13,6 | 12,5 |
| Analog Devices | 25,6 | 22,3 | 25,5 | 18,2 |
| Texas Instruments | 23,6 | 22,8 | 18,1 | 17,7 |
| Qualcomm | 15,1 | 13,5 | 11,0 | 10,1 |
| Advanced Micro Devices | 43,4 | 34,6 | 33,0 | 27,9 |
| ON Semiconductor | 16,9 | 15,1 | 11,1 | 9,7 |
| Infineon Technologies | 32,0 | 24,4 | 15,9 | 12,8 |
| Медиана | 23,6 | 22,3 | 15,9 | 12,8 |
| Показатели для оценки | Чистая прибыль 2021E | Чистая прибыль 2022E | EBITDA 2021E | EBITDA 2022E |
| STMicroelectronics, млрд $ | 1,8 | 2,0 | 3,2 | 3,6 |
| Целевая капитализация STM, млрд $ | 41,8 | 45,2 | 52,1 | 47,3 |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
STMicroelectronics: показатели оценки
| Показатель | Значение |
| EST Market Cap (млрд $) | 46,6 |
| Чистый долг (2Q 2021), млрд $ | -1,0 |
| Доля меньшинства (2Q 2021), млрд $ | 0,1 |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Средневзвешенная целевая цена акций STMicroelectronics по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, € 44,32 (апсайд — 23,67%), а рейтинг акции эквивалентен 4,0 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций STMicroelectronics аналитиками Societe Generale составляет € 54,00 («Покупать»), Stifel Europe — € 44,00 («Держать»), Berenberg — € 32,40 («Держать»), Oddo BHF — € 47,00 («Покупать»), BNP Paribas — € 57,00 («Покупать»), Credit Suisse — € 46,50 («Покупать»), Day by Day — € 47,56 («Покупать»).
к содержанию ↑Акции на фондовом рынке
С начала 2021 года акции STMicroelectronics торгуются вровень с широким французским рынком в лице CAC 40, значительно отставая от отраслевого индекса, что выглядит неоправданным на фоне неплохой динамики финансовых результатов. С 31.12.2020 акции STM.PA прибавили 18,35%, CAC 40 вырос на 18,848%, а отраслевой индекс CAC Technology Financial Index добавил 27,24%.
Источник: Reuters
к содержанию ↑Технический анализ
Акции STMicroelectronics выглядят сильно перепроданными с технической точки зрения: об этом говорят как стохастические линии на уровне 14,5–17,3, так и то, что инструмент «отскакивал» от нижней полосы Боллинджера в течение трех последних сессий. Ближайшими целями восстановления котировок станут отметки € 37,66 и € 40,54.
Источник: Reuters
*Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 14.10.2021