Longyuan Power — флагман китайской ветроэнергетики

Акции China Longyuan Power Group могут стать неплохой ставкой на бурно развивающийся рынок ВИЭ в КНР. Страна лидирует как по темпам прироста ВЭС, так и по фактической установленной мощности, а сама отрасль пользуется полной поддержкой китайского правительства. Только объем просроченных Пекином субсидий в адрес компании составляет почти $7 млрд, что превышает годовую выручку Longyuan. Кроме того, компания имеет сравнительно низкую долговую нагрузку и, по нашим оценкам, торгуется с существенным дисконтом относительно аналогов.

China Longyuan Power Group — китайский холдинг, занимающийся генерацией и оптовой продажей электроэнергии и пара. Компания прежде всего известна тем, что является одним из крупнейших в Китае операторов ветряных электростанций.

На текущий момент Китай лидирует по темпам прироста установленной мощности ВЭС. По состоянию на конец марта 2022 года установленная мощность ВЭС в стране равна 340 ГВт, что соответствует увеличению на 60% относительно марта 2021 года. Такая мощность отражает около 14% парка э/э КНР и 40% всех мировых ВЭС. По расчетам Wood Mackenzie, мощность ВЭС в стране вырастет до 689 ГВт к 2030 году, что соответствует среднегодовому темпу роста выше 9% на указанном горизонте.

В 2022 году правительство Китая выделит около CNY 400 млрд на выплату просроченных субсидии для ВИЭ-генерации. На текущий момент объем субсидий, которые китайское правительство должно Longyuan Power за ранее запущенные ВЭС, составляет около $6,8 млрд, притом что выручка компании за 2021 год составила около $5,6 млрд.

Китай начнет сокращать потребление угля с 2026 года, а до этого может ввести в эксплуатацию около 150 ГВт угольных ТЭС. Пекин крайне обеспокоен вопросом надежности поставок э/э и доказал, что не готов жертвовать ею в угоду экологическим приоритетам. В связи с этим перспективы угольного бизнеса Longyuan Power сейчас выглядят стабильно, но на среднесрочном горизонте (2026–2030 гг.) компания должна будет задуматься о его сокращении.

По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Longyuan Power составляет 4,4х, что значительно ниже медианы по основным конкурентам (8,1х).

Компания выглядит дешевле аналогов на 25% по форвардным мультипликаторам P/S и EV/EBITDA на 2022 и 2023 гг. С технической точки зрения акции также выглядят перепроданными.

Среди рисков для компании — замедление деловой активности в КНР и возможное сокращение «зеленых» субсидий в ближайшие годы. По итогам марта индекс производственной активности в стране ушел в зону замедления на фоне локдаунов в Шанхае, Шэньчжэне, Чанчуне и ряде других крупных мегаполисов. По итогам января — марта потребление э/э выросло на 5,0% г/г, но в случае продолжительных карантинов давление на доходы сектора может увеличиться. Кроме того, мы рассчитываем, что по мере достижения ценового паритета ВИЭ и традиционной генерации субсидии в пользу первых будут постепенно снижаться.

Описание эмитента

China Longyuan Power Group — китайский холдинг, занимающийся генерацией и оптовой продажей электроэнергии и пара. Компания прежде всего известна тем, что является одним из крупнейших в Китае операторов ветряных электростанций. Помимо КНР, на которую приходится около 98% выручки Longyuan, компания также работает на зарубежных рынках (ЮАР, Канада и ряд других стран). Генерация э/э с ВЭС приносит около 65% доходов холдинга, еще 34% приходится на э/э с угольных ТЭС и продажи угля и около 1-2% — на прочие операции. Крупнейшими покупателями Longyuan Power являются государственные сетевые компании КНР (73%). Под управлением компании находится парк генерации мощностью около 26,7 ГВт, из них 89% приходится на ВЭС, 7% — на угольные ТЭС и около 4% — на прочие ВИЭ.

Акционерный капитал компании состоит из 8 036 млн акций, из которых 58% (акции класса А) обращаются на Шэньчжэньской фондовой бирже и 42% (акции класса H) — на Гонконгской фондовой бирже. Ведущий акционер Longyuan Power — государственная компания CHN Energy (58%). Free float составляет 42%.

Перспективы и риски компании

Планы КНР по увеличению «зеленой» мощности. На текущий момент Китай лидирует как по темпам прироста установленной мощности СЭС и ВЭС, так и по ее фактическим объемам в стране. По состоянию на конец марта 2022 года установленная мощность ВЭС в стране 340 ГВт, что соответствует увеличению на 60% относительно марта 2021 года. Такая мощность отражает около 14% парка э/э КНР и 40% мировых ВЭС. По расчетам Wood Mackenzie, мощность ВЭС в стране вырастет до 689 ГВт к 2030 году, что соответствует среднегодовому темпу роста свыше 9% на указанном горизонте. Для Longyuan Power такой тренд является крайне позитивным.

В 2022 году правительство Китая выделит около CNY 400 млрд на выплату просроченных субсидий для ВИЭ-генерации. Механизм схож с программой ДПМ ВИЭ и предполагает выплаты в пользу ВЭС и СЭС в течение 20 лет после запуска станций. На текущий момент объем субсидий, которые китайское правительство должно Longyuan Power за ранее запущенные ВЭС, составляет около $6,8 млрд, притом что выручка компании за 2021 год около $5,6 млрд.

C мая 2022 года на рынке КНР вводится новый ценовой диапазон для угля. С текущих CNY 500–570 за тонну он повысится до CNY 570–770 за тонну. Продажи угля принесли около 20% выручки компании в 2021 году, в связи с чем решение должно положительно сказаться на финансовых результатах компании в ближайшие годы.

Китай начнет сокращать потребление угля с 2026 года и, вероятно, до этого введет в эксплуатацию дополнительные 150 ГВт угольных ТЭС. Пекин крайне обеспокоен вопросом надежности поставок э/э и доказал, что не готов жертвовать ею в угоду экологическим приоритетам. В связи с этим перспективы угольного бизнеса Longyuan Power сейчас выглядят стабильно, но на среднесрочном горизонте (2026–2030 гг.) компания должна будет задуматься о его сокращении.

Среди рисков для компании — замедление деловой активности в КНР и возможное сокращение «зеленых» субсидий в ближайшие годы. По итогам марта индекс производственной активности в стране ушел в зону замедления на фоне локдаунов в Шанхае, Шэньчжэне, Чанчуне и ряде других крупных мегаполисов. По итогам января — марта потребление э/э выросло на 5,0% г/г, но в случае продолжительных карантинов давление на доходы сектора может увеличиться. Кроме того, мы рассчитываем, что по мере достижения ценового паритета ВИЭ и традиционной генерации субсидии в пользу первых будут постепенно снижаться. По итогам 2021 года средняя цена для компании на э/э с ВЭС составила CNY 468 за МВт*ч, а на э/э с ТЭС — CNY 352 за МВт*ч. Компания имеет ВЭС на территории Украины, но они приносят менее 0,2% выручки, в связи с чем риски здесь выглядят ограниченными.

Выплаты акционерам

По итогам 2021 года совет директоров компании рекомендовал выплату CNY 0,15 на акцию, что отражает доходность NTM на уровне 0,7%. Дивидендная политика в целом не является сильной стороной компании, поскольку медианная норма выплат за последние 10 лет составляла 19,3%, и, по нашим оценкам, показатель останется в пределах 19-20% в ближайшие годы.

Финансовые показатели

Выручка Longyuan Power выросла на 30% г/г в 2021 году за счет увеличения средних тарифов на отпускаемую э/э с CNY 463 за МВт*ч (2020 г.) до CNY 468 за МВт*ч, объемов отпуска э/э, а также рыночной стоимости угля: последняя поспособствовала росту продаж угля на 103,4% г/г в денежном выражении. Маржа чистой прибыли осталась практически неизменной, показав умеренное снижение в первую очередь за счет увеличения стоимости топлива и, соответственно, угольной генерации.

По нашим расчетам, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для Longyuan Power составляет 4,4х, что значительно ниже медианы по основным конкурентам (8,1х). Низкая долговая нагрузка дополняется и более высоким ROE на горизонте TTM (10,6% против 9,7%).

Longyuan Power: ключевые данные отчетности, млн CNY

Longyuan Power: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн CNY

^{Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «Финам»}

Оценка

Для анализа стоимости акций Longyuan Power мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. Оценка подразумевает целевую капитализацию HKD 301,1 млрд, или HKD 19,0 на акцию, что соответствует потенциалу 25,0%. Полная доходность с учетом дивидендов NTM составляет 25,7%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям Longyuan Power рекомендацию «Покупать».

Longyuan Power: оценка капитализации по мультипликаторам

^{Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ «Финам»}

Longyuan Power: показатели оценки

^{Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ «Финам»}

Средневзвешенная целевая цена акций Longyuan Power по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, HKD 22,50 (апсайд — 77%), а рейтинг акции равен 5,0 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).

В том числе оценка целевой цены акций аналитиками ICBC составляет HKD 20,00, CCB International — HKD 23,30, Credit Suisse — HKD 21,50, Guotai Junan — HKD 22,00 (все «Покупать»).

Акции на фондовом рынке

С начала 2021 года акции Longyuan Power c большим запасом опережают динамику отрасли и широкого рынка Гонконга. За период инструмент прибавил 195%, индекс Hang Seng снизился на 27%, а отраслевой Hang Seng Utilities потерял 3%.

Технический анализ

С точки зрения технического анализа акции Longyuan начали отскок от линии поддержки HKD 15 и имеют хорошие шансы вернуться к вершине боковика на HKD 19 с учетом того, что стохастический осциллятор говорит о перепроданности инструмента.

^{Источник: Tradingview}