«Зелёные» перспективы CMS Energy

Инвестиционная идея

CMS Energy — сетевая энергетическая компания, базирующаяся в штате Мичиган и преимущественно функционирующая в сфере генерации и распределения электроэнергии и газоснабжения.

Мы рекомендуем «Держать» акции CMS с целевой ценой $60,3 на 12 мес., что дает потенциал роста 8,0% от текущей цены $ 57,5 с учетом дивидендов NTM.

CMS Energy планирует достигнуть углеродной нейтральности к 2040 году, закрытия угольных электростанций к 2039 году, а также значительно увеличить ВИЭ-генерацию.

Дивидендная доходность компании невысока относительно средних значений по индустрии: DY NTM прогнозируется около 3% при текущей медианной доходности по аналогам 3,5%. Однако менеджмент обещает долгосрочный ежегодный рост EPS и DPS на 6–8%.

План CAPEX на 2021–2025 годы с суммарными инвестициями около $13,3 млрд направлен на увеличение ВИЭ-генерации и обновление сетевой инфраструктуры.

Компания значительно чаще использует долговое финансирование относительно конкурентов: соотношение «Net Debt / EBITDA» составляет 6,2х, при среднем 5,1х по аналогам.

Компания — признанный лидер ESG по отрасли, что подтверждает сохраняемый на протяжении 4 лет рейтинг MSCI ESG на уровне АА.

Описание эмитента

CMS Energy — сетевая энергетическая компания, базирующаяся в штате Мичиган и преимущественно функционирующая в сфере генерации и распределения электроэнергии и газоснабжения. Корпорация образована как материнская компания в 1987 году и на сегодня контролирует деятельность 4 бизнес-сегментов:

Consumers Electric Utility (CEU): генерация, покупка, распределение, передача и продажа электроэнергии в Нижнем Мичигане. В 2019 году клиенты подразделения потребили около 35,7 тыс. ГВт · ч электроэнергии. Потери э/э составили около 6,9%. Цены на э/э регулируются государственным агентством Michigan Public Service Commission.

Consumers Gas Utility (CGU): покупка, передача, хранение, распределение и продажа природного газа в Нижнем Мичигане. Активы сегмента включают 2426 миль линий передачи газа, 15 газохранилищ общей емкостью 309 млрд куб. футов и рабочим объемом 151 млрд куб. футов, 27 729 миль распределительных газовых сетей и восемь компрессорных станций с общей установленной мощностью 163 543 л. с. Цены на газ регулируются государственным агентством Michigan Public Service Commission.

Структура продаж электроэнергии сегмента CEU по видам топлива, ГВт · ч (2019)

                                                                                                                                                                     ^{Источник: данные компании}

Enterprises Segment — Non-Utility Operations and Investments: проекты по развитию независимой возобновляемой генерации электроэнергии, а также электростанций, работающих на природном газе и древесных отходах. Электроэнергия, производимая станциями сегмента, не продается розничным потребителям напрямую, а поставляется на оптовый рынок. Вследствие этого цены на э/э подразделения не являются прямо регулируемыми.

EnerBank: базирующийся в штате Юта банк, специализирующийся на финансировании проектов по улучшению инфраструктуры частных домов. Значительную долю в кредитах, выдаваемых банком, занимают проекты по повышению энергоэффективности жилых домов.

Совокупная стоимость активов CMS Energy на конец 2020 года составила $29,7 млрд. За 2020 год выручка компании заработала $6,7 млрд.

Стратегия развития

С точки зрения стратегии развития компании, целесообразно выделить следующие структурные компоненты:

Смягчение воздействия на окружающую среду за счет снижения количества токсичных отходов, экономии водных и почвенных ресурсов.

Долгосрочная цель выхода на углеродную нейтральность и значительное наращивание возобновляемой генерации.

Ежегодные инвестиции в обновление электросетевой и газовой инфраструктуры, а также наращивание возобновляемой генерации.

Стабильные выплаты дивидендов в пользу акционеров с ежегодным ростом в пределах 6–8%.

1. CMS планирует в долгосрочной перспективе придерживаться высоких стандартов ESG: в декабре 2020 года компания вновь получила рейтинг MSCI ESG на уровне AA и не была признана отстающей ни в одном из компонентов рейтинга. CMS непрерывно удерживает рейтинг AA в течение более чем 3 лет и в декабре 2020 года вновь показала высокий результат.

                                                                                                                                                                                               ^{Источник: отчет MSCI}

С 2012 по 2019 год компания уменьшила потребление воды с 32 102 до 18 377 галлонов/МВт. До 2024 года CMS планирует сэкономить еще около 1 млрд галлонов пресной воды. Кроме того, в планах компании в области ESG на 2020–2024 годы значится сокращение выброса отходов на 35%, что обернется восстановлением или защитой около 5000 акров почвенно-земельных ресурсов.

2. К 2040 году CMS планирует выйти на углеродную нейтральность, полностью закрыть электростанции, работающие на углеводородном топливе и генерировать 56% тарифной выручки в сегменте Consumers Electric Utility за счет ВИЭ. Планируемая структура тарифа сегмента Consumers Electric Utility в 2040 году предполагает генерацию исключительно за счет ВИЭ (56%) и природного газа (10%). Помимо этого, 12% будет приходиться на использование э/э из хранилищ (в частности, планируемого к модернизации хранилища Ludington Pumped Storage Power Plant) и 22% будет покрываться за счет финансирования покупателями программ повышения энергоэффективности сетевой и генерирующей инфраструктуры. Последняя инициатива внедрена в штате Мичиган с 2009 года и предполагает сокращение расходов потребителей на э/э на $4 при вложении $1 в программы по снижению энергоемкости деятельности сетевых компаний.

План по декарбонизации предполагает закрытие в несколько этапов трех действующих в настоящий момент угольных комплексов: J.H. Campbell 1 & 2, J.H. Campbell 3 и D.E. Karn 1 & 2.

План CMS по закрытию угольных электростанций

                                                                                                                                                       ^{Источник: данные компании}

Вывод угольных станций планируется постепенно замещать возобновляемой генерацией, с сохранением совокупного объема баланса э/э. В конце 2020 года CMS запустила в эксплуатацию ветровой парк Gratiot на 150 МВт. Ветровой парк в Hillsdale столкнулся с «непониманием» местных жителей, которые не видят реального экологического эффекта в связи со значительным загрязнением территории в процессе строительства. В результате планируемая дата ввода парка в эксплуатацию сместилась с декабря 2020 года на более поздник срок. Мощность парка составит 166 МВт. Кроме того, CMS утвердила план по открытию солнечных парков: 300 МВт в 2022 году, 300 МВт в 2023-м и 500 МВт в 2024 году.

3. Компания планирует осуществить капитальные инвестиции в размере $13,3 млрд в 2021–2025 годах и около $25 млрд в 2020–2029 годах. Большая часть средств будет направлена на модернизацию электроэнергетической и газовой инфраструктуры, а также сокращение потерь э/э. CMS ставит в приоритет увеличение надежности и качества поставок, а также одновременное снижение воздействия на окружающую среду. План CAPEX построен из расчета среднего роста тарифов на 6–8% в год. Среди конкретных мероприятий наиболее масштабными являются программы модернизации газовых хранилищ и оптовых трубопроводов с целью снижения выбросов метана в процессе транспортировки, замена опор ЛЭП, распределительных сетей и оборудования подстанций, а также наращивания возобновляемой генерации.

                                                                                                                                                                         ^{Источник: данные компании}

4. 21 января CMS объявила о выплате дивидендов за 1-й квартал 2021 года, которые составят $ 0,435 на акцию (отсечка произошла 5 февраля). Рост дивидендных выплат, таким образом, составит 6,7% г/г, а дивидендная доходность NTM прогнозируется на отметке 3,03%. Медиана по норме дивидендных выплат компании за последние 10 лет составляет 61,3% с очень незначительными отклонениями по годам. Менеджмент компании планирует сохранять приближенные к медиане значения показателя в ближайшие годы. С 2006 года CMS сохраняет непрерывную тенденцию роста дивидендных выплат и за счет сравнительно короткой дивидендной истории компания достигла среднегодового темпа прироста дивидендов 16,2% за последние 14 лет.

                                                                                                                                               ^{Источник: данные компании, прогнозы Reuters}

Факторы привлекательности

Компания является одним из лидеров отрасли по степени воздействия на окружающую среду. С приходом к власти Джо Байдена, уделяющего значительное внимание «зеленой» повестке, перспективы компании значительно улучшатся. CMS в декабре 2020 года подтвердила ESG-рейтинг AA (MSCI), закрепив лидерство в сегментах корпоративного управления, экономии водных ресурсов и снижения выброса отходов в окружающую среду. За 2020–2024 годы CMS планирует сэкономить около 1 млрд галлонов пресной воды и дополнительно сократить выбросы отходов на 35%, что обернется восстановлением или защитой около 5000 акров почвенно-земельных ресурсов.

Декарбонизация и выход на углеродную нейтральность. Одновременно с ростом ВИЭ-генерации компания к 2039 году рассчитывает закрыть угольные станции, совокупная мощность которых на конец 2020 года составляла около 1894 МВт. Кроме того, к 2040 году менеджмент компании планирует вывести CMS на полную углеродную нейтральность.

Стабильный рост дивидендных выплат. В течение последних 14 лет компания стабильно выплачивает растущие дивиденды в пользу акционеров. CMS может стать хорошим дополнением для дивидендных портфелей с доходностью NTM на уровне 3,0%. Менеджмент компании объявил, что будет таргетировать долгосрочный рост дивидендов на одном уровне с EPS в диапазоне 6–8% с сохранением нормы выплат около 61%.

Участие в программе потребительского софинансирования энергоэффективности. За счет действующей в Мичигане программы, предполагающей сокращение расходов потребителей на э/э на $4 при вложении $1 в программы по снижению энергоемкости сетевых компаний, CMS планирует финансировать до 22% совокупной выручки в 2040 году.

Отраслевые тенденции. По прогнозам EIA, до 2025 года в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 годах около половины новых вводов придутся на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% — на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа.

Учитывая прогнозируемое снижение потребления электроэнергии в 2020 году, ожидается рост показателя в 2021 году. Прогнозируемый рост ВВП и восстановление ведущих мировых экономик даст стимул к восстановлению спроса на электроэнергию и последующего увеличения ее потребления. По прогнозам EIA, при росте развитых мировых экономик в среднем на 4% в 2021 году, стоит ждать увеличения потребления электроэнергии в среднем на 1–2%. Другим фактором, который окажет влияние на соотношение выручки и расходов в секторе Utilities, станут цены на топливо. В 2021 году EIA прогнозирует стабильные цены на газовую и угольную генерацию относительно последних месяцев 2020 года: 1 МВт· ч угольной генерации в следующем году обойдется в $ 16–20, газовой генерации — $17–24. В случае соответствия прогноза реальности компании, генерирующие э/э преимущественно за счет газа и угля, будут основными бенефициарами восстановления мировой экономики от последствий пандемии COVID-19.

                                                                                                                                                                                       ^{Источник: данные EIA}

Финансовые показатели

Чистая прибыль CMS за 12 мес. 2020 года выросла на 11% г/г при сокращении выручки за тот же период на 2,4%. Высоким стандартам финансовых результатов CMS поспособствовал качественный менеджмент расходов и снизившаяся в 2020 году стоимость топлива: топливные расходы за 12 мес. 2020 года сократились на 23,9% г/г. Особенно внушительно результаты выглядят на фоне дополнительных расходов CMS: в 2020 году компания оказала прямую финансовую поддержку потребителям, пострадавшим в связи с пандемией COVID-19, на сумму 80 млн.

Пандемия не оказала негативного влияния на динамику выплаты дивидендов CMS. Компания произвела ежеквартальную выплату дивидендов равными долями: $ 0,4075 на акцию. Таким образом, годовой рост совокупных дивидендов в 2020 году составил 6,5%. Норма выплаты дивидендов за 2020 год зафиксировалась на уровне 61,7%. Компания таргетирует аналогичные значения нормы выплат в ближайшие годы с ростом дивидендов на одном уровне с EPS.

Компания в большей степени склонна к привлечению долгового финансирования относительно основных конкурентов: соотношение «Чистый долг / EBITDA» на конец 2020 года составило 6,2х, при среднем 5,06х по аналогам. Соотношение «Долг / Собственный капитал» CMS на конец четвертого квартала 2020 года составляло 2,8х, при медиане по ключевым конкурентам 1,5х. Несмотря на значительную долговую нагрузку, показатели ликвидности CMS в норме и с запасом превосходят средние значения по аналогам: так, коэффициент текущей ликвидности оценивается в 1,53 при медиане 0,57.

По результатам 12 мес. 2020 года скорректированный EPS компании составил $2,67 при базовом EPS $2,64, что соответствует прогнозу менеджмента CMS $2,64–2,68. Кроме того, CMS рассчитывает на EPS 2021 года в диапазоне $2,83–2,87, что предполагает рост в рамках 5,99–7,49%. В долгосрочной перспективе компания таргетирует увеличение EPS и дивидендов на 6–8% ежегодно.

CMS: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $

                                                                                                                   ^{Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»}

CMS: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $

                                                                                           ^{Источник: данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Оценка

При сравнительном подходе мы использовали три техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов, анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам и оценку по дивидендной доходности компании.

Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $13,9 млрд, или $48,6 на акцию.

Анализ стоимости по историческим мультипликаторам транслирует целевую капитализацию $18,2 млрд, или $63,5 на акцию (P/E LTM 24,2; P/E 1Y 22,2; EV / EBITDA LTM 13,3; EV / EBITDA 1Y 12,2).

Оценка по дивидендной доходности таргетирует целевую цену на уровне $ 68,9 и капитализацию $19,7 млрд при DPS NTM $ 1,74 и целевой дивидендной доходности 2,52%.

Комбинированная целевая цена $60,3 на акцию на 12 мес. с потенциалом 5% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие четыре квартала (NTM) составляет 8%. Исходя из этого, мы пока не готовы рекомендовать акции CMS к покупке и присваиваем им рекомендацию «Держать». Длинные позиции по акциям возможны к формированию на ценовых коррекциях.

CMS: оценка капитализации по мультипликаторам

                                                                                                                                         ^{Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»}

CMS: Показатели оценки

                                                                                                                                            ^{Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»}

Акции на фондовом рынке

Акции CMS с начала 2020 года торгуются немного хуже среднего индекса по индустрии и значительно хуже широкого рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 года поднялся на 17,5%, а акции CMS потеряли почти 8%. Отраслевой индекс S&P 500 (Utilities) за период снизился на 3,37%.

                                                                                                                                                                   ^{Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»}

Техническая картина

На недельном графике акции CMS торгуются в рамках долгосрочного восходящего тренда. Учитывая это, в диапазоне $ 53–56 цена может стабилизироваться, что делает этот район, на наш взгляд, подходящим для формирования длинных позиций.

                                                                                                                                                                         ^{Источник: charts.whotrades.com}