Акции Deutsche Boerse — интересный, но справедливо оцененный инструмент

Инвестиционная идея

Deutsche Boerse — одна крупнейших биржевых площадок мира. Проводит торги акциями, облигациями, производными инструментами, валютой, инструментами денежного рынка и товарами, а также обеспечивает клиринг и расчетно-депозитарное обслуживание.

Мы рекомендуем «Держать» акции Deutsche Boerse с целевой ценой на горизонте 12 месяцев на уровне 154,7 евро, что предполагает потенциал роста 8%.

* 2020 год оказался достаточно успешным для Deutsche Boerse, несмотря на негативное воздействие пандемии COVID-19 на мировую экономику. Это лишний раз подчеркивает сильные стороны бизнес-модели компании, которая оказалась устойчивой к кризисным явлениям.

* Мы также ждем от компании хороших результатов в предстоящие годы. Этому будут способствовать разработка и запуск новых продуктов, экспансия на зарубежных рынках, вложения в технологическую инфраструктуру, сделки M&A.

* В то же время акции Deutsche Boerse уже справедливо оценены рынком, и они обладают лишь ограниченным потенциалом роста от текущего уровня.

к содержанию ↑

Описание эмитента

Deutsche Boerse является одной из крупнейших биржевых площадок мира. Компания проводит торги акциями, облигациями, производными инструментами, валютой, инструментами денежного рынка и товарами, а также обеспечивает клиринг и расчетно-депозитарное обслуживание. Deutsche Boerse создана в 1992 г. на базе Франкфуртской биржи. Головной офис компании находится во Франкфурте-на-Майне, при этом дополнительные офисы расположены в 43 городах мира, включая Лондон, Нью-Йорк, Гонконг, Чикаго, Сингапур, Пекин, Токио, Прагу и Цюрих. Стоит отметить, что несколько лет назад Deutsche Boerse предприняла ряд попыток по поглощению Лондонской фондовой биржи, однако сделка так и не произошла в связи с Brexit и запретом со стороны регуляторов.

Основные акционеры Deutsche Boerse — фонды BlackRock Institutional Trust (6,72%), Fidelity International (3,16%), Artisan Partners (3%), DWS Investment (2,78%) Capital Research Global Investors (2,75%). Капитализация компании составляет 26,3 млрд евро.

Основные показатели обыкн. акций
Тикер	DB1Gn.DE
ISIN	DE0005810055
Количество обыкн. акций	183,5 млн
Рыночная капитализация	26,3 млрд евро
EV	28,5 млрд евро
Мультипликаторы
P/E 2020	24,17
P/E 2021П	22,34
EV/EBITDA 2020	15,27
EV/EBITDA 2021П	13,96
DY 2020	2,14%
Финансовые показатели, млрд евро
Показатель			2019	2020	2021П
Выручка			2,94	3,21	3,52
EBITDA			1,68	1,87	2,04
Чистая прибыль			1,00	1,09	1,18
DPS, евро			2,90	3,00	3,20
Финансовые коэффициенты
Показатель			2019	2020	2021П
Маржа EBITDA			57,2%	58,4%	58,0%
Чистая маржа			51,2%	51,8%	51,6%
ROE			34,2%	33,8%	33,4%

Бизнес Deutsche Boerse включает семь операционных подразделений:

* Eurex — одна из ведущих в мире бирж, торгующих производными финансовыми инструментами, фьючерсными и опционными контрактами на целый ряд групп базовых активов;
* EEX (European Energy Exchange) — электронная площадка для торговли энергетическими товарами (электричество, природный газ, уголь) и связанными с ними инструментами, а также квотами на выбросы парниковых газов;
* Xetra — полностью электронная торговая система, через которую осуществляются торги на Франкфуртской фондовой бирже; предлагает торговлю акциями, облигациями, биржевыми фондами, производными инструментами и сырьевыми товарами;
* 360T — платформа для торговли валютами;
* Clearstream- европейский международный центральный депозитарий, обеспечивает хранение, клиринг и расчеты по сделкам с ценными бумагами;
* IFS (Investment Fund Services) — подразделение, оказывающее услуги для операторов взаимных, биржевых и других фондов (выполнение заявок на ребалансировку, расчет суммы чистых активов, распределение дивидендов среди акционеров фондов);
* Quontigo — аналитическое подразделение, занимающееся расчетом индексов семейств DAX и STOXX, предоставлением данных, а также предлагающее различные программные продукты для анализа доходности и эффективности портфелей, оценки рисков и т. д.

Торговля акциями и связанными с ними инструментами приносит половину выручки Deutsche Boerse, а на долговой рынок и рынок сырья приходятся 25% и 9% доходов соответственно. В географическом разрезе операции в континентальной Европе обеспечивают в сумме 58% всех доходов биржи, далее идут Великобритания (30%), Северная и Южная Америка (7%) и страны Азиатско-Тихоокеанского региона (5%).

Распределение выручки Deutsche Boerse по сегментам и географиям

Источник: данные компании

к содержанию ↑

Финансовые результаты

2020 год оказался достаточно успешным для Deutsche Boerse, несмотря на негативное воздействие пандемии COVID-19 на европейскую экономику. На фоне вызванного коронавирусом экономического шока произошел существенный рост волатильности и активности инвесторов на финансовых рынках, и Deutsche Boerse, будучи одной из основных торговых площадок Старого Света, стала одним из главных бенефициаров данной тенденции.

Чистая выручка Deutsche Boerse в 2020 году повысилась на 9,5%, до 3,21 млрд евро. На фоне существенного увеличения объемов торгов доходы в подразделении Eurex выросли на 10%, до 1,11 млрд евро, в подразделении Xetra — на 18,9%, до 391,7 млн евро. Лидером же по темпам роста стало подразделение Qontigo, нарастившее доходы на 30,4%, до 248,1 млн евро, благодаря повышению спроса на информационно-аналитические услуги в условиях роста турбулентности и неопределенности на финансовых рынках. Между тем это было частично компенсировано уменьшением выручки Clearstream на фоне сокращения инвестиционных доходов подразделения из-за снижения процентных ставок в мире.

Deutsche Boerse: основные финансовые результаты за IV квартал и весь 2020 г. (млн евро)

	4К20	4К19	Изменение	2020	2019	Изменение
Выручка, в т. ч.	814,0	756,6	7,6%	3 213,8	2 936,0	9,5%
Eurex	260,7	247,8	5,2%	1 110,3	1 009,3	10,0%
Clearstream	187,7	210,8	-11,0%	827,2	842,7	-1,8%
Xetra	110,4	81,9	34,8%	391,7	329,3	18,9%
Qontigo	74,2	67,8	9,4%	248,1	190,2	30,4%
Прочее	181	148,3	22,0%	636,5	564,5	12,8%
Операционные расходы	379,9	380,2	-0,1%	1 360,8	1 264,4	7,6%
EBITDA	444,6	377,7	17,7%	1 877,3	1 678,3	11,9%
Чистая прибыль	236,8	213,2	11,1%	1 087,8	1 003,9	8,4%
Прибыль на акцию, евро	1,29	1,16	11,2%	5,93	5,47	8,4%
Рентабельность по EBITDA	54,6%	49,9%	4,7 п. п.	58,4%	57,2%	1,2 п. п.
Рентабельность по чистой прибыли	29,1%	28,2%	0,9 п. п.	33,8%	34,2%	-0,3 п. п.

Источник: данные компании

Операционные расходы увеличились на 7,6%, до 1,36 млрд евро. В результате показатель EBITDA вырос на 11,9%, до 1,88 млрд евро, и рентабельность по EBITDA улучшилась на 1,2 п. п., до 58,4%. Чистая прибыль на акцию поднялась на 8,4%, до 5,93 евро, и оказалась несколько выше консенсус-прогноза на уровне 5,84 евро.

В 2020 году Deutsche Boerse сгенерировала операционный денежный поток в объеме 1,41 млрд евро (рост на 52,5% по сравнению с 2019 г.) и направила 195,4 млн евро на инвестиции в основные средства и нематериальные активы. Кроме того, компания потратила 787,7 млн евро на сделки M&A, приобретя у банка UBS мажоритарную долю в платформе биржевых фондов Fondcenter, купив фирму Quantitative Brokers, разработчика алгоритмических продуктов для анализа рынков фьючерсов и опционов, а также рынков процентных ставок. При этом финансовое положение Deutsche Boerse выглядит весьма устойчивым, коэффициент «Чистый долг / EBITDA» по итогам прошлого года остался на вполне комфортном уровне 1,0х.

Таким образом, коронакризисный 2020 год Deutsche Boerse прошла весьма уверенно. И это лишний раз подчеркивает сильные стороны бизнес-модели компании, которая оказалась достаточно устойчивой к кризисным явлениям, в отличие от других представителей финансового сектора, в частности банков. Причем руководство Deutsche Boerse с оптимизмом смотрит на перспективы 2021 г. и прогнозирует чистую выручку на уровне 3,5 млрд евро и EBITDA в размере 2,0 млрд евро. Более того, остается в силе принятая в 2019 г. среднесрочная стратегия компании, предусматривающая среднегодовые темпы роста чистой выручки и EBITDA в период по 2023 г. на уровне порядка 10% в год.

Достичь этого Deutsche Boerse планирует за счет разработки и запуска новых продуктов, расширения своего присутствия на зарубежных рынках, прежде всего в США и странах Азии, увеличения вложений в дальнейшее совершенствование технологической инфраструктуры. Кроме того, целью компании является увеличение доли нетранзакционных доходов в структуре выручки, для чего планируется продолжать активно развивать сегмент информационно-аналитических услуг. Важной частью стратегии роста Deutsche Boerse в предстоящие годы, как ожидается, будут оставаться сделки M&A.

В феврале этого года компания закрыла сделку по приобретению 80%-й доли в Institutional Shareholder Services (ISS), консалтинговой фирме, предоставляющей своим клиентам рекомендации по эффективному голосованию на собраниях акционеров, а также занимающейся аналитикой и сбором данных, исследованиями в области ESG (социальное инвестирование). Значение концепции ESG в современном мире инвестиций непрерывно растет, и покупка ISS должна укрепить позиции Deutsche Boerse в этой сфере. В частности, руководство компании уже заявило о намерении расширить свою линейку ESG-продуктов с использованием наработок ISS.

При этом хороший баланс Deutsche Boerse и способность компании генерировать большие денежные потоки позволяют ожидать сохранения ее высокой активности на рынке M&A.

Источник: данные компании, оценки ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Выплаты акционерам

Deutsche Boerse стремится направлять на дивидендные выплаты 40–60% чистой прибыли за соответствующий период. Кроме того, если после выплаты дивидендов, осуществления капитальных вложений в поддержание бизнеса и инвестиций в дальнейшее развитие у компании остаются свободные денежные средства, то руководство может направить их на выкуп собственных акций. Хотя надо отметить, что последний раз Deutsche Boerse реализовывала программу buyback в 2018 г., тогда объем выкупа составил 400 млн евро.

Что же касается дивидендов, их размер стабильно растет в последние годы. По итогам 2020 г. компания рекомендовала совету директоров одобрить дивиденд в размере 3 евро на акцию, что соответствует коэффициенту дивидендных выплат на уровне 46% чистой прибыли. Дивидендная доходность бумаг Deutsche Boerse составляет 2,1% и является одной из самых высоких в отрасли.

Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Оценка

Мы оценили Deutsche Boerse сравнительным методом, взяв в качестве компаний-аналогов операторов бирж из развитых стран. Наша оценка определяется как среднее арифметическое оценок по мультипликаторам EV/EBITDA 2021П и P/E 2021П.

Число акций, млн	183,5
Чистый долг, млн евро	1 861
Доля миноритариев, млн евро	388
Прогнозная EBITDA за 2021 г., млн евро	2 044
Целевой коэффициент EV/EBITDA 2021П	15,08
Оценка по EV/EBITDA, млн евро	28 569
Прогнозная чистая прибыль за 2021 г., млн евро	1 177
Целевой коэффициент P/E 2021П	23,97
Оценка по P/E, млн евро	28 209
Средняя оценка, млн евро	28 389
На акцию, евро	154,69

Источник: расчеты ГК «ФИНАМ»

Наша оценка справедливой стоимости Deutsche Boerse на горизонте 12 месяцев составляет 28,39 млрд евро, или 154,7 евро на обыкновенную акцию. Потенциал роста равен 8%, рекомендация — «Держать».

Сравнительные коэффициенты

Эмитент	Тикер	Кап-я, млрд $	EV, млрд $	EV/EBITDA 2020	EV/EBITDA 2021П	P/E 2020	P/E 2021П	ROE, %	DY 2020
Deutsche Boerse	DB1Gn.DE	30 961	33 609	15,27	13,96	24,17	22,34	20,95	2,14%
Аналоги
Hong Kong Exchanges and Clearing	0388.HK	75 616	52 722	33,01	20,72	51,01	37,43	25,30	1,75%
CME Group	CME.O	75 031	76 864	24,78	23,16	35,59	30,59	9,07	1,72%
Intercontinental Exchange	ICE	63 744	79 827	20,53	17,64	30,09	22,61	14,24	1,17%
London Stock Exchange	LSEG.L	53 457	54 280	29,44	11,91	58,66	24,51	32,39	1,08%
Nasdaq	NDAQ.O	24 858	27 462	17,68	16,14	26,99	23,43	17,53	1,30%
Japan Exchange	8697.T	13 052	11 786	14,43	14,02	27,69	27,63	17,46	2,09%
Cboe Global Markets	CBOE.K	10 631	11 497	13,80	13,81	23,24	19,22	17,03	1,69%
Euronext	ENX.PA	7 052	7 784	12,73	11,39	18,88	17,66	35,92	1,86%
Медиана по аналогам		39 157	40 092	19,10	15,08	28,89	23,97	17,50	1,71%

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»

Средневзвешенная целевая цена акций Deutsche Boerse по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции выше среднего составляет, по нашим расчетам, 154,6 евро (апсайд 7,9%), и рейтинг акции 3,4 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — рекомендации Strong Sell).

В том числе оценка целевой цены акций Deutsche Boerse аналитиками Credit Suisse — Europe составляет 160 евро (рекомендация «Выше рынка»), Exane BNP Paribas — 140 евро («Нейтрально»), Nord/LB — 140 евро («Держать»), Warburg Research — 143 евро («Держать»).

к содержанию ↑

Техническая картина

С точки зрения технического анализа на дневном графике акции Deutsche Boerse достигли верхней границы локального восходящего клина, где встретили сопротивление. Ожидаем формирования коррекционного движения к нижней границе фигуры, в район 138–140 евро.

Источник: www.finam.ru