Выход отчета Lam Research за 2-й квартал 2022 фингода вызвал распродажу акций компании в связи со слабым прогнозом менеджмента. Однако мы подчеркиваем, что некоторая потеря «момента» не отменяет по-прежнему высоких темпов прироста выручки и чистой прибыли компании, а долгосрочные перспективы Lam остаются крайне позитивными на фоне масштабных капитальных затрат производителей чипов.
Мы сохраняем рекомендацию «Покупать» для акций Lam Research и понижаем целевую цену с $ 796,00 до $ 712,00 на февраль 2023 года. Потенциал 19,69% без учета дивидендов.
Lam Research — американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов.
| LRCX | Покупать | |||||||||
| 12М целевая цена | USD 712,00 | |||||||||
| Текущая цена* | USD 594,87 | |||||||||
| Потенциал роста | 19,69% | |||||||||
| ISIN | US5128071082 | |||||||||
| Капитализация, млрд $ | 82,98 | |||||||||
| EV, млрд $ | 82,65 | |||||||||
| Количество акций, млрд | 0,14 | |||||||||
| Free float | 100% | |||||||||
| Финансовые показатели, млрд $, ф. г. | ||||||||||
| Показатель | 2021 | 2022П | 2023П | |||||||
| Выручка | 14,6 | 17,3 | 19,4 | |||||||
| EBITDA | 4,8 | 5,7 | 6,5 | |||||||
| Чистая прибыль | 3,9 | 4,6 | 5,4 | |||||||
| Скорр. EPS, $ | 27,3 | 32,9 | 38,2 | |||||||
| Дивиденд, $ | 5,1 | 5,8 | 6,3 | |||||||
| Показатели рентабельности, ф. г. | ||||||||||
| Показатель | 2021 | 2022П | 2023П | |||||||
| Маржа EBITDA | 32,7% | 32,8% | 33,5% | |||||||
| Чистая маржа | 26,7% | 26,9% | 27,5% | |||||||
| ROE | 69,8% | 69,9% | 62,6% | |||||||
| Мультипликаторы | ||||||||||
| Показатель | LTM | 2022П | ||||||||
| EV/EBITDA | 14,9 | 14,6 | ||||||||
| P/E | 19,7 | 18,0 | ||||||||
| DY | 0,8% | 1,0% | ||||||||
Суперцикл 5G, цифровизация многих отраслей как следствие COVID-19, острая необходимость в более совершенных чипах для AI, облачных технологиях, продуктов интернета вещей, автомобильной промышленности и других отраслей создают комплекс драйверов роста для производителей полупроводникового оборудования, где концентрация рынка выше, чем в полупроводниковой промышленности, что должно положительно сказаться на крупнейших игроках.
Совокупные капитальные инвестиции 5 ключевых клиентов Lam в 2022–2024 гг. могут составить около $ 400 млрд. Lam осенью 2021 года открыла крупный завод в Малайзии и в первой половине 2022 года планирует ввести в эксплуатацию новые мощности в США в штате Огайо и в Южной Корее. Кроме того, Lam остается одним из лидеров на фронте НИОКР, опережая ближайшего конкурента по инвестициям в R&D.
Прогноз компании на 3-й квартал 2022 ф. г. оказался слабее ожиданий рынка. Проблемы с поставками и нехватка рабочей силы в АТР стали главными причинами некоторой потери «момента». Тем не менее во 2-м финквартале продажи достигли $ 4,23 млрд, показав рост на 22,3% г/г, а скорректированный EPS взлетел на 41,5% г/г, до $ 8,53.
Компания торгуется с дисконтом 19,69% по форвардным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/S относительно аналогов. После январской просадки доходность акций Lam с начала 2020 года лишь на 600 б. п. опережает S&P 500, что мы считаем необоснованным с фундаментальной точки зрения.
Главными рисками для компании, на наш взгляд, являются высокая концентрация клиентской базы и глобальные проблемы с поставками. Почти 50% продаж в 2021 финансовом году пришлось на трех крупнейших покупателей, что обнажает зависимость компании от них. С другой стороны, инвестиции в полупроводниковые подразделения от этих игроков могут принести внушительный вклад в будущую выручку компании. Вспышки же пандемии COVID-19 давят на логистику и ограничивают масштабы производства, что показал 2-й квартал 2022 ф. г. Тем не менее темпы роста выручки Lam по-прежнему подтверждают перспективы компании на фондовом рынке.
Описание эмитента
Lam Research Corporation — американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов. Компания основана в 1980 году в штате Делавэр и на сегодняшний момент расквартирована во Фримонте, штат Калифорния. Формально компания работает в единственном бизнес-сегменте — производство и обслуживание оборудования для выпуска полупроводников.
Все продукты Lam можно разделить на три группы: Deposition (наложение слоев диэлектриков и токопроводящих материалов), Etch (селективное удаление частиц наложенных материалов для создания особых характеристик микросхемы) и Clean (очистка посторонних загрязнений и нежелательных материалов, наличие которых в чипе может привести к дефектам). Клиентская база компании включает ведущих производителей полупроводников, накопителей данных и интегрированных устройств (хранилищ энергонезависимой памяти, динамической памяти с произвольным доступом и логических устройств). Ключевыми клиентами Lam Research последние три года были компании Intel, Kioxia, Micron Technology, Samsung Electronics, SK hynix, Taiwan Semiconductor Manufacturing Company и Yangtze Memory Technologies. Доля выручки, приходящаяся на 4 крупнейших покупателей Lam Research, последние 3 года составляла от 47 до 58%, что говорит о высокой концентрации клиентской базы. По состоянию на конец 2021 ф. г. Китай, Корея, Тайвань и Япония являются ключевыми рынками сбыта для компании: доля выручки, приходящаяся на них, составила 35%, 27%, 14% и 9% соответственно.
Акционерный капитал компании на конец сентября 2021 года состоял из 139,5 млн акций. Ведущий акционер Lam Research — Vanguard Group (8,29% и Blackrock (5,20%).
к содержанию ↑Стратегия компании
Мировой рынок микросхем будет расширяться в ближайшие годы. По оценкам WSTS (World Semiconductor Trade Statistics), в 2020 году мировые продажи полупроводников достигли $ 440,39 млрд. При этом за первые 11 мес. 2021 года рынок полупроводников увеличился на 25,3% г/г. Производство и отгрузка чипов достигли рекордно высокого уровня за последние месяцы, поскольку отрасль работает над удовлетворением устойчивого растущего спроса. В совокупности за 2021 год индустрия может вырасти более чем на 25% и превысить объем продаж $ 550 млрд. При этом, по прогнозу организации, уже в 2022 году рынок полупроводников достигнет $ 606 млрд (+10,2% г/г относительно прогноза $ 550 млрд в 2021 году). До 2025 года среднегодовой темп роста может составить, по разным оценкам, от 7% до 10%. Развитие и капитальные инвестиции клиентов Lam в полупроводниковой отрасли должны помочь компании нарастить поставки. Совокупные капитальные затраты 5 крупнейших покупателей Lam (Intel, Samsung, TSMC, Micron Technology, SK hynix) в 2022–2024 гг. оцениваются аналитиками почти в $ 400 млрд. Суперцикл 5G, цифровизация многих отраслей как последствие COVID-19, острая необходимость более совершенных чипов для AI, облачных технологий, продуктов интернета вещей, автомобильной промышленности и других отраслей создают комплекс драйверов роста для производителей полупроводникового оборудования, где концентрация рынка выше, чем в полупроводниковой промышленности, что позитивно в первую очередь для крупнейших игроках.
Характерной особенностью Lam Research в последние годы остаются высокие инвестиции в R&D. На протяжении последних 10 лет компания инвестировала в разработки в среднем 14,22% от выручки — данный показатель незначительно, но все же выше аналогичного у главного американского конкурента Lam Research, Applied Materials (13,44%). Это находит отражение в новых технологиях, предлагаемых компанией: к примеру, в начале декабря Lam показала Syndion® GP, предоставляющую производителям автомобильных и энергетических чипов более совершенные возможности глубокого травления кремния.
к содержанию ↑Возврат капитала акционерам
Дивидендная доходность Lam Research на горизонте NTM оценивается около 1,04%. Компания поддерживает низкую норму выплат (медиана 19,1% за последние 8 лет), а возвращать капитал акционерам предпочитает через традиционный для многих представителей сектора buyback. Остаточный одобренный объем программы обратного выкупа составляет $ 2,6 млрд (3% от текущей капитализации), но компания также скупает свои акции в рамках дополнительных соглашений: так, в конце 2021 фингода Lam потратила на эти цели $ 650 млн.
Источник: данные компании, Reuters, ycharts.com, расчеты ФГ «Финам»
к содержанию ↑Финансовые показатели
- По результатам отчета за 2-й квартал 2022 фингода Lam показала некоторую потерю момента роста выручки и чистой прибыли, а также дала довольно слабый прогноз относительно ожиданий рынка. Квартальные продажи достигли $ 4,23 млрд (+22,3% г/г), не дотянув до консенсуса $ 4,42, а скорректированный EPS составил $ 8,53 (+41,5% г/г), немного опередив прогноз Refinitiv $ 8,51. Продажи систем Lam во 2-м квартале выросли на 18,8% г/г, но показали снижение относительно 1-го квартала на 6,3% к/к. Главной причиной уменьшения выручки от продаж систем в квартальном выражении стал китайский рынок, доля которого упала с 37% в июле — сентябре до 26%. Несмотря на то что компания осенью ввела в эксплуатацию новый крупный завод в Малайзии, ряд факторов продолжает оказывать давление на динамику продаж. CFO Дуг Беттинджер среди таких выделил распространение штамма «омикрон», который вызывает нехватку рабочей силы, а также «узкие места» в глобальных логистических цепочках.
- Прогноз компании по выручке на 3-й квартал 2022 фингода составляет $ 3,95–4,55 млрд (+10,4% г/г от середины диапазона), а по скорректированному EPS — $ 6,70–8,29 (-0,5% г/г от середины диапазона). Слабый гайденс по чистой прибыли на акцию неприятно удивил инвесторов, которые в среднем рассчитывали на $ 7,94. Мы отмечаем, что, несмотря на ожидаемое замедление динамики роста EPS в 3-м квартале, аналитики по-прежнему прогнозируют рост годовой чистой прибыли на акцию более чем на 20% г/г.
- Коэффициент «Чистый долг / EBITDA» для компании составляет -0,06х, что выше медианы -0,48х по конкурентам. Небольшое превышение оправдывается рентабельностью собственного капитала, которая достигла 76,64% на горизонте TTM (35,37% по конкурентам). Кроме того, стоит отметить, что все облигации Lam имеют фиксированный купон, в связи с чем защищены от потенциального увеличения процентных ставок в 2022–2023 гг.
Lam Research: ключевые данные годовой отчетности, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)
| Данные за 2-й квартал | Данные за 6 месяцев | |||||
| Показатель | 2021 | 2022 | Изменение | 2021 | 2022 | Изменение |
| Выручка | 3 456 | 4 227 | 22,29% | 6 633 | 8 531 | 28,61% |
| EBITDA | 1 086 | 1 420 | 30,72% | 2 120 | 2 872 | 35,47% |
| EBITDA маржа | 31,42% | 33,59% | 2,17% | 31,96% | 33,67% | 1,70% |
| EBIT | 1 010 | 1 338 | 32,52% | 1 971 | 2 710 | 37,53% |
| EBIT маржа | 29,21% | 31,66% | 2,44% | 29,71% | 31,77% | 2,06% |
| Чистая прибыль | 869 | 1 195 | 37,46% | 1 693 | 2 375 | 40,28% |
| Чистая маржа | 25,15% | 28,27% | 3,12% | 25,52% | 27,83% | 2,32% |
Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ «Финам»
Lam Research: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)
| Фактические данные | Прогноз | |||||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| Выручка | 9 654 | 10 045 | 14 626 | 17 294 | 19 433 | 19 622 |
| EBITDA | 2 774 | 2 942 | 4 790 | 5 672 | 6 515 | 6 549 |
| EBITDA маржа | 28,7% | 29,3% | 32,7% | 32,8% | 33,5% | 33,4% |
| R&D | 1 191 | 1 252 | 1 493 | 1 624 | 1 800 | 1 879 |
| Чистая прибыль | 2 191 | 2 252 | 3 908 | 4 649 | 5 352 | 5 379 |
| Чистая маржа | 22,7% | 22,4% | 26,7% | 26,9% | 27,5% | 27,4% |
| Скорректированный EPS, $ | 14,6 | 16,0 | 27,3 | 32,9 | 38,2 | 39,7 |
| EPS, $ | 13,7 | 15,1 | 26,9 | N/A | N/A | N/A |
| Дивиденд на акцию, $ | 4,4 | 4,6 | 5,1 | 5,8 | 6,3 | 6,6 |
| Норма дивидендных выплат | 32,1% | 30,1% | 18,8% | 17,6% | 16,5% | 16,5% |
| Чистый долг | -892 | -888 | -728 | -1 046 | -2 658 | -2 585 |
| Чистый долг / EBITDA | -0,3x | -0,3x | -0,2x | -0,2x | -0,4x | -0,4x |
| Собственный капитал | 4 674 | 5 172 | 6 027 | 7 270 | 9 839 | 10 184 |
| CFO | 3 176 | 2 127 | 3 588 | 4 553 | 5 438 | 6 064 |
| CAPEX | 304 | 203 | 349 | 506 | 536 | 545 |
| FCFF | 2 873 | 1 923 | 3 239 | 4 047 | 4 903 | 5 519 |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»
к содержанию ↑Оценка
Для анализа стоимости акций Lam Research мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов, которая подразумевает целевую капитализацию $ 99,3 млрд, или $ 712,0 на акцию, на февраль 2023 года. Полная доходность с учетом дивидендов NTM составляет 20,7%. Исходя из этого, мы рекомендуем «Покупать» акции Lam Research.
Lam Research: оценка капитализации по мультипликаторам
| Компания | P/E 2022E | P/E 2023E | EV/EBITDA 2022E | EV/EBITDA 2023E | P/S 2022E | P/S 2023E |
| Lam Research | 18,0 | 15,4 | 14,6 | 12,7 | 4,8 | 4,2 |
| Applied Materials | 15,5 | 15,0 | 12,9 | 13,0 | 4,4 | 4,3 |
| KLA | 18,9 | 16,3 | 14,9 | 13,1 | 6,5 | 5,7 |
| Advantest | 20,6 | 16,6 | 13,4 | 10,1 | 4,6 | 4,0 |
| ASM International | 25,7 | 23,1 | 19,7 | 17,8 | 6,9 | 6,2 |
| Entegris | 27,3 | 26,0 | 18,2 | 17,5 | 5,9 | 5,7 |
| ASML | 29,2 | 26,4 | 23,6 | 21,7 | 9,5 | 8,8 |
| Tokyo Electron | 21,1 | 17,6 | 14,0 | 12,0 | 4,7 | 4,2 |
| Медиана | 22,0 | 18,0 | 15,0 | 14,0 | 6,0 | 6,0 |
| Показатели для оценки | Чистая прибыль 2022E | Чистая прибыль 2023E | EBITDA 2022E | EBITDA 2023E | Выручка 2022E | Выручка 2023E |
| Lam Research, млрд $ | 4,6 | 5,4 | 5,7 | 6,5 | 17,3 | 19,4 |
| Целевая капитализация Lam Research, млрд $ | 102,3 | 96,3 | 85,4 | 91,5 | 103,8 | 116,6 |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Lam Research: показатели оценки
| Показатель | Значение |
| Текущая капитализация, млрд $ | 83,0 |
| Чистый долг (2Q 2022), млрд $ | -0,3 |
| Доля меньшинства (2Q 2022), млрд $ | 0,0 |
| Enterprise value (2Q 2022), млрд $ | 82,6 |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Средневзвешенная целевая цена акций Lam Research по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 728,06 (апсайд — 22,39%), а рейтинг акции эквивалентен 3,9 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).
В том числе оценка целевой цены акций Lam Research аналитиками Piper Sandler составляет $ 627,00 («Держать»), Susquehanna — $ 640,00 («Держать»), Berenberg — $ 840,00 («Покупать»), Elazar Advisors — $ 751,00 («Покупать»), Stifel Nicolaus — $ 775,00 («Покупать»), Evercore — $ 800,00 («Покупать»), BNP Paribas — $ 653,00 («Держать»), Credit Suisse — $ 750,00 («Покупать»), Wells Fargo — $ 660,00 («Держать»).
к содержанию ↑Акции на фондовом рынке
C начала 2021 года акции Lam Research совсем немного опережают динамику широкого рынка и отраслевого индекса. При этом за 2022 год инструмент потерял около 18%. С учетом внушительных темпов роста выручки и чистой прибыли этот факт выглядит не вполне оправданным с фундаментальной точки зрения. С 31.12.2020 акции LRCX прибавили 25,96%, S&P 500 вырос на 19,91%, а отраслевой индекс S&P 500 Information Technology добавил 22,28%.
Источник: Reuters
к содержанию ↑Технический анализ
С точки зрения технического анализа на дневном графике акции Lam Research после распродажи в январе торгуются ниже 200-дневной средней на 621, которая может стать ближайшей целью инструмента. В случае преодоления этого уровня открывается перспектива роста до 657 и выше.
Источник: finam.ru
*Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 11.02.2022.