| Мосбиржа | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена: | 125 руб. |
| Текущая цена: | 98,5 руб. |
| Потенциал: | 27% |
Инвестиционная идея
Московская биржа – крупнейшая биржевая площадка России. Основные источники прибыли – торговые комиссии и процентные доходы от инвестирования клиентских денежных остатков. Операционные доходы Мосбиржи составили 38,5 млрд руб. в 2017 г.
Мосбиржа отчиталась о снижении прибыли в 1-м полугодии на 11% в результате воздействия единовременного фактора (создания резерва на сумму 1,73 млрд.руб.). Скорректированная операционная прибыль в плюсе на 1,8%. В остальном основной бизнес Мосбиржи – комиссии, находится на подъеме благодаря появлению новых сервисов и клиентов, и в ближайшие годы ожидается умеренный рост прибыли, ~7,4% CAGR в 2018-2020Е.
Мы повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать» и сохраняем целевую цену на уровне 125 руб. Потенциал роста в перспективе года – 27%.
- Мы смотрим на акции MOEX, прежде всего, как на привлекательную дивидендную историю. Ожидается, что дивидендный поток будет прогрессировать в ближайшие годы за счет роста прибыли и сохранения высоких норм выплат (в среднем 86% прибыли в 2018-2020). Средняя DY 2018-2020E составляет 8,9%, что превышает средний DY 2014-2017 6,2%.
- Промежуточный дивиденд за 1П 2018 может составить 2,2 руб. на акцию с DY 2,2%. Суммарный DPS 2018Е может составить 8,09 руб. (+1,7%) с DY 8,2%.
- Мы высоко оцениваем полугодовые результаты по комиссионным доходам (+15% г/г). На денежном рынке услуга РЕПО с КСУ (депозиты и финансирование для крупных компаний) стремительно набирает обороты (52 раза относительно 1П 2017), на облигационном рынке увеличивается количество размещений, в том числе от новых эмитентов. Мы ожидаем, что в перспективе Мосбиржа продолжит наращивать долю на рынке корпоративной ликвидности.
- По форвардным мультипликаторам акции Мосбиржи недооценены по отношению к компаниям-аналогам.
|
Основные показатели обыкн. акций
|
||
| Тикер | MOEX | |
| ISIN | RU000A0JR4A1 | |
| Рыночная капитализация | 224 млрд руб. | |
| Кол-во обыкн. акций | 2 276 млн | |
| Free float | 58% | |
| Мультипликаторы | ||
| P/E LTM | 11,7 | |
| P/E 2018E | 10,6 | |
| P/B LFI | 1,9 | |
| DY 2018E | 8,2% | |
| Финансовые показатели, млн руб | ||
| 2016 | 2017 | |
| Комисс. доходы | 19 798 | 21 208 |
| Процентные и фин. доходы | 22 731 | 16 040 |
| Опер. доходы | 43 567 | 38 539 |
| EBITDA | 33 602 | 28 060 |
| Чистая прибыль акц. | 25 178 | 20 266 |
| Дивиденд, руб. | 7,68 | 7,96 |
Краткое описание эмитента
Московская биржа – крупнейшая биржевая площадка России, которая проводит торги на фондовом, валютном, денежном и сырьевом рынках, а также обеспечивает клиринг и расчетно-депозитарное обслуживание. Мосбиржа была создана путем слияния Группы ММВБ и Группы РТС в декабре 2011 г. Операционные доходы Мосбиржи складываются в основном за счет биржевой комиссии и процентного дохода от инвестирования средств клиентов, которые компания размещает преимущественно на низкорискованных валютных и рублевых депозитах. В 2017 г. операционные доходы Мосбиржи составили 38.5 млрд руб.
Структура капитала. Общее количество размещенных обыкновенных акций составляет 2,276 млрд акций. Крупнейшими акционерами являются Центробанк РФ (11,779%), Сбербанк (10,002%), Внешэкономбанк (8,404%), ЕБРР (6,069%) и РФПИ (5,003%). Free-float обыкновенных акций составляет 58%, и является одним из самых высоких на российском рынке.
Финансовые показатели «Мосбиржи»
Мосбиржа отчиталась о снижении прибыли акционеров в 1-м полугодии на 11% до 9,15 млрд.руб. в результате единовременного фактора. В 1-м полугодии бирже пришлось создать резерв на сумму 1,73 млрд.руб. на покрытие возможных убытков, связанного с дефолтом одного из участников. Скорректированная операционная прибыль в плюсе на 1,8%.
Комиссии повысились на 14,8% до 11,4 млрд.руб. в 1П 2018 в сравнении с прошлым годом со значительным улучшением на фондовом рынке (+29%) и денежном (+18%). Основной бизнес находится на подъеме за счет расширения линейки продуктов и услуг, а также привлечения новых корпоративных клиентов и открытия новых розничных счетов на рынке.
На денежном рынке продукт для крупных компаний, обеспечивающий прямой доступ на денежный рынок для управления ликвидностью – привлечения средств и размещения депозитов, продолжает быстро набирать обороты. Обороты по репо с КСУ взлетели в 1П 2018 в 52х раза до 19,5 трлн.руб. относительно 1П 2017. На облигационном рынке увеличилось количество размещений облигаций, в том числе от новых эмитентов.
Чистые процентные и финансовые доходы с учетом переоценки сократились в 1П 2018 на 9,3%. Без учета переоценки эти доходы выросли на 17%. Мы ожидаем улучшения динамики этого сегмента после падения на 27% в 2017 году на фоне роста клиентских остатков в 1П 2018 на 24% с 4К 2017, повышения долларовых ставок и стабилизации рублевых ставок (ожидается, что Центробанк может повысить ключевую ставку впервые с декабря 2014), хотя остается риск отрицательной переоценки финансовых активов.
Если смотреть «большую картину», то мы считаем результаты в целом позитивными. Ключевой бизнес – комиссии, продолжает расти за счет новых продуктов, привлечения корпоративных и розничных клиентов. Мы ожидаем, что в перспективе Мосбиржа будет увеличивать свое присутствие на рынке корпоративной ликвидности (кредиты/депозиты). Создание резерва вследствие дефолта и операционной ошибки, в свою очередь, может ограничить перспективы по дивидендам по итогам этого года, но не критично. Мы считаем, что это будет иметь умеренный эффект на капитализацию MOEX и уже по большей части отражено в ценах.
к содержанию ↑Основные финансовые показатели Московской биржи
| млн руб., если не указано иное | 1П 2018 | 1П 2017 | Изм., % |
| Комиссионные доходы | 11 433 | 9 958,3 | 14,81% |
| · денежный рынок | 3 000 | 2 535 | 18,3% |
| · валютный рынок | 1 971 | 1 922 | 2,5% |
| · услуги депозитария и расчетные операции | 2 145 | 1 992 | 7,7% |
| · фондовый рынок | 2 319 | 1 795 | 29,2% |
| · срочный рынок | 1 108 | 978 | 13,2% |
| · прочее | 891 | 737 | 21,0% |
| Процентные и финансовые доходы (net) | 8 444 | 9 315 | -9,3% |
| Операционные доходы | 20 051 | 19 290 | 3,9% |
| SG&A | 3 797 | 3 415 | 11,2% |
| Расходы на персонал | 3 233 | 3 080 | 5,0% |
| Резерв | 1 730 | 0 | NA |
| Операционная прибыль | 11 290 | 12 795 | -11,8% |
| Скорр. опер. прибыль | 13 020 | 12 795 | 1,8% |
| Чистая прибыль акционеров | 9 153 | 10 298 | -11,1% |
| EPS базовая, руб. | 4,07 | 4,58 | -11,1% |
| EPS разводненная, руб. | 4,06 | 4,56 | -11,0% |
| ROE | 16,5% | 16,6% | -0,1% |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
к содержанию ↑Прогноз финансовых показателей «Мосбиржи»
| млрд руб., если не указано иное | 2017 | 2018П | 2019П | 2020П |
| Операционные доходы | 38,5 | 41,3 | 43,9 | 45,8 |
| Рост, % | -11,5% | 7,2% | 6,2% | 4,3% |
| Чистая прибыль акц. | 20,3 | 21,1 | 22,7 | 25,1 |
| Рост, % | -19,5% | 4,3% | 7,5% | 10,3% |
| Дивиденды | 18,1 | 18,2 | 19,2 | 21,7 |
| Норма выплат | 89,5% | 86,1% | 84,4% | 86,4% |
| DPS, руб. | 7,96 | 8,09 | 8,53 | 9,64 |
| Рост, % | 3,6% | 1,7% | 5,4% | 13,0% |
| DY | 6,6% | 8,2% | 8,7% | 9,8% |
Источник: Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»
Акции Мосбиржи – «дивидендная история». По прогнозам в 2018-2020 дивидендный поток будет прогрессировать за счет умеренного роста прибыли (7,4% CAGR) и сохранения высоких норм выплат, и мы смотрим на акции MOEX, прежде всего, как на дивидендную акцию. Согласно дивидендной политике, компания распределяет не менее 55% прибыли по МСФО, но исторически процент был выше и составил в среднем 64% в 2013-2017. Текущий консенсус Bloomberg предполагает среднюю норму выплат по итогам 2018-2020 на уровне 86%, а ожидаемые дивиденды за эти годы транслируют среднюю ожидаемую доходность 8,9% DY 2018-2020.
Промежуточный дивиденд за 1П 2018, по нашим оценкам, может составить 2,21 руб. на акцию с доходностью 2,2% исходя из направления на выплаты 55% прибыли, как это было с DPS 1Н2017 2,49 руб. Годовой дивиденд за 2018 по прогнозам составит 8,09 руб. (+1,7% г/г) при распределении 86% прибыли с ожидаемой доходностью 8,2%.
Ниже приводим историю и прогноз по выплатам Мосбиржи:
Источник: данные компании, Bloomberg
Оценка
При оценке мы ориентировались на биржи в развивающихся странах с применением странового дисконта 25%.
После обновления оценки мы повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать» и сохраняем целевую цену на уровне 125 руб. Потенциал роста в перспективе 12 месяцев 27%. Акции остаются недооцененными по отношению к компаниям-аналогам при привлекательных дивидендных метриках и имеют высокий потенциал по выплатам в ближайшие годы при средней ожидаемой доходности 8,9% DY 2018-2020Е.
| Название компании | Страна | Рын. кап., млн $ | P/E, 2018Е | P/E, 2019Е | P/D, 2018Е | P/D, 2019Е |
| Мосбиржа | Россия | 3 322 | 10,6 | 9,9 | 12,2 | 11,5 |
| BM&F Bovespa | Бразилия | 10 828 | 16,9 | 15,6 | 29,5 | 23,5 |
| DFM | ОАЭ | 2 043 | 28,9 | 23,5 | 18,8 | 18,8 |
| JSE Ltd | Южная Африка | 936 | 13,3 | 12,7 | 21,7 | 20,7 |
| Bolsa Mexicana de Valores | Мексика | 1 203 | 17,1 | 16,1 | 25,1 | 21,7 |
| Multi Commodity Exchange of India | Индия | 593 | 29,3 | 21,7 | 40,8 | 28,1 |
| BSE Ltd | Индия | 544 | 16,6 | 14,4 | 19,6 | 17,0 |
| Warsaw Stock Exchange | Польша | 478 | 10,5 | 12,4 | 17,3 | 19,6 |
| Philippine Stock Exchange | Филиппины | 306 | NA | NA | NA | NA |
| Развивающиеся страны, медиана | 17,0 | 15,7 | 21,8 | 20,8 | ||
Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
к содержанию ↑Техническая картина акций Московской биржи
На недельном графике акций Мосбиржи консолидируются в районе долгосрочной поддержки 97-100 руб. Текущие цены мы рассматриваем как приемлемые для открытия длинных позиций с коротким стопом с целями 110 и 122.
Источник: charts.whotrades.com
Источник: ФИНАМ.