| ТГК-1 | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена: | 0,0130 руб. |
| Текущая цена: | 0,0085 руб. |
| Потенциал: | 54% |
Инвестиционная идея
ТГК-1 – ведущий производитель электроэнергии и тепла в Северо-Западном регионе. Установленная мощность электрогенерации – 7 ГВт, из которых 43% приходится на ГЭС. Тепловая установленная мощность – 14,5 тыс. Гкал/час. Контрольный пакет – 51,79%, принадлежит Газпромэнергохолдингу. Выручка в 2018 г. составила 92,5 млрд руб., EBITDA – 20,9 млрд руб.
Мы подтверждаем рекомендацию «покупать» по акциям ТГК-1 и повышаем целевую цену с 0,0122 до 0,0130 руб. Потенциал роста 54% в перспективе 12 мес.
- Компания отчиталась о росте прибыли акционеров на 33% до 10,1 млрд руб. за счет улучшения производственных показателей, снижения процентных расходов после погашения долга, а также меньшего налога на прибыль. Чистый долг сократился на 31% до 12,2 млрд руб. или 0,58х EBITDA. Денежный поток после уплаты процентов составил ~7 млрд руб., что сопоставимо с предыдущим годом.
- Мы ожидаем сохранения положительной динамики ключевых финансовых показателей в 2019-2020 гг. Рост прибыли и денежного потока, а также отсутствие потребности в значительном увеличении капвложений до начала программы модернизации, помогут компании сократить кредитный портфель, процентные расходы и продолжить тренд на повышение дивидендов с 2009 г.
- Дивиденд за 2018 г., по нашим оценкам, может составить 0,00058 руб. (+18% г/г) с доходностью 6,8% к текущим котировкам.
- Акции ТГК-1 торгуются по достаточно низким мультипликаторам. По P/E 2018-2020П бумаги эмитента оцениваются в среднем в ~3,1х годовой прибыли, всего дисконт к аналогам, по нашим расчетам, составляет 56%. Мы считаем, что в инвестиционном кейсе TGKA нет существенных рисков, которые бы объясняли столь существенную недооценку рынком при ожиданиях роста прибыли, дивидендов, генерации положительного денежного потока. Текущие уровни мы считаем привлекательными для инвесторов.
| Основные показатели акций | ||||||
| Тикер | TGKA | |||||
| ISIN | RU000A0JNUD0 | |||||
| Рыночная капитализация | 32,6 млрд.руб. | |||||
| Кол-во обыкн. акций | 3 854 млрд | |||||
| Free float | 19% | |||||
| Мультипликаторы | ||||||
| P/E LTM | 3,2 | |||||
| P/E 2019Е | 3,2 | |||||
| EV/EBITDA LTM | 2,6 | |||||
| EV/EBITDA 2019Е | 2,5 | |||||
| DY 2018E | 6,8% | |||||
| Финансовые показатели, млрд. руб. | ||||||
| 2017 | 2018 | 2019П | ||||
| Выручка | 87,6 | 92,5 | 96,7 | |||
| EBITDA | 20,4 | 20,9 | 21,8 | |||
| Чистая прибыль | 7,6 | 10,1 | 10,2 | |||
| Финансовые коэффициенты | ||||||
| 2017 | 2018 | |||||
| Маржа EBITDA | 23,4% | 22,6% | ||||
| Чистая маржа | 8,7% | 10,9% | ||||
| ROE | 7,3% | 9,0% | ||||
| Ч.долг/ EBITDA | 0,87 | 0,58 | ||||
Краткое описание эмитента
ТГК-1 является ведущим производителем электрической и тепловой энергии в Северо-Западном регионе, объединяющий 53 электростанции. Суммарная установленная электрическая мощность составляет 7 ГВт, из которых 3ГВт – гидрогенерация. Установленная тепловая мощность – 14,5 тыс. Гкал/час. Продажа тепла формирует около 40% выручки, поставки электроэнергии и мощности ~54% выручки. Основной рынок сбыта электроэнергии – Россия, но частично она также экспортируется в Финляндию и Норвегию. Главной статьей операционных расходов является топливо, около 42%. Основное топливо – газ (~90%).
Структура капитала. Контрольный пакет акций, 51,79%, находится у Газпромэнергохолдинга. У Fortum Power и Heat Oy 29,45% акций. Free-float – 19%.
Финансовые показатели ТГК-1
- Отчет ТГК-1 по МСФО за 2018 год отражает растущую динамику выручки, прибыли и снижение долговой нагрузки. Прибыль акционеров выросла на 33% до 10,1 млрд руб., выручка достигла рекордных 92,5 млрд руб. (+5,8%) благодаря реализации мощности по ДПМ, увеличению цен на электроэнергию на РСВ в среднем на 4.0%, а также большему отпуску тепла и росту тарифов на тепловую энергию. Эффект роста также оказали неоперационные факторы – снижение налога на прибыль и сокращение процентных расходов на фоне погашения долга. Производственный отчет умеренно положительный – полезный отпуск э/э не изменился, продажа мощности +1,5%, отпуск тепловой энергии +1,5%.
- Операционная рентабельность немного снизилась на фоне увеличения топливных расходов на 9%, что было связано с ростом выработки ТЭЦ на 4,3%. Компания также увеличила резервирование по дебиторской задолженности на 21% до 2,1 млрд.руб. (2,3% выручки). EBITDA составила 20,9 млрд руб. (+2,4%), маржа 22,6% (23,4% в 2017).
- Чистый долг сократился за год на 31% до 12,2 млрд руб. или 0,58х EBITDA.
- Мы ожидаем сохранения положительной динамики ключевых финансовых показателей в 2019-2020 гг. Рост прибыли и денежного потока, а также отсутствие потребности в существенном увеличении инвестиционной программы до начала модернизации тепловых мощностей, помогут компании сократить кредитный портфель, процентные расходы и продолжить историю повышения дивидендов с 2009 г.
Основные финансовые показатели ТГК-1
| млн руб., если не указано иное | 4К 2018 | 4К 2017 | Изм., % | 2018 | 2017 | Изм., % |
| Выручка | 28 961 | 27 464 | 5,5% | 92 455 | 87 641 | 5,5% |
| EBITDA | 4 861 | 4 484 | 8,4% | 20 926 | 20 444 | 2,4% |
| Маржа EBITDA | 16,8% | 16,3% | 0,46% | 22,6% | 23,3% | -0,69% |
| Чистая прибыль акционеров | 1 845 | 1 070 | 72,4% | 10 118 | 7 607 | 33,0% |
| CFO | — | — | — | 18 291 | 17 209 | 6,3% |
| FCFF | — | — | — | 7 907 | 8 638 | -8,5% |
| FCFF после уплаты процентов | — | — | — | 6 896 | 6 927 | -0,4% |
| 4К 2018 | 3К 2018 | 4К 2017 | Изм., к/к | Изм., г/г | ||
| Чистый долг | 12 193 | 10 586 | 17 734 | 15% | -31% | |
| Чистый долг/EBITDA | 0,58 | 0,52 | 0,87 | 0,06 | -0.29 |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
к содержанию ↑Прогноз по ключевым финансовым показателям ТГК-1
| млрд руб., если не указано иное | 2016 | 2017 | 2018 | 2019П | 2020П |
| Выручка | 78,9 | 87,4 | 92,5 | 96,7 | 101,1 |
| Рост, % | 13,6% | 10,8% | 5,8% | 4,6% | 4,5% |
| EBITDA | 16,3 | 20,4 | 20,9 | 21,8 | 22,7 |
| Рост, % | -5,4% | 25,5% | 2,4% | 3,9% | 4,6% |
| Маржа EBITDA | 20,6% | 23,4% | 22,6% | 22,5% | 22,5% |
| Чистая прибыль акционеров | 5,4 | 7,6 | 10,1 | 10,2 | 11,1 |
| Рост, % | -11,1% | 41,2% | 33,0% | 0,9% | 8,8% |
| Чистая маржа | 6,8% | 8,7% | 10,9% | 10,6% | 11,0% |
| Чистый долг | 23,8 | 17,7 | 12,2 | 6,5 | 1,7 |
| Ч.долг/EBITDA | 1,46 | 0,87 | 0,58 | 0,30 | 0,07 |
| CFO | 14,2 | 17,2 | 18,3 | 19,9 | 19,9 |
| CAPEX | 9,3 | 10,3 | 11,4 | 12,0 | 12,6 |
| FCFF | 7,2 | 8,6 | 7,9 | 8,5 | 7,7 |
| FCFF после уплаты процентов | 4,9 | 6,9 | 6,9 | 7,9 | 7,4 |
| Дивиденды | 1,3 | 1,9 | 2,2 | 2,6 | 2,8 |
| DPS, коп. | 0,035 | 0,049 | 0,058 | 0,066 | 0,072 |
| Рост, % | 42,1% | 41,8% | 17,9% | 14,7% | 8,8% |
| DY | 2,7% | 5,1% | 6,8% | 7,8% | 8,5% |
Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Дивиденды ТГК-1
В конце прошлого года компания приняла новую дивидендную политику. Дивиденды рассчитываются на основе прибыли по РСБУ, скорректированной на ряд статей, но целевые уровни не прописаны. В последние 2 года, когда правительство ориентировало госкомпании на выплату половину прибыли по МСФО, ТГК-1 распределяла около 25% прибыли по МСФО или 37-26% прибыли по РСБУ по итогам 2016-2017.
Выплаты на 1 акцию 2018П, по нашим оценкам, могут составить 0,00058 руб. (+18% г/г) с доходностью 6,8% к текущим котировкам.
Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»
Оценка
Улучшение финансовых показателей, ожидания роста прибыли и дивидендов, а также низкая оценка рынком позволяют нам сохранить рекомендацию по TGKA «Покупать» и повысить целевую цену с 0,012 до 0,13 руб. на 12 мес. Потенциал 54%.
В сравнении с компаниями-аналогами акции ТГК-1 торгуются с существенным дисконтом, который мы оцениваем в размере 56%. Целевая цена по мультипликаторам составляет 0,132 руб. По P/E, в частности, у эмитента самая низкая оценка в российской генерации при среднем P/E 2018-2020 3,1х. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности предполагает таргет 0,0128 р. при среднем дивиденде 2018-2020П 0,0007 руб. и целевой дивидендной доходности 5,1%. Агрегированная целевая цена 0,013 руб. с апсайдом 54%.
Мы считаем, что в инвестиционном кейсе TGKA нет существенных рисков, которые бы объясняли столь существенную недооценку рынком при ожиданиях роста прибыли, дивидендов, генерации положительного денежного потока. За последний год бумаги компании упали на 26%, что сопоставимо с результатом по акциям РусГидро (-31%), Мосэнерго (-24%) и Энел Россия (-29%). Биржевая стоимость акций находилась в диссонансе с положительной динамикой финансовых показателей, и мы считаем, что акции ТГК-1 перепроданы. Текущие уровни привлекательны для инвесторов.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
| Компания | Р/Е 2018 | Р/Е 2019Е | Р/Е 2020Е | EV/EBITDA 2018 | EV/EBITDA 2019E | EV/EBITDA 2020E | P/D 2018E | P/D 2019E | P/D 2020E | |||
| ТГК-1 | 3,2 | 3,2 | 2,9 | 2,6 | 2,5 | 2,4 | 14,7 | 12,8 | 11,8 | |||
| Интер РАО | 5,7 | 5,6 | 5,1 | 2,1 | 2,2 | 2,0 | 22,3 | 22,1 | 20,1 | |||
| РусГидро | 7,2 | 6,9 | 5,7 | 3,9 | 4,5 | 4,4 | 13,5 | 13,7 | 15,1 | |||
| ОГК-2 | 5,0 | 4,6 | 4,4 | 2,9 | 2,9 | 2,9 | 15,8 | 14,5 | 13,9 | |||
| Юнипро | 9,7 | 9,1 | 5,9 | 6,0 | 5,6 | 3,8 | 11,5 | 11,5 | 8,1 | |||
| Энел Россия | 4,8 | 5,1 | 5,4 | 3,4 | 3,5 | 3,4 | 7,9 | 10,0 | 15,9 | |||
| Мосэнерго | 3,9 | 5,9 | 5,3 | 1,5 | 2,0 | 1,8 | 13,3 | 20,0 | 18,2 | |||
| Медиана, Россия | 5,0 | 5,6 | 5,3 | 2,9 | 2,9 | 2,9 | 13,5 | 13,7 | 15,1 | |||
| Медиана, развив.страны | 16,6 | 16,5 | 11,4 | 10,7 | 9,0 | 8,0 | 29,2 | 29,5 | 25,0 | |||
Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК ФИНАМ
к содержанию ↑Техническая картина акций
На недельном таймфрейме акции сломили линию нисходящего тренда и последние полгода консолидировались в районе поддержки 0,0085. Текущие уровни мы считаем приемлемыми для открытия длинных позиций с коротким стопом с целями 0,010, 0,013. Уровни поддержки – 0,0085, 0,0079.
Источник: charts.whotrades.com
Источник анализа: ФИНАМ.