| Entergy | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена | $105,98 |
| Текущая цена | $89,13 |
| Потенциал с учетом дивидендов | 23,35% |
Инвестиционная идея
Entergy — интегрированная электроэнергетическая компания, базирующаяся в Новом Орлеане. Основным видом деятельности является генерация и поставка э/э розничным потребителям.
| Основные показатели обыкн. акций | |
| Тикер | ETR |
| ISIN | US29364G1031 |
| Рыночная капитализация | $17,9 млрд |
| Enterprise value (EV) | $40,2 млрд |
Мы рекомендуем «Покупать» акции ETR с целевой ценой $ 106,0 на 12 мес., что дает потенциал роста 23,4% от текущей цены $89,1 с учетом дивидендов NTM.
Entergy завершила 2020 год с ростом чистой прибыли на 11,8% г/г, до уровня $1,4 млрд.
Entergy уже на конец 2020 года производила за счет угля лишь 3% общей вырабатываемой электроэнергии и планирует достичь полной декарбонизации к 2030 году.
Ожидаемая дивидендная доходность NTM акций ETR прогнозируется на уровне 4,5%, что на 80 б. п. больше медианной доходности по ключевым конкурентам компании.
| Мультипликаторы | |
| P/E LTM | 15,4 |
| P/E 2021E | 15,2 |
| EV/EBITDA LTM | 10,0 |
| EV/EBITDA 2021Е | 10,1 |
| DY 2021E | 4,5% |
Среди наиболее значимых капитальных проектов ETR в 2021–2025 гг. — строительство солнечной генерации на 1,3 ГВт и станции Montgomery County Power Station мощностью 993 МВт.
В среднем менеджмент таргетирует рост скорректированного EPS в рамках 5–7% ежегодно в среднесрочной перспективе.
к содержанию ↑Описание эмитента
Entergy — интегрированная электроэнергетическая компания, базирующаяся в Новом Орлеане, штат Луизиана. Entergy поставляет электрическую энергию розничным покупателям в четырех южных штатах США, а также владеет комплексом атомных электростанций в северной части страны, генерирующим электроэнергию для поставок на оптовый рынок. Таким образом, Entergy оперирует в двух сегментах:
– Utility: сегмент консолидирует операции по генерации, передаче, распределению и продаже электроэнергии в штатах Арканзас, Миссисипи, Техас и Луизиана, оказывая и услуги по распределению природного газа. Большая часть операций подразделения является регулируемой.
– Entergy Wholesale Commodities (EWC): эксплуатация атомных реакторов на севере США и продажа э/э на оптовый рынок. Под управлением подразделения в настоящий момент находится 2 атомных, 2 угольных и 1 газовая электростанции. Сегмент не является регулируемым.
| Финансовые показатели, млрд $ | |||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021E |
| Выручка | 10,9 | 10,1 | 10,8 |
| EBITDA | 3,9 | 4,1 | 4,0 |
| Чистая прибыль | 1,3 | 1,4 | 1,2 |
| Дивиденд, $ | 3,7 | 3,7 | 3,9 |
| Денежный поток | -1,8 | -2,5 | -0,5 |
– Parent & Other: сопутствующие операции головной компании холдинга.
Совокупная база активов Entergy на конец 2020 года составила $58,2 млрд. Выручка компании за 2020 финансовый год эквивалентна $10,1 млрд.
к содержанию ↑Стратегия развития
С точки зрения стратегического позиционирования Entergy выделим следующие ключевые компоненты:
- Текущий микс электроэнергии в сетях и структура мощностей компании дает значительное преимущество Entergy в контексте «зеленого» бума в экономике США.
- «Выход» компании из сегмента Entergy Wholesale Commodities в среднесрочной перспективе.
- Дивидендная политика компании сохранит привлекательность для действующих и будущих акционеров.
- CAPEX в ближайшие годы преимущественно будет направлен на генерацию и распределительную инфраструктуру компании.
1. Entergy планирует полностью закрыть все угольные электростанции к 2030 году и уже на конец 2020 года производила за счет угля лишь 3% в общей структуре генерации. Портфель мощностей сегмента Utilities на конец 2020 года лишь на 9,1% состоял из угольных и нефтяных мощностей, имея уклон в пользу газовой и парогазовой генерации (67,1%) и сохраняя заметную долю атомных электростанций (21,6%). При этом доля ВИЭ по-прежнему остается невысокой (2,18%, из которых 0,92% — гидроэнергия). Entergy тем не менее дала понять, что в ближайшие годы «зеленая» генерация должна лишь расти за счет комплекса новых вводов.
| Финансовые коэффициенты | |||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021E |
| Маржа EBITDA | 35,5% | 40,1% | 37,2% |
| Чистая маржа | 11,6% | 13,9% | 11,1% |
| ROE | 12,0% | 12,6% | 10,5% |
| Чистый долг / EBITDA | 5,0х | 5,5х | 5,2х |
Таким образом, к 2025 году Entergy ожидает ввод 1,3 ГВт солнечной генерации, которая будет призвана частично заместить планируемые к закрытию до 2030 года угольные станции совокупной мощностью 2,2 ГВт. При этом в 2021 году Entergy планирует запросить разрешение на строительство дополнительных 800 МВт солнечной мощности.
Компания имеет характерные для крупных компаний электроэнергетической отрасли США планы по выходу на углеродную нейтральность к 2050 году. К 2030 году таргетируется снижение выбросов CO2 на 20% относительно 2020 года. В этом Entergy поможет совместный проект с Mitsubishi Power по развитию проектов в области хранения электроэнергии, а также производства и использования водородного топлива для генерации электроэнергии.
2. Компания идентифицировала факт скорой продажи 2 атомных электростанций подразделения EWC и общий тренд на стратегический «выход» из сегмента оптового рынка (EWC). Entergy в долгосрочной перспективе планирует сконцентрироваться на регулируемом бизнесе, о чем говорят планы по продаже заводов Indian Point 3 (30.04.2021) и Palisades (31.05.2022) компании Nuclear Asset Management. Таким образом, в собственности сегмента оптового рынка Entergy останутся лишь 3 завода.
Источник: данные компании
Учитывая долевую собственность, обозначенные планы по фокусированию на регулируемом бизнесе, а также факт использования угля на станциях Independence и Nelson, Entergy с высокой вероятностью запустит продажу и оставшихся подразделений. Отсутствие целевой локализации, экономия на амортизационных отчислениях устаревших станций и возможность реинвестирования выручки от продажи активов EWC в регулируемый бизнес станут дополнительными драйверами «выхода».
Источник: данные компании
Характеристики планируемых к запуску ВИЭ-электростанций Entergy в 2021–2025 гг.
| South Alexander Solar | 24,5 | Солнечная энергия | LA | 2021 |
| Проект | Мощность (МВт) | Тип энергии | Месторасположение | Планируемый запуск |
| 2021 ETI Solar RFP2 | 200,0 | Солнечная энергия | TX | 2025 |
| 2020 ELL Solar RFP2 | 300,0 | Солнечная энергия | LA | 2023 |
| Umbriel Solar | 150,0 | Солнечная энергия | Polk County, TX | 2023 |
| Liberty County Solar3 | 100,0 | Солнечная энергия | Liberty County, TX | 2023 |
| West Memphis Solar3 | 180,0 | Солнечная энергия | West Memphis, AR | 2022 |
| Walnut Bend Solar3 | 100,0 | Солнечная энергия | Lee County, AR | 2022 |
| Iris Solar | 50,0 | Солнечная энергия | Franklinton, LA | 2021 |
| St. James Solar | 20,0 | Солнечная энергия | Vacherie, LA | 2021 |
| Sunflower County Solar | 100,0 | Солнечная энергия | Sunflower County, MS | 2021 |
| Searcy Solar (+ Battery) | 100,0 | Солнечная энергия | Searcy, AR | 2021 |
Источник: данные компании
3. Акции довольно сильно просели в течение 2020 — начале 2021 года и ожидаемая дивидендная доходность акций NTM достигла 4,45%. Компания показала высокий уровень «заботы» об акционерах и осуществила выплаты дивидендов даже в непростые для себя 2015–2016 гг. Медианная норма выплат за последние 15 лет зафиксировалась на уровне 54,2%, и в ближайшие 3 года ожидается в диапазоне 60–70%. Среднегодовой темп роста дивидендов за последние 14 лет составил 2,7% с прогнозируемым ростом на 3,8% в 2021 году.
Активы сегмента EWC после завершения транзакций Indian Point 3 и Palisades
| Завод | Мощность (МВт) | Доля в собственности ETR | Топливо | Дата запуска | Месторасположение |
| Independence | 121,0 | 14% | Уголь | 1983 | Newark, Ark. |
| Nelson | 60,0 | 11% | Уголь | 1982 | Westlake, La. |
| RS Cogen | 213,0 | 50% | Газ | 2002 | Lake Charles, La. |
Источник: данные компании
Источник: данные компании, прогнозы Reuters
4. CAPEX в ближайшие 3 года будет преимущественно направлен на увеличение доли «зеленой» генерации, повышение надежности сетей и наращивание доли «умной» инфраструктуры. Касательно конкретных мероприятий по строительству объектов генерации отметим ряд солнечных парков (см. таблицу выше) и электростанцию Montgomery County Power Station мощностью 993 МВт, которую планируется запустить в 2021 году.
Источник: данные компании, прогнозы Reuters
к содержанию ↑Факторы привлекательности
- Entergy уже на конец 2020 года производила за счет угля лишь 3% общей вырабатываемой электроэнергии и планирует достичь полной декарбонизации к 2030 году с выходом на углеродную нейтральность в 2050 году.
- Компания планирует значительные инвестиции в новую генерацию в 2021–2025 годах: среди наиболее значимых проектов необходимо отметить строительство объектов солнечной генерации на 1,3 ГВт и станции Montgomery County Power Station мощностью 993 МВт. При этом в 2021 году Entergy планирует запросить разрешение на строительство дополнительных 800 МВт солнечной мощности.
- Ожидаемая дивидендная доходность акций ETR NTM прогнозируется на уровне 4,5%, что на 80 б. п. больше медианной доходности по ключевым конкурентам компании.
- В ближайшие годы Entergy сфокусируется на регулируемом бизнесе с наметившейся тенденцией продажи активов подразделения Entergy Wholesale Commodities, что позволит снизить волатильность финансовых результатов и выйти на среднесрочный рост скорректированного EPS в диапазоне 5–7%.
Отраслевые тенденции
- По прогнозам EIA, до 2025 года в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 годах около половины новых вводов придутся на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% — на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа. При этом уже по итогам 2020 года выработка за счет ядерного топлива в США превысила генерацию э/э на угольных электростанциях.
Источник: данные EIA
Таким образом, уголь с 2015 года, когда он занимал первое место в США по объемам генерации э/э (1,4 млн ГВт*ч), потерял две позиции: в 2020 году за счет природного газа выработано 1,62 млн ГВт*ч, за счет ядерного топлива — 0,79 млн ГВт*ч, а за счет угля — 0,77 млн ГВт*ч. Тем не менее в первые недели 2021 года EIA зафиксировала рост угольной генерации, что было связано с заморозками в южных штатах США и растущими ценами на природный газ. Аналогичные тенденции привели к скачку цен на оптовом рынке электроэнергии и газа.
Источник: данные EIA
- Учитывая снижение потребления электроэнергии в 2020 году, ожидается рост показателя в 2021 году. Прогнозируемый рост ВВП и восстановление ведущих мировых экономик даст стимул к восстановлению спроса на электроэнергию и последующему увеличению ее потребления. По прогнозам EIA, при росте развитых мировых экономик в среднем на 4% в 2021 году стоит ждать увеличения потребления электроэнергии в среднем на 1–2%. Другим фактором, который окажет влияние на соотношение выручки и расходов в секторе Utilities, станут цены на топливо. В 2021 году EIA прогнозирует стабильные цены на газовую и угольную генерацию относительно последних месяцев 2020 года: 1 МВт*ч угольной генерации в 2021 году обойдется в $16–20, газовой генерации — $17–24.
Источник: данные EIA
к содержанию ↑Финансовые показатели
- Entergy завершила 2020 год с ростом чистой прибыли на 11,8% г/г, до уровня $ 1,4 млрд. Несмотря на воздействие COVID-19 и теплых погодных режимов, а также остановку двух атомных реакторов (IP2 и Pilgrim), компания смогла добиться роста финансовых результатов в первую очередь за счет снижения стоимости покупной электроэнергии на $ 309 млн (-22% г/г) и амортизационных отчислений на $ 270 млн (-8% г/г).
- Entergy несколько более часто использует долговое финансирование относительно ключевых конкурентов: показатель «Чистый долг / EBITDA» на конец 2020 года составил 5,5х при медиане по аналогам 5,3х. В то же самое время за счет этого ROE является значительно более высоким: при среднем по конкурентам значении 10,6% Entergy может похвастать 13,1%.
- По результатам 2020 года скорректированный EPS вырос до $ 5,66 (+4,8%), завершив период чуть выше середины прогнозного диапазона менеджмента $ 5,6–5,7. Базовый EPS при этом показал еще более значительный рост (+9,5% г/г), достигнув $ 6,9. В 2021 году руководство ожидает роста очищенного EPS в диапазоне 2,3–7,8% г/г, а в 2022-м — 3,4–8,4%. В среднем менеджмент надеется на рост скорректированного EPS в рамках 5–7% ежегодно в среднесрочной перспективе.
Entergy: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $
| Данные за 4-й квартал | Данные за 12 месяцев | ||||||||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2019 | 2020 | Изменение | ||||
| Выручка | 2 462 | 2 370 | 10 879 | 10 114 | -7,03% | ||||
| EBITDA | 798 | 725 | 3 863 | 4 054 | 4,93% | ||||
| EBITDA маржа | 32,40% | 30,60% | 35,51% | 40,08% | 4,57% | ||||
| EBIT | 250 | 162 | 1 681 | 1 796 | 6,87% | ||||
| EBIT маржа | 10,16% | 6,85% | 15,45% | 17,76% | 2,31% | ||||
| Чистая прибыль | 390 | 393 | 1 258 | 1 407 | 11,79% | ||||
| Чистая маржа | 15,82% | 16,56% | 11,57% | 13,91% | 2,34% | ||||
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Entergy: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $
| Фактические данные | Прогноз | |||||||||
| Показатель | 2018 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 2024E | |||
| Выручка | 11 009 | 10 879 | 10 114 | 10 799 | 10 975 | 11 029 | 11 468 | |||
| EBITDA | 3 042 | 3 863 | 4 054 | 4 017 | 4 274 | 4 652 | 4 981 | |||
| EBITDA маржа | 27,6% | 35,5% | 40,1% | 37,2% | 38,9% | 42,2% | 43,4% | |||
| Амортизация | 1 369 | 1 480 | 1 613 | 1 821 | 1 858 | 1 792 | 1 888 | |||
| Чистая прибыль | 863 | 1 258 | 1 407 | 1 200 | 1 311 | 1 416 | 1 449 | |||
| Чистая маржа | 7,8% | 11,6% | 13,9% | 11,1% | 11,9% | 12,8% | 12,6% | |||
| EPS, $ | 4,6 | 6,3 | 6,9 | N/A | N/A | N/A | N/A | |||
| Скорректированный EPS, $ | 7,3 | 5,4 | 5,7 | 5,9 | 6,3 | 6,7 | 7,0 | |||
| Прогнозный диапазон по скорректированному EPS, $ | 6,75:7,25 | 5,25:5,45 | 5,60:5,70 | 5,80:6,10 | 6,15:6,45 | N/A | N/A | |||
| Дивиденд на акцию, $ | 3,6 | 3,7 | 3,7 | 3,9 | 4,1 | 4,3 | 4,5 | |||
| Норма дивидендных выплат | 77,3% | 58,1% | 54,2% | 65,9% | 64,9% | 64,8% | 64,7% | |||
| Чистый долг | 17 651 | 19 459 | 22 303 | 20 958 | 21 244 | 19 979 | 20 284 | |||
| Чистый долг / EBITDA | 5,8x | 5,0x | 5,5x | 5,2x | 5,0x | 4,3x | 4,1x | |||
| Собственный капитал | 9 064 | 10 478 | 11 181 | 11 380 | 11 941 | 13 115 | 13 468 | |||
| CFO | 2 385 | 2 817 | 2 690 | 3 270 | 3 454 | 3 679 | 3 712 | |||
| CAPEX | 4 271 | 4 632 | 5 157 | 3 780 | 3 509 | 4 305 | 4 345 | |||
| FCFF | -1 886 | -1 815 | -2 467 | -510 | -55 | -626 | -633 | |||
Источник: данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Оценка
При сравнительном подходе мы использовали две техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов и анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам.
Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $21,5 млрд, или $107,1 на акцию.
Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (17,3x), форвардному P/E 1Y (17,5), EV/EBITDA LTM (10,1х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (10,6х) формирует таргет $21,0 млрд, или $104,8 на акцию.
Комбинированная целевая цена $106,0 на акцию на 12 мес. с потенциалом 18,9% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие четыре квартала (NTM) составляет 23,4%. Исходя из этих данных, мы присваиваем акциям ETR рейтинг «Покупать».
Entergy: оценка капитализации по мультипликаторам
| Компания | P/E 2021E | P/E 2022E | EV/EBITDA 2021E | EV/EBITDA 2022E | P/DPS 2021E | P/DPS 2022E |
| Entergy | 15,2 | 14,2 | 10,1 | 9,4 | 23,0 | 21,9 |
| DTE Enrgy | 17,2 | 16,4 | 11,3 | 10,8 | 28,5 | 26,9 |
| First Energy | 13,2 | 12,6 | 10,3 | 9,9 | 21,3 | 21,0 |
| PPL | 11,3 | 10,6 | 10,0 | 9,5 | 16,9 | 16,7 |
| Fortis | 18,0 | 17,0 | 11,7 | 11,0 | 24,6 | 23,2 |
| Ameren | 19,4 | 18,1 | 11,0 | 10,1 | 34,3 | 31,8 |
| CMS Energy | 19,4 | 18,0 | 12,1 | 11,3 | 32,0 | 29,8 |
| Медиана | 17,6 | 16,7 | 11,1 | 10,5 | 26,5 | 25,1 |
| Показатели для оценки | Чистая прибыль 2021E | Чистая прибыль 2022E | EBITDA 2021E | EBITDA 2022E | DPS 2021E | DPS 2022E |
| Entergy, млрд $ | 1,2 | 1,3 | 4,0 | 4,3 | 3,9 | 4,1 |
| Целевая капитализация Entergy, млрд $ | 21,1 | 21,9 | 22,2 | 22,6 | 20,6 | 20,5 |
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Entergy: Показатели оценки
| Показатель | Значение |
| Количество акций в обращении, млрд шт. | 0,2 |
| Чистый долг (4Q 2020), млрд $ | 22,3 |
| Доля меньшинства (4Q 2020), млрд $ | 0,0 |
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
Консенсус Reuters по справедливой оценке акций Entergy составляет $112,1 за акцию, что соответствует апсайду 25,7%. Обобщенная рекомендация аналитиков — «Покупать». В числе прочих Wells Fargo предлагает оценку $105,0 («Выше рынка»), Guggenheim Securities — $120,0 («Покупать»), Keybank CM — $115,0 («Выше рынка»).
к содержанию ↑Акции на фондовом рынке
Акции ETR с начала 2020 года торгуются хуже среднего индекса по индустрии и значительно отстали от широкого рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 года поднялся на 18,92%, а акции ETR потеряли 25,6%. Отраслевой индекс S&P 500 (Utilities) за период снизился на 8,15%.
Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Техническая картина
На дневном графике акции Entergy консолидируются в диапазоне 87–89,5. Акции значительно отстали от 50-дневной скользящей средней, находящейся на линии 94. Этот уровень является краткосрочной целью для ETR с долгосрочным прицелом на отметку 96,90. В случае снижения котировки имеют высокие шансы на стабилизацию в диапазоне 79–83,4.
Источник: finam.ru