| МРСК Центра | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена: | 0,40 руб. |
| Текущая цена: | 0,29 руб. |
| Потенциал: | +37% |
Инвестиционная идея
МРСК Центра – сетевая компания, охватывающая 11 областей общей площадью 450 тыс. кв. км. Протяженность линий электропередач превышает 375 тыс. км. и является максимальной среди МРСК. В 2017 году компания получила функции исполнительного органа МРСК Центра и Приволжья. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 96-97% всей выручки.
Компания отчиталась о снижении прибыли в 1-м полугодии на 21% — до 2,2 млрд. руб. в основном за счет отмены «последней мили» с июля 2017 года. Вместе с тем, по итогам года мы ожидаем увидеть рост прибыли на 31% до 3,9 млрд. руб. и дальнейшее восстановление в 2019-2020 до 4,7 млрд. руб. Прогноз по дивидендам предполагает серию выплат с высокой доходностью в среднем 10,6% по DPS 2018-2019E.
После падения котировок на 50% за год мы считаем текущие уровни привлекательными для долгосрочных инвестиций. Мы повышаем целевую цену с 0,35 до 0,40 руб. и рекомендацию с «держать» до «покупать», исходя из потенциала роста на 37% в перспективе 12 мес.
- В 2018-2019 годах прибыль по прогнозам вырастет на 31% и 21% соответственно в основном за счет улучшения производственных показателей, а также снижения эффективной ставки налога.
- Минфин настаивает на повышении выплат, и мы считаем, что у компании есть возможность сделать платеж в объеме не менее утвержденного в финансовом плане 1,18 млрд. руб. по итогам 2018. Мы повысили оценки по дивидендам за 2018-2019 до 0,028 руб. (DY 9,5%) и 0,034 руб. (DY 11,7%).
- По форвардным мультипликаторам акции MRKC недооценены по отношению к электросетевому комплексу, и после падения на 50% за последний год мы считаем текущие цены приемлемые для долгосрочных инвестиций с расчетом на дивиденды с высокой доходностью и рост прибыли компании.
| Основные показатели акций | |||
| Тикер | MRKC | ||
| ISIN | RU000A0JPPL8 | ||
| Рыночная капитализация | 12,4 млрд руб. | ||
| Кол-во обыкн. акций | 42,2 млрд. | ||
| Free float | 34% | ||
| Мультипликаторы | |||
| P/E, LTM | 5,2 | ||
| P/E, 2018Е | 3,2 | ||
| P/B, LFI | 0,3 | ||
| P/S, LTM | 0,1 | ||
| EV/EBITDA, LTM | 2,9 | ||
| Финансовые показатели, млрд руб. | |||
| 2016 | 2017 | ||
| Выручка | 86,3 | 91,1 | |
| EBITDA | 17,9 | 18,8 | |
| Чистая прибыль акц. | 4,7 | 3,0 | |
| Дивиденд, коп. | 4,4 | 2,1 | |
| Финансовые коэффициенты | |||
| 2016 | 2017 | ||
| Маржа EBITDA | 20,8% | 20,6% | |
| Чистая маржа | 5,5% | 3,3% | |
| ROE | 11,5% | 6,8% | |
| Долг/ собств. капитал | 1,0 | 0,94 | |
Краткое описание эмитента
МРСК Центра – сетевая компания, охватывающая 11 областей общей площадью 450 тыс.кв.км. Протяженность линий электропередач превышает 375 тыс.км. и является максимальной среди МРСК. В 2017 году компания получила функции исполнительного органа МРСК Центра и Приволжья. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 96-97% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ПАО «Россети» (50,2%). Free-float 34%.
к содержанию ↑Финансовые показатели «МРСК Центра»
МРСК Центра отчиталась о снижении прибыли в 1П 2018 на 21% до 2,1 млрд.руб. на фоне снижения полезного отпуска, а также опережающего роста некоторых крупных статей операционных расходов. Полезный отпуск сократился на 16% относительно прошлого года в основном в результате отмены «последней мили» с 1 июля 2017. Эффект был компенсирован ростом тарифов, выручка от передачи электроэнергии повысилась на 3%. Выручка от техприсоединения составила 0,8 млрд.руб. (+24%).
По линии OPEX значительно увеличились расходы на оплату потерь на 22% на фоне роста цен на э/э на оптовом рынке, а также амортизация на 5,4%. Маржа операционной прибыли уменьшилась с 13,2% до 10,2%. Частично это было компенсировано снижением финансовых расходов на 20% за счет оптимизации кредитного портфеля.
Несмотря на снижение доходов в 1П 2018 мы ожидаем роста прибыли по итогам года на 31% за счет повышения тарифов, сопоставимого отпуска э/э (+1,3% по данным компании), а также снижения эффективной налоговой ставки. Компания прогнозирует прибыль по РСБУ в объеме 2,8 млрд.руб. (+40%) и операционную прибыль 10,1 млрд.руб. (+3,1%) по итогам 2018 года.
Прибыль в 2019-2020 годах, по нашим прогнозам, восстановится до 4,7 млрд.руб. с маржой ~4,7%. К факторам роста прибыли мы в основном относим улучшение производственных показателей – роста тарифов, отпуска, и мы также видим возможность умеренного снижения потерь. По эффективной налоговой ставке ожидаем уменьшения с 44% до 28-29% в 2018-2019, что даст хороший эффект роста.
Положительный денежный поток позволит поддерживать выплаты акционерам с хорошим прогрессом по размеру платежа, и в целом мы считаем компанию привлекательной для дивидендных инвесторов.
В будущем инвестиционная программа может быть оптимизирована за счет предлагаемых изменений по оплате резервных мощностей. Пока вопрос находится на стадии обсуждения, но правительство в целом поддерживает вариант оплаты за резервные мощности с крупных промпотребителей с 2020 года в размере 10% и постепенно увеличивая до 100% к 2024 году, а с новых клиентов взимать сразу 100%. Мы полагаем, что на показатели выручки это окажет ограниченное влияние, но может привести к оптимизации мощностей и, соответственно, CAPEX, который находится на подъеме.
к содержанию ↑Основные финансовые показатели «МРСК Центра»
| млн руб., если не указано иное | 1П 2018 | 1П 2017 | Изм., % |
| Выручка | 46 756 | 45 226 | 3,4% |
| Операционные расходы | 42 494 | 39 666 | 7,1% |
| EBITDA | 9 763 | 10 729 | -9,0% |
| Маржа EBITDA | 20,9% | 23,7% | -2,8% |
| Операционная прибыль | 4 767 | 5 987 | -20,4% |
| Маржа опер. прибыли | 10,2% | 13,2% | -3,0% |
| Чистая прибыль | 2 163 | 2 728 | -20,7% |
| Чистая маржа | 4,6% | 6,0% | -1,4% |
| EPS, руб. | 0,050 | 0,064 | -21,9% |
| CFO | 7 561 | 6 961 | 8,6% |
| FCFF | 3 834 | 3 585 | 7,0% |
| 2К 2018 | 4К 2017 | ||
| Долг | 38 792 | 41 481 | -6,5% |
| Чистый долг | 38 473 | 40 118 | -4,1% |
| Чистый долг/EBITDA | 2,16 | 2,14 | 0,02 |
| Долг/ собств. капитал | 0,86 | 0,94 | -0,09 |
| ROE | 5,3% | 6,8% | -1,5% |
Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ
к содержанию ↑Прогноз финансовых показателей «МРСК Центра»
| млрд руб., если не указано иное | 2 017 | 2018П | 2019П | 2020П |
| Выручка | 91,1 | 95,7 | 99,9 | 103,3 |
| EBITDA | 18,8 | 19,4 | 20,7 | 20,9 |
| Рост, % | 4,7% | 3,2% | 7,1% | 0,9% |
| Маржа EBITDA | 20,6% | 20,2% | 20,8% | 20,3% |
| Чистая прибыль акц. | 3,0 | 3,9 | 4,7 | 4,7 |
| Рост, % | -36,9% | 31,0% | 21,4% | -0,5% |
| Чистая маржа | 3,3% | 4,1% | 4,7% | 4,6% |
| CFO | 14,3 | 14,5 | 15,6 | 15,8 |
| CAPEX | 12,3 | 12,8 | 13,9 | 14,9 |
| FCFF | 4,6 | 4,3 | 4,3 | 3,6 |
| Чистый долг | 39,3 | 38,8 | 39,4 | 38,8 |
| Ч.долг/EBITDA | 2,1 x | 2,0 x | 1,9 x | 1,9 x |
| Дивиденды | 0,9 | 1,2 | 1,5 | 1,7 |
| DPS, руб. | 0,021 | 0,028 | 0,034 | 0,040 |
| Рост, % | -52,9% | 34,5% | 23,0% | 17,5% |
| DY | 5,9% | 9,5% | 11,7% | 13,8% |
Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Дивиденды «МРСК Центра»
Компания выплачивает дивиденды по типовой для холдинга Россетей формуле. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.
Мы повысили оценки по дивидендам в 2018-2019. Минфин продолжает настаивать на выплатах со стороны госкомпаний, и мы считаем, что у компании есть финансовая возможность сделать выплаты не менее утвержденного в финансовом плане объеме 1,18 млрд.руб. (30% прибыли по МСФО или 41% прибыли по РСБУ). Есть также вероятность выплаты промежуточного дивиденда по итогам 9 мес. 2018 года.
Всего за этот год платеж может составить 0,028 руб. (+34%) на акцию с доходностью 9,5% к текущей цене, что мы считаем привлекательным уровнем не только для электросетевого комплекса, но и для российского рынка в целом. С учетом прогресса по прибыли и генерации положительного денежного потока в ближайшие годы мы ожидаем серию дивидендов с высокой доходностью.
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
Оценка
При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании-аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, а также среднюю собственную дивидендную доходность MRKС 7,6% за последние 2 года, когда правительство стало ориентировать госкомпании на повышение выплат.
По выбранным форвардным мультипликаторам акции МСРК Центра торгуются с дисконтом по отношению к компаниям-аналогам порядка ~35% с целевой ценой 0,40 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности и дивидендным платежам за 2018-2019 годы дает равновесную цену акций в среднем ~0,41 руб. с апсайдом 40%. Агрегированная оценка предполагает целевую цену 0,40 руб., что транслирует потенциал роста 37% в перспективе 12 месяцев.
Мы повышаем целевую цену с 0,35 руб. до 0,40 руб. рекомендацию с «держать» до «покупать». Мы ожидаем прогресс по прибыли, дивиденды с высокой доходностью, и считаем текущие уровни привлекательными для открытия долгосрочных длинных позиций.
| Название компании | Рын. кап., млн $ | EV / EBITDA, 2018E | EV / EBITDA, 2019E | P/D 2018E | P/D 2019E |
| МРСК Центра | 192 | 2,7 | 2,5 | 10,5 | 8,5 |
| ФСК ЕЭС | 3 205 | 3,0 | 3,1 | 10,6 | 11,2 |
| МОЭСК | 513 | 3,2 | 3,2 | 28,2 | 29,3 |
| МРСК Центра и Приволжья | 478 | 2,4 | 2,3 | 9,4 | 10,3 |
| МРСК Сибири | 130 | 3,8 | 4,6 | 28,1 | 26,8 |
| МРСК Волги | 286 | 1,9 | 2,0 | 9,4 | 10,5 |
| Ленэнерго-ао | 968 | 3,0 | 2,4 | 33,0 | 17,7 |
| МРСК Урала | 233 | 2,1 | 2,0 | 7,7 | 7,3 |
| МРСК Северо-Запада | 98 | 2,7 | 2,5 | 13,0 | 10,6 |
| МРСК Юга | 82 | 4,6 | 5,1 | 15,0 | 44,8 |
| МРСК Северного Кавказа | 35 | 0,0 | 0,0 | NA | NA |
| Кубаньэнерго | 254 | 3,9 | 5,1 | 54,5 | 95,5 |
| ТРК | 22 | NA | NA | 51,2 | 71,1 |
| Медиана | 2,9 | 2,5 | 14,0 | 14,5 |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ
к содержанию ↑Техническая картина
На недельном графике MRKС сформировалась разворотная фигура «клин», и идет консолидация выше долгосрочной линии поддержки 0,29. Покупка имеет смысли либо в районе поддержки 0,29 с коротким стопом, либо после слома и закрепления выше нисходящей линии сопротивления.
Источник: charts.whotrades.com
Источник анализа: ФИНАМ.