Группа «ФосАгро» является крупнейшим в России и ведущим мировым производителем комплексных удобрений с содержанием фосфора, апатитового и нефелинового концентрата, занимающим весомую долю в регионах присутствия. Располагая качественной долгосрочной сырьевой базой, компания выигрывает от роста потребления удобрений производителями сельскохозяйственной продукции в условиях недостатка предложения.
Мы рекомендуем «Покупать» акции ПАО «ФосАгро» с целевой ценой 6 911 руб. на 12 мес. и потенциалом роста 20,5%.
| PHOR | Покупать | ||
| 12М целевая цена | 6 911 ₽ | ||
| Текущая цена* | 5 737 ₽ | ||
| Потенциал роста | 20,5% | ||
| ISIN | RU000A0JRKT8 | ||
| Капитализация, млрд руб. | 742,9 | ||
| EV, млн руб. | 869,4 | ||
| Количество акций, млн | 129,5 | ||
| Free float | 25% | ||
| Финансовые показатели, млрд руб. | |||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021П |
| Выручка | 248,1 | 253,9 | 361,8 |
| EBITDA | 75,6 | 84,3 | 155,9 |
| Чистая прибыль | 37,1 | 46,8 | 92,2 |
| Дивиденды, руб./акц. | 249,00 | 177,00 | 527,43 |
| Показатели рентабельности | |||
| Показатель | 2019 | 2020 | 2021П |
| Маржа EBITDA | 30,5% | 33,2% | 43,1% |
| Чистая маржа | 14,9% | 18,4% | 25,5% |
| ROE | 29,5% | 44,3% | 74,6% |
| Мультипликаторы | |||
| Показатель | LTM | 2021П | |
| EV/EBITDA | 7,1 | 5,8 | |
| P/E | 12,2 | 8,1 | |
| DY | 7,9% | 9,2% | |
Основной фактор роста на среднесрочный период — увеличение спроса и рост цен на удобрения на экспортных рынках, в то время как конкуренты испытывают проблемы, связанные с подорожанием сырья и энергии.
«ФосАгро» реализует привлекательную дивидендную политику. Компания платит дивиденды ежеквартально. При текущей долговой нагрузке на дивиденды распределяется не менее 50% свободного денежного потока, при условии что сумма дивидендов составит не менее 50% скорректированной чистой прибыли.
Компания обеспечена качественным сырьем как минимум на 50 лет работы. Магматическое происхождение месторождений на Кольском полуострове обеспечивает исключительную чистоту фосфатного сырья. Удобрения «ФосАгро» не содержат опасных для здоровья концентраций токсичных веществ и сертифицируются в качестве «зеленой» продукции.
«ФосАгро» реализует стратегию развития, направленную на увеличение выпуска премиальной продукции, расширение присутствия на ключевых рынках и достижения большей эффективности.
Ключевыми рисками для «ФосАгро» мы видим ожидаемый рост ставок НДПИ на добычу сырья в РФ, а также противодействие на экспортных рынках работающим на них местным конкурентам, добивающимся введения компенсационных пошлин на продукцию компании.
По нашей оценке, акции ПАО «ФосАгро» недооценены на 20,5% по отношению к бумагам сопоставимых компаний отрасли по прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2021 и 2022 гг.
Описание эмитента
ПАО «ФосАгро» — российская вертикально интегрированная компания, один из ведущих мировых производителей фосфорсодержащих удобрений.
«ФосАгро» владеет горнодобывающими и перерабатывающими предприятиями, собственной логистической инфраструктурой, в том числе двумя портовыми терминалами и парком железнодорожных вагонов в 8,4 тыс. единиц, а также крупнейшей в стране сетью дистрибуции минеральных удобрений и кормовых фосфатов.
Основным производственным активом «ФосАгро» является АО «Апатит», мировой лидер в производстве высокосортного фосфатного сырья и крупнейший европейский производитель фосфорных удобрений. Компания также располагает мощностями по производству аммиака и аммиачной селитры и выпускает азотные и смешанные удобрения.
Разбивка выручки от продаж по бизнес-сегментам (1П 2021)
Источник: данные компании
«ФосАгро» является лидером по суммарным объемам поставок всех видов удобрений на рынок России. Доля компании по поставкам российским потребителям DAP/MAP/NPS/NPK в общем объеме поставок достигает 57%.
Кроме того, «ФосАгро» осуществляет продажи через сеть собственных трейдинговых офисов более чем в 100 стран Европы, Азии, Африки, Северной и Южной Америки. Компания реализует на экспорт около 70% продукции.
Акции «ФосАгро» торгуются на Московской бирже, а депозитарные расписки — на Лондонской фондовой бирже. Бумаги компании входят в состав индексов МосБиржи и РТС, а также MSCI Russia и MSCI Emerging Markets.
Компания оценивает free float в 30,5%, а Московская биржа — в 25% акций. Конечными бенефициарами примерно 48,5% акций «ФосАгро» являются председатель правления, генеральный директор и член совета директоров ПАО «ФосАгро» Андрей Гурьев и члены его семьи. Почти 21% акций принадлежат Владимиру Литвиненко, ректору Санкт-Петербургского горного университета (бывшему научному руководителю Владимира Путина в период подготовки и защиты им кандидатской диссертации по экономике).
к содержанию ↑Стратегия компании
Структура группы «ФосАгро» включает в себя производственные мощности АО «Апатит» в Череповце (Вологодская обл.) и его филиалов в Кировске (Мурманская обл.), Балаково (Саратовская обл.) и Волхове (Ленинградская обл.), сеть дистрибуции минеральных удобрений «ФосАгро-Регион», а также АО «Научно-исследовательский институт по удобрениям и инсектофунгицидам имени профессора Я. В. Самойлова».
Кировский филиал АО «Апатит» — это базовое предприятие «ФосАгро», обеспечивающее производственные комплексы компании в других регионах экологически чистым апатитовым концентратом для выпуска удобрений. Это крупнейшее в мире предприятие по производству высокосортного (с содержанием P2O5 не менее 37,5%) фосфатного сырья и единственный в России производитель нефелинового концентрата. Магматическое происхождение обеспечивает исключительную чистоту фосфатного сырья, добываемого на Кольском полуострове.
«ФосАгро» производит 52 марки удобрений. Компания разработала собственную маркировку, подтверждающую экологическую безопасность продукции. Удобрения «ФосАгро» не содержат опасных для здоровья концентраций кадмия (менее 5 мг/кг, значительно ниже рекомендованного французским агентством ANSES уровня в 20 мг/кг), что поддерживает чистоту почвы и способствует здоровому урожаю и высокому качеству продуктов питания. В октябре 2021 г. «ФосАгро» первой в РФ стала сертифицированным производителем «зеленой» продукции.
«ФосАгро» не просто производит и предлагает продукцию, но выстраивает логистическую цепочку от завода до внесения удобрения в почву, предоставляет как крупным агрохолдингам, так и частным фермерским хозяйствам широкий спектр услуг, включая создание и развитие дистрибьюторских центров и систем «цифрового поля».
В 2019 г. компания утвердила Стратегию-2025, которая предполагает строительство новых высокотехнологичных производств и увеличение выпуска удобрений и кормовых фосфатов до 11,7 млн тонн в год. Долю в общем объеме продукции премиальных комплексных удобрений (NPK/NPS/PKS) планируется довести до 43%, или 5 млн тонн.
Согласно стратегии, «ФосАгро» рассчитывает расширить присутствие на премиальных рынках: в России и СНГ — до 3,7 млн тонн, в Северной и Южной Америке — до 3,5 млн тонн, в Европе — до 3,1 млн тонн.
к содержанию ↑Факторы привлекательности
- Экспортируя около 70% продукции, «ФосАгро» является бенефициаром роста цен на удобрения. Мировой спрос на удобрения возобновил рост, в то время как энергетический кризис заставляет зарубежных производителей снижать производство.
- Группа «ФосАгро» занимает прочные позиции на рынке. Доля поставок компании на основных рынках сбыта фосфорсодержащих удобрений (в общем импорте в регионе) составляет: в РФ — 57%, в Европе — 18%, в Северной Америке — 6%, в Южной Америке — 8%, а Африке — 10%, в Индии — 12%.
- Самообеспеченность «ФосАгро» минеральными ресурсами находится на высоком уровне. Компания обеспечивает себя на 100% апатитовым концентратом, на 100% — фосфорной кислотой, на 87% — серной кислотой и на 90% — аммиаком.
- Запасы категории А + B + C1 + C2 высококачественной апатит-нефелиновой руды составляют 1 820 млн тонн, что обеспечивает компанию ресурсами примерно на 50 лет.
- Магматическое происхождение руды, добываемой на Кольском полуострове, обеспечивает «ФосАгро» исключительную чистоту фосфатного сырья и позволяет производить экологичную продукцию, востребованную на премиальных зарубежных рынках.
- «ФосАгро» реализует программу развития, направленную на увеличение выпуска премиальной продукции, расширение присутствия на ключевых рынках и достижения большей эффективности.
- Организация Объединенных Наций подтвердила «ФосАгро» статус компании — лидера Глобального договора ООН за приверженность принципам ответственного ведения бизнеса.
Факторы риска
- Основным риском для компании является риск увеличения налоговой нагрузки. Правительство РФ намерено с 2022 г. поднять рентный коэффициент КРЕНТАпри расчете ставки НДПИ на добычу апатит-нефелиновых, апатитовых и фосфоритовых руд с 3,5 до 7. Соответствующий проект изменений в НК РФ направлен в Госдуму.
- Другим ключевым риском уже традиционно считается риск введения антидемпинговых импортных пошлин на зарубежных рынках против продукции компании. Так, в июне 2020 г. американская компания Mosaic подала петиции в Министерство торговли и Комиссию по международной торговле США о проведении расследования с целью установления факта субсидирования производства фосфорных удобрений и введения компенсационной пошлины на фосфорные удобрения, импортируемые в США из Марокко и России. Для продукции компании «Апатит», входящей в группу «ФосАгро», в итоге установлена пошлина на уровне 9,19%.
Дивиденды
Согласно актуальной дивидендной политике «ФосАгро», сумма средств, направляемых на выплату дивидендов, может составлять: не более 50% консолидированного свободного денежного потока (FCF) компании по МСФО, если коэффициент «Чистый долг / EBITDA» превышает 1,5х; не менее 50% FCF, если показатель долговой нагрузки находится в диапазоне от 1х до 1,5х; и не менее 75% FCF, если долговая нагрузка менее 1х. При этом в любом случае размер объявленных дивидендов за год не должен быть ниже 50% от скорректированной чистой прибыли по МСФО.
По результатам четырех кварталов 2020 г. акционеры получили в совокупности по 297 руб. на акцию. За 1-й кв. 2021 г. выплачено по 105 руб. на акцию. Дивиденды за 2-й кв. утверждены в размере 156 руб. на акцию. Реестр закрыт 24 сентября 2021 г. Дивидендная доходность платежа за 2-й кв. 2021 г. составила 3,03%.
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
к содержанию ↑Отраслевые тенденции
Рынок удобрений в 2020 году не только не испытал спада, но даже показал рост после снижения годом ранее.
Мировое производство удобрений в 2020 г. и первой половине 2021 г. в целом оставалось относительно устойчивым, что на фоне роста потребления способствовало восстановлению цен. В 3-м кв. рост цен ускорился на опасениях появления дефицита удобрений. В европейских странах из-за высоких цен на газ и электроэнергию некоторые производители азотных удобрений начали заявлять об остановке производства.По данным Международной ассоциации производителей и потребителей удобрений (IFA), рост потребления удобрений в Южной Азии и Северной Америке составил порядка 6,0%, в регионах Восточной Европы и Центральной Азии (включая РФ и СНГ) потребление выросло более чем на 10%, в Латинской Америке — на 2%, на Ближнем Востоке — на 10 %. Объемы потребления в странах Европы и Океании оставались стабильными. В 2021 г. рост мирового спроса на удобрения продолжился.
В Китае в ряде провинций были введены ограничения энергопотребления, из-за чего предприятия сократили выпуск продукции. Власти КНР ввели запрет на экспорт удобрений, в результате чего в начале 4-го кв. наблюдается новый рост цен на удобрения, в том числе фосфорсодержащие.
к содержанию ↑Операционные и финансовые показатели
Группа «ФосАгро» в первой половине 2021 г. смогла сохранить объемы производства и реализации удобрений на высоком уровне, несмотря на снижение показателей во 2-м кв. Объем производства апатитового и нефелинового концентратов в первом полугодии сократился на 1,9% к аналогичному периоду прошлого года и составил 5,8 млн тонн. Общий выпуск удобрений вырос в годовом сравнении на 0,7% и составил 5,1 млн тонн, в том числе азотных — вырос на 1,3%, до 1,2 млн тонн.
Продажи удобрений за первое полугодие 2021 г. составили 5,2 млн тонн, что на 0,5% ниже сопоставимого периода прошлого года. При этом продажи азотных удобрений выросли на 8% на фоне сильного сезонного спроса.
Выручка за 6 мес. 2021 г. выросла на 42,2% к уровню аналогичного периода прошлого года и составила 176,3 млрд руб. На рост выручки повлияло улучшение структуры реализуемой продукции компании в пользу высокомаржинальных видов удобрений на фоне более высоких средних цен реализации на мировых рынках.
EBITDA компании за 6 мес. 2021 г. увеличилась год к году на 83,4%, до 73,1 млрд руб. Рентабельность по EBITDA за период выросла до 41,5%. Свободный денежный поток вырос на 68,8% и составил 34,2 млрд руб. Чистая прибыль выросла в 9 раз, до 48,65 млрд руб., а скорректированная чистая прибыль — в 2 раза, до 45,33 млрд руб. Компания определяет скорректированную чистую прибыль без учета прибыли или убытка от курсовых разниц и прочих неденежных факторов.
ПАО «ФосАгро»: операционные и финансовые результаты за 2-й кв. и 6 мес. 2021 г.
| Показатель (тыс. тонн) | 2К 2021 | 1К 2021 | Изм., % | 6М 2021 | 6М 2020 | Изм., % |
| Производство апатитового и нефелинового концентрата | 2 927 | 2 892 | 1,2% | 5 819 | 5 931 | -1,9% |
| Производство фосфорсодержащих удобрений и кормовых фосфатов | 1 842 | 1 983 | -7,1% | 3 826 | 3 808 | 0,5% |
| Производство азотных удобрений | 600 | 631 | -4,9% | 1 232 | 1 215 | 1,3% |
| Продажи удобрений всего | 2 293 | 2 864 | -19,9% | 5 157 | 5 186 | -0,5% |
| Показатель (млн руб.) | 2К 2021 | 1К 2021 | Изм., % | 6М 2021 | 6М 2020 | Изм., % |
| Выручка | 88 682 | 87 579 | 1,3% | 176 261 | 123 996 | 42,2% |
| EBITDA | 38 785 | 34 309 | 13,0% | 73 094 | 39 864 | 83,4% |
| Маржа EBITDA | 43,7% | 39,2% | +4,6 п. п. | 41,5% | 32,1% | +9,3 п. п. |
| Чистая прибыль | 30 308 | 18 344 | 65,2% | 48 652 | 5 291 | 819,5% |
| Скорректированная чистая прибыль | 24 099 | 21 229 | 13,5% | 45 328 | 22 237 | 103,8% |
| FCF | 19 002 | 15 215 | 24,9% | 34 217 | 20 274 | 68,8% |
| Показатель (на дату) | 30.06.2021 | 31.12.2020 | ||||
| Чистый долг (млн руб.) | 126 343 | 156 875 | ||||
| Чистый долг / EBITDA12м | 1,07 | 1,86 | ||||
Источник: данные компании, расчеты ФГ «ФИНАМ»
Чистый долг сократился с начала года на 30,5 млрд руб. и по состоянию на 30 июня 2021 года составил 126,3 млрд руб. Соотношение чистого долга к показателю EBITDA на конец 2-го кв. 2021 г. снизилось до 1,07х.
ПАО «ФосАгро»: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей (млн руб.)
| Показатель | 2018 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| Отчет о прибылях и убытках, млн руб. | ||||||
| Выручка | 233 430 | 248 125 | 253 879 | 361 792 | 363 529 | 360 357 |
| EBITDA | 74 908 | 75 582 | 84 280 | 155 862 | 150 766 | 128 616 |
| Чистая прибыль | 22 069 | 37 062 | 46 791 | 92 165 | 84 439 | 62 915 |
| Рентабельность | ||||||
| Рентабельность EBITDA | 32,1% | 30,5% | 33,2% | 43,1% | 41,5% | 35,7% |
| Рентабельность чистой прибыли | 9,5% | 14,9% | 18,4% | 25,5% | 23,2% | 17,5% |
| ROE | 18,6% | 29,5% | 44,3% | 74,6% | 60,9% | 48,1% |
| Показатели денежного потока, долга и дивидендов | ||||||
| FCF | 21 263 | 28 900 | 42 860 | 51 472 | 64 365 | 62 016 |
| Чистый долг | 133 923 | 125 088 | 156 564 | 154 641 | 145 830 | 142 134 |
| Чистый долг / EBITDA | 1,79 | 1,65 | 1,86 | 0,99 | 0,97 | 1,11 |
| Дивиденды, руб./акц. | 105 | 249 | 177 | 527 | 408 | 299 |
Источник: Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»
к содержанию ↑Оценка
Мы оценили ПАО «ФосАгро» сравнительным методом, основываясь на прогнозных финансовых показателях на 2021 и 2022 гг. Используемые компании-аналоги представлены в таблице ниже:
| Компания | Market Cap
(млн $) |
P/E 2021E | P/E 2022E | EV/EBITDA 2021E | EV/EBITDA 2022E |
| ФосАгро | 10 340 | 8,1 | 8,8 | 5,8 | 5,9 |
| Nutrien | 40 057 | 11,0 | 14,8 | 6,9 | 7,9 |
| Qinghai Salt Lake Industry | 24 546 | 23,7 | 22,5 | 16,6 | 15,3 |
| Mosaic | 15 348 | 8,2 | 11,8 | 5,0 | 6,5 |
| ICL Group | 10 049 | 12,7 | 16,4 | 7,1 | 8,6 |
| Yunnan Yuntianhua | 6 668 | 13,9 | 12,4 | 8,4 | 6,7 |
| Xinyangfeng Agricultural Technology | 3 538 | 15,3 | 11,8 | 9,5 | 7,6 |
| Coromandel International | 3 370 | 15,1 | 14,3 | 10,2 | 9,6 |
| K&S | 3 095 | 12,0 | 12,0 | 4,4 | 4,5 |
| Медиана | 12,7 | 12,4 | 7,1 | 7,6 | |
| Показатели для оценки, млрд руб. | Чистая прибыль акц. 2021E | Чистая прибыль акц. 2022Е | EBITDA 2021Е | EBITDA 2022Е | |
| 92,2 | 84,4 | 155,9 | 150,8 | ||
| Целевая капитализация, млрд руб. | 1 171 | 1 043 | 977 | 1 021 | |
| Целевая капитализация с учетом странового дисконта 15%, млрд руб. | 995 | 887 | 830 | 868 | |
| Средняя целевая кап-я, млрд руб. | 895 | ||||
| Целевая цена, руб. | 6 911 ₽ | ||||
| Для справки: | |||||
| Количество акций, млн шт. | 129,5 | ||||
| Чистый долг, млрд руб. | 126,3 | ||||
| Доля меньшинства, млрд руб. | 0,11 | ||||
Источник: Reuters, оценки и расчеты ФГ «ФИНАМ»
Наша оценка определяется как среднее оценок по мультипликаторам EV/EBITDA и P/E. Для учета страновых рисков мы применили дисконт в размере 15%. Наша оценка справедливой стоимости ПАО «ФосАгро» составляет 895 млрд руб. Целевая цена акции с горизонтом на 12 мес. составляет 6 911 руб. Эта оценка предполагает потенциал роста на 20,5% от текущего ценового уровня и соответствует рекомендации «Покупать».
Акции «ФосАгро» регулярно покрываются аналитиками. Средневзвешенная целевая цена по ним, по нашим расчетам, составляет 4 805 руб. (даунсайд — 16,2%), рейтинг акции — 2,5 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).
К настоящему времени оценка целевой цены акций «ФосАгро» аналитиками BCS составляет 4 030 руб. (рекомендация — «Держать»), VTB CAPITAL — 3 187 руб. («Продавать»). Оценка аналитиками «АТОН» — «Выше рынка». Диапазон целей и рекомендаций слишком широк, а выборка слишком мала, по нашему мнению, ее нельзя считать достаточно репрезентативной.
к содержанию ↑Акции на фондовом рынке
Акции «ФосАгро» показывают более сильную динамику в сравнении с рынком, обгоняя не только общий, но и отраслевой индексы. С начала года они выросли на 82,9%. За это время отраслевой индекс «Химии и нефтехимии» прибавил 63,8%, а индекс МосБиржи поднялся на 28,9%. Рост поддерживается прогнозом увеличения доходов компании на фоне высоких цен на фосфатные удобрения. Недавно власти КНР ограничили экспорт удобрений из Китая, что обостряет состояние дефицита на мировом рынке удобрений.
Источник: Bloomberg
к содержанию ↑Технический анализ
На недельном графике котировки акций «ФосАгро» пребывают в сильном восходящем тренде. Очень долго, с 2016 до 2020 г., они колебались в довольно узком горизонтальном диапазоне. Теперь происходит реализация потенциала, накопленного за время нахождения в боковике. Ближайший уровень поддержки сейчас находится в районе 5150.
Источник: finam.ru
* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 12.10.2021.