«Газпром нефть» — топливо рынка

Инвестиционная идея

Отработав и даже превзойдя ожидаемые нами цели по акциям, ПАО «Газпром нефть» остается в числе лидеров роста капитализации на российском фондовом рынке. Однако, после произошедшего роста капитализации, компания уже не выглядит настолько недооцененной относительно сопоставимых нефтегазовых компаний по основным мультипликаторам, как ранее.

• «Газпром нефть» входит в тройку крупнейших по объёмам добычи и переработки нефти российских вертикально-интегрированных нефтяных компаний.
• Компания активно наращивает запасы, эффективно возмещая добычу. Показатель обеспеченности добычи доказанными запасами углеводородов по стандартам PRMS составляет 17 лет.
• Существенную часть выручки компании формирует продажа топлива на внутреннем рынке. В силу этого «Газпром нефть» является одним из бенефициаров от введения демпфирующего механизма.
• У ПАО «Газпром нефть» комфортный размер чистого долга. На фоне роста финансовых результатов компания взяла курс на увеличении доли прибыли, распределяемой на дивиденды.
• Среди рисков отметим чрезвычайно низкий free float акций компании и концентрацию их основного объема у государственного «Газпрома». Также существует риск санкционного давления на зарубежные проекты компании.

Учитывая умеренный потенциал для продолжения роста, мы даем рекомендацию «Держать» по обыкновенным акциям ПАО «Газпром нефть».

Краткое описание эмитента

ПАО «Газпром нефть» — вертикально-интегрированная нефтегазовая компания. В структуру группы входят более 70 нефтедобывающих, нефтеперерабатывающих и сбытовых предприятий в России, странах ближнего и дальнего зарубежья. «Газпром нефть» входит в тройку крупнейших российских вертикально-интегрированных нефтяных компаний по объёмам добычи и переработки нефти. Кроме того, «Газпром нефть» — первая компания, начавшая добычу нефти на российском шельфе Арктики.

По состоянию на 31 декабря 2018 г. суммарные запасы углеводородов «Газпром нефти» (с учетом доли в совместных предприятиях) по международным стандартам PRMS составили 2,84 млрд тонн нефтяного эквивалента. Доказанные запасы углеводородов «Газпром нефти» на конец 2018 года оцениваются в 1,56 млрд тонн н. э. Показатель обеспеченности добычи «Газпром нефти» доказанными запасами углеводородов (по стандартам PRMS) составляет 17 лет. В августе компания получила лицензии сроком нам 7 лет на право пользования недрами с целью геологического изучения 12-ти участков на западе полуострова Таймыр. В текущем году «Газпром нефть» планирует в 2,6 раза увеличить инвестиции в геологоразведку, которые составят порядка 52 млрд рублей.

В 2018 году «Газпром нефть» увеличила добычу углеводородов на 3,5%, до 92,88 млн тонн нефтяного эквивалента. Объем переработки на собственных НПЗ «Газпром нефти» и нефтеперерабатывающих активах совместных предприятий составил 42,91 млн тонн, что на 7,0% больше прошлогоднего результата. В первой половине 2019 года добыча углеводородов с учетом доли в совместных предприятиях увеличилась на 5,6% и составила 47,43 млн. тонн н.э. Объем переработки нефти снизился на 2,8% вследствие проведения плановых ремонтных работ на НПЗ в Панчево и на Ярославском НПЗ.

Основным владельцем ПАО «Газпром нефть» является российская газовая монополия «Газпром», которая контролирует 95,68 % акций компании, остальные 4,32 % находятся в свободном обращении.

Среди рисков отметим чрезвычайно низкий free float акций компании, а также риск санкционного давления на зарубежные проекты компании.

Финансовые результаты «Газпром нефть»

«Газпром нефть» представила позитивную финансовую отчетность за 6 месяцев 2019 года, подтвердив положение растущей компании. Выручка «Газпром нефти» увеличилась по сравнению с первой половиной прошлого года на 6,8% до 1 214 млрд рублей, чему способствовали рост объемов продаж нефти и нефтепродуктов на экспорт, а также благоприятное изменение курса рубля.

Скорректированный показатель EBITDA (прибыль до уплаты процентов, налога на прибыль и амортизации, скорректированная с учетом ассоциированных и совместных предприятий) увеличился на 10,8% и составил 408 млрд рублей. Чистая прибыль, относящаяся к акционерам ПАО «Газпром нефть», за 2018 год составила 215 млрд рублей, увеличившись на 29,2%.

Характерно, что по сравнению с другими крупнейшими нефтегазовыми компаниями «Газпром нефть» в меньшей степени зависит от экспорта. Как видно из отчетности, выручка компании на 40,3% обеспечивается продажами нефтепродуктов на внутреннем рынке, в то время как экспорт сырой нефти приносит ей 24,0% выручки, а экспорт нефтепродуктов – 15,1%. При этом, экспорт нефтепродуктов по большей части включает мазут, ДТ и нафту, а высокооктановый бензин в основном идет на внутренний рынок. Благодаря введению демпфирующего механизма, компенсирующего больше половины разницы между экспортной и внутренней ценой топлива, у компании вдвое снизилась сумма уплачиваемых акцизов.

Чистый долг «Газпром нефти» на конец периода сократился до 409,3 млрд руб. что на треть ниже, чем годом ранее. Отношение чистого долга к EBITDA снизилось до 0,55х.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «Газпром нефть» на 2020 г.

Дивиденды «Газпром нефть»

Положением о дивидендной политике закреплен минимальный размер годовых дивидендов по акциям «Газпром нефти» – этот размер не должен быть менее большего из следующих показателей: 15% от консолидированного финансового результата Группы «Газпром нефть», определяемой в соответствии с МСФО, или 25% от чистой прибыли компании, определяемой в соответствии с РСБУ. Поскольку компания не контролируется государством непосредственно, а контролируется через «Газпром», на нее формально не распространяется требование правительства направлять на дивиденды 50% прибыли по МСФО. Однако, руководство компании заявляет, что намерено поддерживать уровень дивидендных выплат на уровне 35% от чистой прибыли по МСФО.

С 2017 года компания вернулась к практике выплаты промежуточных дивидендов. В прошлом году за 9 месяцев были выплачены дивиденды в размере 22,05 рублей на одну обыкновенную акцию, а общий размер дивидендов за 2018 год составил 30 рублей на акцию, что соответствовало 37,8% чистой прибыли «Газпром нефти» по МСФО.

Размер дивидендов руб. на акцию

За первое полугодие 2019 года в качестве промежуточных дивидендов Совет директоров «Газпром нефти» рекомендовал выплатить 18,14 руб. на одну обыкновенную акцию, что соответствует 40% чистой прибыли. Внеочередное собрание акционеров компании на эту тему пройдет 30 сентября в заочной форме. Датой закрытия реестра лиц, имеющих право на получение дивидендов, определено 18 октября.

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых по капитализации и производственным параметрам.

Оценка

У ПАО «Газпром нефть» комфортный размер чистого долга. Благодаря значительному росту капитализации, компания по основным мультипликаторам сократила разрыв в сравнении с сопоставимыми зарубежными нефтегазовыми компаниями. Мы посчитали целевую стоимость «Газпром нефти» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2020 год.

Наша итоговая прогнозная стоимость компании составила $34 019 млн, $7,88 или 471 руб. на обыкновенную акцию по курсу на дату оценки. Основная часть роста капитализации, ожидаемая нами раньше, уже состоялась, что сокращает потенциал дальнейшего роста. Наша рекомендация по обыкновенным акциям «Газпром нефти» — «Держать».

Техническая картина

В прошлом году акции «Газпром нефти» показали динамику лучше рынка: они подорожали на 42,0% на фоне роста Индекса МосБиржи на 12,2%. И в текущем году бумаги компании продолжают демонстрировать опережающую динамику. С начала 2019 года к текущему моменту капитализация «Газпром нефти» выросла на 20,8% против роста индекса на 12,3%.

На недельном графике мы видим, что после полуторагодового почти непрерывного роста котировки акций «Газпром нефти» совершили коррекцию. По окончании коррекции они возобновили рост, выйдя на новые исторические максимумы.

^{Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК «ФИНАМ»}