Halliburton — ставка на восстановление рынка нефтесервиса

Бизнес Halliburton удачно позиционирован для получения выгоды от ожидаемого восстановления рынка нефтесервиса в ближайшие годы. На ключевом для Halliburton североамериканском рынке восстановление исторической корреляции цен на нефть и буровой активности будет способствовать развитию бизнеса. На международной арене ключевыми положительными тенденциями являются восстановление добычи со стороны ОПЕК+ и возможность устранения накопившегося недоинвестирования в разведке и добычи. 

Мы рекомендуем «Покупать» акции Halliburton с целевой ценой $30,42 на конец 2022 года. Апсайд составляет 29,1%.

Halliburton — третья по доле рынка нефтесервисная компания в мире, уступающая лишь Schlumberger и Baker Hughes. Деятельность компании охватывает весь цикл услуг, необходимых для добычи нефти, — от бурения до ввода скважины в эксплуатацию.

Менеджмент Halliburton ожидает многолетнего растущего цикла в нефтесервисе. На крупнейшем для компании рынке США буровая активность существенно отстала от цен на нефть. Мы полагаем, это временное явление, связанное с осторожностью в стратегиях компаний при выходе из кризиса. EIA ожидает, что добыча ЖУВ в США уже в третьем квартале следующего года вернется к доковидному уровню и поддержит нефтесервис в Штатах.

На международных рынках бизнесу Halliburton помогают смягчение ограничений ОПЕК+ и накопившееся недоинвестирование в отрасли. Актуальные планы ОПЕК+ предполагают ежемесячное смягчение ограничений на 400 тыс. б/с, что, конечно, поддержит нефтесервис. Что касается недоинвестирования, аналитики J.P. Morgan полагают, что на горизонте 10 лет миру может понадобиться до $600 млрд инвестиций в разведку и добычу сверх текущих планов, если не произойдет существенного снижения спроса на нефть.

В третьем квартале 2021 года Halliburton продолжил улучшать свои финансовые результаты. Выручка компании выросла на 29,7% г/г, до $3860 млн, EBIT — в 3,1 раза, до $ 446 млн. Скорр. чистая прибыль на акцию увеличилась на 154,5%, до $0,28. Положительная динамика в основном связана с восстановлением нефтесервисного сектора по всему миру.

Восстановление рынка в ближайшие годы, согласно ожиданиям менеджмента, позволят нарастить маржинальность EBIT на 400 б. п., до 2023 года. Выручка при этом может показать среднегодовой темп роста 13–17% в 2022–2023 годах.

У Halliburton невысокий уровень выплат акционерам. Дивиденды были снижены во время пандемии, и сейчас менеджмент делает упор на снижении долговой нагрузки, а не выплатах акционерам. Ожидаемая дивидендная доходность на 2022 год составляет 1,2%.

Для расчета целевой цены мы использовали оценку по мультипликаторам P/E и EV/EBITDA относительно аналогов в секторе нефтесервиса. Акции Halliburton выглядят дешевле большинства аналогов по обоим мультипликаторам — наша оценка предполагает апсайд 29,1%.

Ключевой риск — снижение цен на нефть, что уменьшит спрос на услуги Halliburton. Другим риском является энергопереход — слишком быстрый уход от ископаемых видов топлива негативно скажется на нефтесервисе.

Описание эмитента

Halliburton — третья по доле рынка нефтесервисная компания в мире, уступающая лишь Schlumberger и Baker Hughes. Центральный офис расположен в Хьюстоне, однако деятельность компании охватывает более 70 стран по всему миру.

^{Источник: данные компании}

Крупнейшим регионом по выручке является Северная Америка, что отличает Halliburton от крупнейших конкурентов. Деятельность компании делится на два сегмента:

1. Освоение скважин и добыча — сегмент, включающий подготовку нефтяной скважины к работе после бурения, а также работы, сопутствующие добыче и ее интенсификации. На этот сегмент приходится 55% выручки Halliburton.
2. Бурение и оценка пласта — непосредственно буровые работы, а также определение способности скважины к экономически обоснованной добыче. Этот сегмент занимает 45% в выручке компании.

^{Источник: данные компании}

к содержанию ↑

Отраслевые тенденции

Коронакризис локально изменил стратегию многих нефтяников, особенно американских. Ранее сланцевые производители нефти любой ценой наращивали добычу и использовали положительные колебания цен на черное золото для ускорения данного процесса. Это приводило к высокой долговой нагрузке и слабым показателям денежного потока у сектора. В 2020 году ситуация изменилась — большинство небольших и средних компаний стали делать акцент на наращивании выплат акционерам и делеверидже. Из-за этих изменений возникло расхождение в исторической корреляции цен на нефть и количестве буровых установок в США.

^{Источник: Baker Hughes}

Сейчас ситуация постепенно меняется в лучшую для нефтесервиса сторону. Частные компании, у которых руки не связаны требованиями акционеров и ESG-повесткой, уже начали увеличивать буровую активность, пользуясь благоприятной ценовой конъюнктурой. В более крупных компаниях изменения происходят не так динамично из-за утвержденных планов по капитальным затратам и набирающей популярность альтернативной энергетики. Однако это лишь замедляет процесс восстановления расходов в сфере разведки и добычи, а не полностью останавливает его. Дополнительным фактором служит и то, что высокие цены на бензин являются одной из ключевых проблем для американского потребителя на данный момент — это даже приводит к критике администрации Байдена. Полагаем, что сочетание такого фактора с высокими ценами на нефть в ближайшие 6–12 мес. приведут к возвращению буровой активности до предкризисных уровней. Об этом говорит и прогноз Минэнерго США по добыче ЖУВ в стране — ведомство ожидает ее возвращения к уровню начала 2020 года уже в третьем квартале следующего.

^{Источник: EIA}

На международной арене есть две ключевые тенденции, влияющие на целевой для Halliburton рынок нефтесервиса. Первая — соглашение ОПЕК+. Участники альянса на данный момент сокращают добычу примерно на 4,2 млн б/с, и каждый месяц это ограничение ослабевает на 400 тыс. б/с, что, конечно, позитивно для нефтесервиса.

Второй потенциально положительной для Halliburton тенденцией, на которую особенно любят обращать внимание классические нефтяники, является недоинвестирование в отрасли в последние годы. Аналитики J.P. Morgan полагают, что в базовом сценарии практически стабильного спроса на нефть в ближайшие 10 лет объем необходимых для удовлетворения спроса затрат в разведку и добычу сверх текущих планов может составить $600 млрд. Отметим, что актуальность данной оценки в первую очередь будет зависеть от скорости энергоперехода в ближайшее десятилетие.

Капитальные затраты в разведке и добыче, млрд $

^{Источник: Роснефть, J.P. Morgan}

к содержанию ↑

Стратегия компании

Менеджмент Halliburton на конференц-звонках часто делится мнением, что нефтесервисная отрасль находится на пороге многолетнего растущего цикла, это согласуется с вышеописанными отраслевыми тенденциями. В таком случае рост рынка будет происходить не только за счет объемов, но и за счет цен, которые на данный момент растут из-за дефицита и инфляционного давления со стороны сырьевых материалов. Подобные ожидания в сочетании с акцентом на генерацию высокого свободного денежного потока и снижением долга приводят к появлению следующих финансовых прогнозов со стороны менеджмента на ближайшие годы:

• рост маржинальности EBIT на 400 б. п. к 2023 году относительно уровня 2021-го, что означает возвращение к уровням 2014 года;
• рост выручки в среднем на 13–17% в течение 2022–2023 гг.;
• капитальные затраты будут держаться на уровне 5–6% от выручки против в среднем 7,2% в 2015–2019 гг. и 11,4% в 2009–2014 гг.

^{Источник: данные компании, Bloomberg}

Конечно, Halliburton не может игнорировать и развитие возобновляемых источников энергии. В 2020 году компания запустила проект Halliburton Labs, способствующий развитию различных инновационных инициатив в сфере снижения выбросов и «зеленой» энергетики. Однако на данный момент проект находится в начальной стадии.

к содержанию ↑

Финансовый отчет

В третьем квартале 2021 года Halliburton продолжила улучшать свои финансовые результаты. Выручка компании выросла на 29,7% г/г, до $3860 млн, EBIT — в 3,1 раза, до $446 млн. Скорр. чистая прибыль на акцию увеличилась на 154,5%, до $ 0,28.

Радует и сильное значение свободного денежного потока, которое увеличилось на 77% и г/г, и кв/кв, несмотря на увеличение капитальных затрат на 21,9% г/г на фоне восстановления сектора. Это позволяет Halliburton постепенно уменьшать чистый долг, он сократился на 15,7% г/г и 5,8% кв/кв.

Ключевым драйвером роста финансовых результатов стало восстановление нефтесервисного сектора. Страны ОПЕК+ постепенно возвращают добычу к доковидному уровню, что положительно влияет на выручку международного сегмента Halliburton. Менеджмент отмечает, что в США публичные компании в основном придерживаются своих скромных планов по расходам на 2021 год, однако частные нефтяники используют высокие цены на черное золото для роста добычи. Сдерживающим фактором стал ураган Ида, ограничивший работы в Мексиканском заливе и негативно отразившийся на росте выручке в Северной Америке.

Halliburton: финансовые результаты за 3К 2021, млн $

Показатель	3К 2021	3К 2020	Изм., %	3К 2021	2К 2021	Изм., %
Выручка	3860	2975	29,7%	3860	3707	4,1%
EBIT	446	142	214,1%	446	434	2,8%
Освоение скважин и добыча	322	212	51,9%	322	317	1,6%
Бурение и оценка пласта	186	105	77,1%	186	175	6,3%
Прочее	-62	-175	N/A	-62	-58	6,9%
Маржа EBIT	11,6%	4,8%	6,8 п. п.	11,6%	11,7%	-0,1 п. п.
EPS скорр.	0,28	0,11	154,5%	0,28	0,26	7,7%
Чистый долг	6504	7712	-15,7%	6504	6908	-5,8%
Свободный денежный поток	469	265	77,0%	469	265	77,0%
Капитальные затраты	189	155	21,9%	189	191	-1,0%

^{Источник: данные компании}

Halliburton: историческая и прогнозная динамика ключевых показателей, млрд $

Показатель	2019	2020	2021E	2022E	2023E
Отчет о прибылях и убытках
Выручка	22,4	14,4	15,1	17,8	20,0
EBITDA скорр.	4,0	2,4	2,7	3,4	4,0
EBIT	2,1	1,4	1,8	2,5	3,2
Чистая прибыль акц.	-1,1	-2,9	0,9	1,5	2,0
Рентабельность
Рентабельность EBITDA скорр.	18,0%	16,7%	17,8%	19,2%	20,3%
Рентабельность чистой прибыли	-5,0%	-20,4%	6,3%	8,4%	9,9%
ROE	-12,9%	-45,4%	16,7%	21,6%	22,5%
Показатели денежного потока и дивидендов
CFO	2,4	1,9	2,0	2,3	2,8
CAPEX	1,5	0,7	0,8	1,0	1,0
CAPEX % от выручки	7%	5%	5%	5%	5%
FCFF	0,9	1,2	1,2	1,3	1,7
Чистый долг	9,2	8,4	6,3	5,4	4,1
Чистый долг / EBITDA	2,3	3,1	2,4	1,6	1,0
DPS, $	0,72	0,32	0,18	0,28	0,30

^{Источник: данные компании, Bloomberg}

к содержанию ↑

Выплаты акционерам

На данный момент дивиденды являются слабой стороной Halliburton. В 2020 году выплаты были существенно снижены на фоне влияния коронавируса. Сейчас ситуация с финансовыми показателями улучшается, что создает предпосылки для умеренного роста дивидендов в ближайшие годы. Однако менеджмент на конференц-звонках сообщает, что пока Halliburton сфокусирована на снижении долговой нагрузки, из-за чего существенного роста дивидендов ожидать не стоит.

На этом фоне полагаем, что в 2022 году дивиденды составят $0,28 на акцию, это соответствует доходности 1,2%. Выплаты производятся ежеквартально.

^{Источник: данные компании, Bloomberg}

к содержанию ↑

Оценка

Для анализа стоимости обыкновенных акций Halliburton мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов из нефтесервисного сектора.

Расчет целевой цены подразумевает таргет $30,42 на конец 2022 года. Это соответствует рейтингу «Покупать» и апсайду 29,1%.

Компания	P/E 2022E	EV/EBITDA 2022E
Halliburton	13,9	8,1
Schlumberger	17,4	9,8
Baker Hughes	20,7	9,0
TechnipFMC	37,7	5,9
China Oilfield Services	22,3	8,2
Nextier Oilfield Solutions	16,7	4,3
ChampionX	20,9	9,2
Медиана	20,8	8,6
Показатели для оценки	Чистая прибыль   2022Е	EBITDA                                               2022E
Halliburton, млрд $	1,51	3,42
Целевая цена, $	35,14	25,70
Средняя целевая цена, $	30,42
Для справки (млрд $):
Чистый долг (3К 2021)	6,5
Доля меньшинства (3К 2021)	0,01
Количество акций, млн шт.	890,5

 ^{Источник: Reuters, расчеты ФГ «ФИНАМ»}

Отметим, что средневзвешенная целевая цена акций Halliburton по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции выше среднего, по нашим расчетам, составляет $ 31,33 (апсайд — 32,9%), рейтинг акции — 4,33 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).

В том числе оценка целевой цены акций Halliburton аналитиками Exane BNP Paribas составляет $30,0 (рекомендация — «Нейтрально»), Evercore — $38,0 («Лучше рынка»), Susquehanna Financial Group — $32,0 («Покупать»).

к содержанию ↑

Акции на фондовом рынке

С начала 2020 года акции Halliburton отстали от широкого рынка, а в последние месяцы показали более слабый перформанс, чем и секторальный индекс нефти и газа. Отставание от широкого индекса S&P 500, конечно, вызвано тем, что пандемия отразилась на нефтесервисе сильнее, чем на большинстве других индустрий. При этом более слабый, чем у сектора перформанс, на наш взгляд, является временным и связан с тем, что нефтесервисный бизнес с лагом выигрывает от роста цен на нефть. По мере восстановления буровой активности в США и смягчения ограничений ОПЕК+ ожидаем, что данное расхождение будет устранено.

^{Источник: Bloomberg}

к содержанию ↑

Техническая картина

На дневном графике акции Halliburton торгуется в рамках среднесрочного клина. Локально котировки приблизились к уровню 50-дневной скользящей, что может стать краткосрочной поддержкой.

^{Источник: Finam.ru}