Квартальный отчет «Магнита» по продажам слабый, но перспективы важнее

Инвестиционная идея «Магнита»

Магнит – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России с сетью свыше 16 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2017 году достигла рекордных 1,14 трлн руб.

Магнит выпустил слабый отчет по продажам за II квартал – LFL снизились на 5,2% г/г, чистая прибыль сократилась на 21,5% г/г. Мы пересмотрели наши ожидания по прибыли на 2018-2019 в меньшую сторону, понизили целевую цену на 3% до 4778 руб., но сохранили рейтинг «держать».

• Мы полагаем, что последние квартальные результаты уже заложены в цены, и перспективы в данном кейсе важнее ретроспективы. В компании многое изменилось – менеджмент, акционеры, готовится новая стратегия развития. Мы рекомендуем дождаться презентации стратегии на Дне инвестора, который пройдет в конце сентября, а также первых результатов работы новой команды (важно увидеть плюсовую динамику квартальных сопоставимых продаж в 4К 2018).
• Любая инвестиция – это вопрос цены. На данном этапе акции Магнита торгуются с дисконтом порядка 16% по отношению к аналогам по форвардным мультипликаторам, и риски компенсируются ценой.
• Долговая нагрузка остается на приемлемом уровне. Чистый долг /EBITDA составил на конец 1-го полугодия 105 млрд руб. или 1,20х EBITDA.
• За последний год Магнит открыл свыше 2100 новых магазинов.
• Совет директоров приостановил покупку фармдистрибьютора, посчитав параметры сделки по приобретению дистрибьютора СИА Групп «некомфортными». Новость положительна, так как в свое время вызвала спорную реакцию инвесторов и негативно повлияла на капитализацию Магнита.

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Магнит – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России. Сеть насчитывает 16,6 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2017 году достигла 1,143 трлн руб.

Структура капитала. После SPO в ноябре 2017 года количество акций составляет 101,91 млн обыкновенных акций. Ключевой акционер – ВТБ (29,1%). Основателю компании Галицкому С.Н. принадлежит 3,05% акций. В свободном обращении ~66% акций. У Магнита также выпущены GDR с листингом на Лондонской фондовой бирже из расчета 5 GDR =1 акция.

к содержанию ↑

Финансовые показатели «Магнита»

• Открытие новых магазинов позволило ритейлеру нарастить выручку на 6,5% во II квартале до 306,7 млрд руб. За последний год количество магазинов увеличилось на 2116 net или +14% г/г. Чистая торговая площадь выросла на 11,7% до 5,95 млн кв.м. Результат по продажам был ограничен динамикой LFL выручки.
• Антирекордный отчет по LFL продажам. Сопоставимые продажи оказались ниже наших ожиданий. LFL выручка сократилась во 2К 2018 на 5,2% на фоне оттока покупателей на 2,1% и снижения среднего чека на 3,1%. Менеджмент увеличил промоакции, но это не транслировалось в рост траффика. Сокращение LFL продаж ускорилось с -3,65% в 1К 2018 и -4,17% в 4К 2018, и спад LFL выручки во 2К 2018 стал максимальным за отслеживаемую историю.
• В результате увеличения промо, а также усиления конкуренции валовая прибыль сократилась во 2К 2018 на 4,2% до 75,2 млрд руб., валовая маржа составила 24,5% в сравнении с 27,2% годом ранее.
• EBITDA в 2К 2018 снизилась на 15% до 23,6 млрд.руб., а маржа до 7,7% с 9,6% во 2К 2017. EBITDA по итогам 1П 2018 сократилась на 9,6% до 44,1 млрд.руб. Ритейлер смог оптимизировать расходы на оплату труда, а также некоторые другие операционные издержки, но выросла аренда вследствие увеличения доли магазинов на арендованных площадях, и были также отражены некоторые единовременные списания в размере 1,5 млрд руб. Скорректированная маржа EBITDA в 1П 2018 составила 7,7% в сравнении с 8,2% в прошлом году.

Чистая прибыль по итогам квартала составила 10,4 млрд руб (-21,5%), чистая маржа 3,4% (4,6% годом ранее). Полугодовая прибыль снизилась на 14,4% до 17,8 млрд руб., а маржа до 3% с 3,7%.

• Долговая нагрузка остается на приемлемом уровне. Чистый долг на конец полугодия составил 105 млрд руб. или 1,20х EBITDA.
• Покупка фармдистрибьютора СИА Групп приостановлена, так как Совет директоров счел параметры сделки «некомфортными». Новость положительна, так как сделка вызвала много вопросов в инвестиционном сообществе и негативно повлияла на капитализацию. Вместе с тем, компания отмечает, что сама идея покупки дистрибьютора не снята с повестки, и Магнит планирует привлечь инвестиционный банк для поиска других вариантов.

к содержанию ↑

Основные финансовые показатели «Магнита»

млн руб., если не указано иное	1П 2018	1П 2017	Изм., %
Выручка	595 263	555 025	7,2%
Валовая прибыль	147 108	148 298	-0,8%
Валовая маржа	24,7%	26,7%	-2,0%
EBITDA	44 100	48 790	-9,6%
Маржа EBITDA	7,4%	8,8%	-1,4%
OPEX	568 550	522 683	8,8%
Операционная прибыль	26 713	32 342	-17,4%
Маржа опер. прибыли	4,5%	5,8%	-1,3%
Чистая прибыль	17 767	20 748	-14,4%
Маржа чистой прибыли	3,0%	3,7%	-0,8%
	2К 2018	4К 2017
Чистый долг	105 000	108 123	-2,9%
Чистый долг/ EBITDA	1,20	1,18	0,03
	2К 2018	1К 2018	2017
LFL продажи, г/г	-5,20%	-3,65%	-3,37%
LFL траффик, г/г	-2,10%	-3,64%	-3,17%
LFL чек, г/г	-3,10%	-0,01%	-0,21%

_{Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ}

В целом отчет по продажам слабый, и мы снизили ожидания по прибыли в 2018-2019. Ранее компания прогнозировала выход сопоставимых продаж в плюс во 2-м полугодии, но мы видим риск того, что этот прогноз может не материализоваться. Есть шанс, что рост годовых продаж в 2018 г может выйти по нижней границе гайдэнса менеджмента 7-9%, а также ниже консенсуса Bloomberg по выручке, который предполагает повышение продаж на 11,4% г/г.

Несмотря на разочаровывающий LFL отчет, мы сохраняем рекомендацию «держать», так как после обновления менеджмента и состава акционеров прошло всего несколько месяцев, а для операционного разворота требуется время. В компании многое изменилось – акционеры, менеджмент, готовится новая стратегия развития, и мы полагаем, что стоит дождаться презентации стратегии развития (День инвестора был перенесен с июля на конец сентября) и первых результатов новой команды. Возможно, «дно» где-то рядом. Годовой LFL по итогам 2018 года, по всей видимости, будет минусовой, по нашим оценкам — в районе -2%, но важно увидеть улучшение динамики LFL продаж в III-IV квартале и выход в плюс в 4К 2018.

к содержанию ↑

Прогноз финансовых показателей

млрд руб., если не указано иное	2 017	2018П	2019П
Выручка	1 143	1 229	1 362
Рост, %	6,4%	7,5%	10,8%
EBITDA	91,9	88,8	106,0
Рост, %	-14,8%	-3,4%	19,4%
Маржа EBITDA	8,0%	7,2%	7,8%
Чистая прибыль	35,5	33,3	44,7
Рост, %	-34,7%	-6,3%	34,4%
Чистая маржа	3,1%	2,7%	3,3%
CFO	61,0	61,9	77,2
CAPEX	75,1	55,0	60,0
FCFF	-3,7	15,6	25,9
Чистый долг	108,1	115,0	111,1
Ч.долг/EBITDA	1,18	1,30	1,05
Дивиденды	24,7	13,3	22,4
DPS, руб.	251	131	220
Рост, %	-9,8%	-47,9%	68,0%
DY	NA	3,2%	5,3%

_{Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Дивиденды по акциям «Магнита»

Недавно компания выплатила финальные дивиденды за 2017 год в размере 135,5 руб. на акцию или суммарно 13,8 млрд руб. Всего выплаты за прошлый год составили 24,7 млрд руб. или 70% прибыли по МСФО. Наш прогнозный дивиденд за 2018 год — 131 руб. на акцию, исходя из распределения 40% прибыли по МСФО. Ожидаемая дивидендная доходность 3,2%.

к содержанию ↑

Оценка компании

При оценке мы ориентировались на компании-аналоги в России и развивающихся странах в равной степени. Мы также повысили страновой дисконт до 40%.

Акции Магнита на данный момент выглядят недооцененными по форвардным мультипликаторам по отношению к аналогам, но 16%-ный дисконт мы считаем вполне оправданным в связи с ухудшением динамики LFL-продаж и прибыли во 2К 2018, а также неопределенностью по поводу дальнейшего развития компании. Мы понижаем целевую цену на 3% до 4 778 руб. после пересмотра прогнозов по прибыли, но сохраняем рекомендацию «держать», так как антирекордный отчет уже заложен в цены, и в данном кейсе перспективы важнее ретроспективы.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании	Рын. кап, млн долл.		P/E, 2018Е	P/E, 2019Е	EV / EBITDA, 2019Е	EV / EBITDA, 2018Е
Магнит	6 731		12,6	9,4	6,0	5,0
Х5	7 277		13,3	11,0	6,0	5,2
Лента	2 431		10,5	8,8	6,1	5,5
О’KEY	538		23,2	13,5	6,3	5,5
Российские аналоги, медиана			13,0	10,2	6,0	5,3
Аналоги из развивающихся стран, медиана			21,3	18,4	12,2	10,8

_{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ}

к содержанию ↑

Техническая картина

Акции Магнита консолидируются в районе локальных минимумов. Поддержка – 4050, сопротивление 4600. Длинные позиции на долгосрочную перспективу имеет смысл открывать после пробития наклонной нисходящей линии, которая выступает в качестве сопротивления.

Источник: ФИНАМ.