«Мосбиржа»- дивдоходность 9% и апсайд

Инвестиционная идея

Московская биржа – крупнейшая биржевая площадка России. Основные источники прибыли – торговые комиссии и процентные доходы с инвестирования клиентских остатков.  Операционные доходы Мосбиржи в 2018 г составили 40 млрд руб.

Мы сохраняем по акциям Мосбиржи рекомендацию «покупать» с целевой ценой 115 руб. Потенциал роста в перспективе 12 мес. 23%.

• Чистая прибыль акционеров увеличилась во 2К2019 на 21% г/г до 5,9 млрд.руб. За полгода компания заработала 8,99 млрд.руб., что на 1,8% ниже результата прошлого года ввиду начисления резерва. Без учета этого фактора прибыль по нашим оценкам повысилась на 4,8% — до 11,04 млрд.руб. В перспективе резерв может быть уменьшен, что позитивно скажется на прибыли и дивидендах.
• Комиссии выросли на 10,7% г/г с улучшением во всех сегментах, кроме валютного. Процентные и финансовые доходы (с учетом переоценки) во 2К показали рост на 9,4%, до 4,5 млрд.руб. Инвестиционный портфель повысился на 2,8% к/к и на 15% с начала года. Эффективная процентная ставка подросла до 2,3% в 2К2019 (2,1% в 1К 2019 и 2,2% во 2К 2018).
• Гайденс по CAPEX 2019П снижен до 2,0-2,5 млрд.руб. (2,4 — 2,7 млрд.руб.)
• Прогноз по прибыли остается благоприятным. Квартальная отчетность, на наш взгляд, поддерживает прогноз выхода на сопоставимую с прошлым годом прибыль или даже небольшой рост. Консенсус Bloomberg указывает на прибыль 2019П в размере 20,9 млрд.руб. (+5,8%). Важное значение при этом будет иметь динамика резерва.
• Дивиденд по итогам 2019 года, по нашим оценкам, может составить 8,1 руб. (+6% г/г) с доходностью 8,8% при сохранении коэффициента выплат на уровне прошлого года 89% прибыли по МСФО.
• По форвардным мультипликаторам акции MOEX торгуются с дисконтом по отношению к аналогам.

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Московская биржа – крупнейшая биржевая площадка России, которая проводит торги на фондовом, валютном, денежном и сырьевом рынках, а также обеспечивает клиринг и расчетно-депозитарное обслуживание. Мосбиржа была создана путем слияния Группы ММВБ и Группы РТС в декабре 2011 г. Операционные доходы Мосбиржи складываются в основном за счет биржевой комиссии и процентного дохода с инвестирования средств клиентов, которые компания размещает преимущественно на низкорискованных валютных и рублевых депозитах. В 2018 г. операционные доходы Мосбиржи составили 40 млрд руб.

Структура капитала. Общее количество размещенных обыкновенных акций составляет 2,276 млрд акций. Крупнейшими акционерами являются Центробанк РФ (11,779%), Сбербанк (10,002%), Внешэкономбанк (8,404%), ЕБРР (6,069%) и РФПИ (5,003%). Free-float обыкновенных акций составляет 58%, и является одним из самых высоких на российском рынке.

к содержанию ↑

Факторы привлекательности:

— Мосбиржа развивает собственную экосистему. Помимо постоянного расширения линейки продуктов и услуг биржа запускает маркетплэйсы. В этом году компания запустила маркетплэйс коллективных инвестиций, сейчас готовит маркетплэйс депозитов.

— Партнерство с зарубежными биржевыми площадками (страны ЕАЭС, Китай, Индия, Гонконг и др.) позволит привлечь новых клиентов.

— Правительство будет предоставлять субсидии компаниям среднего и малого бизнеса на компенсацию затрат выпуска акций и облигаций, размещаемых на бирже. Отметим, что привлечение долгового финансирования на бирже становится популярной альтернативной банковскому кредитованию, и в перспективе эта инициатива поможет привлечь этот сегмент бизнеса на биржу.

— У компании привлекательный дивидендный профиль. В последние 2 года компания направляла на дивиденды около 90% прибыли, что позволяло предлагать инвесторам одну из самых лучших доходностей в финансовом секторе. Мы ожидаем сохранения высоких норм выплат в будущем.

Финансовые показатели и события

• Чистая прибыль акционеров увеличилась во 2К2019 на 21% г/г до 5,9 млрд.руб., всего за полгода прибыль составила 8,99 млрд.руб., что на 1,8% ниже результата прошлого года ввиду начисления резерва. Без учета этого фактора прибыль по нашим оценкам повысилась на 4,8% до 11,04 млрд.руб. В перспективе резерв может быть уменьшен, как это было в прошлом году, что позитивно скажется на прибыли и дивидендах.
• Комиссии выросли на 10,7% г/г с улучшением во всех сегментах кроме валютного. Денежный рынок остается главным драйвером комиссий (+14,5% во 2К и +19% за 6 мес.). Флагманский продукт на денежном рынке (РЕПО с ЦК с КСУ) пользуется спросом: торговые обороты повысились на 24% г/г во 2К и на 39% за 6 мес., средний срок репо увеличился до 3,6 дней с 3,1 дней в 2К2018. Комиссии на фондовом рынке повысились на 26% во 2К и на 9% за 6 мес. в основном за счет облигационного рынка, где объем торгов увеличился на 20% г/г во 2К2019. Число первичных размещений корпоративных бондов во 2К составил около 0,9 трлн.руб., что почти в 1,5 раза превышает средний за последние 5 лет уровень.
• Процентные и финансовые доходы (с учетом переоценки) показали рост на 9,4% во 2К до 4,5 млрд.руб. Инвестиционный портфель повысился на 2,8% к/к и на 15% с начала года. Эффективная процентная ставка подросла до 2,3% в 2К2019 (2,1% в 1К 2019 и 2,2% во 2К 2018).
• Гайденс по CAPEX 2019П снижен до 2,0-2,5 млрд.руб. (2,4-2,7 млрд.руб.)
• Прогноз по прибыли остается благоприятным. Квартальная отчетность на наш взгляд, поддерживает прогноз выхода на сопоставимую с прошлым годом прибыль или даже небольшой рост. Консенсус Bloomberg указывает на прибыль 2019П в размере 20,9 млрд.руб. (+5,8%). Важное значение при этом будет иметь динамика резерва.

Снижение процентных ставок в России и зарубежом может неблагоприятно повлиять на процентные доходы, но это может быть компенсировано на рынках капитала, которые получают стимул от снижения ставок, что будет поддерживать рост комиссий. Кроме того, эффект меньших ставок не сразу скажется на динамике процентных доходов. Дюрация рублевого портфеля составляет 18 мес., первое видимое влияние может проявиться к концу года.

к содержанию ↑

Основные финансовые показатели Мосбиржи

млн руб., если не указано иное	2К 2019	2К 2018	Изм., %	1П 2019	1П 2018	Изм., %
Комиссионные доходы	6 562	5 927,2	10,7%	12 679	11 433	10,9%
·          денежный рынок	1 789	1 562	14,5%	3 560	3 000	18,7%
·          валютный рынок	886	1 045	-15,2%	1 757	1 971	-10,8%
·          услуги депозитария и расчетные операции	1 313	1 099	19,5%	2 500	2 145	16,5%
·          фондовый рынок	1 445	1 148	25,9%	2 528	2 319	9,0%
·          срочный рынок	643	613	4,9%	1 298	1 108	17,2%
·          прочее	486	462	5,4%	1 036	891	16,3%
Процентные и финансовые доходы (net)	4 498	4 111	9,4%	8 409	8 444	-0,4%
Прочие опер. доходы	40	142	-71,7%	295	174	69,9%
Операционные доходы	11 100	10 180	9,0%	21 383	20 051	6,6%
SG&A	2 076	1 976	5,1%	4 057	3 797	6,8%
Расходы на персонал	1 798	1 526	17,8%	3 554	3 233	9,9%
Операционная прибыль	7 310	5 805	25,9%	11 202	11 291	-0,8%
Чистая прибыль акционеров	5 901	4 868	21,2%	8 986	9 153	-1,8%
Скорр прибыль	5 834	5 566	4,8%	11 042	10 536	4,8%

^{Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ}

к содержанию ↑

Прогноз по ключевым финансовым показателям Мосбиржи

млрд руб., если не указано иное	2017	2018	2019П	2020П	2021П
Операционные доходы	38,5	39,9	41,9	43,8	45,9
Рост, %	-11,5%	3,5%	5,1%	4,6%	4,6%
Операционная прибыль	25,1	24,4	26,7	27,5	29,0
Рост, %	-19,8%	-2,9%	9,4%	3,1%	5,5%
Чистая прибыль акционеров	20,3	19,7	20,9	22,5	23,0
Рост, %	-19,5%	-2,7%	5,8%	8,0%	2,1%
Дивиденды	18,1	17,5	18,5	20,0	0,0
Норма выплат	89%	89%	89%	89%	89%
DPS, руб.	7,96	7,70	8,14	8,79	8,98
Рост, %	3,6%	-3,3%	5,8%	8,0%	2,1%
DY	6,6%	8,4%	8,8%	9,5%	9,6%

^{Источник: Bloomberg, ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Дивиденды Мосбиржи

Целевая норма распределения прибыли составляет не менее 55% чистой прибыли по МСФО, но в последние 2 года (2017-2018 гг) эмитент направлял на выплаты 89% прибыли. По итогам 2018 г. эмитент выплатил DPS 7,7 руб. (-3% г/г) с доходностью на дату закрытия 8,4%.

Менеджмент не планирует выплачивать промежуточные дивиденды. Дивиденд по итогам 2019 года по нашим оценкам может составить 8,1 руб. (+6% г/г) с доходностью 8,8% при сохранении коэффициента выплат на уровне прошлого года 89% прибыли по МСФО.

^{Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Оценка

Мы сохраняем целевую цену 115 руб. на перспективу 12 мес. и рекомендацию «покупать», исходя из потенциала 23%. За последние несколько месяцев акции подросли на 13%, достаточно быстро закрыв дивидендный гэп, но по-прежнему торгуются с дисконтом к аналогам по форвардным мультипликаторам. Мы считаем, что квартальный отчет перспективен для акций Мосбиржи, ожидания роста прибыли и дивидендов с привлекательной доходностью должны поддержать интерес инвесторов к эмитенту.

Ключевым риском мы видим снижение норм выплат в новой стратегии развития.

Название компании	Страна	Рын. кап., млн $	P/E 2019Е	P/E 2020Е	P/D 2019Е	P/D 2020Е
Мосбиржа	Россия	3 246	10,2	9,5	11,5	10,7
BM&F Bovespa	Бразилия	22 173	26,2	23,3	28,0	25,9
DFM	ОАЭ	1 917	35,0	21,6	29,3	25,2
JSE Ltd	Юж.Африка	677	14,7	12,0	18,5	16,3
Bolsa Mexicana de Valores	Мексика	1 053	15,1	13,9	18,5	17,7
Multi Commodity Exchange of India	Индия	633	26,5	22,0	40,0	34,9
BSE Ltd	Индия	374	13,0	11,8	16,6	15,0
Warsaw Stock Exchange	Польша	418	13,2	13,7	15,1	16,1
Philippine Stock Exchange	Филиппины	307	NaN	NaN	NaN	NaN
Развивающиеся страны, медиана			15,2	14,0	18,6	17,8

^{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ}

к содержанию ↑

Техническая картина акций

На недельном графике акции Мосбиржи закрыли дивидендный гэп и сейчас консолидируются в районе верхней границы канала. При пробитии и закреплении выше уровня 95 откроется возможность для роста в диапазон 108-115. Поддержкой выступает уровень 91,5.

^{Источник: Thomson Reuters}