| МРСК Волги | |
| Рекомендация | Держать |
| Целевая цена | 0,073 руб. |
| Текущая цена | 0,067 руб. |
| Потенциал | 9% |
Инвестиционная идея
МРСК Волги — сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс. кв. км и населением 12,5 млн. Основной бизнес — передача электроэнергии. Основной акционер с долей ~68% — ПАО «Россети».
Мы сохраняем рекомендацию «Держать». Целевая цена — 0,073 руб. с потенциалом 9% в перспективе года.
- Отчет по МСФО за 1К 2020 отразил снижение показателей прибыли на 38% г/г, до 0,82 млрд руб., в основном на фоне ослабления операционной динамики.
- В этом году мы ожидаем увидеть продолжение основных тенденций — снижение отпуска, достаточно высокий CAPEX, которые приведут к меньшей рентабельности и прибыли — 2,79 млрд руб. (-29% г/г). Прибыль по РСБУ, согласно финансовому плану, прогнозируется в объеме 1,32 млрд руб. (-50% г/г). Вместе с тем эти факторы цикличны, и впоследствии можно ожидать восстановления прибыли и возврата к высоким дивидендным выплатам.
- Наш прогноз по DPS 2020П — 0,0044 руб. на акцию исходя из нормы выплат 30% прибыли по МСФО. Доходность 2020П 6,7% можно считать приемлемой в сложившихся условиях.
| Основные показатели акций | |
| Тикер | MRKV |
| ISIN | RU000A0JPPN4 |
| Рыночная капитализация | 12,5 млрд руб. |
| Кол-во обыкн. акций | 188 млрд |
| Free float | 21% |
| Мультипликаторы | |
| P/E LTM | 3,7 |
| P/E 2020Е | 4,5 |
| EV/EBITDA LTM | 2,1 |
| EV/EBITDA 2020Е | 2,2 |
| DY 2020E | 6,7% |
Краткое описание эмитента
МРСК Волги — сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс. кв. км и населением 12,5 млн. Основной бизнес — передача электроэнергии, которая формирует 98–99% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Структура капитала. Основной акционер — ПАО «Россети» с долей 67,97% акций. Free float — 21%.
к содержанию ↑Финансовые показатели
Отчет по МСФО за 1К 2020 отразил снижение показателей прибыли и рентабельности в основном на фоне ослабления операционной динамики. Прибыль сократилась на 38% г/г, до 0,82 млрд руб., EBITDA — на 19% г/г, до 2,43 млрд руб., при уменьшении выручки от передачи электроэнергии на 2,6% г/г.
| Финансовые показатели, млрд руб. | ||||
| Показатель | 2018 | 2019 | ||
| Выручка | 63,7 | 63,7 | ||
| EBITDA | 11,8 | 9,9 | ||
| Чистая прибыль | 5,7 | 3,9 | ||
| Дивиденд, коп. | 1,32 | 0,65 | ||
| Финансовые коэффициенты | ||||
| Показатель | 2018 | 2019 | ||
| Маржа EBITDA | 18,6% | 15,8% | ||
| Чистая маржа | 9,0% | 6,2% | ||
| Ч. долг / EBITDA | 0,12 | 0,52 | ||
Полезный отпуск сократился почти на 4% г/г на фоне снижения энергопотребления, в том числе в связи с теплой погодой.
Чистый долг увеличился за квартал на 33%, до 6,8 млрд руб., на фоне практически двукратного роста CAPEX и выплаты дивидендов, но уровень чистого долга 0,73х EBITDA можно считать комфортным.
В этом году мы ожидаем увидеть продолжение основных тенденций — снижение отпуска и достаточно высокий CAPEX, которые приведут к меньшей рентабельности и прибыли — 2,79 млрд руб. (-29% г/г). По РСБУ прибыль, согласно финансовому плану, прогнозируется в объеме 1,32 млрд руб. (-50% г/г).
Регуляторные инициативы по введению платы за свободные резервы и повышение платы за льготное техприсоединение пока отложены после смены правительства и распространения COVID-19. Мы не исключаем положительного решения вопроса в дальнейшем, но в лучшем случае положительный эффект от этих мер наступит уже после 2021 года.
Основные финансовые показатели
| Показатель, млн руб., если не указано иное | 1К 2020 | 1К 2019 | Изм., % | 12м 2019 | 12м 2018 | Изм., % |
| Выручка | 16 222 | 16 662 | -2,6% | 62 976 | 63 686 | -1,1% |
| EBITDA | 2 431 | 3 010 | -19,2% | 9 926 | 11 830 | -16,1% |
| Маржа EBITDA | 15,0% | 18,1% | -3,1% | 15,8% | 18,6% | -2,8% |
| Чистая прибыль акционеров | 824 | 1 331 | -38,1% | 3 913 | 5 710 | -31,5% |
| CFO | — | — | — | 8 947 | 8 295 | 7,9% |
| FCFF после процентов | — | — | — | 921 | 1 703 | -45,9% |
| 1К 2020 | 4К 2019 | 4К 2018 | Изм., к/к | |||
| Чистый долг | 6 820 | 5 122 | 1 430 | 33% | ||
| Чистый долг / EBITDA | 0,73 | 0,52 | 0,12 |
Прогноз по ключевым финансовым показателям
| Показатель, млрд руб., если не указано иное | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020П |
| Выручка | 53,3 | 59,3 | 63,7 | 63,0 | 62,8 |
| EBITDA | 9,7 | 12,0 | 11,8 | 9,9 | 8,7 |
| Маржа EBITDA | 18,2% | 20,2% | 18,6% | 15,8% | 13,8% |
| Чистая прибыль | 2,8 | 5,6 | 5,7 | 3,9 | 2,8 |
| Рост, % | 121,1% | 99,4% | 2,2% | -31,5% | -28,7% |
| CFO | 5,7 | 10,3 | 8,3 | 8,9 | 7,9 |
| CAPEX | 3,1 | 3,9 | 6,6 | 8,0 | 7,2 |
| FCFF | 3,5 | 6,9 | 1,9 | 1,1 | 1,1 |
| Ч. долг / EBITDA | 0,63 | 0,04 | 0,12 | 0,52 | 0,65 |
| Дивиденды | 1,3 | 2,8 | 2,5 | 1,3 | 0,8 |
| Норма выплат, % прибыли по МСФО | 47% | 50% | 43% | 32% | 30% |
| DPS, руб. | 0,007 | 0,015 | 0,013 | 0,007 | 0,004 |
Источник: данные компании, расчеты и прогнозы ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Дивиденды
В 2018 году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для «дочек» Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей — инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др. Со времени появления директивы правительства о направлении 50% прибыли по МСФО на выплаты акционерам дивидендный профиль MRKV заметно улучшился: норма выплат по МСФО МРСК Волги по итогам 2016–2018 годов составила 43–50%, в сравнении с 9% в среднем в 2011–2015 годах.
За 2019 год МРСК выплатила промежуточные дивиденды за 9м 2019 в январе в размере 0,0053946 руб. на акцию, и в июне ожидается финальный платеж 0,00107 руб. Реестр закроется 9 июня. Всего на дивиденды за прошлый год будет направлено 0,84 млрд руб., что соответствует 31% прибыли по МСФО.
В текущем году снижение прибыли и высокая инвестиционная программа вряд ли позволят сделать привлекательные выплаты акционерам. Наш прогноз по DPS 2020П — 0,0044 руб. на акцию исходя из нормы выплат 30% прибыли по МСФО. Доходность 2020П 6,7% можно считать приемлемой в сложившихся условиях.
Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»
к содержанию ↑Оценка
Мы рекомендуем «Держать» акции МРСК с целевой ценой 0,073 руб. Потенциал оцениваем в 9% в перспективе года.
По мультипликаторам акции MRKV торгуются с дисконтом в среднем 54% с таргетом 0,102 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 0,056 руб. при прогнозном дивиденде за 2020 год 0,004 руб. и целевой доходности 8%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (3,4x), форвардному P/E 1Y (4,3х), EV/EBITDA LTM (1,9х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (1,9х) предполагает таргет 0,061 руб. Агрегированная целевая цена — 0,073 руб.
В этом году финансовые показатели будут под давлением снижения энергопотребления и рентабельности, но эти факторы цикличны, поэтому впоследствии можно ожидать восстановления прибыли и возврата к высоким дивидендным выплатам.
| Название компании | P/E LTM | P/E 2020E | EV/EBITDA LTM | EV/EBITDA 2020E |
| МРСК Волги | 3,7 | 4,5 | 2,1 | 2,2 |
| ФСК ЕЭС | 3,0 | 3,1 | 3,0 | 3,4 |
| МОЭСК | 7,0 | 6,5 | 4,0 | 3,8 |
| МРСК Центра | 2,9 | 3,0 | 2,9 | 2,9 |
| МРСК Сибири | 38,8 | NA | 9,5 | 7,6 |
| МРСК Центра и Приволжья | 3,1 | 2,6 | 1,9 | 2,3 |
| Ленэнерго ао | 6,4 | 5,8 | 3,0 | 2,8 |
| МРСК Урала | 5,5 | 16,6 | 2,9 | 3,9 |
| МРСК Северо-Запада | 5,2 | NA | 2,9 | 3,3 |
| МРСК Юга | NA | NA | 33,0 | 5,9 |
| МРСК Сев. Кавказа | NA | NA | NA | NA |
| Кубаньэнерго | 8,3 | NA | 5,2 | 7,8 |
| ТРК | 5,4 | 13,5 | 3,6 | 1,7 |
| Медиана | 5,4 | 5,1 | 3,0 | 3,4 |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Техническая картина
Акции МРСК Волги торгуются в рамках понижательного канала. Котировки консолидируются выше поддержки 0,06. Сопротивление пролегает на отметках 0,073 и 0,080 руб.
Источник: Thomson Reuters