| ПАО «Полюс» | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена: | 6 292 руб. |
| Текущая цена: | 5 140 руб. |
| Потенциал роста/снижения: | 22,4% |
Инвестиционная идея
После выхода на полную мощность Наталкинского ГОК «Полюс» увеличил производство золота на 13% в 2018 году. Скупка золота в резервы Банком России обеспечивает производителям гарантированный сбыт и защиту от санкционных рисков.
- ПАО «Полюс» — производитель золота №1 в России и одна из 10 ведущих глобальных золотодобывающих компаний, обладающий вторыми по объёму доказанными запасами золота в мире.
- «Полюс» наращивает долю в проекте «Сухой Лог» по освоению последнего крупнейшего золотоносного месторождения в РФ. Начало освоения запланировано на 2020 г. Благодаря этому проекту с 2026 г. «Полюс» может удвоить свои показатели и войти в тройку крупнейших мировых производителей золота.
- Себестоимость производства золота на предприятиях «Полюса» является одной из самых низких в отрасли. В 2018 году ТСС составляет $348, AISC — около $605 на унцию золота.
- Рентабельность «Полюса» по EBITDA одна из самых высоких не только по отрасли, но и по рынку в целом.
- Слабая динамика рубля позитивно отражается на результатах компании, поскольку основные затраты компания несет в российской национальной валюте.
- В связи с ограничением экспорта золота компания практически защищена от санкционных рисков. При этом она зависит от закупок Банка России и уязвима к их сокращению.
|
Основные показатели акций
|
||||
| ISIN: | RU000A0JNAA8 | |||
| Код в торговой системе | PLZL | |||
| Рыночная капитализация | 10 433 | |||
| Стоимость компании (EV) | 13 519 | |||
| Кол-во обыкн. акций | 133 561 119 | |||
| Free float | 16,7% | |||
| Мультипликаторы | ||||
| P/S | 3,58 | |||
| P/E | 7,87 | |||
| EV/EBITDA | 7,25 | |||
| NET DEBT/EBITDA | 1,65 | |||
| Рентабельность EBITDA | 64,0% | |||
| Финансовые показатели, млн $ | ||||
| 2018 | 2017 | Изм. | ||
| Выручка | 2 915 | 2 721 | 7,1% | |
| EBITDA | 1 865 | 1 702 | 9,6% | |
| Прибыль | 474 | 1 241 | -61,8% | |
| Скорр. прибыль | 1 326 | 1 015 | 30,6% | |
| Чистый долг | 3 086 | 3 077 | 0,3% | |
Краткое описание эмитента
ПАО «Полюс» — крупнейший производитель золота в России и одна из 10 ведущих глобальных золотодобывающих компаний, себестоимость производства на предприятиях которой является одной из самых низких в мире.
«Полюс» обладает вторыми крупнейшими запасами золота в мире, доказанные и вероятные запасы по международной классификации составляют 68 миллионов унций. Основные предприятия компании расположены в Красноярском крае, Иркутской и Магаданской областях, а также в Республике Саха (Якутия) и включают 5 действующих рудников, золотоносные россыпи и ряд проектов в стадии строительства и развития.
Общий объем производства золота ПАО «Полюс» в 2018 году вырос на 12,96% до 2 440 тыс. унций. Объем переработки руды в годовом сопоставлении увеличился на 33% до 38 025 тыс. тонн, в первую очередь благодаря выходу Наталкинской ЗИФ на проектную мощность и расширению производственных мощностей на действующих предприятиях.
В 2018 году в РФ было произведено 332 тонны золота, в том числе добычного золота – 264,5 тонн. Доля «Полюса» составила 22,9% от общего производства и 28,7% от общей добычи золота в России.
Общие денежные затраты (ТСС) у «Полюса» в 2018 году составили $348 на унцию, совокупные денежные затраты на производство и поддержание (AISC) — $605 на унцию. Это самые низкие показатели в отрасли, у конкурентов компании они в среднем в 1,5 раза выше.
Основной объем производимого в России золота закупается Банком России, в прошлом году ЦБ скупил 274,3 тонны или 82,6% всего произведенного золота. Покупка осуществляется по мировым ценам с учетом курса рубля. Поскольку экспорт золота производителями запрещен, компания уязвима к возможному сокращению государственных закупок. С другой стороны, производитель не зависит от зарубежных контрагентов и не несет санкционных рисков.
Акции ПАО «Полюс» торгуются на Московской Бирже, GDR на акции – на Лондонской фондовой бирже, а ADR – на внебиржевом рынке США. По данным Московской биржи free float составляет 16%. Компанию контролирует компания Polyus Gold International Limited (PGIL), бенефициаром которой является сын Сулеймана Керимова Саид. Данной структуре принадлежит 82,44% акций.
В конце прошлого года международные рейтинговые агентства S&P Global Ratings Services и Fitch Ratings повысили долгосрочные кредитные рейтинги ПАО «Полюс» с «ВВ-» до «ВВ» со стабильным прогнозом, а FTSE Russell включил акции «Полюса в индекс FTSE4Good Emerging Markets.
к содержанию ↑Финансовые результаты «Полюса»
Рост объемов производства «Полюса» и благоприятная ценовая конъюнктура на рынке золота и ослабление рубля определили успешные результаты года. Консолидированная выручка выросла год к году на 7,13% до $2 915 млн.
Скорректированный показатель EBITDA в годовом сопоставлении вырос на 9,6% и составил $1865 млн на фоне повышения объема реализации и снижения общих денежных затрат. В частности, этому способствовало ослабление курса рубля в 2018 г.
Чистая прибыль «Полюса» по МСФО сократилась год к году на 61,8%, до $474 млн. Скорректированная на влияние курсовых разниц чистая прибыль за период в годовом сопоставлении выросла на 30,6% до $1326 млн.
Капитальные затраты снизились на 8% до $736 млн. Чистый операционный денежный поток увеличился на 13% составил $1464 млн.
Чистый долг на конец отчетного периода относительно предыдущего года изменился незначительно и составил $ 3 086 млн. Его соотношение к скорректированной EBITDA составило х1,7.
Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО «Полюс» на 2019 г.
| $ млн | 2017 | 2018 | 2019П |
| Выручка | 2 721 | 2 915 | 3 648 |
| EBITDA | 1 702 | 1 865 | 2 452 |
| Скорректированная чистая прибыль | 1 015 | 1 326 | 1 418 |
| Рентабельность по EBITDA | 62,55% | 63,98% | 67,22% |
| Рентабельность по чистой прибыли | 37,30% | 45,49% | 38,88% |
Дивиденды «Полюса»
Дивидендная политика ПАО «Полюс» предполагает выплату дивидендов на полугодовой основе в сумме, равной 30% от показателя EBITDA, при условии, что соотношение чистый долг/скорректированный показатель EBITDA (за последние 12 месяцев) составляет менее х2,5. Если показатель превысит х2,5 Совет директоров может принять решение о выплате дивидендов с учетом денежной позиции, свободного денежного потока, прогноза на следующие периоды и рыночной конъюнктуры. Также Совет директоров может рассмотреть возможность выплат специальных дивидендов. В отношении 2017 и 2018 годов установлено, что на дивиденды должно направляться не менее $550 млн.
За период 2013-2015 годов дивиденды не выплачивались. За 2016 акционеры получили по 152,41 рубля на акцию, за 2017 год – по 147,12 рублей на акцию. По итогам первого полугодия 2018 года «Полюс» выплатил промежуточные дивиденды в размере 131,11 рубля на акцию. Итоговые дивиденды за прошлый год еще не объявлялись.
к содержанию ↑Сравнительные коэффициенты
Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых по капитализации и производственным параметрам.
| Компания | Страна | Кап-я, | EV, | EV/S | EV/EBITDA | P/E | Ч.долг/EBITDA | |||
| $ млн | $ млн | 2018 | 2019П | 2018 | 2019П | 2018 | 2019П | |||
| ПАО «Полюс» | РФ | 10 433 | 13 519 | 4,64 | 3,73 | 6,59 | 5,55 | 7,87 | 7,36 | 1,65 |
| Сопоставимые компании | ||||||||||
| Anglo American plc | Великобритания | 37 207 | 39 611 | 1,43 | 1,41 | 4,32 | 4,06 | 11,49 | 10,46 | 0,26 |
| Freeport-McMoRan Inc | США | 18 519 | 25 443 | 1,37 | 1,71 | 3,59 | 7,14 | 8,38 | 29,91 | 0,98 |
| Newcrest Mining Ltd | Австралия | 12 864 | 13 904 | 3,90 | 3,63 | 8,88 | 8,31 | 28,03 | 24,08 | 0,66 |
| Goldcorp Inc | Канада | 9 463 | 12 396 | 4,09 | 3,10 | 11,06 | 7,02 | 101,75 | 33,18 | 2,62 |
| Vedanta Ltd | Индия | 9 135 | 14 390 | 1,19 | 1,04 | 4,18 | 3,39 | 10,02 | 6,74 | 1,53 |
| Fresnillo PLC | Мексика | 7 764 | 7 945 | 3,78 | 3,57 | 8,65 | 7,75 | 22,88 | 22,53 | 0,20 |
| Медиана | 2,61 | 2,40 | 6,49 | 7,08 | 17,19 | 23,30 | 0,82 | |||
Оценка
По основным мультипликаторам «Полюс» пока не выглядит недооцененным относительно других компаний сектора ГМК. С другой стороны, показатели общих денежных затрат (ТСС) и совокупных денежных затрат на производство и поддержание (AISC) из расчета на унцию золота у «Полюса» в полтора раза лучше, чем в среднем по отрасли. Рентабельность по EBITDA одна из самых высоких не только по отрасли, но и по рынку в целом. Увеличение объемов производства и его высокая рентабельность создают потенциал для роста капитализации компании в среднесрочной перспективе.
Мы рассчитали целевую стоимость по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2019 г. ПАО «Полюс» – частная компания, полностью работающая на конкурентных рыночных принципах. Это позволяет нам отказаться большого дисконта при оценке комбината. Для учета странового риска мы применили дисконт в размере 10%. от дисконта при оценке эмитента. 10%
| Прогнозная EBITDA на 2019 г., $ млн | 2 452 |
| Целевой уровень EV/EBITDA | 7,1 |
| Оценка по EV/EBITDA, $ млн | 14191,6 |
| Дисконт | 10% |
| Итоговая оценка, $ млн | 12 772 |
| На обыкновенную акцию, $ | 95,6 |
Рассчитанная нами справедливая стоимость ПАО «Полюс» составила $12 772 млн, $95,6 или 6 292 руб. за акцию по курсу на дату оценки. Таким образом, наша новая оценка предполагает потенциала роста стоимости акций от текущих уровней порядка 20%, в связи с чем мы повышаем рекомендацию по этим ценным бумагам с «Держать» до «Покупать».
к содержанию ↑Технический анализ
Акции «Полюса» часто следуют за ценой золота и не всегда коррелируют с остальным фондовым рынком. В 2018 году они росли вместе с рынком и прибавили 17,5% на фоне роста Индекса МосБиржи на 12,3%. В текущем году они снизились на 4,8%, в то время как Индекс МосБиржи вырос на 4,1%. На месячном графике мы видим, что котировки акций «Полюса» в конце прошлого года вырвались за пределы бокового диапазона и пытаются закрепиться выше 5 000 рублей за акцию.
Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК «ФИНАМ»
Источник анализа: ФИНАМ.