Sinopec — дивидендный представитель китайского нефтегаза

Sinopec меньше других китайских нефтяников выигрывает от роста цен на нефть, что вместе с серией локдаунов в стране привело к снижению акций компании в последние месяцы. Однако спрос на нефтепродукты в Китае снова перешел к росту, что может поддержать результаты Sinopec в третьем квартале. Кроме того, Sinopec выплачивает стабильно высокие дивиденды — ожидаемая доходность по итогам 2022 года находится на уровне 12,7%, что крайне привлекательно даже по меркам нефтегазового сектора.

Мы устанавливаем целевую цену по акциям класса H China Petroleum & Chemical (Sinopec) на уровне 4,30 HKD. Апсайд на горизонте 12 мес. составляет 20,1%, что соответствует рейтингу «Покупать».

China Petroleum & Chemical Corporation (более известная как Sinopec) — одна из крупнейших китайских нефтегазовых компаний. Деятельность Sinopec охватывает добычу и переработку нефти и газа, нефтехимию, а также розничную реализацию топлива. Основные добывающие и перерабатывающие мощности располагаются в Китае.

Ключевым положительным моментом в кейсе Sinopec являются высокие дивиденды. Исторически компания поддерживает норму выплат вблизи диапазона 60–80% чистой прибыли. Мы полагаем, что в текущем году норма выплат останется в этом диапазоне и составит 70% прибыли. В таком сценарии размер дивиденда на акцию может составить 0,39 RMB (0,45 HKD), что соответствует 12,7% доходности — привлекательное даже по меркам нефтегазового сектора значение.

Динамика операционных результатов Sinopec преимущественно зависит от спроса на нефтепродукты в Китае. Во втором квартале на показатели Sinopec повлияло распространение коронавируса в стране. Однако с июня локдауны начали сходить на нет, а спрос на нефтепродукты в Китае вернулся на траекторию роста, что может поддержать результаты нефтяника.

Локально стратегия Sinopec предполагает развитие газового бизнеса компании. К 2025 году менеджмент планирует увеличить добычу газа до 48 млрд кубометров против 34 млрд кубометров по итогам 2021 года. На более долгосрочном горизонте Sinopec планирует перейти к озеленению — достигнуть углеродной нейтральности и развивать производство водорода, однако пока данные планы находятся на ранней стадии.

Результаты компании за первый квартал оказались достаточно противоречивыми. Выручка Sinopec выросла на 33,8% г/г, до 771,4 млрд RMB, EBIT увеличилась на 13,6% г/г, до 33 млрд RMB, а чистая прибыль акционеров увеличилась на 24,3% г/г, до 23,3 млрд RMB. При этом свободный денежный поток из-за существенного роста оборотного капитала снизился до -78,5 млрд RMB.

Для расчета целевой цены мы использовали оценку по мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/DPS за 2022 и 2023 гг. относительно аналогов в китайском и международном нефтегазе. Акции Sinopec выглядят немного дороже аналогов по мультипликаторам P/E и EV/EBITDA за оба года, но предлагают значительно более привлекательную дивидендную доходность. Наша оценка предполагает апсайд 20,1%.

Среди ключевых рисков для Sinopec можно отметить возможность очередной волны коронавируса в Китае, что негативно сказалось бы на потреблении нефтепродуктов в стране. Кроме того, все китайские акции находятся под влиянием геополитических рисков, так как нельзя исключать возможность конфликта с Тайванем.

Описание эмитента

China Petroleum & Chemical Corporation (более известная как Sinopec) — одна из крупнейших китайских нефтегазовых компаний. Деятельность Sinopec охватывает добычу и переработку нефти и газа, нефтехимию, а также розничную реализацию топлива. Основные добывающие мощности располагаются в Китае — на него приходится около 89% добычи нефти.

Крупнейшими сегментами по выручке являются нефтепереработка и розничная реализация — на них в сумме приходится 55% выручки до вычета межсегментной реализации. Нефтепереработка — также крупнейший сегмент по размеру операционной прибыли. При этом отметим, что компания отправляет на переработку значительно больше нефти, чем добывает, и является крупнейшим оператором НПЗ в Китае. Например, в первом квартале 2022 года объем нефтепереработки составил 456 млн баррелей, а добычи на внутреннем рынке — только 61,6 млн баррелей. Учитывая, что для сдерживания инфляции при росте стоимости нефти выше $ 80 за баррель внутренние цены на топливо начинают увеличиваться медленнее, подобная структура бизнеса ограничивает выигрыш Sinopec от роста цен на нефть. Также отметим, что повышенные цены на углеводороды могут в некоторых сценариях сокращать маржу нефтехимического бизнеса Sinopec, как произошло в начале 2022 года.

Источник: данные компании

к содержанию ↑

Стратегия компании и рыночные тенденции

Из-за того, что Sinopec является крупнейшей в Китае компанией по объему нефтепереработки ее деятельность в первую очередь направлена на удовлетворение нужд страны. Объем нефтепереработки растет в периоды сильного спроса, но может снижаться в кризисные годы, как 2020-й. При этом Китай — одна из тех стран, где в ближайшее время не ожидается снижения спроса на нефть: правительство полагает, что он достигнет пика только в 2030 году. В связи с этим общий тренд объемов нефтепереработки Sinopec предполагает их рост — за период 2017–2021 гг. они увеличились на 7%, до 255,3 млн тонн.

При этом потребление газа в Китае может увеличиться более чем на 75% к 2040 году и только после этого начать снижаться. На этом фоне последние годы стратегия Sinopec в первую очередь нацелена на увеличение добычи газа — к 2025 году она может достигнуть 48 млрд кубометров против 34 млрд кубометров по итогам 2021 года. Кроме того, среди целей компании на 2022 год выделим следующие:

• Рост добычи газа на 11,9% г/г, до 35,6 млрд кубометров
• Рост объемов нефтепереработки на 7,8%, г/г до 258 млн т
• Снижение объемов добычи нефти на 0,2% г/г, до 281,2 млн баррелей
• Рост объемов продаж нефтепродуктов на внутреннем рынке на 2,0% г/г, до 174 млн тонн

Источник: данные компании

Если говорить про локальные тенденции, то в конце первого и начале второго квартала спрос на нефть в Китае находился под давлением, а в апреле падал более чем на 1 млн б/с. Причиной для этого стала продолжающаяся политика китайского правительства по нулевой терпимости к коронавирусу, которая привела к серии локдаунов. При этом с конца второго квартала эпидемиологическая ситуация в стране улучшилась, на фоне чего ожидается возвращение спроса на нефть в Китае на траекторию роста, что может поддержать результаты Sinopec.

Источник: OPEC

Также отметим, что на долгосрочном горизонте Sinopec планирует перейти к озеленению. В частности, компания планирует достигнуть углеродной нейтральности к 2050 году, а также развивать производство водорода. Однако пока что данные проекты находятся на ранней стадии развития.

к содержанию ↑

Финансовый отчет

Результаты за первый квартал оказались достаточно противоречивыми для China Petroleum & Chemical Corporation. Выручка компании выросла на 33,8% г/г, до 771,4 млрд RMB, EBIT увеличилась на 13,6% г/г, до 33 млрд RMB, а чистая прибыль акционеров увеличилась на 24,3% г/г, до 23,3 млрд RMB. При этом свободный денежный поток из-за существенного роста оборотного капитала снизился до -78,5 млрд RMB.

Ключевым драйвером роста финансовых результатов стал сегмент разведки и добычи, операционная прибыль которого увеличилась в 4,4 раза г/г за счет роста цены реализации нефти на 62,2% г/г. При этом слабее других выглядел нефтехимический сегмент, что было связано с существенно снизившейся маржой из-за повышенной конкуренции и подорожавшего сырья.

China Petroleum & Chemical Corporation: финансовые результаты за 1К 2022, млрд RMB

Показатель	1К22	1К21	Изм., %
Выручка	771,4	576,6	33,8%
EBIT	33,0	29,0	13,6%
Разведка и добыча	10,4	2,4	342,7%
Нефтепереработка	22,5	19,5	15,4%
Розничная реализация	8,6	8,0	6,8%
Нефтехимия	1,3	7,4	-82,1%
Исключение межсегментных результатов и прочее	-9,9	-8,3	N/A
Маржа EBIT	4,3%	5,0%	-0,8 б.п.
Чистая прибыль акц.	23,3	18,8	24,3%
Свободный денежный поток	-78,5	-35,9	N/A
Добыча нефти, млн барр.	69,1	68,4	1,0%
Добыча газа, млрд куб. футов	313,9	291,6	7,7%
Объем переработки нефти, млн тонн	64,2	62,5	2,7%

Источник: данные компании

За счет роста цен на нефть и нефтепродукты в 2022 году Sinopec может показать рост выручки на 31,5% г/г. Однако из-за снижения маржи нефтехимического бизнеса, а также особенностей ценообразования цен на бензин внутри Китая, которые снижают маржу нефтепереработки в периоды повышенных цен, чистая прибыль может даже немного снизиться. Также отметим, что в 2022 году Sinopec планирует реализовать рекордную в истории инвестиционную программу, что будет давить на динамику свободного денежного потока.

China Petroleum & Chemical Corporation: историческая и прогнозная динамика ключевых показателей, млрд RMB

Показатель	2020	2021	2022E	2023E	2024E
Отчет о прибылях и убытках
Выручка	2104,7	2740,9	3605,7	3508,8	3358,9
EBITDA	121,1	210,3	224,2	225,7	237,2
EBIT	13,7	94,6	102,2	97,4	104,6
Чистая прибыль акц. скорр.	33,4	72,0	67,8	66,0	68,8
Рентабельность
Рентабельность EBITDA	5,8%	7,7%	6,2%	6,4%	7,1%
Рентабельность чистой прибыли	1,6%	2,6%	1,9%	1,9%	2,0%
ROE	4,5%	9,3%	8,2%	7,7%	7,7%
Показатели денежного потока, долга и дивидендов
CFO	168,5	225,2	248,4	247,9	230,1
CAPEX	131,2	144,9	198,0	168,9	168,5
CAPEX % от выручки	6,2%	5,3%	5,5%	4,8%	5,0%
FCFF	37,3	80,3	50,4	79,0	61,6
Чистый долг	102,9	87,6	84,7	51,9	38,4
Чистый долг / EBITDA	0,8	0,4	0,4	0,2	0,2
DPS, RMB	0,20	0,47	0,39	0,38	0,40
Норма выплат, %	72%	79%	70%	70%	70%

Источник: данные компании, Reuters, прогнозы ФГ «Финам»

к содержанию ↑

Выплаты акционерам

Вероятно, наиболее сильной стороной инвестиционной истории Sinopec являются дивиденды. У компании нет четкой дивидендной политики, однако исторически нефтяник выплачивает в виде дивидендов 60-80% чистой прибыли. Учитывая планы по повышенным капитальным затратам в текущем году, в базовом сценарии мы полагаем, что в ближайшие годы норма выплат будет находиться на уровне 70% прибыли. В таком сценарии размер дивидендов по итогам 2022 года может составить 0,39 RMB (0,45 HKD) на акцию, что соответствует привлекательной доходности в 12,7%.

При этом отметим, что в негативном сценарии из-за повышенного объема капитальных затрат норма выплат может опуститься до 60% чистой прибыли, и в таком случае дивиденд составит 0,34 RMB (0,39 HKD), а дивидендная доходность за 2022 год снизится до 10,9%.

China Petroleum & Chemical Corporation: выплаты акционерам

Источник: данные компании, Reuters, прогнозы ФГ «Финам»

к содержанию ↑

Оценка

Для анализа стоимости акций класса H China Petroleum & Chemical мы использовали оценку по мультипликаторам относительно китайских и международных нефтяников. При этом по отношению к мировым аналогам мы использовали дисконт 15%, чтобы учесть китайские страновые риски.

Расчет целевой цены подразумевает таргет 4,30 HKD на горизонте 12 мес. Это соответствует рейтингу «Покупать» и апсайду 20,1%.

Отметим, что для расчета целевой цены по мультипликатору EV/EBITDA мы использовали премию акций класса A (торгуются в Китае) к акциям класса H (торгуются в Гонконге) в 34%, что соответствует 2-летнему среднему значению. Текущая премия составляет около 32%.

Компания	P/EPS 2022Е	P/EPS 2023Е	EV/EBITDA 2022Е	EV/EBITDA 2023Е	P/DPS 2022Е	P/DPS 2023Е
Sinopec	5,5	5,7	3,5	3,5	7,9	8,1
PetroChina	4,6	5,0	2,9	3,0	11,3	12,4
CNOOC	3,0	3,1	1,6	1,6	7,0	7,9
Wanhua Chemical	11,8	9,9	10,1	8,5	12,2	28,1
Kunlun Energy	7,3	6,9	3,7	3,6	20,9	20,0
Медиана Китай (вес 50%)	5,9	6,0	3,3	3,3	11,8	16,2
Valero Energy	4,4	6,4	3,1	4,6	27,1	25,8
Marathon Petroleum	4,3	7,6	3,4	5,2	39,4	35,6
Phillips 66	5,3	8,2	4,1	5,8	22,4	21,6
BP	3,5	4,8	2,3	2,8	21,4	19,6
TotalEnergies	3,6	4,3	2,4	2,7	16,5	16,0
Repsol	2,9	3,7	1,9	2,3	18,0	16,5
Shell	4,6	5,2	2,7	3,0	25,8	24,8
Медиана прочие с учетом дисконта 15% (вес 50%)	3,7	4,4	2,3	2,6	19,0	18,4
Показатели для оценки	EPS 2022E, RMB	EPS 2023E, RMB	EBITDA 2022E, млрд RMB	EBITDA 2023E, млрд RMB	DPS 2022E, RMB	DPS 2023E, RMB
Sinopec	0,56	0,54	224,2	225,7	0,39	0,38
Целевая цена, HKD	3,13	3,29	2,29	2,51	6,97	7,63
Средняя целевая цена, HKD	4,30
Для справки:
Количество акций, млрд шт.	121,1
Класса A	95,6
Класса H	25,5
RMB/HKD	1,16
Чистый долг (1К22), млрд RMB	186,5
Доля меньшинства (1К22), млрд RMB	141,5

Источник: Reuters, расчеты ФГ «Финам»

Среди ключевых рисков для Sinopec можно отметить возможность очередной волны коронавируса в Китае, делистинг из США, если Китаю и Штатам не удастся решить проблемы с аудитом, а также рецессию, которая могла бы снизить спрос на продукты нефтепереработки и нефтехимии. Кроме того, все китайские акции находятся под влиянием геополитических рисков, так как нельзя исключать возможность конфликта с Тайванем и последующих за этим санкций со стороны западных стран.

Отметим, что средневзвешенная целевая цена акций China Petroleum & Chemical Corporation по выборке аналитиков в Reuters с исторической результативностью прогнозов по данной акции не ниже среднего, по нашим расчетам, составляет 4,68 HKD (апсайд — 30,7%), рейтинг акции — 4,42 (значение рейтинга 5,0 соответствует рейтингу Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).

к содержанию ↑

Акции на фондовом рынке

За последний год акции Sinopec смогли показать более сильный перформанс, чем широкий рынок, однако отстали от нефтегазового сектора. Отставание от сектора преимущественно связано с тем, что Sinopec в отличие от аналогов практически не выигрывает от роста цен на нефть. Однако мы полагаем, что высокая даже по меркам сектора дивидендная доходность позволит акциям Sinopec выглядеть лучше рынка в ближайшие кварталы.

Источник: Reuters

С технической точки зрения на дневном графике акции Sinopec торгуются в рамках широкого среднесрочного боковика с границами на отметках 3,41 HKD и 4,28 HKD. В такой ситуации длинные позиции стоит наращивать вблизи нижней границы боковика, а продавать — у верхней.

Источник: tradingview.com

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 05.08.2022.

ПФК в 09.08.2022   /   Трейдинг — новости финансового рынка   /   Оставить комментарий