«Татнефть» — маленький гигант большой нефтянки

Инвестиционная идея

Котировки акций «Татнефти» продолжили рост, с начала года они подорожали на 80%. Этому способствуют как рыночная конъюнктура, так и сознательные меры увеличения акционерной стоимости.

• Благодаря росту экспортных цен и ослаблению курса рубля во 2 квартале, «Татнефть» по итогам полугодия значительно увеличила финансовые показатели.
• Компания пересмотрела дивидендную политику, подняв минимальную величину дивидендов до 50% от чистой прибыли.
• Новая Стратегия развития Группы «Татнефть» до 2030 г. предполагает рост объемов добычи нефти на треть от текущего уровня при 100% восполнении запасов. Достижимость этих целей вызывает сомнения ввиду ограниченной ресурсной базы.
• В качестве версии: рост котировок также мог поддерживаться целенаправленной скупкой акций группой «Сафмар» и банком «Ак Барс».
• Капитализация «Татнефти» к настоящему времени превысила рыночную стоимость «Сургутнефтегаза» и близка к цене «Газпром нефти», при том что ее добыча осталась меньше в 2 и 3 раза соответственно.
• В связи с ростом рыночной капитализации по мультипликатору EV/EBITDA «Татнефть» достигла среднеотраслевых значений.

Мы сохраняем рекомендацию «Держать» по акциям «Татнефти», однако предупреждаем о растущем риске возможной коррекции.
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

ПАО «Татнефть» им. В. Д. Шашина и его дочерние общества (в совокупности – Группа «Татнефть») входит в число крупнейших вертикально интегрированных нефтяных компаний России. Предприятия Группы занимаются исследованием и разработкой нефтяных месторождений, добычей нефти, производством нефтепродуктов и дальнейшей реализацией нефти и нефтепродуктов. С конца 2016 года в составе Группы интегрируется еще и банковский сегмент, который включает в себя ПАО «Банк ЗЕНИТ» и его дочерние предприятия.

Добыча нефти и газа, нефтеперерабатывающее производство Группы «Татнефти» в основном сосредоточены в Республике Татарстан. За пределами РТ «Татнефть» ведет бурение в Самарской, Ульяновской, Оренбургской областях и в Республике Калмыкия. Ввиду относительной выработанности основных добывающих месторождений «Татнефти» значительная часть нефти добывается с использованием различных технологий повышения нефтеотдачи пластов.

Несмотря на участие России в сделке ОПЕК+ по сокращению добычи нефти, компании удалось увеличить добычу. За девять месяцев 2018 года предприятиями Группы «Татнефть» добыто 21 791 тыс. т. нефти, что на 0,6% тыс. т больше, чем годом ранее. Более 60% продаваемой нефти поставляется на экспорт через трубопроводную систему «Транснефти». Комплексом нефтеперерабатывающих и нефтехимических заводов «ТАНЕКО» с начала года переработано 6 944,8 тыс. т сырья, произведено 6 539,4тыс. т нефтепродуктов. Сеть фирменных АЗС «Татнефть» насчитывает 685 станций, в том числе 574 – в Российской Федерации, 17 – в Беларуси и 94 – на территории Украины.

26 сентября 2018 года Совет директоров утвердил цели Стратегии развития Группы «Татнефть» до 2030 года, согласно которым предполагается на 1/3 увеличить объемы добычи нефти при 100% восполнении запасов, почти удвоить переработку и на 1/3 увеличить капитализацию компании.

По данным Московской биржи, в свободном обращении находится 32% обыкновенных и 100% привилегированных акций компании. Депозитарные расписки «Татнефти» (28,5% обыкновенных акций) включены в листинг London Stock Exchange и торгуются в системе Xetra, входящей в группу компаний Deutsche Börse.

Почти 36% голосующих акций «Татнефти» контролируется правительством Республики Татарстан, которое также является держателем «золотой акции», что дает ему право налагать вето на определенные важные решения.

к содержанию ↑

Финансовые результаты «Татнефти»

Благоприятная рыночная конъюнктура – высокие цены на нефть, ослабление рубля и рост цен на нефтепродукты – сработала на руку компании. По данным промежуточной отчетности «Татнефти» по МСФО за первое полугодие 2018 года консолидированная выручка от реализации и прочие доходы от небанковской деятельности составила 422 333 млн рублей, что на 33,2% больше аналогичного периода прошлого года.  Показатель EBITDA увеличился на 58,0% до 143 246 млн рублей. Рентабельность по EBITDA за период составила 33,92%.

Чистая прибыль акционеров Группы за девять месяцев 2017 года выросла на 70,3% и составила 105 174 млн рублей. Свободный денежный поток вырос на 33,8% до 53 101 млн рублей. Показатель чистого долга «Татнефти» вернулся в отрицательную область, и по состоянию на 30.06.2018 г. был равен минус 35 161 млн рублей.

$ млн.	2017	2018П	2019П
Выручка	11 684	14 562	14 873
EBITDA	3 179	4 446	4 517
Чистая прибыль	2 112	3 237	3 240
Рентабельность по EBITDA	27,20%	30,53%	30,37%
Рентабельность по чистой прибыли	18,08%	22,23%	21,78%

к содержанию ↑

Дивиденды «Татнефти»

«Татнефть» традиционно платит одинаковые дивиденды как по обыкновенным, так и по привилегированным акциям. 30 января 2018 года Совет директоров «Татнефти» утвердил изменения в дивидендную политику компании, узаконив принятую с 2016 года практику выплаты повышенных дивидендов. Теперь на дивиденды будут направлять не менее 50% от чистой прибыли, определенной по РСБУ или МСФО, в зависимости от того, какая из них является большей.

По итогам 2017 года на дивиденды было направлено около 75% чистой прибыли по МСФО. С учетом промежуточных выплат акционеры «Татнефти» получили 39,94 рублей на акцию.

По итогам первой половины 2018 года «Татнефть» приняла решение выплатить промежуточные дивиденды в размере 30,27 рублей на одну акцию.

к содержанию ↑

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых по капитализации и производственным параметрам.

Компания	Страна	Кап-я, $ млн	EV, $ млн	EV/S		EV/EBITDA		P/E		Ч. долг/ EBITDA
				2017П	2018П	2017П	2018П	2017П	2018П
Татнефть	РФ	27 303	26 125	1,79	1,71	5,88	5,65	8,44	8,43	-0,12
Компании для сравнения
Ecopetrol SA	Colombia	53 947	62 897	2,94	2,72	6,08	5,65	12,89	12,10	0,87
Canadian Natural Resources Ltd	Canada	36 822	51 006	2,88	2,57	5,58	4,79	11,15	9,83	1,55
Repsol SA	Spain	31 313	37 361	0,63	0,62	4,34	4,08	10,26	9,31	0,70
Continental Resources Inc	United States	24 223	26 909	5,28	4,49	6,90	5,63	16,48	12,46	0,69
Woodside Petroleum Ltd	Australia	23 089	28 541	5,92	4,76	7,54	6,04	19,85	15,96	1,44
OMV AG	Austria	18 620	17 460	1,22	1,15	3,99	3,79	5,84	5,84	—
Медиана				2,91	2,65	5,83	5,21	12,02	10,97	0,87

к содержанию ↑

Оценка

За последний год капитализация «Татнефти» выросла на 80%. Главным фактором роста явились последовательные действия руководства по повышению акционерной стоимости компании, включая пересмотр дивидендной политики, а также принятие новой Стратегии развития до 2030 года с амбициозными производственными и финансовыми целями. Кроме того, на рынке циркулировали слухи о скупке акций на бирже группой «Сафмар» Михаила Гуцериева и близкого к руководству республики банка «Ак Барс». Высказывались предположения, что рост котировок используется в качестве защиты от приобретения «Татнефти» по примеру «Башнефти».

В результате капитализация «Татнефти» достигала 1,8 трлн рублей, превысила рыночную стоимость «Сургутнефтегаза» и временами доходила до уровня «Газпром нефти». При этом добыча и переработка «Татнефти» остается на уровне более чем в два раза ниже, чем у «Сургутнефтегаза», и более чем в три раза, чем у «Газпром нефти».

В связи с ростом рыночной капитализации по мультипликатору EV/EBITDA «Татнефть» достигла среднеотраслевых значений.  В связи с этим, на наш взгляд, возможности дальнейшего роста акций компании ограничены.

Наша итоговая прогнозная стоимость ПАО «Татнефть» им. В. Д. Шашина составляет $25 257 млн. Целевая цена акций находится на уровне $11,1 или 727,5 рублей по обыкновенным и $7,8 или 513,4 рублей по привилегированным акциям. Ориентиры расположены не лишком далеко от текущих значений, в связи с чем мы сохраняем рекомендацию «Держать» по акциям «Татнефти». к содержанию ↑

Технический анализ

В 2017 году акции обыкновенные акции «Татнефти» подорожали на 12,1%, привилегированные – на 55,5%. С начала 2018 года к настоящему моменту обыкновенные акции прибавляют еще 64,2%, а привилегированные стоят на 52,1% дороже на фоне роста индекса МосБиржи на 14,6%.

На месячном графике обыкновенных акций «Татнефти» мы видим, что рост котировок продолжается уже 10 лет. В последние месяцы он ускорился, и график стал походить на гиперболу. Это может означать скорое прекращение роста и начало коррекции, которая может произойти в любой момент.

Источник анализа: ФИНАМ.