| ВТБ | |
| Рекомендация | Покупать |
| Целевая цена: | 0,050 руб. |
| Текущая цена: | 0,038 руб. |
| Потенциал роста: | 31% |
Инвестиционная идея
ВТБ – второй крупнейший по активам и кредитам банк в России с активами 13 трлн руб. Доля государства в капитале около 60%.
Мы сохраняем целевую цену по акциям ВТБ 0,05 руб., но повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать», исходя из потенциала роста 31% в перспективе 12 мес.
- В 3-м квартале банк показал прогресс по прибыли и рентабельности капитала, операционной эффективности, кредитованию и депозитам. Прибыль выросла на 137% г/г, ROE TTM повысилась до 12,7%.
- Цель менеджмента по прибыли 2018П 170 млрд.руб. вполне реальна при прибыли за 9 мес. 140 млрд.руб.
- Согласно прогнозам Bloomberg, в 2019-2020 ожидается рост прибыли до 179 и 204 млрд.руб соответственно.
- В инвестиционном кейсе VTBR остаются точки уязвимости, в частности, банк показал малое улучшение по показателям качества кредитного портфеля и несколько ослабил прогноз по чистой процентной марже в этом году, но после падения акций на 35% от годовых максимумов текущая оценка, на наш взгляд, уже неплохо компенсирует риски. Акции торгуются по 3,7х годовой прибыли в 2018 и 3,5х 2019П. P/B составляет 0,34 при ROE 12.7%.
- По итогам года на дивиденды может быть направлено менее 50% прибыли по МСФО (61% в 2017) на фоне повышения требований ЦБ к капиталу российских банков. Прогнозный DPS составляет 0,0032 руб. на акцию (-7%) с ожидаемой доходностью 8,4%.
- Группа ВТБ продолжает региональную экспансию. Помимо банка Возрождение ВТБ планирует приобрести свыше 70% акций Запсибкомбанка, одного из крупнейших кредиторов в Тюменской области, а также 81% акций нижегородского Саровбизнесбанка.
| Основные показатели акций | |
| Тикер | VTBR |
| ISIN | RU000A0JP5V6 |
| Рыночная капитализация | 497 млрд.руб. |
| Кол-во обыкн. акций | 12 960,5 млрд |
| Free float | 39% |
| Мультипликаторы | |
| P/E LTM | 3,3 |
| P/E 2018Е | 3,7 |
| P/B LFI | 0,34 |
| DY 2018Е | 8,4% |
Краткое описание эмитента
ВТБ – это финансовая группа, включающая в себя более 20 компаний в области кредитования, инвестбанкинга, страхования и лизинга. На рынке депозитов физ.лиц, кредитования компаний и потребителей ВТБ занимает второе место после Сбербанка. На конец 2017 г. активы группы составили 13 трлн руб., кредитный портфель gross 9,77 трлн руб., 75% кредитного портфеля – корпоративные.
Структура капитала. Контрольный пакет, ~ 60%, находится у государства. Free-float составляет 39%.
| Финансовые показатели, млрд рублей | ||
| 2016 | 2017 | |
| Чистая прибыль | 52,3 | 120,3 |
| Активы | 12 586 | 13 009 |
| Дивиденд, руб. | 0,00117 | 0,00345 |
| Финансовые коэффициенты | ||
| 2016 | 2017 | |
| Чистая проц. маржа | 3,7% | 4,1% |
| NPL | 6,4% | 5,7% |
| ROE ТТМ | 3,7% | 8,4% |
Финансовые показатели ВТБ
- Банк отчитался о росте прибыли в 3-м квартале на 137% до 41,2 млрд.руб. Рентабельность собственного капитала за последние 4 квартала повысилась до 12,7%. Результаты неоднозначные — мы видим улучшение по рентабельности, улучшение по операционной эффективности и годовая цель по прибыли 2018П 170 млрд.руб. выглядит вполне достижимой при прибыли за 9 мес. 140 млрд.руб., но в дополнение к невысокому качеству кредитного портфеля добавилось ослабление некоторых ключевых показателей в 3-м квартале – комиссий и чистой процентной маржи.
- Доходы от кредитования увеличились в 3-м квартале на 10% в основном за счет снижения резервирования на 8,5%. Чистая процентная маржа (NIM) сжалась до 3,9% с 4,2% во 2К 2018 и 4,1% в 3К 2017 на фоне повышения процентных ставок, и банк немного ослабил прогноз по NIM 2018П с ≥4% до ~4%. Комиссии сократились на 2,5% в 3-м квартале, хотя банк планирует показать достаточно высокий однозначный темп роста по итогам года, выше чем 3,6% за 9мес.2018. Чистые доходы от страхования повысились на 60% до 8 млрд.руб.
- Операционная эффективность улучшилась до 38,5% с 48,8% годом ранее. Оплата труда и административные расходы практически не изменились (+0,3% г/г).
- В отчетности баланс на конец 3-го квартала приведен с учетом деконсолидации Почта банка после изменения формы учета ПБ в сентябре. Сопоставимые ключевые балансовые показатели показали умеренное улучшение в 3К: в корпоративном сегменте кредиты выросли на 11% к/к, депозиты на 1%, в розничном – кредитование увеличилось на 7%, депозиты на 2%.
- Стоимость риска остается невысокой — 1,5% за 9м2018, и менеджмент сохранил прогноз по CoR 2018П >1.5%, но качество кредитного портфеля мало улучшилось в 3-м квартале. Доля неработающих кредитов снизилась в сопоставимых цифрах до 6,9% с 7,5% во 2К 2018, но остается довольно высокой в сравнении со Сбербанком (4,1%). Покрытие NPLs резервами повысилось до 102,5% с 101%, но сохраняется на достаточно низком уровне (~180% у Сбербанка), что является точкой уязвимости.
| млрд руб., если не указано иное | 3К 2018 | 3К 2017 | Изм, % | 9м 2018 | 9м 2017 | Изм, % |
| Чистый проц. доход | 120,5 | 116,6 | 3,3% | 358,6 | 343,7 | 4,3% |
| Резервирование | 38,8 | 42,2 | -8,1% | 114,2 | 114,7 | -0,4% |
| Чистый проц. доход с учетом резервов | 81,7 | 74,4 | 9,8% | 244,4 | 229,0 | 6,7% |
| Чистые комиссионные доходы | 23,3 | 23,9 | -2,5% | 69,4 | 67,0 | 3,6% |
| Доходы от страховой деятельности, net | 8,0 | 5,0 | 60,0% | 20,3 | 13,6 | 49,3% |
| Непроцентные доходы/ (расходы) | 7,3 | 3,9 | 87,2% | 40,1 | 17,6 | 127,8% |
| Чистый доход от проч. небанковской деятельности | 3,2 | -20,5 | -115,6% | 1,4 | -40,7 | -103,4% |
| Чистая прибыль акционеров | 41,2 | 17,4 | 137% | 139,7 | 75,3 | 86% |
| EPS, руб. | 0,00313 | 0,00138 | 127% | 0,01031 | 0,00558 | 85% |
| CIR, % | 38,5% | 48,8% | -10,3% | 39,1% | 45,8% | -6,7% |
| Чистая процентная маржа | 3,9% | 4,1% | -0,2% | 4,0% | 4,1% | -0,1% |
| Доходность кредитов | 9,0% | 10,1% | -1,1% | 9,2% | 10,3% | -1,1% |
| Стоимость депозитов | 4,5% | 5,1% | -0,6% | 4,6% | 5,4% | -0,8% |
| Стоимость риска | 1,5% | 1,8% | -0,3% | 1,5% | 1,6% | -0,1% |
| Балансовые показатели | 3К 2018 | 4К 2017/1 янв.2018* | ||||
| Депозиты | 9 740 | 9 145 | 6,5% | — | — | — |
| Корпоративные кредиты | 8 305,7 | 7 307,4 | 13,7% | — | — | — |
| Потребительские кредиты | 2 663,1 | 2 533,7 | 5,1% | — | — | — |
| Кредиты, всего (gross) | 10 969 | 9 841 | 11,5% | — | — | — |
| NPLs | 6,9% | 6,9% | 0,7% | — | — | — |
| Покрытие NPLs | 102,5% | 107,9% | -5,6% | — | — | — |
| Кредиты/депозиты | 104,7% | 99,6% | -3,9% | — | — | — |
| ROE (ТТМ), % | 12,7% | 8,4% | 2,7% | — | — | — |
Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»
Консенсус Bloomberg предполагает прибыль по итогам года в объеме 162 млрд.руб. с ростом на 35% г/г и ROE 11,8%. Ожидания на 2019-2020П предполагают постепенный прогресс по прибыли со среднегодовым темпом 12% и улучшением по рентабельности до 13% к 2020 году, что позволит поддерживать выплату дивидендов вблизи рекордных уровней.
Банк остается активным в сфере поглощений, и эмитент продолжает региональную экспансию. Помимо банка Возрождение ВТБ планирует приобрести свыше 70% акций Запсибкомбанка, одного из крупнейших кредиторов в Тюменской области, а также 81% акций нижегородского Саровбизнесбанка.
Ключевым риском является ухудшение операционной среды, что обострит кредитные риски и неблагоприятно повлияет на прибыль и дивиденды. Новый раунд американских акций не затронул банковский сектор РФ напрямую, и риски несколько ослабли, но обесценение рубля оказывает давление на уровень достаточности капитала, что в будущем может ограничить выплату дивидендов.
| 2017 | 2018П | 2019П | 2020П | |
| Чистая прибыль акционеров, млрд.руб. | 120,30 | 162,35 | 179,08 | 204,15 |
| Рост, % | 130% | 35% | 10% | 14% |
| ROE | 8,4% | 11,8% | 12,2% | 13,0% |
| DPS, коп. | 0,345 | 0,320 | 0,316 | 0,336 |
| DY | 6,9% | 8,4% | 8,3% | 8,8% |
Источник: Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Дивиденды ВТБ
Рекомендуемая норма выплаты дивидендов по обыкновенным акциям составляет, как правило, не менее 25% чистой прибыли по МСФО. Дивиденд по обыкновенным акциям будет определяться дивидендной доходностью, равной доходности по привилегированным акциям ВТБ.
По итогам 2017 года банк выплатил 61% прибыли МСФО по всем типам акций, на дивиденды по обыкновенным акциям было направлено 37% прибыли. Недавно глава ВТБ сообщил о том, что в этом году норма выплат, скорее всего, будет ниже 50% в связи с повышением требований ЦБ к капиталу для российских банков. Согласно консенсусу Bloomberg, дивиденд за 2018 год составит 0,0032 руб. на акцию (-7% г/г), что означает ожидаемую дивидендную доходность 8,4% к текущей цене. По прогнозам выплаты по VTBR будут оставаться вблизи рекордных уровней.
Ниже приводим историю выплат и прогноз дивидендов по акциям ВТБ:
Источник: данные компании, Bloomberg
Оценка
Мы сохраняем целевую цену 0,05 руб., но повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать», исходя из апсайда 31%. В инвестиционном кейсе банка остаются слабые места, в частности, показатели кредитного риска и снижение чистой процентной маржи в последнем квартале, но после падения акций на 35% от годовых максимумов текущая оценка, на наш взгляд, уже неплохо компенсирует риски. По ключевым мультипликаторам банк выглядит дешево – VTBR торгуется по 3,7х годовой прибыли в 2018 и 3,5х 2019П, P/B составляет 0,34 при ROE 12.7%.
Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:
| Название | Рын.кап. $ млн | P/E 2018E | P/E 2019E | P/D 2018E | P/D 2019E |
| ВТБ | 7 446 | 3,7 | 3,5 | 11,9 | 12,0 |
| Сбербанк | 68 779 | 5,3 | 4,9 | 13,5 | 11,1 |
| МКБ | 2 091 | 7,6 | 5,8 | NA | NA |
| Росбанк | 1 420 | NA | NA | NA | NA |
| Банк Тинькофф | 3 013 | 7,4 | 6,4 | 15,3 | 11,7 |
| Банк Авангард | 536 | NA | NA | NA | NA |
| Банк Уралсиб | 338 | NA | NA | NA | NA |
| Банк Санкт-Петербург | 388 | 3,0 | 2,7 | 27,3 | 18,2 |
| Российские аналоги, медиана | 5,3 | 4,9 | 14,4 | 11,9 | |
| Развивающиеся страны, медиана | 8,1 | 7,6 | 19,1 | 17,7 | |
Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»
к содержанию ↑Техническая картина акций ВТБ
На недельном графике акции сформировалась разворотная фигура «клин». Покупки имеют смысл после пробития и закрепления выше недельного максимума 0,0388. Цели – 0,045, 0,050. Уровни поддержки 0,0363, 0,034.
Источник: charts.whotrades.com
Источник анализа: ФИНАМ.