«Мосэнерго» — дивдоходность 9,5% компенсирует снижение доходов

Инвестиционная идея

Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга «Газпром энергохолдинг», который контролируется Газпромом. Компания владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области.

Мы подтверждаем рекомендацию по акциям Мосэнерго «держать». Целевая цена 2,34 руб. на перспективу 12 мес. Потенциал роста 6%.

• Отчет по прибыли Мосэнерго отразил снижение прибыли в 1К19 на 16% на фоне выбытия нескольких энергоблоков из ДПМ в прошлом году. Снижение данных доходов было частично компенсировано ростом цен на электроэнергию на РСВ на 10,6%, а также увеличением чистых финансовых доходов.
• Консенсус Bloomberg указывает на прогнозы снижения прибыли на 22% до 14,8 млрд. руб, в 2019 г., но сейчас это сглаживается привлекательной дивидендной доходностью, свыше 9%.
• Компания повысила норму выплат до 35% прибыли по РСБУ с 26% в прошлом сезоне, что обеспечило рекордные дивиденды в этом сезоне — 0,21 руб. (+27%) с DY 9,5% в сравнении с 8,4% в среднем по отрасли.
• Мосэнерго выиграла тендер на участие в 1-й волне ДПМ-2 на два объекта с суммарной мощностью 340 МВт с вводом объектов в эксплуатацию во 2-м полугодии 2024 г и гарантированной базовой доходностью проектов 14%.
• До «отсечки» бумаги MSNG будут поддерживаться дивидендной доходностью, но потенциал бумаг в перспективе года, на наш взгляд, остается ограниченным на фоне ожиданий снижения прибыли и риска меньших дивидендов в следующем сезоне. Потенциал MSNG мы связываем с более долгосрочными перспективами, когда повышенные платежи за мощность по ДПМ-2 и более высокая плата за мощность в сегменте КОМ с 2022 года позволят сгладить снижение доходов от продажи мощности по ДПМ-1.

Краткое описание эмитента

Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга «Газпром энергохолдинг», который контролируется Газпромом. Мосэнерго владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области и обеспечивает 60% электрических и 80% тепловых потребностей в этом регионе. Установленная мощность 12,9 ГВт.

Свыше половины выручки, ~60% в 2018, Мосэнерго получает от производства и продажи электроэнергии, практически все остальное – от тепловой энергии. Основная статья расходов компании – это топливо, газ на 97%. Всего на топливо приходится 60-65% всех операционных затрат.

Стратегия развития предполагает участие в программе модернизации мощностей ДПМ-2 с гарантированной окупаемостью. Компания вошла в 1-й раунд программы ДПМ-2 с двумя объектами с суммарной мощностью 340 МВт с вводом объектов в эксплуатацию во 2-м полугодии 2024 г. Базовая доходность вложений составит 14%.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 53,5%, владеет ООО «Газпром энергохолдинг». 26,45% принадлежит Департаменту городского имущества города Москвы. Free-float 15%.

Финансовые показатели Мосэнерго

Прибыль. Компания ожидаемо отчиталась о снижении прибыли в 1К2019 на 16,3% до 10,7 млрд.руб. на фоне снижения доходов от продажи мощности в рамках ДПМ после выбытия нескольких энергоблоков из программы. Выручка снизилась на 7,1% до 67,1 млрд.руб. Частично это было компенсировано повышением цен на электроэнергию на РСВ на 10,6% и старую мощность на 2,0%, а также тарифов на теплоэнергию на 4,3%. Реализация электроэнергии не изменилась год-к-году, отпуск тепловой энергии снизился на 12,1% на фоне более теплой погоды.

Поддержку прибыли оказала оптимизация постоянных расходов (-1,1%) и увеличение чистых финансовых доходов почти в 3х раза до 1,18 млрд.руб.

Долг и резервирование. На позитивной стороне отметим, что у компании сохраняется отрицательный чистый долг, около 10 млрд.руб. на конец квартала, и резервирование по дебиторской задолженности остается на низком уровне, 0,17 млрд.руб. или 0,3% от выручки.

Инвестиционная программа предполагает капитальные затраты около 14 млрд.руб. в этом году в рамках поддерживающего CAPEX.

Ожидания на 2019 год. Консенсус Bloomberg указывает на прогнозы снижения прибыли на 22% до 14,8 млрд.руб, в этом году на фоне окончания сроков ДПМ, но это будет компенсироваться высокой дивидендной доходностью, свыше 9%, в этом сезоне.

Основные финансовые показатели Мосэнерго

^{Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ}

Прогноз по ключевым финансовым показателям Мосэнерго

^{Источник: данные компании, прогнозы Bloomberg}

Корпоративные события

• Компания вошла в 1-й раунд программы модернизации мощностей по ДПМ-2 с двумя объектами с суммарной мощностью 340 МВт с вводом объектов в эксплуатацию во 2-м полугодии 2024 г. Базовая доходность вложений составит 14%.
• В июне пройдет конкурентный отбор мощности (КОМ) на 2022-2024 и в ноябре на 2025 г., по итогам которого ожидается существенное увеличение цен на «старую» мощность. Ранее Минэнерго предложило индексировать цену на мощность в рамках КОМ 2022-2023 гг. сразу на 15% и на 20% на 2024-2025 гг. Улучшение ценовых параметров реализации «старой» мощности позволит компании компенсировать выпадающие доходы от ДПМ-1.

Дивиденды Мосэнерго

В сентябре 2017 года Мосэнерго изменила дивидендную политику. Если ранее компания распределяла 5%-35% чистой прибыли по РСБУ, то сейчас ограничения сняты, и могут выплачиваться промежуточные дивиденды. Прибыль по РСБУ корректируется на некоторые статьи, например, на дооценку финансовых вложений.

По итогам 2018 года будут выплачены рекордные дивиденды 0,21 руб. на акцию (+27% г/г) или суммарно 8,32 млрд.руб., что предполагает норму выплат 35% прибыли по РСБУ (39% прибыли по МСФО). Дата закрытия реестра 2 июля 2019.

Повышение норм выплат сделало акции Мосэнерго более конкурентными по дивидендному критерию в этом сезоне и сгладить влияние меньшей прибыли на выплаты. Ожидаемая див доходность составляет 9,5%, что превышает среднеотраслевую 8,4%. Но мы отмечаем риски того, что дивидендные метрики могут оказаться пиковыми без повышения норм выплат в следующем году.

Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»

Оценка

Мы сохраняем рекомендацию «держать» и целевую цену 2,34 руб. Потенциал в перспективе года умеренный, ~6%.

По ряду мультипликаторов акции MSNG торгуются с дисконтом к аналогам, но после прохождения дивидендной «отсечки» акции могут вновь оказаться под давлением ожиданий снижения прибыли и риска меньших дивидендов в следующем сезоне. Потенциал MSNG мы связываем с более долгосрочными перспективами, когда повышенные платежи за мощность по ДПМ-2 и более высокая плата за мощность в сегменте КОМ с 2022 года позволят сгладить снижение доходов от продажи мощности по ДПМ-1.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

^{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ}

Техническая картина акций

На недельном графике акции Мосэнерго пока находятся в рамках даунтренда. Линия нисходящего тренда и локальное сопротивление 2,30 могут ограничить восстановление котировок. Уровни поддержки 2,20 и 2,07.

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.