info@pskovstock.com  8 (8112) 72-43-43   пн-пт с 10:00 до 18:00

Акции «Магнита» остаются рискованным вариантом


Магнит
Рекомендация Держать
Целевая цена: 4 044 руб.
Текущая цена: 3 830  руб.
Потенциал: 6%

Инвестиционная идея

Магнит – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России с сетью свыше 16 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2017 году достигла рекордных 1,14 трлн.руб.

Мы понижаем целевую цену акций Магнита с 4 778 до 4 044 руб. на 18 мес. после презентации стратегии развития. Дальнейшее активное открытие магазинов продолжит размывать выручку, стратегия экстенсивного и интенсивного роста потребует увеличения операционных и капитальных затрат, и мы ожидаем снижения маржи прибыли и увеличения долга в ближайшие годы. Потенциал компании мы связываем с более долгосрочными перспективами, которые откроются после консолидации рынка продуктового ритейла и приведут к оптимизации портфеля активов, расходов и денежного потока. Рекомендация «держать».

  • Планы до 2023 года предполагают открытие 9,4 тыс. магазинов «у дома», 400 магазинов форматов «семейный» и «семейный+», 4,9 тыс. дрогери, а также 9 тыс. малых торговых точек (аптек, бакалейных лавок и др.). Ключевые территории роста – Москва, Приволжье, Сибирь. Компания также будет инвестировать в улучшение ассортимента, персонал, редизайн, собственное производство, а также выходить в смежные сегменты торговли – кафе, аптеки, товары для детей и животных.
  • Планы экстенсивного и интенсивного роста потребуют значительных вложений, и мы ожидаем снижения маржи чистой прибыли до 2,4% и увеличения чистого долга до 1,4х EBITDA к 2020 году. Денежный поток будет оставаться под прессом, и прогнозные дивиденды не вызывают восторга при ожидаемой средней доходности ~4%.
  • Компания одобрила покупку фармдистрибьютора СИА Групп за 5,7 млрд.руб. с оплатой акциями. Стоимость бизнеса по сделке составила 15,7 млрд.руб. с учетом долга 10 млрд.руб.
Форвардные мультипликаторы Магнита P/E 2018Е 11,2х и 2019Е 10,2х, на наш взгляд, не компенсируют риски дальнейшего снижения прибыльности бизнеса.

Основные показатели обыкновенных акций
Тикер MGNT
ISIN RU000A0JKQU8
Рыночная капитализация 390 млрд.руб.
Кол-во обыкн. акций 101,91 млн
Free float 67%
Мультипликаторы
P/E LTM 12,0
P/E 2018Е 11,2
P/B LFI 1,5
P/S LTM 0,3
EV/EBITDA LTM 4,7
Финансовые показатели, млрд руб.
2016 2017
Выручка 1 075 1 143
EBITDA 107,9 91,9
Чистая прибыль 54,4 35,5
Дивиденд, руб. 278,1 251
Финансовые коэффициенты
2016 2017
Маржа EBITDA 10,0% 8,0%
Чистая маржа 5,1% 3,1%
ROE 30,1% 15,6%
Чистый долг/EBITDA 1,03 1,18

Сравнение доходности акций «Магнита» и индекса S&P 500

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Магнит – один из крупнейших продуктовых ритейлеров в России. Сеть насчитывает 16,6 тыс. магазинов. Помимо продуктов питания, продает бытовые товары, косметику, открывает сеть аптек и развивает собственное производство продуктов. Выручка в 2017 году достигла 1,143 трлн.руб.

Структура капитала. После SPO в ноябре 2017 года количество акций составляет 101,91 млн обыкновенных акций. ВТБ принадлежит 17,3% акций, Марафон Групп ~11,8%, основателю компании Галицкому С.Н. принадлежит 3,05% акций. В свободном обращении ~67% акций. У Магнита также выпущены GDR с листингом на Лондонской Фондовой бирже из расчета 5 GDR =1 акция.

  • Экстенсивный рост. Планы до 2023 года предполагают открытие 9,4 тыс. магазинов «у дома», 400 магазинов форматов «семейный» и «семейный+», 4,9 тыс. дрогери, а также 9 тыс. малых торговых точек (аптек, бакалейных лавок и др.). Ключевые территории роста – Москва, Приволжье, Сибирь. Ритейлер планирует отказаться от гипермаркетов, переформатировав их в супермаркеты, запустить новый формат — бакалейные лавки для быстрых покупок, а также продолжить развитие собственной торговой марки.
  • Интенсивный рост. Магнит планирует повысить плотность продаж после нового редизайна, настроить ассортимент под разных покупателей, расширить категорию свежих товаров, улучшить сервис, ввести программы лояльности и оптимизировать управленческие функции. На территории магазинов ритейлер также намерен создать новые точки роста — продажи товаров для детей и животных, открыть кафе, аптеки.
  • Сопоставимые продажи начали восстанавливаться после антирекордного 2-го квартала: в июле–августе снижение замедлилось до 2,1% с 5,2% во 2К 2018.
  • Компания разрабатывает новую дивидендную политику с выплатами 2х раза в год – в июне и январе, целевая норма пока неизвестна.
  • Консолидация отрасли, похоже, откладывается. Снижение капитализации после презентации новой стратегии мы связываем в основном с дальнейшими планами активного открытия магазинов, а также покупкой фармдистрибьютора. Мы ожидали более консервативного подхода в плане дальнейшего расширения сети. Планы по открытию новых 9,4 тыс. магазинов «у дома» нам кажутся довольно амбициозными на уже зрелом насыщенном рынке. В последние годы федеральные ритейлеры, а также небольшие региональные сети, открыли довольно много магазинов. При том что доходы потребителей стагнируют, кошелек покупателей распределяется среди все большего количества магазинов, и плотность продаж у Магнита снижалась – как за счет внешней каннибализации, так и за счет внутренней. С учетом планов дальнейшей экспансии мы ожидаем продолжения этого тренда.
к содержанию ↑

Основные финансовые показатели «Магнита»

млн руб., если не указано иное 1П 2018 1П 2017 Изм., %
Выручка 595 263 555 025 7,2%
Валовая прибыль 147 108 148 298 -0,8%
Валовая маржа 24,7% 26,7% -2,0%
EBITDA 44 100 48 790 -9,6%
Маржа EBITDA 7,4% 8,8% -1,4%
OPEX 568 550 522 683 8,8%
Операционная прибыль 26 713 32 342 -17,4%
Маржа опер. прибыли 4,5% 5,8% -1,3%
Чистая прибыль 17 767 20 748 -14,4%
Маржа чистой прибыли 3,0% 3,7% -0,8%
2К 2018 4К 2017  
Чистый долг 105 000 108 123 -2,9%
Чистый долг/ EBITDA 1,20 1,18 0,03
2К 2018 1К 2018 2017
LFL продажи, г/г -5,20% -3,65% -3,37%
LFL траффик, г/г -2,10% -3,64% -3,17%
LFL чек, г/г -3,10% -0,01% -0,21%

Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Прогноз финансовых показателей «Магнита»

млрд руб., если не указано иное 2 017 2018П 2019П 2020П
Выручка 1 143 1 261 1 430 1 621
Рост, % 6,4% 10,3% 13,4% 13,4%
EBITDA 91,9 90,8 98,5 102,6
Рост, % -14,8% -1,2% 8,5% 4,2%
Маржа EBITDA 8,0% 7,2% 6,9% 6,3%
Чистая прибыль 35,5 34,8 38,4 38,3
Рост, % -34,7% -2,1% 10,4% -0,2%
Чистая маржа 3,1% 2,8% 2,7% 2,4%
ROE 15,6% 12,9% 13,1% 12,1%
CFO 61,0 60,5 68,4 70,2
CAPEX 75,1 56,2 61,4 74,5
FCFF -3,5 13,1 16,3 6,1
Чистый долг 108,1 117,5 124,4 144,1
Ч.долг/EBITDA 1,2 1,3 1,3 1,4
Дивиденды 25 14 15 15
DPS, руб. 251 137 151 150
Рост, % -9,8% -45,6% 10,4% -0,2%
DY 4,0% 3,6% 3,9% 3,9%

Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»

Стоимость фармдистрбьютора СИА 5,7 млрд.руб. с учетом долга 10 млрд.руб. Сделка безденежная, оплата будет производиться акциями Магнита. При стоимости бизнеса СИА 15,7 млрд.руб. и выручке в 2017 году 54,5 млрд.руб. мультипликатор EV/S по сделке составляет 0,29х, что предполагает премию 69% по отношению к EV/S Протека 0,17х. После сделки программа бай-бэка увеличена на 22% или 5,7 млрд. руб. до 22,2 млрд.руб.

Идеи, связанные с повышением продаж в уже существующих магазинах, могут принести новых покупателей и дополнительную выручку и в итоге оказаться довольно рентабельными, но ощутимый эффект на продажи и прибыль всей компании они дадут еще не скоро.

Стратегия роста приведет к сохранению высоких промо, повышению операционных и капитальных затрат, снижения маржи прибыли до 2,4% к 2020 году и увеличению чистого долга до 144 млрд.руб. или 1,4х EBITDA. Капвложения будут держать денежный поток под прессом, ожидаемые дивиденды не вызывают интереса при среднем ожидаемой доходности ~4%. Мы полагаем, что текущая оценка по мультипликаторам и ожидаемая дивидендная доходность не компенсируют инвесторам риски дальнейшего снижения маржи и рентабельности, и на данном этапе мы считаем акции непривлекательными, и всю отрасль продуктового ритейла мы сейчас оцениваем, как спекулятивные инвестиции.

В среднесрочной перспективе для переоценки кейса акций Магнита необходимо увидеть не только восстановление сопоставимой выручки, но и рост плотности продаж, который позволил бы абсорбировать увеличение расходов, связанных с расширением бизнеса. В долгосрочном плане для пересмотра необходима консолидация рынка продуктового ритейла, которая сместит приоритет в сторону оптимизации расходов, увеличения прибыли и дивидендных выплат.

к содержанию ↑

Дивиденды «Магнита»

Компания сообщила о разработке новой дивидендной политике, которая будет обсуждаться на следующем Совете директоров. Целевая норма выплат сейчас неизвестна, но дивиденды будут выплачиваться два раза в год – в июне и январе. В прогнозные дивиденды мы пока закладываем допущение о распределении 40% прибыли по МСФО, и дивиденд за 2018 год при таком раскладе может составить 137 руб. (-46%) с ожидаемой доходностью 3,6% к текущей цене.

Дивиденды по акциям «Магнита» за период 2010-2020

Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Оценка

При оценке мы ориентировались на компании-аналоги в России и развивающихся странах в равной степени с применением странового дисконта 40%. По форвардным мультипликаторам сравнении с российскими ритейлерами акции Магнита переоценены в среднем на 7%, по отношению к зарубежной группе компаний-аналогов MGNT торгуется с дисконтом ~19%. В среднем анализ стоимости по мультипликаторам транслирует целевую цену 4 044 руб. на 18 мес. с апсайдом 6%.

После пересмотра прогнозов по прибыли мы понижаем целевую цену с 4 778 до 4 044 руб. Мы ожидаем уменьшения маржи прибыли на фоне усиления внутренней и внешней конкуренции, а также увеличения операционных расходов, связанных с обновлением ассортимента, открытием новых торговых точек, инвестиций в персонал, а также маркетинг и ИТ. Перспективы ритейлера мы связываем, главным образом, с долгосрочными перспективами, которые откроются после консолидации отрасли продуктового ритейла, когда фокус менеджмента сместится с доли рынка на прибыль и денежный поток, но на данном этапе факторов роста для акций Магнит мы не видим.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании Рын. кап, млн долл. P/E 2018Е P/E 2019Е P/E 2020Е EV / EBITDA 2018Е EV / EBITDA 2019Е EV / EBITDA 2020Е
 Магнит 5 828 11,2 10,2 10,2 5,0 4,6 4,4
Х5 5 681 11,4 9,2 7,4 5,5 4,8 4,3
Лента 1 705 7,8 6,9 5,6 5,5 5,0 4,5
О’KEY 401 19,1 12,0 9,5 6,1 5,4 4,9
Российские аналоги, медиана 11,3 9,7 8,5 5,5 4,9 4,4
Аналоги из развивающихся стран, медиана 22,4 17,2 15,3 11,0 10,1 9,5

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Техническая картина

На месячном графике акции Магнита консолидируются в районе годовых минимумов, на уровне около 3800. Сопротивление 4500, следующий уровень поддержки 3200. Покупки – после пробития и закрепления выше нисходящей наклонной линии, выступающей сопротивлением.

Техническая картина акций «Магнита»

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

0

Добавить комментарий