info@pskovstock.com  8 (8112) 72-43-43   пн-пт с 10:00 до 18:00

Акции «МРСК Волги» остаются интересной идеей в сетевом комплексе


«МРСК Волги»
Рекомендация Покупать
Целевая цена 0,136 руб.
Текущая цена 0,101 руб.
Потенциал 34%

Инвестиционная идея

МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км. и численностью населения 12,5 миллионов человек. Основной бизнес – передача электроэнергии, в 2017 году компания вышла на рекордную выручку 59,3 млрд.руб. и прибыль 5,6 млрд.руб.

Мы улучшили прогнозы по прибыли и дивидендам на фоне полезного отпуска и тарифов лучше ожиданий, и повысили целевую цену по акциям МРСК Волги с 0,131 до 0,136 руб. и рекомендацию с «держать» до «покупать». Апсайд 34% в перспективе 12 мес.

Мы считаем акции интересными для дивидендных инвесторов и рекомендуем «покупать» MRKV с расчетом на выплаты с привлекательной доходностью — свыше 11% по DPS 2018-2019E.

  • Полезный отпуск э/э в 1П 2018 вырос на 1,6% г/г, по итогам года мы ожидаем повышения полезного отпуска на ~1% и среднего тарифа на 6,5%. Чистая прибыль, по нашим расчетам, выйдет на сопоставимом с 2017 г. уровне, ~5,3 млрд.руб.
  • У компании практически несуществующий чистый долг (0,10х EBITDA), положительный денежный поток, и за 2018 год мы ожидаем выплаты дивидендов с доходностью свыше 11% к текущему курсу. По консервативному сценарию DPS 2018E 0,012 руб. на акцию с DY 2018E 11,7%, по оптимистичному 0,014 руб. с DY 2018E 13,8%.
  • По EV/EBITDA 2018-2019Е это самая дешевая бумага в российском электросетевом комплексе. По форвардным мультипликаторам дисконт по отношению к аналогам в среднем составляет ~60%. Мы не видим существенных рисков, которые бы могли объяснить подобную разницу в оценке. У компании практически несуществующий долг, инвестиционная программа покрывается операционным денежным потоком, и норма выплат по МСФО в последние 2 года составляла 47% и 50%.
  • Планы Россетей провести допэмиссию акций по цене не ниже номинала мы считаем позитивной новостью для «дочек» холдинга. Рост котировок до номинала 1 руб. может быть обеспечен увеличением дивидендов, и также можно ожидать повышение выплат со стороны «дивидендных» дочерних компаний холдинга, в том числе за счет норм выплат.  
Основные показатели акций
Тикер MRKV
ISIN RU000A0JPPN4
Рыночная капитализация 19 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций 188 млрд
Free float 21%
Мультипликаторы
P/E LTM 3,1
P/E 2018Е 3,6
P/B LFI 0,5
P/S LTM 0,3
EV/EBITDA LTM 1,6
Финансовые показатели, млрд руб.
2016 2017
Выручка 53,3 59,2
EBITDA 9,7 12,0
Чистая прибыль 2,8 5,6
Дивиденд, коп. 0,70 1,48
Финансовые коэффициенты
2016 2017
Маржа EBITDA 18,2% 20,2%
Чистая маржа 5,3% 9,4%
ROE 9,4% 16,6%
Долг/ собств. капитал 0,27 0,12
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км.с общей численностью населения 12,5 миллионов человек. В 2017 году компания вышла на рекордную выручку 59,3 млрд.руб. и прибыль 5,6 млрд.руб. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 98-99% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Сравнение доходности акций «МРСК Волги» и индекса S&P 500

Структура капитала. Основной акционер – ПАО «Россети» с долей 67,97% акций. Free-float 21%.

к содержанию ↑

Финансовые показатели «МРСК Волги»

  • МРСК Волги отчиталась о росте прибыли в 1П 2018 на 30% до 2,74 млрд.руб. в основном за счет роста полезного отпуска и тарифов, а также неоперационных факторов – компания получила безвозмездный доход 0,57 млрд.руб. и снизила чистые финансовые расходы. Выручка повысилась на 11% до 31,1 млрд.руб. за счет повышения полезного отпуска и тарифов. Операционные расходы ожидаемо показывают чуть более быстрый рост, но это общеотраслевой тренд. В разрезе OPEX существенно увеличились расходы на услуги по передаче электроэнергии, компенсацию потерь, оплату труда. Денежный поток сократился вдвое до 1,85 млрд.руб. на фоне роста капвложений на 50%.
  • Данные по полезному отпуску за 1П 2018 вышли лучше плановых (104,7% плана в 1К и 104,2% во 2К), и по итогам года производственные метрики могут оказаться лучше ожиданий (в апрельской презентации компания прогнозировала снижение полезного отпуска на 2% в 2018 году).
  • Мы улучшили прогнозы по прибыли за счет полезного отпуска и тарифов выше ожиданий до 5,3 млрд.руб. в 2018 и 5,0 млрд.руб. в 2019 году. Это немного ниже уровня 2017 за счет замедления темпов индексации тарифов и роста издержек, но означает достаточно высокую маржу прибыли. Денежный поток по прогнозам сократится в 2018 году на фоне подъема по капвложениям, но будет положительным и в существенном объеме 2,1 млрд.руб. Дивидендная база составит, по нашим консервативным оценкам 2,2 млрд.руб. в сравнении с 2,8 млрд.руб. в прошлом году.
  • Сейчас в правительстве обсуждается вопрос о введении платы за сетевой резерв для крупных промышленных потребителей свыше 670 кВт с 10% в 2020 году с постепенным увеличением до 100% к 2024 году. Мы полагаем, что на показатели выручки это окажет ограниченное влияние, но в результате перераспределения мощностей может быть оптимизирована инвестиционная программа.
  • Россети планируют провести допэмиссию с ценой не ниже номинала, снизить долю государства и увеличить free-float. SPO может начаться в конце 2019 года. Поскольку акции в электроэнергетическом секторе реагируют, главным образом, на дивиденды, то для повышения курса акций на 26% до 1 руб. будет необходимо повышение выплат акционерам. При этом выплаты должны носить систематический характер. Для миноритарных акционеров «дочек» Россетей — это хорошие новости, и можно ожидать повышение выплат со стороны «дивидендных» дочерних компаний холдинга, в том числе за счет повышения норм выплат. 
к содержанию ↑

Основные финансовые показатели «МРСК Волги»

млн руб., если не указано иное 1П 2018 1П 2017 Изм., %
Выручка 31 103 27 972 11,2%
Операционные расходы 28 456 25 419 11,9%
EBITDA 5 618 5 139 9,3%
Маржа EBITDA 18,1% 18,4% -0,3%
Операционная прибыль 3 505 2 916 20,2%
Маржа опер. прибыли 11,3% 10,4% 0,8%
Чистая прибыль 2 740 2 107 30,1%
Чистая маржа 8,8% 7,5% 1,3%
EPS, руб. 0,0146 0,0116 25,9%
CFO 3 489 4 497 -22,4%
FCFF 1 847 3 610 -48,8%
2К 2018 4К 2017
Долг 3 372 4 376 -22,9%
Чистый долг 1 301 529 146,1%
Чистый долг/EBITDA 0,10 0,04 0,06

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Прогноз финансовых показателей «МРСК Волги»

млрд руб., если не указано иное 2 017 2018П 2019П 2020П
Выручка 59,3 63,4 67,1 71,0
Рост, % 11,1% 7,1% 5,7% 5,9%
EBITDA 12,0 11,5 11,6 12,9
Рост, % 23,8% -4,5% 1,3% 11,2%
Маржа EBITDA 20,2% 18,1% 17,3% 18,2%
Чистая прибыль 5,6 5,3 5,0 6,1
Рост, % 99,4% -5,9% -5,6% 22,1%
Чистая маржа 9,4% 8,3% 7,4% 8,5%
CFO 10,3 8,6 9,9 11,1
CAPEX 3,9 6,6 6,8 7,1
FCFF 6,6 2,1 3,1 3,9
Ч.долг/EBITDA 0,04 0,12 0,06 -0,08
Дивиденды 2,8 2,2 2,2 2,5
DPS, руб. 0,015 0,012 0,011 0,013
Рост, % 110,7% -19,8% -3,7% 17,6%
DY 11,2% 11,7% 11,3% 13,3%

Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Дивиденды

В этом году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для «дочек» Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.

Со времени появления директивы правительства о направлении 50% прибыли по МСФО на дивиденды норма выплат по МСФО МРСК Волги повысилась до 47% и 50% прибыли за 2016 и 2017 соответственно с 9% в среднем в 2011-2015.

По итогам 2017 года компания выплатила рекордные дивиденды – 0,0148 руб. на акцию или суммарно 2,8 млрд. руб. На дивиденды было направлено 50% прибыли по МСФО или 61% прибыли по РСБУ. По доходности акции MRKV были в числе лидеров в прошлом сезоне среди сетевых компаний при DY 11,2%. По итогам этого года дивиденд, по нашим консервативным оценкам, составит 0,012 руб. Это на 20% меньше DPS 2017, но и котировки MRKV упали на 23% после дивидендной «отсечки», и снижение выплат уже компенсировано ценой. Ожидаемая доходность DY2018E составляет 11,7% к текущей цене. По оптимистичному сценарию при сохранении нормы выплат на уровне 50% прибыли по МСФО DPS2018E может выйти на уровне 0,014 руб. с DY2018E 13,8%. Мы также отмечаем возможность выплаты промежуточного дивиденда по итогам 9 мес. 2018 года.

Ниже приводим историю и прогноз по дивидендам МРСК Волги:

Дивиденды по акциям «МРСК Волги» за период 2010-2020

Источник: данные компании, прогнозы «ГК ФИНАМ»

к содержанию ↑

Оценка

При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании-аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, а также среднюю собственную дивидендную доходность MRKV 10,5% за последние 2 года, когда правительство стало ориентировать госкомпании на повышение выплат.

По EV/EBITDA 2018-2019Е это самая дешевая бумага в отрасли, а в среднем дисконт MRKV по отношению к аналогам составляет ~60%. При этом мы не видим существенных рисков, которые бы могли объяснить подобную разницу в оценке – у компании практически отсутствует долг, есть положительный денежный поток и привлекательный дивидендный профиль. Таргет по мультипликаторам 0,16 руб. с апсайдом 60%. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций ~0,11 руб. при среднем дивиденде за 2018-2019П 0,012 руб. и целевой доходности 10,5%. Агрегированная оценка 0,136 руб., что предполагает потенциал роста 34% в перспективе 12 месяцев.

Мы повышаем целевую цену MRKV с 0,131 до 0,136 руб. на фоне улучшения ожиданий по прибыли и дивидендам, и рекомендацию с «держать» до «покупать» с расчетом на дивиденды с высокой доходностью, которая по платежам за 2018-2019П превышает 11% по нашим оценкам.

Название компании Рын. кап., млн $ EV / EBITDA 2018E EV / EBITDA 2019E P/D 2018E P/D 2019E
МРСК Волги 285 1,8 1,8 8,5 8,8
ФСК ЕЭС 3 146 3,0 3,0 10,4 11,0
МОЭСК 515 3,2 3,2 28,2 29,3
МРСК Центра 189 2,6 2,5 10,5 8,5
МРСК Сибири 133 3,8 4,6 28,4 27,1
МРСК Центра и Приволжья 483 2,4 2,4 8,6 7,9
Ленэнерго-ао 952 3,0 2,3 32,1 17,2
МРСК Урала 237 2,1 2,0 7,7 7,3
МРСК Северо-Запада 97 2,7 2,5 12,6 10,3
МРСК Юга 79 4,6 5,1 14,4 43,1
МРСК Северного Кавказа 65 NA NA NA NA
Кубаньэнерго 246 3,8 5,0 52,5 92,1
ТРК 22 NA NA 51,2 71,1
Медиана   3,0 2,5 13,5 14,1

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Техническая картина

На недельном графике акции МРСК Волги торгуются в рамках канала. Недавно бумаги оттолкнулись от нижней границы фигуры и сломили среднесрочный нисходящий тренд. Открытие длинных позиций по MRKV имеет смысл либо в районе локальной поддержки 0,092 с коротким стопом, либо после пробития и закрепления выше уровня сопротивления 0,10.

Техническая картина акций «МРСК Волги»

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

0

Добавить комментарий