“МРСК Волги”
РекомендацияПокупать
Целевая цена0,136 руб.
Текущая цена0,101 руб.
Потенциал34%

Инвестиционная идея

МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км. и численностью населения 12,5 миллионов человек. Основной бизнес – передача электроэнергии, в 2017 году компания вышла на рекордную выручку 59,3 млрд.руб. и прибыль 5,6 млрд.руб.

Мы улучшили прогнозы по прибыли и дивидендам на фоне полезного отпуска и тарифов лучше ожиданий, и повысили целевую цену по акциям МРСК Волги с 0,131 до 0,136 руб. и рекомендацию с “держать” до “покупать”. Апсайд 34% в перспективе 12 мес.

Мы считаем акции интересными для дивидендных инвесторов и рекомендуем “покупать” MRKV с расчетом на выплаты с привлекательной доходностью – свыше 11% по DPS 2018-2019E.

  • Полезный отпуск э/э в 1П 2018 вырос на 1,6% г/г, по итогам года мы ожидаем повышения полезного отпуска на ~1% и среднего тарифа на 6,5%. Чистая прибыль, по нашим расчетам, выйдет на сопоставимом с 2017 г. уровне, ~5,3 млрд.руб.
  • У компании практически несуществующий чистый долг (0,10х EBITDA), положительный денежный поток, и за 2018 год мы ожидаем выплаты дивидендов с доходностью свыше 11% к текущему курсу. По консервативному сценарию DPS 2018E 0,012 руб. на акцию с DY 2018E 11,7%, по оптимистичному 0,014 руб. с DY 2018E 13,8%.
  • По EV/EBITDA 2018-2019Е это самая дешевая бумага в российском электросетевом комплексе. По форвардным мультипликаторам дисконт по отношению к аналогам в среднем составляет ~60%. Мы не видим существенных рисков, которые бы могли объяснить подобную разницу в оценке. У компании практически несуществующий долг, инвестиционная программа покрывается операционным денежным потоком, и норма выплат по МСФО в последние 2 года составляла 47% и 50%.
  • Планы Россетей провести допэмиссию акций по цене не ниже номинала мы считаем позитивной новостью для “дочек” холдинга. Рост котировок до номинала 1 руб. может быть обеспечен увеличением дивидендов, и также можно ожидать повышение выплат со стороны “дивидендных” дочерних компаний холдинга, в том числе за счет норм выплат.  
Основные показатели акций
ТикерMRKV
ISINRU000A0JPPN4
Рыночная капитализация19 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций188 млрд
Free float21%
Мультипликаторы
P/E LTM3,1
P/E 2018Е3,6
P/B LFI0,5
P/S LTM0,3
EV/EBITDA LTM1,6
Финансовые показатели, млрд руб.
20162017
Выручка53,359,2
EBITDA9,712,0
Чистая прибыль2,85,6
Дивиденд, коп.0,701,48
Финансовые коэффициенты
20162017
Маржа EBITDA18,2%20,2%
Чистая маржа5,3%9,4%
ROE9,4%16,6%
Долг/ собств. капитал0,270,12
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

МРСК Волги – сетевая компания, охватывающая 7 регионов общей площадью 403,5 тыс.кв.км.с общей численностью населения 12,5 миллионов человек. В 2017 году компания вышла на рекордную выручку 59,3 млрд.руб. и прибыль 5,6 млрд.руб. Основной бизнес – передача электроэнергии, которая формирует 98-99% всей выручки, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.
Сравнение доходности акций «МРСК Волги» и индекса S&P 500

Структура капитала. Основной акционер – ПАО “Россети” с долей 67,97% акций. Free-float 21%.

к содержанию ↑

Финансовые показатели «МРСК Волги»

  • МРСК Волги отчиталась о росте прибыли в 1П 2018 на 30% до 2,74 млрд.руб. в основном за счет роста полезного отпуска и тарифов, а также неоперационных факторов – компания получила безвозмездный доход 0,57 млрд.руб. и снизила чистые финансовые расходы. Выручка повысилась на 11% до 31,1 млрд.руб. за счет повышения полезного отпуска и тарифов. Операционные расходы ожидаемо показывают чуть более быстрый рост, но это общеотраслевой тренд. В разрезе OPEX существенно увеличились расходы на услуги по передаче электроэнергии, компенсацию потерь, оплату труда. Денежный поток сократился вдвое до 1,85 млрд.руб. на фоне роста капвложений на 50%.
  • Данные по полезному отпуску за 1П 2018 вышли лучше плановых (104,7% плана в 1К и 104,2% во 2К), и по итогам года производственные метрики могут оказаться лучше ожиданий (в апрельской презентации компания прогнозировала снижение полезного отпуска на 2% в 2018 году).
  • Мы улучшили прогнозы по прибыли за счет полезного отпуска и тарифов выше ожиданий до 5,3 млрд.руб. в 2018 и 5,0 млрд.руб. в 2019 году. Это немного ниже уровня 2017 за счет замедления темпов индексации тарифов и роста издержек, но означает достаточно высокую маржу прибыли. Денежный поток по прогнозам сократится в 2018 году на фоне подъема по капвложениям, но будет положительным и в существенном объеме 2,1 млрд.руб. Дивидендная база составит, по нашим консервативным оценкам 2,2 млрд.руб. в сравнении с 2,8 млрд.руб. в прошлом году.
  • Сейчас в правительстве обсуждается вопрос о введении платы за сетевой резерв для крупных промышленных потребителей свыше 670 кВт с 10% в 2020 году с постепенным увеличением до 100% к 2024 году. Мы полагаем, что на показатели выручки это окажет ограниченное влияние, но в результате перераспределения мощностей может быть оптимизирована инвестиционная программа.
  • Россети планируют провести допэмиссию с ценой не ниже номинала, снизить долю государства и увеличить free-float. SPO может начаться в конце 2019 года. Поскольку акции в электроэнергетическом секторе реагируют, главным образом, на дивиденды, то для повышения курса акций на 26% до 1 руб. будет необходимо повышение выплат акционерам. При этом выплаты должны носить систематический характер. Для миноритарных акционеров “дочек” Россетей – это хорошие новости, и можно ожидать повышение выплат со стороны “дивидендных” дочерних компаний холдинга, в том числе за счет повышения норм выплат. 
к содержанию ↑

Основные финансовые показатели «МРСК Волги»

млн руб., если не указано иное1П 20181П 2017Изм., %
Выручка31 10327 97211,2%
Операционные расходы28 45625 41911,9%
EBITDA5 6185 1399,3%
Маржа EBITDA18,1%18,4%-0,3%
Операционная прибыль3 5052 91620,2%
Маржа опер. прибыли11,3%10,4%0,8%
Чистая прибыль2 7402 10730,1%
Чистая маржа8,8%7,5%1,3%
EPS, руб.0,01460,011625,9%
CFO3 4894 497-22,4%
FCFF1 8473 610-48,8%
2К 20184К 2017
Долг3 3724 376-22,9%
Чистый долг1 301529146,1%
Чистый долг/EBITDA0,100,040,06

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Прогноз финансовых показателей «МРСК Волги»

млрд руб., если не указано иное2 0172018П2019П2020П
Выручка59,363,467,171,0
Рост, %11,1%7,1%5,7%5,9%
EBITDA12,011,511,612,9
Рост, %23,8%-4,5%1,3%11,2%
Маржа EBITDA20,2%18,1%17,3%18,2%
Чистая прибыль5,65,35,06,1
Рост, %99,4%-5,9%-5,6%22,1%
Чистая маржа9,4%8,3%7,4%8,5%
CFO10,38,69,911,1
CAPEX3,96,66,87,1
FCFF6,62,13,13,9
Ч.долг/EBITDA0,040,120,06-0,08
Дивиденды2,82,22,22,5
DPS, руб.0,0150,0120,0110,013
Рост, %110,7%-19,8%-3,7%17,6%
DY11,2%11,7%11,3%13,3%

Источник: прогнозы ГК “ФИНАМ”

к содержанию ↑

Дивиденды

В этом году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для “дочек” Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.

Со времени появления директивы правительства о направлении 50% прибыли по МСФО на дивиденды норма выплат по МСФО МРСК Волги повысилась до 47% и 50% прибыли за 2016 и 2017 соответственно с 9% в среднем в 2011-2015.

По итогам 2017 года компания выплатила рекордные дивиденды – 0,0148 руб. на акцию или суммарно 2,8 млрд. руб. На дивиденды было направлено 50% прибыли по МСФО или 61% прибыли по РСБУ. По доходности акции MRKV были в числе лидеров в прошлом сезоне среди сетевых компаний при DY 11,2%. По итогам этого года дивиденд, по нашим консервативным оценкам, составит 0,012 руб. Это на 20% меньше DPS 2017, но и котировки MRKV упали на 23% после дивидендной “отсечки”, и снижение выплат уже компенсировано ценой. Ожидаемая доходность DY2018E составляет 11,7% к текущей цене. По оптимистичному сценарию при сохранении нормы выплат на уровне 50% прибыли по МСФО DPS2018E может выйти на уровне 0,014 руб. с DY2018E 13,8%. Мы также отмечаем возможность выплаты промежуточного дивиденда по итогам 9 мес. 2018 года.

Ниже приводим историю и прогноз по дивидендам МРСК Волги:

Дивиденды по акциям «МРСК Волги» за период 2010-2020

Источник: данные компании, прогнозы “ГК ФИНАМ”

к содержанию ↑

Оценка

При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании-аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, а также среднюю собственную дивидендную доходность MRKV 10,5% за последние 2 года, когда правительство стало ориентировать госкомпании на повышение выплат.

По EV/EBITDA 2018-2019Е это самая дешевая бумага в отрасли, а в среднем дисконт MRKV по отношению к аналогам составляет ~60%. При этом мы не видим существенных рисков, которые бы могли объяснить подобную разницу в оценке – у компании практически отсутствует долг, есть положительный денежный поток и привлекательный дивидендный профиль. Таргет по мультипликаторам 0,16 руб. с апсайдом 60%. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций ~0,11 руб. при среднем дивиденде за 2018-2019П 0,012 руб. и целевой доходности 10,5%. Агрегированная оценка 0,136 руб., что предполагает потенциал роста 34% в перспективе 12 месяцев.

Мы повышаем целевую цену MRKV с 0,131 до 0,136 руб. на фоне улучшения ожиданий по прибыли и дивидендам, и рекомендацию с “держать” до “покупать” с расчетом на дивиденды с высокой доходностью, которая по платежам за 2018-2019П превышает 11% по нашим оценкам.

Название компанииРын. кап., млн $EV / EBITDA 2018EEV / EBITDA 2019EP/D 2018EP/D 2019E
МРСК Волги2851,81,88,58,8
ФСК ЕЭС3 1463,03,010,411,0
МОЭСК5153,23,228,229,3
МРСК Центра1892,62,510,58,5
МРСК Сибири1333,84,628,427,1
МРСК Центра и Приволжья4832,42,48,67,9
Ленэнерго-ао9523,02,332,117,2
МРСК Урала2372,12,07,77,3
МРСК Северо-Запада972,72,512,610,3
МРСК Юга794,65,114,443,1
МРСК Северного Кавказа65NANANANA
Кубаньэнерго2463,85,052,592,1
ТРК22NANA51,271,1
Медиана 3,02,513,514,1

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Техническая картина

На недельном графике акции МРСК Волги торгуются в рамках канала. Недавно бумаги оттолкнулись от нижней границы фигуры и сломили среднесрочный нисходящий тренд. Открытие длинных позиций по MRKV имеет смысл либо в районе локальной поддержки 0,092 с коротким стопом, либо после пробития и закрепления выше уровня сопротивления 0,10.

Техническая картина акций «МРСК Волги»

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

0

Добавить комментарий