Bayer — вложение дешевле некуда

Химико-фармацевтический гигант Bayer известен своими широко используемыми в глобальном масштабе наименованиями лекарств, и данный бренд не нуждается в представлении — компания коммерциализировала первый продукт еще в XIX в. Лекарства и товары для здоровья от Bayer сохраняют востребованность и не утратят ее в долгосрочной перспективе — старение населения в Старом и Новом Свете обеспечит стабильный спрос на базовые медикаменты. Тем временем растениеводческий бизнес Bayer год за годом отвечает на новые вызовы, которые возникают в сферах продовольственной безопасности и экологической устойчивости.

Bayer — немецкая химико-фармацевтическая компания, основанная в 1863 году. Изначально бизнес компании базировался на производстве синтетических красителей, а первый фармацевтический продукт Bayer — аспирин — поступил в продажу еще в 1899 году. Аспирин по сей день остается зарегистрированной торговой маркой Bayer более чем в 80 странах.

Деятельность Bayer подразделяется на 3 направления:

• фармацевтическое;
• потребительские товары для здоровья;
• растениеводство.

Многим известны такие наименования лекарственных препаратов, как Супрадин, Кларитин, Ренни и Африн, а ключевым является антикоагулянт Ксарелто. Но основной для компании сегмент — растениеводство, специализирующийся на производстве и сбыте семян, а также средств для защиты растений; приносит почти половину выручки Bayer. В частности, Bayer поставляет инновационные средства для борьбы с сельскохозяйственными вредителями и специализированные продукты для применения в лесоводстве.

В ближайшие кварталы рост фармсегмента будет обусловлен ключевыми продуктами компании — Ксарелто и Эйлеа. Наращивание вложений в исследования и разработки позволит Bayer вывести на рынок новые наименования препаратов, в частности в третьей заключительной фазе находятся клинические испытания по Finerenone и Darulotamide.

По итогам третьего квартала выручка компании увеличилась на 15,1% г/г, до € 9,78 млрд, при прогнозах на уровне € 9,1 млрд, а чистая прибыль Bayer составила € 85 млн в сравнении с чистым убытком в размере € 2,74 млрд за аналогичный период прошлого года.

Компания на текущий момент торгуется с существенным дисконтом относительно аналогов по прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2022 год. Мы полагаем, что выраженная недооцененность позволит Bayer опередить сектор по доходности в перспективе ближайшего года. При этом акции Bayer можно считать дивидендным вложением — DY составляет 4,1%.

К числу рисков для Bayer мы относим судебные разбирательства вокруг гербицида, обвиняемого в провоцировании раковых заболеваний: компания уже понесла многомиллиардные потери от судебного процесса, и пока эпопея с Roundup не завершена. Однако этот фактор на данном этапе не ставит под сомнение сам инвестиционный кейс.

Описание эмитента

Bayer — немецкая химико-фармацевтическая компания, основанная в 1863 году. Изначально бизнес компании базировался на производстве синтетических красителей, но к концу XIX в. у Bayer появился первый фармацевтический продукт — ацетилсалициловая кислота, ныне общеизвестный аспирин.

Аспирин поступил в продажу в 1899 году и по сей день остается зарегистрированной торговой маркой Bayer более чем в 80 странах, включая Германию, Канаду и Швейцарию. Десятки тонн аспирина производятся ежегодно, миллиарды таблеток этого лекарства принимают жители планеты для предотвращения проблем в сердечно-сосудистой сфере. С наступлением пандемии коронавируса разжижающий кровь аспирин обрел новую актуальность — его принимают для предотвращения тромбообразования у инфицированных. Аспирин числится в официальном перечне важнейших медикаментов ВОЗ.

В истории Bayer есть и 12-летний период коммерциализации героина как заменителя морфина для лечения целого ряда заболеваний, в том числе туберкулеза и пневмонии; героин был торговой маркой компании вплоть до Первой мировой войны.

В начале XX в. Bayer изобрела и запатентовала препарат Фенобарбитал, который десятилетиями применялся для лечения эпилепсии и как снотворное средство. Этот препарат до сих пор значится в перечне важнейших лекарств ВОЗ.

К числу всемирно известных и широко применяющихся изобретений Bayer принадлежит антибиотик ципрофлоксацин, а также ученые компании в свое время изобрели полиуретан и поликарбонат, ставшие основой огромного спектра продукции химической промышленности.

Деятельность Bayer подразделяется на 3 направления:

• фармацевтическое;
• потребительские товары для здоровья;
• растениеводство.

Фармацевтический сегмент специализируется на разработке и производстве рецептурных препаратов по таким направлениям медицины, как кардиология, онкология, женское здоровье, гематология и офтальмология. Этот сегмент приносит компании чуть меньше 42% от общей выручки.

Сегмент потребительских товаров для здоровья является поставщиком дерматологической продукции, пищевых добавок, обезболивающих, безрецептурных препаратов для лечения ОРВИ, проблем с желудочно-кишечным трактом, аллергии, гриппа и т. д. Потребительское направление приносит порядка 12% выручки компании.

Многим известны такие наименования лекарственных препаратов, как Супрадин, Кларитин, Ренни и Африн, а ключевым препаратом является антикоагулянт Ксарелто, который стабильно попадает в рейтинги самых продаваемых препаратов на российском рынке в последние годы. Продажи Ксарелто составили около 11% общей выручки компании в 2020 году, а офтальмологического препарата Эйлеа — порядка 6%.

Сегмент растениеводства специализируется на производстве и сбыте семян и средств для защиты растений. В частности, Bayer поставляет инновационные средства для борьбы с сельскохозяйственными вредителями, а также специализированные продукты для применения в лесоводстве.

Ключевые продукты в сегменте растениеводства:

• семена кукурузы;
• гербициды;
• фунгициды;
• семена сои;
• инсектициды;
• семена овощей.

Семена кукурузы и гербициды принесли более половины выручки Bayer от сегмента растениеводства и более 23% от общей выручки компании по итогам 2020 года.

Растениеводческое направление деятельности является крупнейшим для компании, по итогам 2020 года оно принесло более 45% от общей выручки.

Источник: данные компании

В географическом разрезе выручки компании доминирует Северная Америка, приносящая более трети продаж. Нижеприведенная диаграмма показывает, что выручка Bayer достаточно хорошо диверсифицирована по географическим регионам.

Источник: данные компания

Большинство основных производственных мощностей Bayer находятся в Германии и США, штаб-квартира компании базируется в Леверкузене (Германия). Компания имеет представительства в 83 странах мира, а численность ее сотрудников в глобальном масштабе близка к 100 тыс.

Источник: компания

Важным событием для Bayer стало приобретение Monsanto за $ 63 млрд летом 2018 года. Речь идет об одной из крупнейших биотехнологических компаний в сфере производства генетически модифицированных семян кукурузы, сои и хлопка. Это приобретение, к которому долго придирались регулятивные органы, называли «худшей в истории корпоративной сделкой», за ней последовала продолжительная фаза просадки акций Bayer. Проблем немецкой компании добавили судебные иски по поводу ключевого гербицида Monsanto. Впоследствии рыночная капитализация Bayer опустилась ниже величины, за которую была приобретена Monsanto.

Факторы роста

За период с 2020 года акции Bayer существенно отстали по доходности от отраслевого индексного фонда iShares STOXX Europe 600 Health Care ETF и немецкого фондового индекса DAX. У нас есть основания полагать, что в долгосрочной перспективе бумага сможет отыграть неоправданно упущенное и покажет динамику лучше рынка.

Источник: Reuters

Растениеводство. Современный мир сталкивается с серьезными вызовами, такими как изменение климата, нехватка воды и риск перенаселения.

Сельскохозяйственный сектор в подобных условиях должен соответствовать потребностям растущего населения, в то же время сохраняя устойчивость экосистем.

В среднесрочной и долгосрочной перспективе рост в сегменте будет обусловлен новыми продуктами в области защиты растений и созданием новых видов семян, и у Bayer есть все технологические предпосылки для инноваций в этих областях.

В целях повышения продовольственной безопасности компания стремится расширить возможности миллионов мелких фермеров в странах с низким и средним уровнем доходов за счет улучшения доступа к агрономическим знаниям, продуктам, услугам и партнерским отношениям. В рамках этого проекта Bayer также сотрудничает с исследовательскими институтами, неправительственными организациями, компаниями и социальными стартапами.

Компания стремится снизить неблагоприятное воздействие защиты сельскохозяйственных культур на окружающую среду в ключевых аграрных регионах, поставив своей целью полностью нейтрализовать негативное влияние от собственной деятельности на климат к 2030 году.

Фармацевтика. В 2020 году люди старше 65 лет составляли 9,3% населения планеты, а к 2050 году каждый шестой мировой житель будет относиться к этой возрастной категории. Тенденция старения населения неизбежно приведет к росту расходов на здравоохранение, в частности на фармацевтическую продукцию, что окажет положительное влияние на финансовые результаты Bayer в долгосрочной перспективе.

В ближайшие кварталы рост сегмента будет обусловлен ключевыми продуктами компании — Ксарелто и Эйлеа. Наращивание вложений в исследования и разработки позволит Bayer вывести на рынок новые наименования препаратов, в частности в третьей заключительной фазе находятся клинические испытания по Finerenone (препарат для снижения сердечно-сосудистых рисков) и Darulotamide (для терапии рака простаты). Всего в рамках третьей фазы проходят 8 испытаний, а в рамках второй фазы — еще 20.

Фрагмент экспериментальной линейки Bayer (третья фаза испытаний)

Источник: компания

Приобретение фирмы BlueRock Therapeutics в 2019 году за $ 240 млн позволило Bayer придать новое дыхание биотехнологическому направлению, а в дальнейшем оно расширилось благодаря поглощению Asklepios BioPharmaceutical.

В июле 2021 года FDA присвоило экспериментальной клеточной терапии болезни Паркинсона, разработанной BlueRock Therapeutics, статус ускоренного рассмотрения. Этим недугом страдает более 10 млн человек, и болезнь Паркинсона все еще считается неизлечимой — существует лишь способы смягчить ее симптомы. У Bayer есть шанс добиться прорыва в данном направлении.

Потребительские товары для здоровья. Рост затрат на здравоохранение, изменение демографической картины, растущая осведомленность потребителей о своем здоровье способствуют повышению спроса на товары для ухода за ним, и тренду устойчивого долгосрочного роста рынка потребительского здравоохранения ничто не угрожает. Пандемия COVID-19 послужила дополнительным стимулом для просвещения населения о важности внимательного отношения к своему здоровью и привела к повышению интереса к пищевым добавкам, БАДам.

Приобретение в 2020 году стартапа по производству витаминов и биодобавок Care/of стало очередным шагом Bayer по развитию потребительского сегмента. Хотя данное направление для немецкого гиганта не является ключевым, Bayer стремится диверсифицировать свою выручку и соответствовать новым реалиям жизни в условиях пандемии коронавируса.

Финансовые показатели

Выручка Bayer в 2020 году показала снижение, но в 2021–2023 гг. ожидается возобновление роста.

Источник: данные компании, оценки ФГ «ФИНАМ»

Динамику годовой чистой прибыли компании нельзя назвать однородной, в 2020 году Bayer понесла чистый убыток в размере € 10,5 млрд по сравнению с чистой прибылью в размере € 4 млрд за 2019 год. Столь внушительный убыток обусловлен судебными тяжбами вокруг канцерогенного гербицида. В 2021 году компания имеет шансы вернуться к положительной величине чистой прибыли.

Источник: данные компании, оценки ФГ «ФИНАМ»

В ближайшие годы мы ожидаем не только роста выручки и чистой прибыли, но и последовательного повышения маржи EBITDA и чистой маржи. Вместе с тем некоторую озабоченность вызывает величина чистого долга и относительно высокий уровень коэффициента «Чистый долг / EBITDA».

Источник: данные компании, оценки ФГ «ФИНАМ»

По итогам третьего квартала выручка компании увеличилась на 15,1% г/г, до € 9,78 млрд, при прогнозах на уровне € 9,1 млрд, а чистая прибыль составила € 85 млн в сравнении с чистым убытком в размере € 2,74 млрд за аналогичный период прошлого года. Скорректированная EBITDA возросла на 16,4%, до € 2,09 млрд, и на € 1,5 млрд превзошла наши ожидания. Чистая прибыль на акцию (скорректированная) составила € 1,05, а чистая прибыль на акцию по GAAP — € 0,09.

Продажи сельскохозяйственного сегмента, сталкивающегося с многомиллиардными потерями из-за судебного разбирательства по гербициду Roundup, увеличились на 26% г/г, до € 3,85 млрд.

Выручка фармацевтического сегмента возросла на 7%, до € 4,54 млрд, этому поспособствовали сильные продажи офтальмологического препарата Eylea. Продажи сегмента потребительских товаров для здоровья выросли на 11% г/г, до € 1,35 млрд.

Финансовые результаты Bayer за третий квартал 2021 года

Источник: данные компании

Дивидендная политика

Акции Bayer можно отнести к дивидендным вложениям, дивидендная доходность (LTM) составляет 4,12%. В 2021–2023 гг. мы ожидаем последовательного повышения дивидендных выплат компанией.

Источник: данные компании, прогнозные значения — оценка ФГ «ФИНАМ»

Оценка

Мы провели оценку Bayer сравнительным методом, основываясь на прогнозных финансовых показателях на 2022 год. Наша оценка рассчитывается как среднее арифметическое оценок по мультипликаторам EV/EBITDA 2022E и P/E 2022Е.

Источник: данные Reuters, оценки ФГ «ФИНАМ»

Целевая капитализация Bayer составила € 66,7 млрд, или € 67,6 на акцию, на временной горизонт 12 мес., что эквивалентно потенциалу 34,9% к текущей цене. На основании этого мы рекомендуем акции Bayer к покупке.

Стоит отметить, что усредненная целевая цена акций Bayer по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет € 61,5 (апсайд — 23,4%), а рейтинг акции эквивалентен 3,9 (где 1,0 соответствует рекомендации Strong Sell, 3,0 — Hold, а 5,0 — Strong Buy).

В том числе оценка целевой цены акций Bayer аналитиками Berenberg составляет € 68,0 («Покупать»), DZ Bank — € 67,0 («Покупать»), Analisis Banco Sabadell — € 59,5 («Покупать»).

Технический анализ

На дневном графике Bayer ранее произошел разворот среднесрочного нисходящего тренда вверх, и появление «флага» сигнализирует о вероятности дальнейшего укрепления цены.

Источник: Finam.ru

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 18.11.2021.