Декарбонизация Entergy поддержит акции компании

Инвестиционная идея

Entergy — интегрированная электроэнергетическая компания, базирующаяся в Новом Орлеане. Основным видом деятельности является генерация и поставка э/э розничным потребителям.

Мы рекомендуем «Покупать» акции ETR с целевой ценой $ 106,0 на 12 мес., что дает потенциал роста 23,4% от текущей цены $89,1 с учетом дивидендов NTM.

Entergy завершила 2020 год с ростом чистой прибыли на 11,8% г/г, до уровня $1,4 млрд.

Entergy уже на конец 2020 года производила за счет угля лишь 3% общей вырабатываемой электроэнергии и планирует достичь полной декарбонизации к 2030 году.

Ожидаемая дивидендная доходность NTM акций ETR прогнозируется на уровне 4,5%, что на 80 б. п. больше медианной доходности по ключевым конкурентам компании.

Среди наиболее значимых капитальных проектов ETR в 2021–2025 гг. — строительство солнечной генерации на 1,3 ГВт и станции Montgomery County Power Station мощностью 993 МВт.

В среднем менеджмент таргетирует рост скорректированного EPS в рамках 5–7% ежегодно в среднесрочной перспективе.

Описание эмитента

Entergy — интегрированная электроэнергетическая компания, базирующаяся в Новом Орлеане, штат Луизиана. Entergy поставляет электрическую энергию розничным покупателям в четырех южных штатах США, а также владеет комплексом атомных электростанций в северной части страны, генерирующим электроэнергию для поставок на оптовый рынок. Таким образом, Entergy оперирует в двух сегментах:

– Utility: сегмент консолидирует операции по генерации, передаче, распределению и продаже электроэнергии в штатах Арканзас, Миссисипи, Техас и Луизиана, оказывая и услуги по распределению природного газа. Большая часть операций подразделения является регулируемой.

– Entergy Wholesale Commodities (EWC): эксплуатация атомных реакторов на севере США и продажа э/э на оптовый рынок. Под управлением подразделения в настоящий момент находится 2 атомных, 2 угольных и 1 газовая электростанции. Сегмент не является регулируемым.

– Parent & Other: сопутствующие операции головной компании холдинга.

Совокупная база активов Entergy на конец 2020 года составила $58,2 млрд. Выручка компании за 2020 финансовый год эквивалентна $10,1 млрд.

Стратегия развития

С точки зрения стратегического позиционирования Entergy выделим следующие ключевые компоненты:

1. Текущий микс электроэнергии в сетях и структура мощностей компании дает значительное преимущество Entergy в контексте «зеленого» бума в экономике США.
2. «Выход» компании из сегмента Entergy Wholesale Commodities в среднесрочной перспективе.
3. Дивидендная политика компании сохранит привлекательность для действующих и будущих акционеров.
4. CAPEX в ближайшие годы преимущественно будет направлен на генерацию и распределительную инфраструктуру компании.

1. Entergy планирует полностью закрыть все угольные электростанции к 2030 году и уже на конец 2020 года производила за счет угля лишь 3% в общей структуре генерации. Портфель мощностей сегмента Utilities на конец 2020 года лишь на 9,1% состоял из угольных и нефтяных мощностей, имея уклон в пользу газовой и парогазовой генерации (67,1%) и сохраняя заметную долю атомных электростанций (21,6%). При этом доля ВИЭ по-прежнему остается невысокой (2,18%, из которых 0,92% — гидроэнергия). Entergy тем не менее дала понять, что в ближайшие годы «зеленая» генерация должна лишь расти за счет комплекса новых вводов.

Таким образом, к 2025 году Entergy ожидает ввод 1,3 ГВт солнечной генерации, которая будет призвана частично заместить планируемые к закрытию до 2030 года угольные станции совокупной мощностью 2,2 ГВт. При этом в 2021 году Entergy планирует запросить разрешение на строительство дополнительных 800 МВт солнечной мощности.

Компания имеет характерные для крупных компаний электроэнергетической отрасли США планы по выходу на углеродную нейтральность к 2050 году. К 2030 году таргетируется снижение выбросов CO2 на 20% относительно 2020 года. В этом Entergy поможет совместный проект с Mitsubishi Power по развитию проектов в области хранения электроэнергии, а также производства и использования водородного топлива для генерации электроэнергии.

2. Компания идентифицировала факт скорой продажи 2 атомных электростанций подразделения EWC и общий тренд на стратегический «выход» из сегмента оптового рынка (EWC). Entergy в долгосрочной перспективе планирует сконцентрироваться на регулируемом бизнесе, о чем говорят планы по продаже заводов Indian Point 3 (30.04.2021) и Palisades (31.05.2022) компании Nuclear Asset Management. Таким образом, в собственности сегмента оптового рынка Entergy останутся лишь 3 завода.

^{Источник: данные компании}

Учитывая долевую собственность, обозначенные планы по фокусированию на регулируемом бизнесе, а также факт использования угля на станциях Independence и Nelson, Entergy с высокой вероятностью запустит продажу и оставшихся подразделений. Отсутствие целевой локализации, экономия на амортизационных отчислениях устаревших станций и возможность реинвестирования выручки от продажи активов EWC в регулируемый бизнес станут дополнительными драйверами «выхода».

^{Источник: данные компании}

Характеристики планируемых к запуску ВИЭ-электростанций Entergy в 2021–2025 гг.

^{Источник: данные компании}

3. Акции довольно сильно просели в течение 2020 — начале 2021 года и ожидаемая дивидендная доходность акций NTM достигла 4,45%. Компания показала высокий уровень «заботы» об акционерах и осуществила выплаты дивидендов даже в непростые для себя 2015–2016 гг. Медианная норма выплат за последние 15 лет зафиксировалась на уровне 54,2%, и в ближайшие 3 года ожидается в диапазоне 60–70%. Среднегодовой темп роста дивидендов за последние 14 лет составил 2,7% с прогнозируемым ростом на 3,8% в 2021 году.

Активы сегмента EWC после завершения транзакций Indian Point 3 и Palisades

^{Источник: данные компании}

^{Источник: данные компании, прогнозы Reuters}

4. CAPEX в ближайшие 3 года будет преимущественно направлен на увеличение доли «зеленой» генерации, повышение надежности сетей и наращивание доли «умной» инфраструктуры. Касательно конкретных мероприятий по строительству объектов генерации отметим ряд солнечных парков (см. таблицу выше) и электростанцию Montgomery County Power Station мощностью 993 МВт, которую планируется запустить в 2021 году.

^{Источник: данные компании, прогнозы Reuters}

Факторы привлекательности

• Entergy уже на конец 2020 года производила за счет угля лишь 3% общей вырабатываемой электроэнергии и планирует достичь полной декарбонизации к 2030 году с выходом на углеродную нейтральность в 2050 году.
• Компания планирует значительные инвестиции в новую генерацию в 2021–2025 годах: среди наиболее значимых проектов необходимо отметить строительство объектов солнечной генерации на 1,3 ГВт и станции Montgomery County Power Station мощностью 993 МВт. При этом в 2021 году Entergy планирует запросить разрешение на строительство дополнительных 800 МВт солнечной мощности.
• Ожидаемая дивидендная доходность акций ETR NTM прогнозируется на уровне 4,5%, что на 80 б. п. больше медианной доходности по ключевым конкурентам компании.
• В ближайшие годы Entergy сфокусируется на регулируемом бизнесе с наметившейся тенденцией продажи активов подразделения Entergy Wholesale Commodities, что позволит снизить волатильность финансовых результатов и выйти на среднесрочный рост скорректированного EPS в диапазоне 5–7%.

Отраслевые тенденции

• По прогнозам EIA, до 2025 года в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 годах около половины новых вводов придутся на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% — на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа. При этом уже по итогам 2020 года выработка за счет ядерного топлива в США превысила генерацию э/э на угольных электростанциях.

^{Источник: данные EIA}

Таким образом, уголь с 2015 года, когда он занимал первое место в США по объемам генерации э/э (1,4 млн ГВт*ч), потерял две позиции: в 2020 году за счет природного газа выработано 1,62 млн ГВт*ч, за счет ядерного топлива — 0,79 млн ГВт*ч, а за счет угля — 0,77 млн ГВт*ч. Тем не менее в первые недели 2021 года EIA зафиксировала рост угольной генерации, что было связано с заморозками в южных штатах США и растущими ценами на природный газ. Аналогичные тенденции привели к скачку цен на оптовом рынке электроэнергии и газа.

^{Источник: данные EIA}

• Учитывая снижение потребления электроэнергии в 2020 году, ожидается рост показателя в 2021 году. Прогнозируемый рост ВВП и восстановление ведущих мировых экономик даст стимул к восстановлению спроса на электроэнергию и последующему увеличению ее потребления. По прогнозам EIA, при росте развитых мировых экономик в среднем на 4% в 2021 году стоит ждать увеличения потребления электроэнергии в среднем на 1–2%. Другим фактором, который окажет влияние на соотношение выручки и расходов в секторе Utilities, станут цены на топливо. В 2021 году EIA прогнозирует стабильные цены на газовую и угольную генерацию относительно последних месяцев 2020 года: 1 МВт*ч угольной генерации в 2021 году обойдется в $16–20, газовой генерации — $17–24.

^{Источник: данные EIA}

Финансовые показатели

• Entergy завершила 2020 год с ростом чистой прибыли на 11,8% г/г, до уровня $ 1,4 млрд. Несмотря на воздействие COVID-19 и теплых погодных режимов, а также остановку двух атомных реакторов (IP2 и Pilgrim), компания смогла добиться роста финансовых результатов в первую очередь за счет снижения стоимости покупной электроэнергии на $ 309 млн (-22% г/г) и амортизационных отчислений на $ 270 млн (-8% г/г).
• Entergy несколько более часто использует долговое финансирование относительно ключевых конкурентов: показатель «Чистый долг / EBITDA» на конец 2020 года составил 5,5х при медиане по аналогам 5,3х. В то же самое время за счет этого ROE является значительно более высоким: при среднем по конкурентам значении 10,6% Entergy может похвастать 13,1%.
• По результатам 2020 года скорректированный EPS вырос до $ 5,66 (+4,8%), завершив период чуть выше середины прогнозного диапазона менеджмента $ 5,6–5,7. Базовый EPS при этом показал еще более значительный рост (+9,5% г/г), достигнув $ 6,9. В 2021 году руководство ожидает роста очищенного EPS в диапазоне 2,3–7,8% г/г, а в 2022-м — 3,4–8,4%. В среднем менеджмент надеется на рост скорректированного EPS в рамках 5–7% ежегодно в среднесрочной перспективе.

Entergy: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $

^{Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Entergy: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $

^{Источник: данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Оценка

При сравнительном подходе мы использовали две техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов и анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам.

Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $21,5 млрд, или $107,1 на акцию.

Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (17,3x), форвардному P/E 1Y (17,5), EV/EBITDA LTM (10,1х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (10,6х) формирует таргет $21,0 млрд, или $104,8 на акцию.

Комбинированная целевая цена $106,0 на акцию на 12 мес. с потенциалом 18,9% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие четыре квартала (NTM) составляет 23,4%. Исходя из этих данных, мы присваиваем акциям ETR рейтинг «Покупать».

Entergy: оценка капитализации по мультипликаторам

^{Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»}

Entergy: Показатели оценки

^{Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»}

Консенсус Reuters по справедливой оценке акций Entergy составляет $112,1 за акцию, что соответствует апсайду 25,7%. Обобщенная рекомендация аналитиков — «Покупать». В числе прочих Wells Fargo предлагает оценку $105,0 («Выше рынка»), Guggenheim Securities — $120,0 («Покупать»), Keybank CM — $115,0 («Выше рынка»).

Акции на фондовом рынке

Акции ETR с начала 2020 года торгуются хуже среднего индекса по индустрии и значительно отстали от широкого рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 года поднялся на 18,92%, а акции ETR потеряли 25,6%. Отраслевой индекс S&P 500 (Utilities) за период снизился на 8,15%.

^{Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»}

Техническая картина

На дневном графике акции Entergy консолидируются в диапазоне 87–89,5. Акции значительно отстали от 50-дневной скользящей средней, находящейся на линии 94. Этот уровень является краткосрочной целью для ETR с долгосрочным прицелом на отметку 96,90. В случае снижения котировки имеют высокие шансы на стабилизацию в диапазоне 79–83,4.

^{Источник: finam.ru}