Мосэнерго
РекомендацияДержать
Целевая цена:2,34 руб.
Текущая цена:2,07 руб.
Потенциал:13%

Инвестиционная идея

Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга “Газпром энергохолдинг”, который контролируется Газпромом. Компания владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области.

Мы подтверждаем по акциям Мосэнерго рекомендацию “держать”. Целевая цена 2,34 руб. на перспективу 18 мес. Потенциал роста 13%.

  • Отчет по прибыли Мосэнерго отразил снижение прибыли на 14% на фоне выбытия нескольких энергоблоков из ДПМ, но результаты вышли несколько лучше ожиданий.
  • В этом году мы не ожидаем изменений в фундаментальной картине, биржевые прогнозы указывают на сокращение прибыли в 2019 году на 34% – до 14,2 млрд.руб.
  • Кейс MSNG получит поддержку от дивидендов с достаточно интересной доходностью 2018П 7,5%, что резонирует со среднеотраслевой, а также от переоценки будущих доходов от “старой” мощности в сегменте КОМ с 2022 г. в сторону повышения.
  • У компании отрицательный чистый долг 11 млрд.руб., но мы не ожидаем прогресса по норме выплат с прошлого года, когда компания направила акционерам 26% прибыли по РСБУ, ликвидность, скорее всего, будет направлена в основном на инвестиционную программу.
  • Дивиденд 2018П, по нашим оценкам, может составить 0,156 руб. на акцию (-6%).
  • Потенциал MSNG мы связываем с более долгосрочными перспективами, когда повышенные платежи за мощность по ДПМ-2 и более высокая плата за мощность в сегменте КОМ с 2022 года позволят вернуть дивидендные выплаты на линию роста.
Основные показатели акций
ТикерMSNG
ISINRU0008958863
Рыночная капитализация82,4 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций39,75 млрд
Free float15%
Мультипликаторы
P/E LTM3,8
P/E 2019Е5,8
P/S LTM0,4
EV/EBITDA LTM1,7
EV/EBITDA 2019Е2,3
Финансовые показатели, млрд руб.
20172018
Выручка196,1198,9
EBITDA44,341,1
Чистая прибыль акционеров24,821,4
Дивиденд, коп.16,615,6П
Финансовые коэффициенты
20172018
Маржа EBITDA22,6%20,7%
Чистая маржа12,7%10,8%
ROE9,7%7,9%
Долг/ собств. капитал0,020,09
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга “Газпром энергохолдинг”, который контролируется Газпромом. Мосэнерго владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области и обеспечивает 60% электрических и 80% тепловых потребностей в этом регионе. Установленная мощность 12,9 ГВт.

Свыше половины выручки, ~60% в 2018, Мосэнерго получает от производства и продажи электроэнергии, практически все остальное – от тепловой энергии. Основная статья расходов компании – это топливо, газ на 97%. Всего на топливо приходится 60-65% всех операционных затрат.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 53,5%, владеет ООО “Газпром энергохолдинг”. 26,45% принадлежит Департаменту городского имущества города Москвы. Free-float 15%.

Динамика акций «Мосэнерго» и индекса РТС

к содержанию ↑

Финансовые показатели “Мосэнерго”

Мосэнерго отчиталась об уменьшении прибыли в 2018 г. на 14% до 21,4 млрд.руб., но выше ожиданий. Основное влияние на результаты оказало выбытие нескольких энергоблоков из программы ДПМ-1 в прошлом году, а также обесценение основных средств на сумму 1,9 млрд.руб. Выручка за год выросла на 1,4% до 199 млрд.руб. Сокращение доходов от продажи мощности в рамках ДПМ было компенсировано ростом средней цены на электроэнергию на 4,4%, а также повышением отпуска тепла на 3,6% на фоне холодной погоды.

Резервы и долг. Из положительных моментов отметим снижение резервирования по дебиторской задолженности до 0,5 млрд руб. (0,3% выручки) с 2,9 млрд.руб. (1,5% выручки) в 2017 г., а также отрицательный чистый долг 11 млрд.руб. Средства, скорее всего, будут направлены на инвестиционную программу.

Инвестиционная программа. Компания оценивает капитальные затраты на уровне 14 млрд.руб. в 2019 (это немного выше 90% годовой амортизации), и компания планирует держать CAPEX на этом уровне без учета программы модернизации мощностей теплогенерации. Мосэнерго планирует участвовать в отборе проектов на обновление тепловых электростанций с доходностью 14%. Предварительные итоги конкурса будут известны до конца апреля. Вхождение в программу модернизации увеличит капвложения, но по завершении инвестиций станет точкой роста доходов компании и компенсирует снижение доходов от ДПМ-1.

В фундаментальной картине мало что изменится в этом году. Биржевой консенсус указывает на прогнозы снижения прибыли на 34% до 14,2 млрд.руб, и мы не ожидаем высокого интереса к компании на бирже. Динамика прибыли частично будет компенсирована достаточно интересной дивидендной доходностью, ~7,5%. Акции также могут получить поддержку после включения мощностей компании в первый раунд модернизации тепловых мощностей с доходностью 14%, а также на фоне планов Минэнерго индексировать “потолок цены” на мощность в КОМ 2022-2023 сразу на 15%, на 2024 – еще на 5% вместо 6% в 2022, на 7% в 2023-2024. Более резкое повышение цен на “старую” мощность позволит улучшить финансовые показатели компании в долгосрочной перспективе.

к содержанию ↑

Основные финансовые показатели “Мосэнерго”

млн руб., если не указано иное4К 20184К 2017Изм., %20182017Изм., %
Выручка62 88260 7113,6%198 870196 0561,4%
EBITDA12 92413 611-5,0%41 08544 327-7,3%
Маржа EBITDA20,6%22,4%-1,9%20,7%22,6%-2,0%
Чистая прибыль акционеров7 3607 982-7,8%21 40524 802-13,7%
Маржа чистой прибыли11,7%13,1%-1,4%10,8%12,7%-1,9%
EPS, базов. и разводненная, руб.0,190,21-9,5%0,540,63-14,3%
CFO-2 43311 061NA25 59542 067-39,2%
FCFF-9 5042 421NA10 70528 514-62,5%
4К 20183К 20184К 2017
Чистый долг-11 039-22 0882 961
Чистый долг/EBITDANANA0,07

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Дивиденды “Мосэнерго”

В сентябре 2017 года Мосэнерго изменила дивидендную политику. Если ранее компания распределяла 5%-35% чистой прибыли по РСБУ, то сейчас ограничения сняты, и могут выплачиваться промежуточные дивиденды. Прибыль по РСБУ корректируется на некоторые статьи, например, на дооценку финансовых вложений.

Снижение прибыли негативно скажется на дивидендах. Без прогресса по норме выплат компании будет трудно превзойти рекорд 2017 года и дивидендные метрики – размер выплат и их доходность, будут на спаде. В прошлом году глава ГЭХа сообщал о планах направить на дивиденды не менее 26% прибыли по российским стандартам бухучета. По РСБУ компания заработала 23,8 млрд.руб чистой прибыли, и дивиденд, таким образом может составить 0,156 руб. на акцию (-6% г/г) с доходностью 7,5% к текущим котировкам, что сопоставимо со среднеотраслевой DY 7,9%. Вместе с тем мы отмечаем, что по дивидендам 2019П компания уже менее конкурентна при DPS 2019П 0,104 руб. (-34%) и DY 5,0%. Снижение прибыли могло бы быть компенсировано повышением норм выплат, но на пороге нового инвестиционного цикла мы пока считаем этот вариант маловероятным событием. Прогресс по доле распределения – это, скорее, вопрос более отдаленной перспективы.

Дивиденды по акциям «Мосэнерго» за период 2010-2020

Источник: данные компании, расчеты ГК “ФИНАМ”

к содержанию ↑

Оценка

По форвардным мультипликаторам целевая цена MSNG составляет 2,19 руб. и предполагает небольшой дисконт порядка 5% к паритету. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций ~2,46 руб. при среднем дивиденде за 2018-2020П 0,125 руб. и целевой доходности 5,1%. Агрегированная оценка 2,34 руб. предполагает потенциал роста 13% в перспективе 18 месяцев. Мы сохраняем рекомендацию “держать”, исходя из потенциала 13%, но отмечаем слабые позиции бумаг на рынке акций в среднесрочной перспективе на фоне снижения ключевых инвестиционных метрик – прибыли, дивидендов и денежного потока. Перспективы MSNG мы связываем с более долгосрочным периодом, когда повышенные платежи по ДПМ-2, а также более быстрый рост цен на “старую” мощность с 2022 года позволят вернуть дивидендные выплаты на линию роста.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компанииP/E 2019EP/E 2020EEV/EBITDA2019EEV/EBITDA2020EP/D2019EP/D2020E
Мосэнерго5,85,32,32,120,018,2
Интер РАО5,65,02,22,022,220,2
РусГидро6,54,14,53,513,314,4
ОГК-24,14,12,72,711,411,3
Энел Россия4,95,23,53,59,815,7
ТГК-13,53,22,52,313,412,4
Юнипро9,56,15,83,911,98,4
Медиана, российские аналоги5,55,02,72,713,214,4
Аналоги в развивающихся странах, медиана18,010,79,08,029,225,9

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Техническая картина акций

На недельном графике акции Мосэнерго сломили среднесрочный падающий тренд, и сейчас консолидируются в районе локальной поддержки. Есть возможность спекулятивных покупок от этого уровня с коротким стопом с целью 2,43. Уровни поддержки 2,12, 1,97,1,78.

 Техническая картина акций «Мосэнерго»

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

1+

Добавить комментарий