Дивиденды «ФСК ЕЭС» за 2018 год, по нашим оценкам, составит 0,164 руб. на акцию

Инвестиционная идея

ФСК ЕЭС – сетевая компания, оператор Единой национальной электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 145,9 тыс.км., трансформаторная мощность 351,9 ГВА. Основной акционер, 80,13% капитала – Россети.

Мы сохраняем цель по акциям ФСК ЕЭС 0,187 руб., но понижаем рекомендацию с «покупать» до «держать» после роста цены на 10% с момента последнего обновления рекомендации. Потенциал акций от текущих уровней составляет 12% в перспективе 12 мес. Акция интересна, прежде всего, дивидендами.

• Отчетность МСФО за 2018 год отразила рост прибыли акционеров на 6% — до рекордных 92,8 млрд.руб. Эффект роста был достигнут за счет низкой базы 2017 г., когда компания отразила единовременный убыток 11 млрд.руб.
• Индексация тарифа с июля 2019 г. составит 5,5%. В этом году мы, вероятно, увидим умеренное снижение показателей прибыли вслед за сокращением выручки от техприсоединения, но операционная рентабельность будет сохраняться на высоком уровне при марже EBITDA 52,8%.
• Долговая нагрузка остается приемлемой при чистом долге 1,46х EBITDA.
• Дивиденд за 2018 год, по нашим оценкам, составит 0,164 руб. на акцию (+3% г/г) с доходностью 9,9% при целевой DY 8,3%. Дивидендная история предполагает умеренное снижение выплат в следующие годы в связи с меньшей выручкой от техприсоединения и увеличением инвестиционной программы, но доходность в среднем 8,8% по DPS 2019-2020П мы считаем приемлемой.
• Акции остаются недооцененными по отношению к электросетевому комплексу России на 15%.

Краткое описание эмитента

ФСК ЕЭС – оператор Единой национальной (общероссийской) электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 145,9 тыс.км., трансформаторная мощность 351,9 ГВА.

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 80,13%, принадлежит госкомпании Россети. У Росимущества находится 0,59% акций. У компании выпущены обыкновенные акции и ГДР с листингом на Лондонской Фондовой Бирже. Free-float обыкновенных акций 21%.

Финансовые показатели «ФСК ЕЭС»

• Прибыль. ФСК ЕЭС отчиталась об умеренном росте прибыли акционеров в 2018 году на 6% до 92,8 млрд.руб. Эффект роста был достигнут за счет отражения обесценения основных активов в 2017 году на сумму 11 млрд.руб. Без учета статьи по обесценению скорректированная прибыль снизилась на 5,8% до 91 млрд.руб., на операционном уровне маржа прибыли снизилась на фоне опережающего роста амортизационных отчислений, имущественного налога, расходов на оплату потерь. Выручка от основного бизнеса повысилась на 10,9% до 213,1 млрд.руб на фоне повышения тарифа, отпуска из сети на 1,9%, а также роста доходов от компенсации потерь. Индексация тарифа с июля составит 5,5% вместо запланированных ранее 3%. Выручка от техприсоединения составила 21,5 млрд.руб. в сравнении с 19,4 млрд.руб. годом ранее.

В этом году мы ожидаем ослабления динамики прибыли (-9% г/г) и EBITDA (-2% г/г) вслед за снижением выручки от техприсоединения, но операционная рентабельность будет сохраняться на высоком уровне при марже EBITDA 52,8%.

• Резервирование и долг. Компания возобновила резервирование по дебиторской задолженности, начислив 4,6 млрд.руб. или 2,2% выручки от передачи электроэнергии. Чистый долг сократился за год на 5% до 205,4 млрд.руб. или 1,46х EBITDA.
• Инвестиционная программа предполагает заметное увеличение вложений в 2019-2020 году в связи с проектами по электроснабжению дальневосточных активов, объем капитальных затрат после 2020 г. пока не известен. Инвестиции будут частично профинансированы поступлением средств от продажи Интер РАО в размере 35 млрд.руб., компания также планирует привлечь стратегического инвестора, хотя конкретики по этому вопросу пока нет. По нашим оценкам, прогрессирующий CAPEX снизит денежный поток, особенно в 2019 г. на который может прийтись пик инвестиций, и приведет к умеренному повышению показателей долговой нагрузки.

Основные финансовые показатели «ФСК ЕЭС»

_{Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ}

Прогноз по ключевым финансовым показателям «ФСК ЕЭС»

_{Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»}

Дивиденды «ФСК ЕЭС»

Согласно дивидендной политике, которая является типовой для ДЗО Россетей, на дивиденды направляется 50% скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО. Прибыль корректируется на инвестиционную программу, неденежные статьи, потоки от техприсоединения и др. Формула расчета довольно сложная.

Дивиденд за 2018 год, по нашим оценкам, составит 0,164 руб. на акцию (+3% г/г) с доходностью 9,9% при целевой DY 8,3%. Дивидендная история в следующие году предполагает умеренное снижение выплат в связи с меньшей выручкой от техприсоединения и увеличением инвестиционной программы, но доходность в среднем 8,8% по DPS 2019-2020П, мы считаем приемлемой.

 Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»

Оценка

В сравнении с аналогами акции ФСК торгуются с умеренным дисконтом ~15% при целевой цене 0,191 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 0,182 руб. с апсайдом 10% при среднем прогнозном дивиденде за 2018-2019 0,0150 руб. и целевой DY 8,3%. Агрегированная оценка 0,187 руб. с потенциалом 12% в перспективе 12 месяцев. Исходя из уменьшения потенциала до 12% после роста акций на 10% с последнего обновления, мы понижаем рекомендацию до «держать».

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

_{Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ}

Техническая картина

На дневном графике акции FEES консолидируются в диапазоне 0,16 – 0,17. При пробитии и закреплении выше верхней границы боковика 0,17 открывается перспектива повышения в район 0,18-0,186. Уровни поддержки 0 0,165 и 0,160.

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.