Энел Россия
РекомендацияПокупать
Целевая цена:1,50 руб.
Текущая цена:1,06 руб.
Потенциал:42%

Инвестиционная идея

Энел Россия – компания, работающая в сегментах электро- и теплогенерации. Установленная мощность по выработке электроэнергии – 9,4 ГВт, тепловой энергии – 2382 Гкал/ч.  Входит в международную энергетическую Группу Enel.

Мы сохраняем рекомендацию «покупать» с расчетом на дивиденды 2018П с высокой ожидаемой доходностью, которая составляет 12,1% к текущей цене, но снижаем целевую цену с 1,54 до 1,50 руб.

  • Прибыль за 9 мес. снизилась на 20,5% на фоне сокращения отпуска электроэнергии, меньших средних цен на э/э, а также роста резервов.
  • По итогам года скорр. прибыль, по нашим оценкам, составит 7 млрд.руб. (-16%), что немного ниже прогнозируемых компанией 7,3 млрд.руб. (- 12%).
  • Динамика, конечно, не впечатляет, но мы полагаем, что эти ожидания уже отражены в ценах – от годовых максимумов акции снизились на 38%, то есть прогнозный дивиденд 2018П предполагает доходность ~12%, исходя из целевой нормы распределения 65% скорр. прибыли.
  • На капитализацию также повлияла задержка с продажей Рефтинской ГРЭС. Компания пока не пришла к консенсусу с покупателем по цене, но потенциально вхождение станции в программу модернизации могло бы приблизить сделку. По итогам продажи планировалось направить средства на спецдивиденд и финансирование новых ветровых проектов.
  • В этом году компания начинает строительство 2 ветропарков суммарной мощностью 291 МВт по ДПМ.
  • Акции ENRU недооценены по отношению к компаниям-аналогам, а также торгуются с самой привлекательной дивидендной доходностью 2018П в российской генерации – 12,1% против 6,3% в среднем по отрасли.
Основные показатели акций
ТикерENRU
ISINRU000A0F5UN3
Рыночная капитализация42,8 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций37,4 млрд
Free float25%
Мультипликаторы
P/E, LTM5,1
P/E, 2018Е5,4
P/B, LFI0,9
P/S, LTM0,5
EV/EBITDA, LTM3,7
Финансовые показатели, млрд руб.
 201620172018П
Выручка72,274,472,9
EBITDA13,417,515,3
Чистая прибыль4,48,67,0
Финансовые коэффициенты
 20162017
Маржа EBITDA18,2%23,5%
Чистая маржа6,1%11,5%
ROE13,2%22,4%
Долг/ собств. капитал0,630,58
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Энел Россия – генерирующая компания, входящая в международную энергетическую Группу Enel. Установленная мощность по выработке э/э составляет 9,4 ГВт, по выработке тепловой энергии – 2382 Гкал/ч. Практически вся выручка, около 94%, генерируется за счет поставок электроэнергии и мощности, продажа тепла формирует порядка 5% выручки. В структуре операционных издержек преобладают расходы на топливо, ~60%. Топливный баланс – уголь (~47%) и газ (~53%).

Сравнение доходности акций «Энел Россия» и индекса S&P 500

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 56,4%, принадлежит Enel Investment Holding B.V., 19% акций находятся у PFR Partners Fund I Limited, у фонда  Prosperity Capital — 7,8%. Free-float 25%.

к содержанию ↑

Финансовые показатели «Энел Россия»

  • Энел Россия отчиталась о снижении показателей выручки на 2,4% за 9 мес. 2018 в основном на фоне сокращения чистого отпуска электроэнергии, средних цен на э/э, а также выручки от продажи мощности по ДПМ вследствие снижения доходности по гособлигациям.
  • Отпуск электроэнергии сократился на 2% на фоне избыточных мощностей, а также снижения спроса на электроэнергию в Уральском регионе. Продажи тепла уменьшились на 7,0% в физическом выражении.
  • EBITDA сократилась на 13,2% до 11 млрд.руб., чистая прибыль снизилась на 20,5% до 4,9 млрд.руб. Эффект на прибыль также оказало начисление резерва по дебиторской задолженности в размере 0,39 млрд.руб. или 0,7% выручки (0,125 млрд.руб., 0,2% в 1-3 кв. 2017) на фоне снижения платежеспособности некоторых дебиторов на рынке.
  • Чистый долг увеличился на 18% до 21,2 млрд.руб. или 1,34х EBITDA.
  • Инвест программа в этом году запланирована в объеме 7 млрд.руб., из которых 1 млрд.руб. приходится на новые ветровые проекты по ДПМ. Со следующего года мы ожидаем перехода строительства ветропарков в более активную фазу с подъемом суммарного CAPEX до 15,7 млрд.руб.
  • Снижение капитализации мы в основном связываем с ослаблением производственных и финансовых показателей несколько больше ожиданий, а также задержкой по продаже Рефтинской ГРЭС, которую компания планировала закрыть еще в 1К2018.
  • Скорр. чистая прибыль, по нашим оценкам, по итогам года составит 6,99 млрд.руб. (-16%) при прогнозе компании 7,3 млрд.руб. (-12%). На результат неблагоприятно повлияет рост резервов, а также снижение отпуска э/э на 1,9% до 39,1 Твт*ч (план 40,4 ТВт*ч) на фоне избыточных мощностей и теплой погоды.
  • Задержка с закрытием сделки может свидетельствовать о невысоком интересе покупателей к станции, которая работает на казахстанском угле, а также существенной разнице в оценке со стороны покупателей. «Коммерсант» пишет, что СГК — потенциальный покупатель.
  • Компания не обозначила новых сроков по закрытию сделки, и мы видим возможность того, что эта история затянется, что является слабым моментом для инвестиционного кейса ENRU, так как по итогам сделки компания планировала направить средства на спецдивиденд и финансирование новых проектов. Потенциально прохождение станцией аукциона по отбору мощностей для обновления могло бы приблизить сделку.
  • В целом динамика производственных показателей и прибыли в 1-3 кв. не вызывает энтузиазма, но уже в большей степени отражена в ценах, и при прогнозной прибыли ~7 млрд.руб. и целевой норме выплат в этом году 65% дивиденд при текущих котировках предполагает привлекательную доходность порядка 12,1%.
к содержанию ↑

Основные финансовые показатели «Энел Россия»

млн руб., если не указано иное9м 20189м 2017Изм., %
Выручка52 59453 876-2,4%
Электроэнергия35 58336 463-2,4%
Мощность14 28314 609-2,2%
Тепловая энергия и прочее2 7282 804-2,7%
OPEX44 93244 0562,0%
EBITDA11 04912 734-13,2%
Маржа EBITDA21,0%23,6%-2,6%
Операционная прибыль8 15710 139-19,5%
Маржа опер. прибыли15,5%18,8%-3,3%
Чистая прибыль4 8886 147-20,5%
Маржа чистой прибыли9,3%11,4%-2,1%
3К 20184К 2017
Долг24 91723 8684,4%
Чистый долг21 17017 88918%
Чистый долг/EBITDA1,341,020,32
Долг/ собств. капитал0,600,580,03
ROE18,2%22,4%-4,2%

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Прогноз финансовых показателей «Энел Россия»

млрд руб., если не указано иное2 0172018П2019П2020П
Выручка74,472,976,277,0
EBITDA17,515,316,616,2
Рост, %30%-12%8%-2%
Маржа EBITDA23,5%21,0%21,7%21,0%
Чистая прибыль8,546,967,456,01
Рост, %95%-19%7%-19%
Чистая прибыль скорр.8,306,997,486,04
Рост, %89%-16%7%-19%
CFO11,710,812,011,4
CAPEX6,27,015,715,7
FCFF7,95,7-1,6-1,6
Чистый долг17,919,027,236,3
Ч.долг/EBITDA1,021,241,642,25
Дивиденды5,14,54,93,9
Норма выплат, % скорр. прибыли60%65%65%65%
DPS, руб.0,1450,1280,1370,111
Рост, %112,6%-11,5%7,1%-19,3%
DY10,0%12,2%13,0%10,5%

Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Дивиденды «Энел Россия»

В текущей дивидендной политике приняты следующие ориентиры по распределению прибыли от обычной деятельности по МСФО в ближайшие несколько лет:

  • за 2017 г. – 60%;
  • за 2018-2020 г. – 65%.
По итогам 2018 года дивиденд, по нашим оценкам, может составить 0,128 руб. Это ниже на 11% DPS 2017, но меньший платеж уже скомпенсирован ценой, которая после закрытия реестра снизилась на 27%. По ожидаемой доходности 2018П 12,1% акции ENRU торгуются с самой высокой доходностью 2018П в российской генерации.

Ниже приводим историю и прогноз по DPS и дивидендной доходности:

Дивиденды по акциям «Энел Россия» за период 2010-2020

к содержанию ↑

Оценка

При оценке мы в основном ориентировались на российские аналоги из-за общих рыночных и регулятивных факторов, отдав им вес 80%. Вес аналогов из развивающихся стран, соответственно, 20%, страновой дисконт 40%. Мы также учли в оценке собственную дивидендную доходность, которая в 2014-2017 в среднем составила 8,1% при распределении выше 50% прибыли по МСФО.

По форвардным мультипликаторам акции ENRU недооценены на 28%, и целевая цена составляет 1,35 руб. Оценка стоимости акций по собственной доходности транслирует таргет 1,65 руб. и апсайд 56%. Существенный потенциал обусловлен высокой ожидаемой доходностью по выплатам за 2018-2019, которая сейчас в среднем составляет 10,8% при целевой DY 8,1%.

Агрегированная оценка дает целевую цену 1,50 руб. Мы понижаем таргет с 1,54 до 1,50 руб., но исходя из потенциала роста 42% сохраняем «покупать» с расчетом на дивиденды.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компанииРын. кап., млн $P/E 2018EP/E 2019EEV /
EBITDA, 2018Е
EV /
EBITDA, 2019Е
P/D
2018E
P/D
2019E
Энел Россия5665,45,03,83,58,27,7
Интер РАО6 3246,15,42,72,624,321,4
РусГидро3 6176,86,03,53,415,914,0
ОГК-25804,13,32,92,715,812,6
Юнипро2 67310,69,96,05,412,610,8
ТГК-15113,43,42,32,313,813,5
Мосэнерго1 1474,06,01,52,015,924,0
Иркутскэнерго924NANANANANANA
Российские аналоги, медиана        5,45,42,92,715,813,5
Аналоги из развив. стран, медиана13,911,98,97,423,321,2

Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Техническая картина акций «Энел Россия»

На недельном графике акции ENRU находятся в среднесрочном даунтренде, снижение от годовых максимумов составило 38%. Сейчас котировки пытаются стабилизироваться в районе 1,0-1,05, оттолкнувшись от линии растущего тренда. Второй локальный минимум сопровождался меньшими объемами, и есть шанс, что на текущих уровнях сменится тренд. Покупать имеет смысл после слома нисходящей линии. Цели – 1,20, 1,40, 1,70. Уровни поддержки – 1,0, 0,90.

Техническая картина акций «Энел Россия»

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

0

Добавить комментарий