«ФСК ЕЭС» остается выгодной дивидендной акцией

Инвестиционная идея

ФСК ЕЭС — сетевая компания, оператор Единой национальной электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Основной акционер, контролирующий 80,13% капитала, — ПАО «Россети».

Мы подтверждаем рекомендацию «Покупать» по акциям ФСК ЕЭС и повышаем целевую цену с 0,20 до 0,22 руб. Потенциал мы оцениваем в 17% без учета дивидендов в перспективе года.

• Прибыль акционеров ФСК ЕЭС упала на 28%, до 19,7 млрд руб., от высокой базы 1К 2019, когда компания отразила единовременный доход свыше 10 млрд руб. Очищенная прибыль, по нашим оценкам, повысилась на 3% г/г.
• Финансовая картина выглядит комфортной даже в кризисное время. При прибыли 2020П по МСФО около 80 млрд руб. и снижении капитальных затрат на 15–20% компания сможет по-прежнему генерировать существенный денежный поток, свыше 40 млрд руб., и поддерживать дивидендные выплаты.
• Мы ожидаем, что история роста дивидендов продолжится. Наш прогнозный DPS 2020П — 0,0185 руб. При доходности 10% это привлекательный вариант для дивидендного портфеля на фоне низких процентных ставок и уменьшения числа дивидендных историй на фондовом рынке.
• Акции торгуются по нетребовательным мультипликаторам с оценкой в 3х годовой прибыли и дисконтом 42% по отношению к электросетевому комплексу РФ.

Краткое описание эмитента

ФСК ЕЭС — оператор Единой национальной (общероссийской) электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 145,9 тыс. км, трансформаторная мощность — 351,9 ГВА.

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 80,13%, принадлежит госкомпании «Россети». У Росимущества находится 0,59% акций. У компании выпущены обыкновенные акции и ГДР с листингом на Лондонской фондовой бирже. Free float обыкновенных акций — 21%.

Финансовые показатели

Прибыль акционеров ФСК ЕЭС упала на 28%, до 19,7 млрд руб., от высокой базы 1К 2019, когда компания отразила единовременный доход свыше 10 млрд руб. Без учета этого фактора прибыль, по нашим оценкам, повысилась на 3% г/г, главным образом, за счет неоперационных факторов — снижения долга и чистых финансовых расходов и меньшего налога на прибыль. Очищенная EBITDA, по нашим расчетам, составила 33,65 млрд руб. (-3% г/г), скорр. маржа EBITDA снизилась на 3 п. п., до 57,3%.

На результатах отразилось влияние теплой погоды и антивирусных мер. Выручка от передачи электроэнергии показала нулевой рост в 1-м квартале на фоне сокращения полезного отпуска на 3%.

Выручка от техприсоединения составила 328 млн руб., что в 2,5 раза больше относительно 1-го квартала прошлого года. По итогам года выручка от подключений, согласно финплану компании, ожидается в объеме 6,5 млрд руб. (-62% г/г).
Чистый долг уменьшился с начала года на 3%, до 172 млрд руб., или 1,33х EBITDA.

Финансовая картина компании выглядит комфортной даже в кризисное время. Хотя на доходы повлияет умеренное снижение операционной рентабельности в этом году, при прибыли по МСФО около 79 млрд руб. (81 млрд руб., согласно консенсусу Reuters) и снижении капитальных затрат на 15–20% компания сможет по-прежнему генерировать существенный денежный поток, свыше 40 млрд руб., и поддерживать дивидендные выплаты.

После слияния исполнительных аппаратов Россетей и ФСК ЕЭС может последовать создание общего казначейства и оптимизация расходов, хотя вряд ли это окажет серьезный эффект на рентабельность компании. Переход на единую акцию может произойти при планируемой допэмиссии Россетей в 2022 году, и до этого ФСК ЕЭС, вероятно, будет оставаться публичной «дочкой».

Основные финансовые показатели

^{Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Прогноз по ключевым финансовым показателям

^{Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»}

Дивиденды

Согласно дивидендной политике, которая является типовой для ДЗО Россетей, на дивиденды направляется 50% скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО.

Акции торгуются после дивидендной отсечки по финальным дивидендам 0,0095 руб. Всего за 2019 год ФСК ЕЭС направила на выплаты 0,0183 руб., или суммарно 23,3 млрд руб., что соответствует коэффициенту выплат 27% прибыли по МСФО.

Денежный поток в этом году превысит, по нашим оценкам, 40 млрд руб., и мы ожидаем, что история роста дивидендов продолжится. Наш прогнозный DPS 2020П — 0,0185 руб. При доходности 10% это привлекательный вариант для дивидендного портфеля на фоне низких процентных ставок и уменьшения числа дивидендных историй на фондовом рынке.

^{Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»}

Оценка

По мультипликаторам акции FEES торгуются с дисконтом в среднем 42% с таргетом 0,263 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 0,205 руб. при прогнозном дивиденде 2020 года 0,0185 руб. и целевой доходности 9,0%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (2,5x), форвардному P/E 1Y (3,0х), EV/EBITDA LTM (3,0х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (3,2х) предполагает таргет 0,179 руб. Агрегированная целевая цена — 0,216 руб.

Акции недооценены на 17%, и мы рекомендуем их к покупке. С учетом низких биржевых мультипликаторов, ожиданий генерации существенной прибыли и денежного потока и выплаты дивидендов с высокой доходностью мы считаем акции ФСК ЕЭС выгодными для вложений. К тому же сектор электроэнергетики относят к защитным активам, и мы считаем, что эффект кризиса на бизнес компании будет намного меньше, чем на цикличные отрасли экономики.

^{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Техническая картина

Акции восстановили позиции после рыночного спада. На графике сформировался краткосрочный растущий тренд, котировки закрепились выше диапазона поддержки 0,17–0,18, и, на наш взгляд, есть пространство для дальнейшего укрепления в район 0,21–0,22.

^{Источник: Thomson Reuters}