LyondellBasell быстро восстановит позиции

Инвестиционная идея

LyondellBasell — международная химическая компания, один из крупнейших в мире производителей полипропилена и ряда других продуктов, ведущий поставщик полиэтилена и катализаторов, а также разработчик полимерных технологий.

Мы рекомендуем «Покупать» акции LyondellBasell с целевой ценой $132,9. Потенциал роста в перспективе 12 мес. составляет 46,7%.

• Рынок полимеров исторически растет быстрее мирового ВВП. Избыток производственных мощностей компенсируется сохраняющимся дефицитом в Китае. Объемы и цены во второй половине года быстро восстанавливаются после кризиса.
• Компания является одним из отраслевых технологических лидеров, имеет хорошо диверсифицированный бизнес, инвестирует в высококачественные активы на растущих рынках и в регионах с доступным исходным сырьем.
• Компания лидирует в отрасли по возврату акционерам капитала через обратный выкуп акций и ежеквартальные дивиденды. Со второго квартала 2019 года дивиденды составляют $1,05 на акцию.
• Мы ожидаем быстрого роста показателей с 2021 года с низкого уровня текущего года.

Описание эмитента

LyondellBasell Industries NV —  международная нефтегазохимическая компания, занятая в производстве и переработке первичных олефинов, полимеров, пластмасс, химикатов и моторного топлива. Ведущий мировой производитель кислородного топлива, крупнейший производитель полипропилена в Северной Америке и Европе. Компания является одним из мировых лидеров в сегменте передовых полимерных решений и крупнейшим лицензиаром полиолефиновых технологий.

LyondellBasell Industries NV зарегистрирована в Нидерландах в 2007 году. Образована в результате поглощения нидерландской компанией Basell Polyolefins американской химической компании Lyondell Chemical.

На момент поглощения Lyondell Chemical, основанная в 1985 году, выпускала этилен, полиэтилен, стирол, пропилен и т. д., была третьей по объему производства нефтехимической компанией в США.  Нидерландская компания Basell, на тот момент крупнейший в мире производитель полипропилена и полиолефинов, принадлежала Леонарду Блаватнику, бизнесмену советского происхождения.

С октября 2010 года акции LyondellBasell Industries NV котируются на NYSE под символом LYB. Free float акций LYB составляет 77,22%. Контролирующим акционером компании является Access Industries Леонарда Блаватника, который прямо и косвенно контролирует 22,5% акций LYB.

Бизнес компании хорошо диверсифицирован не только по продуктовым направлениям, но и географически, как в плане производства, так и в плане сбыта продукции: LyondellBasell производит продукцию на 58 производственных площадках в 18 странах мира и продает более чем в 100 странах.

На предприятиях LyondellBasell занято более 19 000 сотрудников, в том числе 8900 — в Северной Америке, 8200 — в Европе, остальные работают в других регионах мира.

Разбивка выручки по бизнес-сегментам (2019 г.)

^{Источник: данные компании}

Компаунды компании применяются в строительной отрасли, инфраструктуре, аэрокосмической и автомобильной промышленности, производстве бытовой техники. Кроме того, LyondellBasell производит порошки, используемые в покрытиях, ротационном формовании, создании термопластичных смесей и других технических применениях, а также красящие и аддитивные материалы для производства бумаги, красок и пластмассовых изделий по всему миру.

Стратегия развития

LyondellBasell концентрирует внимание на переработке углеводородов, крупнотоннажном производстве химического сырья и полиолефинов на его основе (полиэтилена и полипропилена), специальных смесей (компаундов) и производных продуктов, а также разработке и продвижении собственных технологий.

В группу LyondellBasell интегрировано несколько десятков предприятий в США и Европе. Кроме того, LyondellBasell контролирует совместные предприятия в Аргентине и Индонезии, участвует в неконтролируемых совместных предприятиях в Мексике, Саудовской Аравии, Австралии, Индонезии, Малайзии, Нидерландах, Таиланде, Польше, Южной Корее, Китае и Аргентине, поставляя сырье и имея долю в их продукции.

Управление бизнесом LyondellBasell структурировано через шесть операционных сегментов:

Олефины и полиолефины — сегмент Северной и Южной Америки (O&P — Americas)

Олефины и полиолефины — Европа, Азия, международный сегмент (O&P — EAI)

Промежуточные продукты и производные (I&D)

Сегмент перспективных полимерных решений (APS)

Сегмент нефтепереработки (Refining)

Сегмент «Технологии» (Technology)

^{Источник: данные компании}

• Оба сегмента Олефины и полиолефины (O&P — Americas и O&P — EAI) производят и продают олефины и побочные продукты, полиэтилен и полипропилен. В качестве сырья используется сжиженный природный газ, газовый конденсат и нафта, получаемая из нефти. Продажи полиэтилена составляют до 20% общей выручки, а продажи полипропилена — до 15%.
• Сегмент Промежуточные продукты и производные (I&D) производит и продает оксид пропилена (ПО) и его производные, кислородное топливо и сопутствующие продукты, а также промежуточные химические вещества, такие как мономер стирола (SM), ацетилы, оксиды этилена, этиленгликоль и другие производные.
• Сегмент Современные полимерные решения (APS) сформирован после приобретения компании A. Schulman, Inc. в августе 2018 года. Производит специальные смеси и растворы, такие как полипропиленовые компаунды, инженерные пластмассы, суперконцентраты, красители и порошки, инженерные композиты и современные полимеры, в том числе полиолефиновые смолы Catalloy и полибутен-1. Основными материалами при производстве смесей и растворов являются полипропилен, полиэтилен, полистирол, нейлон и диоксид титана. Полипропиленовые компаунды в основном предназначены для автомобилестроения. Технические пластмассы и инженерные композиты используются в различных отраслях промышленности.
• Сегмент Переработка (Refining) включает НПЗ в Хьюстоне, штат Техас, расположенный на Хьюстонском судоходном канале. Производственная мощность составляет около 268 тыс. баррелей в день. Перерабатывает тяжелую сырую нефть с высоким содержанием серы и другую сырую нефть различных типов и источников, доступных на побережье Мексиканского залива США, в нефтепродукты, включая бензин и дистилляты. До спада топливного рынка доля сегмента в выручке компании превышала 20%.
• Сегмент Технологии (Technology) разрабатывает и лицензирует химические технологии и технологии обработки полиолефинов, а также производит и продает полиолефиновые катализаторы. От 15% до 25% продаж катализаторов приходится на внутрифирменные. Внешние лицензиаты, как правило, закупают полиолефиновые катализаторы у компании по долгосрочным соглашениям.
• Приобретение A. Schulman, Inc. в 2018 году усилило позиции компании в сегменте передовых полимерных решений, а также в качестве поставщика для автомобильной промышленности.

LyondellBasell активна в сделках M&A и создании совместных предприятий с ключевыми партнерами для расширения бизнеса и усилений позиций на важных для бизнеса сегментах рынка. Это соответствует стратегии компании по инвестированию в высококачественные активы на растущих рынках или в регионах с доступным исходным сырьем.

• В сентябре 2020 года LyondellBasell создала на паритетных началах (50/50) совместное предприятие 50/50 с китайской Liaoning Bora Enterprise Group для запуска и эксплуатации нового крупного нефтехимического комплекса на северо-востоке Китая.
• В начале декабря 2020 года LyondellBasell объявила о завершении сделки по созданию совместного с Sasol Chemicals LLC предприятия Louisiana Integrated PolyEthylene JV LLC по производству полиэтилена низкой и линейной низкой плотности вблизи г. Лейк-Чарльза, штат Луизиана. По условиям, LyondellBasell будет управлять активами и продавать продукцию от имени двух акционеров СП.

Факторы привлекательности

LyondellBasell нацелена на рост, эффективное присутствие на растущих рынках, отраслевое технологическое лидерство, повышение акционерной стоимости и обеспечение доходов акционеров.

• Компания занимает прочные позиции на мировом рынке. Является одним из ведущих мировых производителей олефинов и полиэтилена (ПЭ) и занимает второе место в мире по объему производства полипропилена (ПП), оксида пропилена (ПО) и кислородного топлива. В 2020 году LyondellBasell третий год подряд включена в список «Самые уважаемые компаний мира» по версии журнала Fortune. Второй раз включена в список «Самые ответственные компании Америки» журнала Newsweek.
• LyondellBasell наращивает присутствие на ключевых и перспективных рынках полимерной продукции, создавая новые производства, осуществляя сделки M&A и участвуя в совместных предприятиях по всему миру. Покупка производств и совместные предприятия с разделом продукции дают значительный эффект по приросту объемов, но без рисков, присущих новому строительству.
• Компания является одним из технологических лидеров отрасли. Расходы на НИОКР ежегодно составляют более $ 100 млн. Поддерживает обширный портфель патентов и продолжает подавать новые заявки на патенты в США и других странах. По состоянию на 31 декабря 2019 года у компании было более 6000 патентов и заявок на патенты по всему миру. Владеет зарегистрированными во всем мире и незарегистрированными товарными знаками, включая знаки LyondellBasell, Lyondell, Basell, Equistar и A. Schulman.
• Технологии компании универсальны по сырью и могут использовать для переработки как природный газ, широкую фракцию легких углеводородов (ШФЛУ) — этан, пропан и бутан, так и нефтяное сырье — нафту и газовый конденсат. Это позволяет адаптироваться к диспропорциям на сырьевом рынке для получения большей маржинальности продуктов. В США LyondellBasell может производить до 90% этилена с использованием ШФЛУ. Такая гибкость по потреблению широкого диапазона сырья обычно дает преимущество перед заводами, которые ограничены в своих возможностях переработки.
• У компании хорошо диверсифицированный бизнес, ни одно из ключевых направлений, как правило, не занимает долю более 20% в выручке. На фоне снижения спроса на топливо и спада в автомобильной промышленности и строительстве до половины продаж компании обеспечил спрос на сырье для производства упаковки, средств санитарной защиты и медицинского оборудования.
• LyondellBasell гибко реагирует на изменения рынка. В ответ на падение спроса компания проводила более агрессивную политику управления запасами. С падением рентабельности НПЗ компания, управляя затратами, снизила его загрузку до 80% и сократила штат сотрудников примерно на 10% за счет досрочного выхода на пенсию и возможного перевода сотрудников на другие объекты. Эти действия обеспечили значительное высвобождение денежных средств из оборотного капитала в течение 2020 года.
• LyondellBasell придерживается принципов устойчивого развития и создания экономики замкнутого цикла. Разрабатывает новые, более экологичные материалы, инвестирует в проекты по вторичной переработке полимеров, что является перспективным направлением в отрасли. Обладает уникальной технологией молекулярной переработки MoReTec. Совместно с SUEZ участвует в лидирующем в отрасли предприятии по механической переработке под названием Quality Circular Polymers (QCP). В сотрудничестве с Neste, ведущим поставщиком возобновляемого сырья, LyondellBasell предлагает новую линейку полимеров под названием Circulen и Circulen Plus, изготовленных из возобновляемого сырья, такого как отходы кулинарии и растительного масла.
• Компания активно возвращает акционерам доходы от операционной деятельности. В 2013–2019 годах она распределила дивиденды и обратный выкуп акций на сумму $ 32 млрд, сократив количество размещенных акций на 39%. В среднем за год LyondellBasell распределяла в этот период около 12% своей рыночной капитализации по состоянию на конец года. В мае 2020 года акционеры одобрили решение по выкупу до 34 млн обыкновенных акций до 29 ноября 2021 года. Однако компания не использовала этот buyback на фоне снижения доходов, отдав приоритет на оставшуюся часть 2020 года погашению долга и поддержке выплаты установленного размера дивидендов. Со второго квартала 2019 года квартальные дивиденды были увеличены с $ 1 до $ 1,05 на акцию.

Приводим ниже историю и прогноз по дивидендам:

^{Источник: данные Reuters}

Отраслевые тенденции

Производство полимеров было и остается одной из самых быстрорастущих отраслей. Мировой спрос на этилен увеличивался в несколько раз быстрее по сравнению с ростом мирового ВВП. При этом прирост производственных мощностей в последние годы стабильно обгонял динамику спроса. В последнее десятилетие Азия и Ближний Восток были лидерами по наращиванию новых мощностей по производству этилена, а Азия — особенно материковый Китай — продолжит наращивать мощности в следующем десятилетии.

Соединенные Штаты также вложили значительные средства в новые крекинг-проекты в последние годы из-за преимущества в получении этанового сырья благодаря росту добычи сланцевого газа. Около 7,5 млн тонн новых мощностей по производству этилена добавлено в 2017–2019 годах. Ожидается, что в 2020–2022 годах будет введено в эксплуатацию около 7 млн тонн новых мощностей.

Последствия пандемии COVID-19 не обошли стороной нефтехимию. Даже если не учитывать спад в производстве топлива, спрос на химическую продукцию заметно снизился в сегментах автомобилестроения, строительства, текстильной промышленности и потребительских товаров длительного пользования. Частично это было компенсировано ростом в сегментах медицинской, гигиенической и пищевой упаковки.

Сложилась ситуация избыточных мощностей в крупнотоннажном производстве сырья и полимеров. С учетом спада прогнозируемый спрос на этилен в США в 2020 году составит 16 млн тонн при мощности 40 млн тонн, в ЕС — 18 млн тонн при производственных возможностях 25 млн тонн, на Ближнем Востоке — 8 млн тонн при годовой мощности 35 млн тонн, в России — 2,6 млн тонн при годовой мощности 4,6 млн тонн. Это отражается на уровне загрузки мощностей в отрасли, который на сегодня составляет около 85%. Только в Китае сохраняется дефицит: спрос составит около 56 млн тонн при мощности 33 млн тонн, что является важным фактором поддержки отрасли.

По оценкам IHS Markit, в 2020 году благодаря Китаю мировой спрос на этилен вырастет примерно на 1,5 млн тонн. Прогнозируется, что в 2021 году он вырастет примерно на 4 млн тонн, а в 2022–2025 годах будет расти более чем на 6 млн тонн в год.

Ожидается, что после пандемии темпы роста спроса на полиэтилен (ПЭ) и полипропилен (ПП) для последующей переработки также продолжат обгонять показатели роста мирового ВВП.

В третьем и четвертом кварталах 2020 года полимеры демонстрируют явную тенденцию к восстановлению и росту цены, как это происходит и с другими базовыми промышленными материалами, черными и цветными металлами и рудами. И точно так же определяющим фактором этого является Китай, во-первых, относительно легко и раньше всех прошедший через пандемию, а во-вторых, за счет стимулирования промышленного производства правительством КНР. Несмотря на рост собственного производства в Китае дефицит полиэтилена по-прежнему составляет 40%. С апрельских уровней цены на первичные полимеры практически удвоились.

^{Примечание: График наглядно отражает текущую динамику цен. Он рассчитывается российским агентством PlastInfo в рублях, но в данном случае это не важно, поскольку нас интересуют не сами цены, а их вектор. Российские производители экспортируют львиную долю производимых полимеров, поэтому их цены повторяют динамику мировых.}

Одной из тенденций в отрасли становится увеличение объемов вторично используемых материалов. HIS Markit оценивает объем вторично используемых материалов в 2019 году на уровне 9 млн тонн ПЭ и 6 млн тонн ПП. Ожидается, что доля перерабатываемых полиолефинов в мире увеличится с 7% в 2019 году до 9% к 2025 году и более чем до 10% к 2030 году. Однако это не должно замедлить рост объемов производства полимеров в первичных формах. Так, ожидаемое увеличение общего спроса к 2030 году предполагает среднегодовой прирост производства на 3,7%, включая рост первичных полимеров на 3,4% и рост вторичных полимеров на 0,3%.

Финансовые показатели

В третьем квартале 2020 года спрос на продукцию LyondellBasell улучшился по мере роста мировой экономической активности, хотя этого пока недостаточно, чтобы компенсировать снижение объемов продаж за первую половину года.

Выручка в третьем квартале увеличилась на 22,2% по сравнению со вторым кварталом 2020 года, но снизилась на 22,3% в годовом сравнении. За 9 мес. выручка снизилась на 36,7% к сопоставимому периоду прошлого года и составила $ 16 816 млн. На результатах отразилось снижение объемов продаж, а также цен реализации продукции, которые обычно коррелируют с ценами на сырую нефть. Особенно это отразилось в сегменте производства и реализации топлива.

Показатель EBITDA в годовом сравнении упал в третьем квартале на 69,2%, до $ 446 млн, и на 58,6%, до $ 1 872 млн, за 9 мес. Наибольшее снижение показал сегмент нефтепереработки, в то время как сегмент перспективных полимерных решений (APS) показал рост в третьем квартале из-за более низких затрат на интеграцию, связанных с приобретением A. Schulman. Также рост EBITDA произошел в сегменте технологий в третьем квартале за счет более высоких доходов от лицензирования, а за 9 мес. — благодаря росту продаж катализаторов.

Главный вклад в снижение EBITDA и прибыли внесло обесценение основных средств: из-за падения цен на нефть и топливо компания признала неденежные убытки от обесценения активов своего НПЗ в Хьюстоне в размере $ 582 млн.

Переоценка стоимости запасов (LCM), напротив, добавила $ 160 млн к EBITDA. Положительный вклад в EBITDA также внесла валютная переоценка, вызванная ослаблением доллара, поскольку преобладающей функциональной валютой для операций компании за пределами США является евро.

Соответственно, чистая прибыль LyondellBasell составила до $ 114 млн (-63,7% г/г) в третьем квартале и до $ 572 млн (-79,5% г/г) за 9 мес. 2020 года.

LYB: финансовые результаты за 3К 2020 и 9М 2020 г. (млн $)

 ^{Источник: данные компании, оценки ИК «ФИНАМ»}

Для оценки операционной эффективности LyondellBasell рассчитывает показатели без эффекта «бумажной» переоценки. В таком измерении EBITDA составляет $ 888 млн в третьем квартале и $ 2 617 млн за 9 мес., а чистая прибыль, соответственно, $ 427 млн и $ 1 148 млн.

По состоянию на 30 сентября 2020 года компания располагала денежными средствами и их эквивалентами на общую сумму $ 2 820 млн. Общий долг, включая текущие сроки погашения, составил $ 14 377 млн.

LYB: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей (млрд $)

^{Источник: Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ}

Мы ожидаем быстрого роста показателей с 2021 года с низкого уровня текущего года. Этому будет способствовать продолжение роста рынка полимеров и меры, принятые компанией для расширения своего присутствия в его ключевых сегментах.

Оценка

Мы оценили компанию LyondellBasell Industries NV сравнительным методом, основываясь на прогнозных финансовых показателях за 2021 год. Наша оценка определяется как взвешенное оценок по мультипликаторам EV/EBITDA с весом 70% и P/E с весом 30%. Больший вес первого мультипликатора обусловлен тем, что он учитывает величину чистого долга компании. Используемые компании-аналоги представлены в таблице ниже:

 ^{Источник: Reuters, оценки ИК «ФИНАМ»}

Наша оценка справедливой стоимости LyondellBasell Industries NV составляет $ 44 381 млн, или $ 132, 91 за акцию. Эта оценка предполагает потенциал роста на 46,7% от текущего ценового уровня. Рекомендация — «Покупать».

Акции на фондовом рынке

Акции LYB торгуются в 2020 году хуже рынка и отраслевого индекса S&P 500 Materials. С начала года они теряют 3,8% по сравнению с ростом индекса S&P 500 на 18,8%. Отставание обусловлено значительной долей нефтепереработки в портфеле компании, которая в среднем занимает около 1/5 в выручке LyondellBasell. Топливный рынок просел сильнее прочих в условиях пандемии. Стоит отметить, что в 4-м квартале, по мере преодоления кризиса, бумаги компании показывают динамику лучше рынка: за этот период они прибавили уже 29,0%, по сравнению с ростом индекса S&P 500 на 10,3%.

^{Источник: Reuters}

Техническая картина

На недельном графике акциям LYB удалось полностью восстановиться после весеннего провала и переломить нисходящую тенденцию последних лет. Тем не менее при продолжении роста им предстоит преодолеть уровни сопротивления на $ 100 и $ 120, сформированные в прошлом. Поддержка сформировалась на уровне $ 80.

^{Источник: charts.whotrades.com}