МосБиржа выпустила перспективный отчет

Инвестиционная идея

Московская биржа — крупнейшая биржевая площадка России. Основные источники прибыли — торговые комиссии и процентные доходы от инвестирования клиентских остатков.

С момента рекомендации «Покупать» в марте акции MOEX принесли инвесторам доходность 35% с учетом дивидендов. Мы ожидаем улучшения финансовых показателей в этом году и выхода на рекордные дивиденды, но после ралли будет сложно показать значительный рост от текущих уровней. Поэтому мы снижаем рекомендацию до «Держать», но повышаем целевую цену на 12 мес. с 110 до 127 руб. Акции имеет смысл покупать на коррекции.

• Прибыль акционеров повысилась в 1К 2020 на 91% г/г, до 5,9 млрд руб., за счет роста комиссий на 29%, очищенная от резервирования прибыль выросла на 31%, до 6,6 млрд руб. Позитивный эффект также оказала низкая динамика операционных затрат (-1,6% г/г). Финансовые и процентные доходы повысились на 2% г/г. Снижение процентных ставок оказало давление на процентные доходы, но привело к положительной переоценке портфеля долговых бумаг.
• Количество розничных счетов к середине мая достигло 5 млн.
• Прибыль в 2020 году может показать рост на 15% г/г, до 23,3 млрд руб., а дивиденд составить 9,1 руб. По дивидендным показателям (доходности и норме выплат) мы считаем MOEX одной из лучших дивидендных историй в финансовом секторе.

Краткое описание эмитента

Московская биржа — крупнейшая биржевая площадка России, которая проводит торги на фондовом, валютном, денежном и сырьевом рынках, а также обеспечивает клиринг и расчетно-депозитарное обслуживание. МосБиржа создана путем слияния группы ММВБ и группы РТС в декабре 2011 года.

Операционные доходы МосБиржи складываются в основном за счет биржевой комиссии и процентного дохода с инвестирования средств клиентов, которые компания размещает преимущественно на низкорискованных валютных и рублевых депозитах.

Структура капитала. Общее количество размещенных обыкновенных акций — 2,276 млрд. Крупнейшими акционерами являются Центробанк РФ (11,779%), Сбербанк (10,002%), Внешэкономбанк (8,404%), ЕБРР (6,069%) и РФПИ (5,003%). Free float обыкновенных акций составляет 58%, являясь одним из самых высоких на российском рынке.

Факторы привлекательности

Стратегия развития предполагает дальнейшее развитие биржевого бизнеса — новые продукты, партнерства с зарубежными площадками (страны ЕАЭС, Китай, Индия, Гонконг и др.), а также выход в смежные с банками и страховщиками сегменты за счет развития экосистемы и создания сервисов для корпоративных клиентов. В долгосрочном плане это позволит расширить список клиентов, нарастить долю рынка небиржевых услуг и повысить доходы.

В 2019 году компания запустила маркетплейс коллективных инвестиций. В 4К 2020 планируется старт маркетплейса финансовых продуктов. В начале будет доступен выбор депозитов, в перспективе линейка продуктов расширится за счет кредитных, страховых и инвестиционных продуктов.

Количество уникальных розничных счетов практически удвоилось в 2019 году, до 3,9 млн с 2 млн годом ранее, и достигло 4,6 млн в 1К 2020. Доля физических лиц в объеме торгов акциями в 2019 году составила 34%, на рынке облигаций — 7%, на срочном рынке — 45%, на валютном спотовом рынке — 8%. Одним из ключевых драйверов являются ИИС, предоставляющие налоговые льготы. На конец 2019 года число ИИС составило 1,635 млн (+174% г/г), их общая стоимость активов выросла за год на 99 %, достигнув 197,3 млрд руб., оборот торгов в этом сегменте вырос на 30 %, до 620 млрд руб.

Долгосрочный тренд на увеличение числа розничных инвесторов ускорится благодаря низким процентным ставкам. Рынки капитала — акции и облигации, предлагают инвесторам более привлекательную доходность, чем депозиты. Объявленный налог на проценты по депозитам также будет способствовать миграции капитала из банков на фондовый рынок.

Привлечение долгового финансирования на бирже через выпуск корпоративных облигаций становится популярной альтернативой банковскому кредитованию. В 2019 году объем размещенных корпоративных бондов вырос на 36%, до 3,2 трлн руб., число выпусков почти удвоилось, до 634 с 324 годом ранее. Добавим, что правительство стало предоставлять субсидии компаниям среднего и малого бизнеса на компенсацию затрат выпуска акций и облигаций, размещаемых на бирже.

У МосБиржи привлекательный дивидендный профиль. В последние 3 года компания направляла на дивиденды около 90% прибыли, что позволяло предлагать инвесторам одну из самых лучших доходностей в финансовом секторе. При невысоком CAPEX мы ожидаем сохранения высоких норм выплат в будущем.

Операционные риски биржи ниже, чем у банков, что уменьшает чувствительность бизнеса к экономическим циклам и дает компании конкурентное преимущество во время кризиса.

Финансовые показатели и события

• Квартальный отчет по МСФО раскрыл рост прибыли на фоне значительного увеличения комиссий. Прибыль акционеров повысилась в 1К 2020 на 91%, до 5,9 млрд руб., очищенная от резервирования прибыль повысилась на 31%, до 6,6 млрд руб. Позитивный эффект оказала и низкая динамика операционных затрат (-1,6% г/г).
• Комиссии повысились на 29% г/г на фоне высокой волатильности. Торговые обороты увеличились в 1К на 21% г/г, в апреле сохранилась высокая динамика, +16% г/г. Наибольший вклад в рост комиссионных внес фондовый (+76% г/г) и срочный (+68%) рынок. На фоне общего роста слабую динамику проявил денежный рынок (-3%), который не зависит от волатильности.
• На облигационном рынке объем первичных размещений остается высоким. Правительство и корпорации выпустили бонды на сумму 2,9 трлн руб. (+14% г/г). Во втором квартале активность может замедлиться на фоне режима самоизоляции, но позднее можно ожидать восстановления активности на первичном долговом рынке на фоне низких процентных ставок. Правительство может нарастить заимствования через ОФЗ для финансирования бюджетных расходов.
• Финансовые и процентные доходы повысились на 2% г/г при сопоставимом инвестиционном портфеле. Снижение процентных ставок оказало давление на процентные доходы, но также привело к положительной переоценке портфеля долговых бумаг. В 2016–2019 годах переоценка заметно компенсировала меньшие процентные доходы.
• Есть риск создания резервов во 2К 2020 на фоне судебного иска, связанного с экспирацией нефтяных фьючерсов по отрицательным ценам. Эффект, по нашим оценкам, может составить 1–1,5 млрд руб. на доналоговую прибыль.
• Количество розничных счетов к середине мая достигло 5 млн.
• Отчет мы считаем перспективным для МосБиржи. Сильные результаты 1-го квартала, приток розничных инвесторов на биржу, стабильность процентных и финансовых доходов положительно скажутся на доходах. Прибыль по итогам года, по нашим оценкам, может показать рост на 15% г/г, до 23,3 млрд руб., что открывает возможность для рекордных дивидендов при сохранении высоких норм выплат. Консенсус Reuters указывает на прибыль 2020П 22,9 млрд руб.

Основные финансовые показатели

^{Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Прогноз по ключевым финансовым показателям

^{Источник: прогнозы Bloomberg, ГК «ФИНАМ»}

Дивиденды

В новой стратегии менеджмент повысил целевую норму выплат с 55% до 60% прибыли по МСФО, дивиденды будут выплачиваться на ежегодной основе. По сути, МосБиржа оставила подход к дивидендной политике прежним, подтвердив намерение выплаты всего свободного денежного потока, который учитывает капитальные инвестиции и необходимые отчисления в капитал для соблюдения норм достаточности. CAPEX сам по себе у компании невысокий, хотя в будущем мы не исключаем активности в плане поглощений/покупки долей в финтехкомпаниях для реализации новой стратегии.

За 2019 год МосБиржа выплатила дивиденд 7,9 руб. на акцию, или 18 млрд руб., что соответствует коэффициенту выплат 89% прибыли, как и в предыдущие 2 года. Доходность на дату закрытия реестра составила 6,2%. Наш прогноз по дивидендам за 2020 год предполагает рекордный платеж 9,1 руб. с текущей доходностью 7,9%.

По дивидендным показателям (доходности и норме выплат) мы считаем MOEX одной из лучших дивидендных историй в финансовом секторе. В обозримом будущем, по нашим прогнозам, коэффициент выплат 89% прибыли будет устойчивым при умеренном CAPEX.

^{Источник: данные компании, прогноз ГК «ФИНАМ»}

Оценка

С момента рекомендации «Покупать» в марте акции MOEX принесли инвесторам доходность 35% с учетом дивидендов. Мы ожидаем улучшения финансовых показателей в этом году и выхода на рекордные дивиденды, но после ралли будет сложно показать значительный рост от текущих уровней. Поэтому мы снижаем рекомендацию до «Держать», но повышаем целевую цену на 12 мес. с 110 до 127 руб. Акции имеет смысл покупать на коррекции.

По мультипликаторам акции торгуются с дисконтом в среднем 17%, таргет — 135 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности предполагает целевую цену 129 руб. при прогнозном дивиденде за 2020 год 9,1 руб. и целевой доходности 7,1%. Средние собственные исторические мультипликаторы P/E LTM (11,2x) и форвардный 1Y P/E (11,4x) подразумевают оценку в 115 руб. Агрегированная целевая цена 127 руб. транслирует наличие потенциала 9% в течение года. Прибыль с учетом дивидендов может составить 17%.

^{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Техническая картина акций

Акции МосБиржи сломили долгосрочный нисходящий тренд от начала 2017 года. После дивидендной отсечки курс консолидируется в районе 115. Диапазон поддержки — 110–115 руб., сопротивление пролегает на отметке 130 руб.

^{Источник: Thomson Reuters}