«МРСК Центра и Приволжья»: покупать с расчетом на дивиденды

Инвестиционная идея

МРСК Центра и Приволжья – сетевая компания, охватывающая 9 областей общей площадью 408 тыс.кв.км. с населением 12,8 млн.чел. Основной бизнес – передача электроэнергии. Контрольный пакет акций находится у Россетей (50,4%).

Компания отчиталась о росте прибыли акционеров в 1-м полугодии на 12%, до 7 млрд.руб., уровень потерь электроэнергии продолжает снижаться, операционный и денежный потоки повысились. Мы пересмотрели оценки по прибыли и дивидендам вверх, и повысили целевую цену с 0,33 до 0,39 руб. и рекомендацию с «держать» до «покупать», исходя из потенциала роста в 39% в перспективе года.

• Мы считаем, что акции MRKP будут оставаться в числе лидеров по дивидендной доходности в электросетевой отрасли в 2018-2019 годах. Прогнозные объемы прибыли, положительный денежный поток и невысокая долговая нагрузка позволяют поддерживать норму выплат на сопоставимом с прошлыми годами уровне. Наш прогнозный дивиденд за 2018 год 0,033 руб. с DY 11,6% к текущей цене и 0,036 за 2019 год с DY12,8%. Может быть выплачен промежуточный дивиденд за 9 мес.
• Производственные показатели за 1-е полугодие вышли выше плана. Полезный отпуск снизился на 2,5% в результате отмены «последней мили» с 1 июля 2017, но вышел лучше плановых значений — отчасти за счет снижения потерь электроэнергии. Уровень потерь, в частности, продолжает снижаться –7,65% в 1П2018 в сравнении с 7,98% в 2017 и 8,97% в 2016.
• Акции недооценены по форвардным мультипликаторам по отношению к электросетевому комплексу на 44%, что мы считаем несправедливым с учетом высоких норм дивидендных выплат в сравнении с другими компаниями электросетевого комплекса. Текущие уровни привлекательны для открытия долгосрочных длинный позиций по MRKP.

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

МРСК Центра и Приволжья – сетевая компания, охватывающая 9 областей общей площадью 408 тыс.кв.км. с населением 12,8 млн.чел. Протяженность линий электропередач превышает 271 тыс.км., общая мощность энергообъектов превышает 42,2 тыс.МВА. Основной бизнес – передача электроэнергии.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций владеет ПАО «Россети» (50,4%). Free-float 27%.

к содержанию ↑

Финансовые показатели «МРСК Центра и Приволжья»

• МРСК Центра и Приволжья увеличила чистую прибыль акционеров в 1-м полугодии на 11,7% до 7 млрд.руб. а счет роста тарифов, снижения потерь, отражения продажи электроэнергии в качестве гарантирующего поставщика на сумму 3,3 млрд.руб. Эффект также оказал рост чистых прочих доходов почти в 2х раза и снижение финансовых расходов на 27%.
• Производственные показатели за 1-ое полугодие вышли лучше плановых значений. Полезный отпуск сократился на 2,6% в связи с отменой «последней мили» с 1 июля 2017 года, но тем не менее вышел лучше плана на 2,4% в основном благодаря снижению объема потерь на 6,4%. Выручка от передачи электроэнергии повысилась на 5,4%. Выручка от перепродажи э/э в качестве гарантирующего поставщика в 1-м полугодии составила 3,3 млрд.руб вместо плановых 5,8 млрд.руб.
• Операционная рентабельность немного снизилась на фоне опережающего роста ряда крупных статей операционных расходов, но это отраслевой тренд в этом году. В разрезе OPEX заметно увеличились расходы на амортизацию, оплату потерь и услуг на передачу электроэнергии, налог на имущество.
• Несмотря на рост крупных статей операционных расходов, полугодие можно назвать удачным. Компания снизила потери на 6,4% в физическом выражении, операционный и денежный поток повысились. Мы улучшили прогнозы по прибыли до 9,38 млрд.руб. в 2018 и 9,35 млрд.руб. в 2019, а также по дивидендам.
• В будущем мы видим возможность оптимизации инвестиционной программы. Правительство сейчас обсуждает вариант оплаты резервных мощностей для крупных промышленных потребителей (свыше 670 кВт). Рассматривается вариант оплаты резерва, начиная с 2020 года в размере 10% с увеличением до 100% к 2024 году, и 100% сразу для новых клиентов. Мы полагаем, что на показатели выручки это окажет ограниченное влияние, но может привести к перераспределению мощностей между потребителями и, соответственно, оптимизации инвестиционной программы, которая находится на подъеме и абсорбирует в среднем 80% операционного денежного потока в 2018-2022 гг. по нашим оценкам.

к содержанию ↑

Основные финансовые показатели «МРСК Центра и Приволжья»

млн руб., если не указано иное	1П 2018	1П 2017	Изм., %
Выручка	47 797	41 973	13,9%
Операционные расходы	39 032	33 539	16,4%
EBITDA	13 341	12 232	9,1%
Маржа EBITDA	27,9%	29,1%	-1,2%
Операционная прибыль	9 874	9 022	9,4%
Маржа опер. прибыли	20,7%	21,5%	-0,8%
Чистая прибыль акционеров	6 993	6 258	11,7%
Чистая маржа	14,6%	14,9%	-0,3%
EPS, руб.	0,062	0,056	10,7%
CFO	7 397	6 319	17,1%
FCFF	5 021	4 161	20,7%
	2К 2018	4К 2017
Долг	21 141	24 082	-12,2%
Чистый долг	20 155	20 266	-0,5%
Чистый долг/EBITDA	0,81	0,86	-0,04
Долг/ собств. капитал	0,43	0,51	-0,09
ROE	26,3%	26,9%	-0,6%

Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Прогноз финансовых показателей «МРСК Центра и Приволжья»

млрд руб., если не указано иное	2 017	2018П	2019П	2020П
Выручка
Выручка от передачи э/э	83,7	87,6	92,4	97,3
Продажа э/э и мощности	6,0	3,3	0,0	0,0
EBITDA	23,6	21,3	21,5	23,2
Рост, %	77%	-10%	1%	8%
Маржа EBITDA	26%	23%	23%	24%
Чистая прибыль акц.	11,4	9,4	9,4	10,2
Рост, %	214%	-17%	0%	8%
Чистая маржа	12%	10%	10%	10%
CFO	13,5	16,3	16,9	18,1
CAPEX	9,9	11,4	13,1	15,5
FCFF	5,5	6,4	5,4	4,3
Чистый долг	20,3	19,9	19,7	21,1
Ч.долг/EBITDA	0,86	0,93	0,92	0,91
Дивиденды	4,5	3,7	4,0	4,3
DPS, руб.	0,040	0,033	0,036	0,038
Рост, %	241%	-19%	10%	7%
DY	11,5%	11,6%	12,8%	13,6%

Источник: прогнозы ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Дивиденды «МРСК Центра и Приволжья»

В 2018 году компания приняла новую дивидендную политику, типовую для «дочек» Россетей. Дивидендная база определяется как 50% от скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО, которая окажется больше. Чистая прибыль корректируется на ряд показателей – инвестиционную программу, потоки от техприсоединения, переоценку ценных бумаг и др.

Инвесторы получали высокие дивиденды по MRKP в последние несколько лет:

• Доля распределения прибыли на дивиденды составила 37% и 40% прибыли по МСФО по итогам 2016 и 2017 соответственно. По РСБУ норма выплат составила 43% и 41% в 2016 и 2017 годах соответственно.
• Средняя доходность выплаченных дивидендов за 2016-2017 составила в среднем 9,0% на дату закрытия реестра.
• По итогам 2017 года были выплачены рекордные дивиденды 4,54 млрд.руб.

Мы ожидаем, что MRKP будет поддерживать норму выплат на уровне последних лет. Наш прогнозный дивиденд за 2018 год 0,033 руб. с DY 11,6% к текущей цене и 0,036 за 2019 год с DY 12,8%. Компания может выплатить промежуточный дивиденд за 9 мес.

к содержанию ↑

Оценка

При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании-аналоги из-за общих регулятивных и экономических факторов, а также среднюю собственную дивидендную доходность MRKP 9% за последние 2 года, когда правительство стало ориентировать госкомпании на повышение выплат.

Оценка по форвардным мультипликаторам предполагает целевую цену 0,40 руб. Дисконт к компаниям-аналогам составляет в среднем 44% что мы считаем несправедливым, учитывая достаточно высокие нормы дивидендных выплат, генерацию существенного денежного потока и невысокую долговую нагрузку. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности транслирует равновесную цену акций 0,38 руб. с апсайдом 35% при среднем дивиденде за 2018-2019 0,034 руб. и целевой DY 9,0%.

Агрегированная оценка 0,39 руб. с потенциалом роста 39% в перспективе 12 месяцев. Мы повышаем целевую цену MRKP с 0,33 до 0,369 руб. и рекомендацию с «держать» до «покупать» на фоне улучшений ожиданий по прибыли и дивидендам.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании	Рын. кап., млн $	EV / EBITDA 2018E	EV / EBITDA 2019E	P/D 2018E	P/D 2019E
МРСК Центра и Приволжья	480	2,4	2,4	8,6	7,8
ФСК ЕЭС	3 241	3,0	3,1	10,7	11,4
МОЭСК	513	3,2	3,2	28,2	29,3
МРСК Центра	188	2,6	2,5	10,5	8,5
МРСК Сибири	132	3,8	4,6	28,4	27,1
МРСК Волги	284	1,9	1,9	9,3	10,4
Ленэнерго	947	3,0	2,3	32,2	17,2
МРСК Урала	237	2,1	2,0	7,8	7,4
МРСК Северо-Запада	97	2,7	2,5	12,7	10,4
МРСК Юга	80	4,6	5,1	14,7	43,8
МРСК Северного Кавказа	700	0,0	0,0	NA	NA
Кубаньэнерго	253	3,9	5,1	54,3	95,2
ТРК	22	NA	NA	51,2	71,1
Медиана		2.8	2.5	13.7	14.3

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Техническая картина

На недельном графике акции MRKP консолидируются в районе долгосрочной линии поддержки 0,28. Покупать имеет смысл либо на текущих уровнях с коротким стопом, либо после пробития и закрепления выше линии нисходящего тренда, которая выступает как сопротивление.

Источник анализа: ФИНАМ.

ПФК в 05.10.2018   /   Трейдинг — новости финансового рынка   /   Оставить комментарий