Юнипро
РекомендацияДержать
Целевая цена2,50 руб.
Текущая цена2,79 руб.
Потенциал-10%

Инвестиционная идея

Основные показатели акций
ТикерUPRO
ISINRU000A0JNGA5
Рыночная капитализация176 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций63,05 млрд
Free float16%
Мультипликаторы
P/E LTM11,9
P/E 2020Е11,5
EV/EBITDA LTM7,5
EV/EBITDA 2020Е6,8
DY 2020E8%
Финансовые показатели, млрд руб.
Показатель201820192020П
Выручка77,880,376,6
EBITDA26,028,425,7
Чистая прибыль16,618,915,3
Финансовые коэффициенты
Показатель20182019
Маржа EBITDA33,4%35,4%
Чистая маржа21,4%23,5%
ROE14,5%15,9%

“Юнипро” – компания тепловой генерации электроэнергии с установленной мощностью 11,2 ГВт. Ключевой акционер – Uniper Russia Holding (83,73%).

Мы сохраняем рекомендацию “Держать”, но понижаем целевую цену с 2,67 до 2,50 руб. на фоне очередной отсрочки с вводом 3-го энергоблока Березовской ГРЭС, с которым были связаны надежды на повышение дивидендов.

Чистая прибыль сократилась в 1П на 37% г/г, до 6,9 млрд руб., на фоне отраслевых тенденций – снижения загрузки ТЭС на фоне высокой водности, уменьшения спроса на энергопотребление из-за аномально теплой зимы, карантина и сокращения загруженности нефтяных компаний.

Запуск 3-го энергоблока Березовской ГРЭС вновь перенесен, с конца этого года на 1П 2021, возможно 1К 2021 года.

Мы пока закладываем в прогноз по дивидендам по 7 млрд руб. в декабре 2020 и июле 2021 г. (всего 14 млрд руб. за 2020 г.). Годовой платеж 0,222 руб. транслирует дивидендную доходность 8%, что мы считаем привлекательным вариантом для инвесторов, особенно на фоне небольшого количества альтернатив на рынке.

к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

“Юнипро” – компания тепловой генерации электроэнергии. В состав входят 5 тепловых станций с суммарной установленной мощностью 11,205 ГВт. Компания создана на базе ОГК-4, в 2007 г. куплена международным энергетическим концерном Uniper.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 83,73%, владеет Uniper Russia Holding. Free float – 16%.

Факторы привлекательности инвестиционной истории “Юнипро”:

В программу модернизации мощностей вошли 2 энергоблока (1-й и 6-й) Сургутской ГРЭС-2 с вводом в эксплуатацию в 2022 и 2024 гг. соответственно. В сентябре был предварительно отобран и 4-й энергоблок Сургутской ГРЭС-2. Инвестиции по этой программе позволят нарастить установленную мощность суммарно на 60 МВт и после запуска получать повышенные платежи за мощность с гарантированной базовой доходностью 14%. Капитальные затраты по этим проектам оцениваются в 10 млрд руб. Прибыль от модернизированных энергоблоков будет компенсировать снижение доходов после выбытия объектов ДПМ с 2021 г.

Запуск 3-го энергоблока Березовской ГРЭС (объект ДПМ мощностью 800 МВт) в эксплуатацию в конце 2020 г. обеспечит дополнительную EBITDA в размере 1,4 млрд руб./мес. в 2021–2024 гг., благодаря чему компания сможет существенно увеличить показатели прибыли и дивиденды.

Самые высокие нормы выплат среди российских генерирующих компаний: средний коэффициент выплат за 2011–2019 гг. превышал 100% прибыли (с учетом платежей из нераспределенной прибыли).

Блоки “Юнипро” были отобраны в КОМ 2022–2024, когда ожидается существенный рост цен на мощность относительно 2021 г. – в среднем на 29% в Европе и на 20% в Сибири.

к содержанию ↑

Финансовые показатели и события

Отчет по МСФО за 1П 2020 отразил неблагоприятные отраслевые тенденции – снижение загрузки ТЭС на фоне высокой водности, снижение спроса на энергопотребление из-за аномально теплой зимы, карантина, сокращения загруженности нефтяных компаний. Производство электроэнергии сократилось в 1П 2020 на 14,1% г/г, тепла – на 12,4% г/г. Цены на РСВ в 1-м полугодии упали на 11,2% в 1-й ценовой зоне (ЦЗ) от высокой базы прошлого года и на 13,7% во 2-й ЦЗ.

Чистая прибыль сократилась в 1П на 37% г/г, до 6,9 млрд руб., EBITDA – на 30% г/г, до 11,4 млрд руб., при уменьшении выручки на 12% г/г, до 37,6 млрд руб. При этом операционная рентабельность по EBITDA остается достаточно высокой, около 30%, и компания сохраняет ликвидный баланс – чистый долг с учетом аренды остается отрицательным, минус 171 млн руб.

Основные финансовые показатели 

Показатель, млн руб., если не указано иное2К 20202К 2019Изм., %1П 20201П 2019Изм., %
Выручка17 13119 676-12,9%37 55342 716-12,1%
EBITDA3 9727 283-45,5%11 38716 280-30,1%
Маржа EBITDA23,2%37,0%-13,8%30,3%38,1%-7,79%
Чистая прибыль2 1544 792-55,1%6 92011 006-37,1%
2К 20204К 2019Изм., YTD
Чистый долг (вкл. аренду)-171-2 453-93%
Чистый долг / EBITDANANA

Источник: данные компании, расчеты ГК “ФИНАМ”

Запуск 3-го энергоблока Березовской ГРЭС вновь перенесен, с конца года на 1П 2021, возможно 1К 2021 года. Ремонтный бюджет увеличен с 43 до 44 млрд руб.Компания ожидаемо несколько ухудшила годовой прогноз 2020П по EBITDA 25–27 млрд руб. (ранее 26–28 млрд руб.). В 2021 году Юнипро ожидает EBITDA в диапазоне 25–30 млрд руб. (на рынке ожидают в среднем 32,6 млрд руб., согласно консенсусу Reuters).

Запуск энергоблока (800 МВт) мог бы добавить свыше 1 млрд руб./мес. к EBITDA в 2021–2024 гг., а также компенсировать окончание ДПМ по 4-м энергоблокам ПГУ. В 4К 2020 истекает срок ДПМ 7-го блока Шатурской ГРЭС (400 МВт), 5-го блока Яйвинской ГРЭС (свыше 400 МВт), в 3К 2021 года заканчиваются ДПМ 2-х блоков Сургутской ГРЭС-2 (суммарно около 800 МВт). На выручку также будут оказывать давление снижение цен на новую мощность вследствие уменьшения доходностей ОФЗ.

Прогноз по ключевым финансовым показателям

Показатель, млрд руб., если не указано иное20162017201820192020П2021П
Выручка78,076,577,880,376,683,6
EBITDA13,447,126,028,425,732,6
Чистая прибыль5,233,616,618,915,320,8
FCFF9,718,811,69,09,823,5
Чистый долг0,6-2,1-4,0-2,51,6-4,0
Дивиденды13,215,114,014,014,017,7*
Норма выплаты, %256%45%84%74%92%85%*
DPS, руб.0,2090,2390,2220,2220,2220,281*

Источник: данные компании, прогнозы Reuters, ГК “ФИНАМ” (*)

Юнипро подтвердила планы по дивидендам 7 млрд руб. в конце 2020 года. Прогноз по выплате в 2021 г. 20 млрд руб. также присутствует в презентации, но выглядит нечетким, так как переход на выплату с 14 до 20 млрд руб. в год будет во многом зависеть от ввода аварийного энергоблока и состояния экономики.

Мы пока закладываем в прогноз по дивидендам по 7 млрд руб. в декабре 2020 г. и июле 2021 г. (всего 14 млрд руб. за 2020 г.). Годовой платеж 0,222 руб. транслирует дивидендную доходность 8%, что мы считаем привлекательным вариантом для инвесторов, особенно на фоне небольшого количества альтернатив на рынке.

Дивиденды на одну акцию Юнипро

Источник: данные компании, расчеты ГК “ФИНАМ”

к содержанию ↑

Оценка

Мы сохраняем рекомендацию “Держать”, но понижаем целевую цену с 2,67 до 2,50 руб. на фоне очередной отсрочки с вводом 3-го энергоблока Березовской ГРЭС, с которым были связаны надежды на повышение дивидендов.

В отношении аналогов акции “Юнипро” торгуются с премией в среднем около 23% (таргет 2,15 руб.). Ранее премию можно было во многом объяснить ожиданиями роста прибыли после запуска энергоблока и самыми высокими нормами выплат, которые обеспечивали одну из лучших дивидендных доходностей на постоянной основе, но с этого года, когда 3 энергодочки Газпрома перешли на коэффициент выплат 50% прибыли по МСФО и стали конкурентными по доходности, Юнипро уже не “звезда” по доходности, и сроки ввода 3-го энергоблока вновь сдвинулись. Анализ стоимости акций UPRO по целевой дивидендной доходности подразумевает таргет 3,17 руб. при ожидаемом годовом дивиденде 0,222 руб. и целевой DY 7,0%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E LTM (10,2х), форвардному P/E 1Y (9,1х), EV/EBITDA LTM (5,1х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (5,5х) предполагает таргет 2,18 руб.

Агрегированная оценка – 2,50 руб., что на 10% ниже текущей котировки 2,79 руб.

Фактором к положительной переоценке станет запуск 3-го энергоблока Березовской ГРЭС, на более близком горизонте поддержку акциям окажет восстановление цен на электроэнергию.

КомпанияР/Е 2020ЕEV/EBITDA 2020EP/D 2020E
Юнипро11,56,812,6
Интер РАО7,52,925,0
РусГидро6,94,812,7
ОГК-26,73,813,4
Энел Россия6,24,116,7
ТГК-15,53,112,4
Мосэнерго9,33,218,7
Медиана, Россия6,93,813,4
Медиана, развив. страны11,47,122,9

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК “ФИНАМ”

к содержанию ↑

Техническая картина

Акции корректируются вниз от сопротивления 2,9 руб. Линии поддержки – 2,7 руб. и 2,5 руб.

Техническая картина акций Юнипро

Источник: Thomson Reuters

0

Добавить комментарий