Акции золотодобывающих компаний все еще можно рассматривать в качестве защитных активов в периоды высокой турбулентности на рынках. При этом бумаги российских эмитентов оказались под давлением из-за геополитических факторов. Мы сохранили на 2022 г. рекомендацию «Покупать» по акциям ПАО «Полюс», но снизили целевую цену относительно предыдущей цели, не реализованной в прошлом году. Несмотря на рост издержек и рыночных рисков, «Полюс» остается одним из самых эффективных производителей золота с подтвержденной возможностью увеличения объемов добычи.

PLZLПокупать
Целевая цена на конец 2022 г.15 019 ₽
Текущая цена12 285 ₽
Потенциал роста22,3%
ISINRU000A0JNAA8
Капитализация, млрд руб.1 657,1
EV, млрд руб.1 745,6
Количество акций, млн134,9
Free float21,9%
Финансовые показатели, млрд руб.
Показатель20202021Е2022Е
Выручка360,8370,3376,9
EBITDA227,1253,7261,3
Чистая прибыль115,4156,1171,0
Дивиденды, руб./акц.387,2543,7581,1
Показатели рентабельности               
Показатель20202021Е2022Е
Маржа EBITDA62,9%68,5%69,3%
Чистая маржа32,0%42,2%45,4%
ROE66,4%66,3%52,2%
Мультипликаторы
ПоказательLTM2022Е
EV/EBITDA6,66,7
P/E8,89,7
DY4,4%4,7%
Мы рекомендуем «Покупать» акции ПАО «Полюс» с целевой ценой 15 019 руб. на 2022 г. и потенциалом роста 22,3%.

ПАО «Полюс»ПАО «Полюс» — основной производитель золота в России и один из ведущих в мире, с самой низкой себестоимостью, крупнейшими запасами и большим потенциалом роста производства.

Основной фактор долгосрочной привлекательности ПАО «Полюса» в том, что он один из немногих, кто имеет перспективу значительного роста объемов добычи золота. Освоение крупнейшего месторождения Сухой Лог позволит «Полюсу» с 2026 г. войти в число мировых лидеров золотодобывающей отрасли не только по запасам, но и по объемам производства.

Самые низкие издержки среди ведущих глобальных производителей. Несмотря на рост в 2021 г., показатели затрат на производство золота остаются у «Полюса» на низком уровне: за 9 мес. ТСС составил $ 403 на унцию золота, AISC — $ 671 на унцию.

Производство золота в 2021 г. незначительно снизилось — до 2,717 млн унций. Прогноз «Полюса» на 2022 г. составляет около 2,8 млн унций и на 2023 г. — около 2,9 млн унций.

Финансовые результаты 2021 г. будут опубликованы после 22 февраля. По предварительным данным, выручка в долларах снизилась г/г на 1,0% до $ 4 904 млн. За 9 мес. 2021 г. показатель EBITDA увеличился г/г на 2,8%, до $ 2,624 млрд, чистая прибыль и прибыль на акцию выросли более чем в 2 раза — до $ 1,757 млрд и $ 12,94 соответственно.

Декарбонизация. В 2021 г. «Полюс» стал первой крупной золотодобывающей компанией в мире, которая на 100% покрывает потребности в электроэнергии за счет ВИЭ. Это делает акции «Полюса» более привлекательными для фондов, ориентированных на показатели устойчивого развития.

Выплаты акционерам. «Полюс» распределяет на дивиденды 30% EBITDA и выплачивает их дважды в год. 31 января 2022 г. компания объявила полугодовую программу обратного выкупа до 1,4% акций на сумму до $ 200 млн.

Основными рисками для ПАО «Полюс» являются инфляционный рост издержек, а также вероятность снижения котировок золота по мере сворачивания стимулов и подъема ставок ФРС США.

По нашей комбинированной оценке, акции ПАО «Полюс» имеют потенциал роста на 22,3%. По форвардным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/DPS 2022Е акции недооценены относительно аналогов на 20,1% с учетом странового дисконта, в то время как к собственным историческим форвардным мультипликаторам EV/EBITDA, P/E (средним за три года) имеют потенциал роста на 24,4%.

Описание эмитента

ПАО «Полюс» — крупнейшая золотодобывающая компания России, на которую приходится каждая четвертая произведенная в нашей стране унция золота. Основные предприятия компании расположены в Красноярском крае, Иркутской и Магаданской областях, а также в Республике Саха (Якутия) и включают 5 действующих рудников, разрабатываемых открытым способом, золотоносные россыпи и ряд проектов развития. На предприятиях «Полюса» трудится около 10 тыс. человек.

«Полюс» занимает первое место среди крупнейших золотодобывающих компаний мира по запасам золота и четвертое — по объему производства, демонстрируя самые низкие издержки среди ведущих глобальных производителей.

Акции ПАО «Полюс» торгуются на Московской бирже. Глобальные депозитарные расписки (GDR), каждая из которых удостоверяет права в отношении ½ обыкновенной акции «Полюса», допущены к торгам на основном рынке ценных бумаг на Лондонской фондовой бирже (LSE).

Компанию контролирует Polyus Gold International Limited (PGIL), бенефициаром которой является сын Сулеймана Керимова — Саид Керимов. Данной структуре принадлежит 76,336% акций. Free float акций компании составляет 21,855%.

к содержанию ↑

Стратегия компании

«Полюс» отдает приоритет максимальной реализации потенциала действующих производств, что позволяет получать значительные выгоды при низких рисках. При этом компания работает над несколькими новыми проектами развития, а также уделяет внимание целям устойчивого развития.

Месторождения разрабатываются наименее затратным способом открытых карьеров, за исключением золотоносных россыпей Бодайбо, где применяется дражная разработка. Активы компании сгруппированы по территориальному принципу на бизнес-единицы — Красноярскую, Иркутскую, Якутскую и Магаданскую.

Действующие активы:

  • Олимпиада — крупнейший рудник «Полюса», расположенный в Красноярском крае. Руда перерабатывается на трех фабриках, общая мощность которых 13 млн тонн руды в год. Доказанные и вероятные запасы — 24 млн унций золота.
  • Благодатное — расположено в Красноярском крае, в 25 км от Олимпиады. Доказанные и вероятные запасы — 8,8 млн унций золота. ЗИФ Благодатного мощностью 8,8 млн тонн руды в год является крупнейшей в российской золотодобывающей отрасли. Также компания строит для месторождения новую ЗИФ-5 мощностью 8,0 млн тонн руды в год
  • Наталка — крупное месторождение золота, расположенное в Магаданской области. На сегодня это последний из реализованных компанией проектов развития. Доказанные и вероятные запасы составляют 14 млн унций золота. Перерабатывающие мощности — 11,4 млн тонн руды в год.
  • Вернинское — месторождение расположено в историческом золотодобывающем районе Бодайбо в Иркутской области. Доказанные и вероятные запасы — 4,5 млн унций золота. Перерабатывающие мощности — 3,2 млн тонн руды в год.
  • Куранах — Куранахское рудное поле в Якутии. Среднее по размеру месторождение в зрелой стадии разработки. Доказанные и вероятные запасы составляют 6,4 млн унций золота. Перерабатывающие мощности — 6 млн тонн руды в год. Компания работает над увеличением производительности Куранахской ЗИФ.
  • Золотоносные россыпи в Бодайбинском районе Иркутской области разрабатывались с середины 1840-х годов и продолжают приносить стабильный доход. Доказанные и вероятные запасы составляют 0,54 млн унций золота. Перерабатывающие мощности — 9,8 млн куб. м песков в год.

Проекты развития:

Сухой Лог — крупнейшее в мире неосвоенное месторождение золота, расположенное в районе Бодайбо Иркутской области. Запасы Сухого Лога составляют 40 млн унций золота (среднее содержание в руде — 2,3 г/т), ресурсы — 67 млн унций (содержание в руде — 1,9 г/т). Сейчас ведется подготовка Feasibility Study (технико-экономического обоснования) проекта.

Расчетные параметры проекта определены следующим образом: производительность ЗИФ — 33,2 млн тонн руды в год, коэффициент извлечения — 92%, среднегодовой объем производства на срок отработки — около 2,3 млн унций. Показатель ТСС (общие денежные затраты) на срок отработки — $ 390 на унцию. Первоначальные капзатраты на строительство — $ 3,3 млрд.

После ввода объекта в строй, ожидаемого в 2026 году, «Полюс» увеличит объемы производства золота не менее чем на 70% и войдет в первую тройку крупнейших золотодобывающих компаний мира. Окончательное инвестиционное решение по проекту ожидается к концу 2022 г.

Кроме того, «Полюс» ведет геологоразведочные работы на месторождениях Чертово Корыто (Иркутская область), ПанимбаРаздолинская (Красноярский край) и Бамское (Амурская область).

Программа устойчивого развития:

Компания имеет признанные рейтинги по ряду позиций ESG. В 2021 г. компания сделала огромный шаг к декарбонизации. Заключены договоры с «РусГидро» на поставку на объекты «Полюса» электроэнергии ГЭС. Также были приобретены «зеленые» сертификаты I-REC. Таким образом «Полюс» на 100% покрывает потребности Группы в электроэнергии за счет возобновляемых источников.

к содержанию ↑

Факторы привлекательности

  • Сильные позиции на рынке. «Полюс» — крупнейшая золотодобывающая компания России, на которую приходится каждая четвертая произведенная в нашей стране унция золота, занимает четвертое место среди крупнейших в мире золотодобывающих компаний по объему производства.
  • Крупнейшие запасы. «Полюс» занимает первое место в мире по запасам золота. Доказанные и вероятные запасы (Proved and Probable) «Полюса» по международной классификации, с учетом Сухого Лога составляют 104 млн унций золота.
  • Низкие затраты. Показатель ТСС (общие денежные затраты) за 9 мес. 2021 г. по группе «Полюс» составили порядка $ 403 на унцию. В 2022 г. ожидается ТСС в диапазоне $ 425–450 на унцию золота. Совокупные денежные затраты на производство и поддержание (AISC) за 9 мес. 2021 г. составили $ 671 на унцию, демонстрируя самые низкие издержки среди ведущих глобальных производителей.
  • Самая высокая в отрасли эффективность. «Полюс» ведет добычу низкозатратным карьерным способом. Операционные затраты несет в рублях, в то время как продажи золота привязаны к долларовым котировкам металла. Рентабельность EBITDA составляет более 70%, ROE — более 50%.
  • Перспективы значительного роста объемов добычи. Освоение Сухого Лога позволит «Полюсу» с 2026 г. войти в число мировых лидеров золотодобывающей отрасли не только по запасам, но и по объемам производства.
  • Декарбонизация. В 2021 г. «Полюс» стал первой крупной золотодобывающей компанией в мире, которая на 100% покрывает потребности в электроэнергии за счет возобновляемых источников. Это делает ее акции привлекательными для фондов, ориентированных на показатели устойчивого развития.
к содержанию ↑

Выплаты акционерам

«Полюс» придерживается выплаты дивидендов на полугодовой основе в сумме, равной 30% от показателя EBITDA, при условии что соотношение чистого долга к скорректированному показателю EBITDA (за последние 12 мес.) составляет менее 2,5х. Также возможна выплата специальных дивидендов.

По результатам 2020 г. акционеры «Полюса» в совокупности получили по 627,33 руб. на акцию. За I полугодие 2021 г. компания выплатила дивиденды в расчете 267,48 руб. на акцию. Итоговые дивиденды за 2021 г. еще не объявлялись.

Дивиденды ПАО «Полюс»

Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»

31 января 2022 г. совет директоров компании одобрил программу обратного выкупа на открытом рынке депозитарных расписок и обыкновенных акций на сумму до $ 200 млн и в количестве, которое в любом случае не превысит 1,4% уставного капитала компании. Программа будет действовать в течение шести месяцев или до достижения указанных показателей.

к содержанию ↑

Факторы риска

Если оставить за скобкой общие для рынка риски, связанные с реакцией инвесторов на обострение геополитической обстановки, которые мы постарались учесть в страновом дисконте, основными рисками для акций ПАО «Полюс» являются инфляционный рост издержек, а также вероятность падения котировок золота по мере сворачивания стимулов и подъема ставок ФРС США. Однако это в меньшей степени отразится на эффективности деятельности компании, поскольку «Полюс» имеет самые низкие в отрасли затраты на унцию произведенного золота и к тому же регулярно хеджирует свои валютные и ценовые риски.

Операционные и финансовые показатели

Общее производство золота предприятиями группы «Полюс» по итогам 2021 г. составило 2 717 тыс. унций, что соответствует прогнозу компании, который составлял около 2,7 млн унций. Прогноз на 2022 г. составляет около 2,8 млн унций и на 2023 г. – около 2,9 млн унций.

Производство золота в 4-м кв. 2021 г. составило 684 тыс. унций, показав снижение кв/кв на 11,1% и г/г на 3,6%. Снижение обусловлено сезонным сокращением добычи на Россыпях и кучного выщелачивания на Куранахе, а также проведением плановых ремонтных работ на Олимпиаде и Вернинском.

ПАО «Полюс»: операционные результаты за 4-й кв. и 12 мес. 2021 г.

Показатель4К 20213К 2021Изм., %4К 2020Изм., %2021 г.2020 г.Изм., %
Объем горной массы, тыс. м³35 99435 7290,7%30 74117,1%136 430124 2339,8%
Объем добытой руды, тыс. тонн16 82816 8270,0%17 301-2,7%67 32171 155-5,4%
Объем переработанной руды, тыс. тонн1187812722-6,6%1043813,8%47 89545 1136,2%
Коэффициент извлечения, %83,4%83,0%+0,4 п. п.83,9%-0,5 п. п.82,7%83,8%-1,1 п. п.
Общий объем производства золота, тыс. унций684770-11,1%710-3,6%2 7172 766-1,8%
Общий объем продаж золота, тыс. унций712776-8,2%829-14,1%2 7362 817-2,9%
Выручка от продажи золота, $ млн1 2741 383-7,9%1 503-15,2%4 9044 956-1,0%
Чистый долг (вкл. деривативы), $ млн2 1971 95012,7%2 464-10,8%2 1972 464-10,8%

Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»

Продажи в 4-м кв. снизились в натуральном выражении на 8,2% кв/кв и на 14,1% г/г до 712 тыс. унций, в денежном выражении на 7,9% кв/кв и на 15,2% г/г до $ 1 274 млн. Годовой объем продаж сократился на 2,9%, до 2 736 тыс. унций, выручка снизилась г/г на 1,0%, до $ 4 904 млн.

ПАО «Полюс»: финансовые результаты за 3-й кв. и 9 мес. 2021 г.

Показатель (млн $)3К 20212К 2021Изм., %3К 2020Изм., %9М 20219М 2020Изм., %
Выручка1 4001 24512,4%1 454-3,7%3 6733 4835,5%
Скорр. EBITDA9868999,7%1 103-10,6%2 6242 5522,8%
Маржа скорр. EBITDA70,4%72,2%— 1,8 п. п.75,9%-5,4 п. п.71,4%73,3%-1,8 п. п.
Чистая прибыль6646433,3%51628,7%1 757811116,6%
Скор. чистая прибыль66358213,9%724-8,4%1 7141 6007,1%
Прибыль на акцию4,854,761,9%3,5835,5%12,945,65129,0%
FCF59351415,4%825-28,1%1 6661 770-5,9%

Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»

Публикация консолидированной финансовой отчетности ПАО «Полюс» за 4-й кв. и 12 мес. 2021 г. ожидается после 22 февраля 2022 г. По данным предыдущей промежуточной отчетности cкорректированный показатель EBITDA увеличился г/г на 2,8%, до $ 2 624, чистая прибыль и прибыль на акцию выросли более чем в 2 раза, до $ 1 757 млн и $ 12,94 соответственно.

ПАО «Полюс»: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей (млн руб.)

Показатель2018201920202021E2022E2023E
Отчет о прибылях и убытках, млн руб.    
Выручка182 984259 016360 829370 268376 876379 829
EBITDA117 072173 324227 053253 708261 286264 774
Чистая прибыль83 237102 636115 367156 138171 045178 652
Рентабельность
Рентабельность EBITDA64,0%66,9%62,9%68,5%69,3%69,7%
Рентабельность чистой прибыли45,5%39,6%32,0%42,2%45,4%47,0%
ROE329,1%91,6%66,4%66,3%52,2%41,7%
Показатели денежного потока, долга и дивидендов    
FCF38 54381 708111 701132 99698 285121 451
Чистый долг215 032203 404155 623131 99986 27695 599
Чистый долг / EBITDA1,841,170,690,520,330,36
Дивиденды, руб./акц.275408627544581535

Источник: Reuters, расчеты ФГ «Финам»

к содержанию ↑

Оценка

Для анализа стоимости акций ПАО «Полюс» мы использовали оценку по мультипликаторам относительно сопоставимых эмитентов — золотодобывающих компаний, а также оценку по собственным историческим мультипликаторам.

Для оценки мы использовали мультипликаторы P/E, EV/EBITDA и P/DPS по прогнозным показателям на 2022 год. Для учета страновых рисков мы применили дисконт в размере 15%. Такая оценка дает целевую капитализацию 1 991 млрд руб., или стоимость одной акции 14 760 руб. (апсайд 20,1%).

Анализ стоимости по собственным историческим форвардным мультипликаторам (средним за последние три года) P/E (12,5х) и EV/EBITDA (7,9х) дает целевую оценку 2 061 млрд руб., или 15 278 руб. за акцию (апсайд — 24,4%).

Комбинированная целевая цена на конец 2022 г. составляет 15 019 руб., что на 22,3% выше текущей цены.

Средневзвешенная целевая цена акций ПАО «Полюс» по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, 15 499 руб. (апсайд — 26,2% от текущих уровней), рейтинг акции — 4,3 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).

Оценка целевой цены акций ПАО «Полюс» аналитиками VTB CAPITAL составляет 16 000 руб. (рекомендация — «Покупать»), RAIFFEISEN RESEARCH — 15 100 руб. («Держать»), VELES CAPITAL — 16 296 руб. (Покупать»).

КомпанияMarket Cap (млн $)P/E 2022EEV/EBITDA 2022EP/DPS 2022E
Полюс22 0999,76,721,1
Newmont50 92420,68,429,6
Zijin Mining44 38913,48,232,7
Barrick Gold36 90319,97,644,6
Agnico Eagle Mines22 65917,77,835,6
Newcrest Mining13 31515,35,850,1
Gold Fields9 73210,04,632,3
AngloGold Ashanti8 2108,94,267,9
Northern Star Resources7 09323,75,631,8
Polymetal7 1237,45,512,4
Kinross Gold7 1948,73,447,8
Fresnillo6 21716,65,732,3
Endeavour Mining6 05911,45,140,8
Evolution Mining4 82015,06,354,5
Yamana Gold4 25114,95,636,8
B2Gold4 16610,63,822,2
Chifeng Jilong Gold Mining3 87113,110,3NA
SSR Mining3 74015,26,363,0
Aneka Tambang3 09215,37,755,4
Zhaojin Mining Industry2 78624,912,377,1
Медиана 15,05,838,8
Показатели для оценки, млрд руб.Чистая прибыль акц. 2022EEBITDA 2022ЕDPS 2022E (руб.)
171,0261,3581,1
Целевая капитализация, млрд руб. 2 5641 4233 040
Целевая капитализация с учетом странового дисконта 15%, млрд руб. 2 1791 2102 584
Средняя целевая кап-я, млрд руб.1 991
Целевая цена, руб.14 760 ₽
Для справки:
Количество акций, млн шт.134,9
Чистый долг, млрд руб.86,3
Доля меньшинства, млрд руб.2,20

Источник: Reuters, оценки и расчеты ФГ «Финам»

к содержанию ↑

Акции на фондовом рынке

Акции «Полюса» в последний год показывают более слабую динамику, следуя за динамикой золота, которое остается под давлением. В последний месяц рост сдерживается также фактором геополитической нестабильности, который привел к распродажам в широком спектре российских бумаг. За последние 12 мес. акции «Полюса» потеряли 14,7% стоимости, в то время как индекс МосБиржи прибавил 3,9%, а отраслевой индекс — вырос на 5,3%. С начала текущего года на общем снижении расхождение стало менее заметным: акции «Полюса» подешевели на 6,1%, индекс МосБиржи снизился на 6,4%, а отраслевой индекс – на 2,1%.

Акции ПАО «Полюс» на фондовом рынке

Источник: Bloomberg

к содержанию ↑

Технический анализ

На недельном графике акции «Полюса» после неудачной попытки прервать коррекцию вернулись в границы нисходящего коридора, почти опустившись до нижней из них. В такой конфигурации графика стоит ожидать консолидации в широком диапазоне от 11 000 до 16 000 с вероятностью его сужения прежде, чем будет предпринята новая попытка продолжения роста.

Технический анализ акций ПАО «Полюс»

Источник: finam.ru

Добавить комментарий