Southern является хорошим дополнением для дивидендного портфеля

Содержание:

Инвестиционная идея
Описание эмитента
Стратегия развития
Факторы привлекательности
Отраслевые тенденции
Финансовые показатели
Оценка
Акции на фондовом рынке
Техническая картина

Инвестиционная идея

Southern Co
Рекомендация	Держать
Целевая цена	$58,71
Текущая цена	$61,02
Потенциал с учетом дивидендов	0,51%

Мы рекомендуем «Держать» акции SO с целевой ценой $58,7 на 12 мес., что означает потенциал роста 0,5% от текущей цены с учетом дивидендов NTM.

SO может стать хорошим дополнением для дивидендного портфеля при доходности NTM на уровне 4,3%.
Скорректированный EPS за 9 мес. 2020 года снизился на 2,1% г/г, до $ 2,78, на фоне пандемии, но в 2021 году ожидается восстановление показателей прибыли: по прогнозам Reuters, в 2021-м EPS вырастет на 2,7% относительно EPS 2020П.
В 2022 году компания завершит строительство АЭС Vogtle. Два энергоблока добавят дополнительные 2234 МВт мощности к уже имеющимся 2302 МВт.
Southern на октябрь 2020 года занимала одну из лидирующих ESG-позиций в отрасли: компания получила рейтинг AA благодаря высоким стандартам управления человеческим капиталом и целям по снижению углеродного следа.

Основные показатели обыкн. акций
Тикер		SO
ISIN		US8425871071
Рыночная капитализация		$64,5 млрд
Enterprise value (EV)		$115,4 млрд
Мультипликаторы
P/E LTM		18,8
P/E 2021E		18,5
EV/EBITDA LTM		13,4
EV/EBITDA 2021Е		12,4
DY 2021E		4,3%
Финансовые показатели, млрд $
Показатель	2018		2019	2020E
Выручка	23,5		21,4	20,7
EBITDA	8,8		10,8	8,8
Чистая прибыль	2,2		4,8	3,4
Дивиденд, $	2,4		2,5	2,5
Денежный поток	-1,1		-1,8	-1,5
Финансовые коэффициенты
Показатель	2018		2019	2020E
Маржа EBITDA	37,3%		50,3%	42,4%
Чистая маржа	9,5%		22,2%	16,3%
ROE	7,7%		15,1%	10,9%

к содержанию ↑

Описание эмитента

Southern Company — американский холдинг, владеющий электросетевыми и газораспределительными компаниями в ряде штатов США. Ключевыми видами деятельности являются продажа электроэнергии на розничном и оптовом рынке, а также продажа газа и оказание дополнительных сопутствующих услуг. Установленная мощность генерирующих мощностей на конец 2019 года составляла 45,7 ГВт. Компания подразделяется на следующие производственные сегменты:

Traditional electric operating companies (TEOC): сегмент традиционных электроэнергетических компаний, включающий Alabama Power, Georgia Power и Mississippi Power. Данные компании являются вертикально интегрированными и консолидируют комплекс процессов генерации, передачи, распределения и продажи электроэнергии. Кроме того, незначительную долю выручки сегмента формируют услуги по газообеспечению. Комплекс компаний преимущественно сфокусирован на обслуживании розничных потребителей, что обуславливает факт тарифного регулирования предоставляемых услуг: цены устанавливаются регулирующими штатными комиссиями и основаны на принципе покрытия затрат поставщика;

Southern Power: подразделение сосредоточено на деятельности в сфере генерации электроэнергии, включая возобновляемую энергетику, и продаже электроэнергии на оптовый рынок по ценам, сформировавшимся под воздействием спроса и предложения. При этом большая часть проектов в портфеле Southern Power реализуется на основе соглашений о покупке мощности (PPA), заключаемых с сетевыми компаниями, муниципалитетами, коммерческими и промышленными потребителями. Природа заключаемых PPA долгосрочна и обеспечивает гарантию нынешних и будущих поставок вырабатываемой электроэнергии;

Southern Company Gas: распределение и продажа природного газа. Подразделение, как и TEOC, является регулируемым и функционирует в четырех штатах: Иллинойс, Джорджия, Вирджиния и Теннесси. Помимо это, Southern Company Gas оказывает ряд дополнительных услуг по газовому обслуживанию;

Прочие операции: деятельность управляющего холдинга, административный аппарат и т. д.

За 2019 год Southern Co заработала около $ 21,4 млрд, совокупная стоимость активов на конец периода составила $ 118,7 млрд. Основной статьей выручки компании является продажа электроэнергии розничным потребителям. Совокупные продажи электроэнергии за 2019 год составили 196,5 тыс. ГВт·ч.

^{Источник: годовой отчет Southern Co за 2019 г.}

к содержанию ↑

Стратегия развития

С точки зрения стратегии развития компании целесообразно выделить следующие структурные компоненты:

Поддержание высоких стандартов ESG: полная декарбонизация собственных производств и постепенный выход на углеродную нейтральность к 2050 году, долгосрочное увеличение возобновляемой генерации, а также сохранение лидерства в рамках управления человеческим капиталом.
Капитальные инвестиции в обновление электросетевой и газовой инфраструктуры, расширение ядерной и возобновляемой генерации.
Сохранение высокого качества дивидендной политики компании, предполагающей стабильные темпы роста и высокие нормы дивидендных выплат в пользу акционеров.
Southern на октябрь 2020 года занимала одну из лидирующих ESG-позиций в сегменте Utilities: компания вновь получила рейтинг AA благодаря высоким стандартам управления человеческим капиталом и поставленным целям по снижению углеродного следа собственного производства. В течение последних лет компания получала высокие места в рейтингах качества управления человеческим капиталом:

– Forbes magazine: № 121 World’s Best Employers (2019);

– Forbes magazine: № 14 America’s Best Employers (2019);

– Forbes magazine: № 54 Best Employers for Veterans (2020);

– Forbes magazine: № 121World’s Best Employers (2019);

– Women’s Choice Award: Best Companies for Millennials (2019).

Долгосрочные параметры производственной деятельности компании также отвечают довольно высоким требованиям ESG: до 2050 года Southern планирует выйти на углеродную нейтральность посредством значительного сокращения эмиссии метана и углекислого газа, постепенного закрытия функционирующих угольных электростанций и наращивания возобновляемой и ядерной генерации с одновременным промышленным внедрением систем хранения электроэнергии.

Ребазированное к 2007 году изменение портфеля генерации Southern

^{Источник: Southern Co “Implementation and action toward net zero”, сентябрь 2020 г.}

К 2024 году компания ожидает введения в портфель мощностей дополнительных 4,4 ГВт, функционирующих на базе ВИЭ. Кроме того, Southern делает ставку на ядерную генерацию за счет действующих и строящихся энергоблоков АЭС Vogtle, развития технологий хранения электроэнергии и захвата выбросов парниковых газов.

Моментом существенной недоработки стратегии ESG Southern является отсутствие четких планов по выводу угольных электростанций из эксплуатации. В связи с этим анализ темпов и критических точек декарбонизации значительно осложняется.

^{Источник: отчет MSCI}

Компания планирует осуществить капитальные инвестиции в размере $ 35,6 млрд в 2020–2024 гг. Значительную часть средств компания направит на модернизацию газовой и электросетевой инфраструктуры с целью снижения энергоемкости услуг по передаче и распределению ресурсов. Часть средств пойдет на строительство 3-го (ввод в 2021 году) и 4-го (ввод в 2022 году) энергоблоков АЭС Vogtle, расположенных в штате Джорджия и находящихся в долевой собственности компании. Кроме того, в 2020 году Southern завершит строительство ветропарков в Рединге, штат Канзас (мощность 200 МВт), и в Скукумчаке, штат Вашингтон (мощность 136 МВт). Электроэнергетические сегменты компании также ожидают затрат, связанных с закрытием и мониторингом золоотвалов и свалок, ассоциируемых с программой декарбонизации Southern Co.

^{Источник: годовой отчет Southern Co за 2019 г.}

15 января 2021 года Southern объявила о квартальных дивидендах в размере $ 0,64 на акцию с отсечкой 16 февраля 2021 года. Закрытие дивидендного реестра намечено на 11 февраля. С 2015 года компания ежегодно увеличивает дивидендные выплаты на акцию на $ 0,08. Исходя из этой тенденции, выплаты в 2021 году ожидаются на уровне около $ 2,62 на акцию, что соответствует росту 3,38% г/г. Дивидендная доходность в этом случае составит 4,30%, что является довольно неплохим показателем при текущей медианной доходности по конкурентам 3,94%. Средняя норма выплат за последние 16 лет составляет 75,9% со значительным превышением дивиденда на акцию над EPS в 2017 и 2018 годах. Это в первую очередь говорит о том, что ресурс дальнейшего увеличения дивидендов остается не таким высоким и акционерам не стоит ожидать высоких темпов роста в ближайшие годы. С другой стороны, политика роста выплат стабильна и поддерживается компанией на протяжении более чем 70 лет, а норма выплат выше 100% в 2017–2018 гг. укрепляет уверенность в том, что Southern скорее начнет расходование нераспределенной прибыли, нежели сократит дивиденды.

^{Источник: данные компании, прогнозы Reuters}

к содержанию ↑

Факторы привлекательности

Амбициозные цели Southern в рамках степени воздействия на окружающую среду. До 2050 года компания планирует провести полную декарбонизацию за счет закрытия угольных мощностей и значительного снижения выбросов парниковых газов. Southern делает ставку на развитие технологий захвата углеродных выбросов, а также применение накопительных батарей, которые позволят с высокой эффективностью использовать мощность солнечных панелей. К 2024 году компания планирует введение дополнительных 4,4 ГВт ВИЭ мощностей. Необходимо, однако, отметить, что SO не опубликовала документов, фиксирующих сроки вводов ВИЭ и вывода угольной генерации, что создает помехи в рамках оценки будущих изменений параметров ESG профиля компании.
Строительство 3-го и 4-го энергоблоков АЭС Vogtle. В 2022 году компания завершит строительство станции, планируемые остаточные затраты на строительство которой на начало 2020 года оценивались в $ 2,5 млрд. Два энергоблока добавят дополнительные 2234 МВт мощности к уже имеющимся 2302 МВт и поспособствуют дальнейшему постепенному закрытию угольных станций.
Стабильный рост дивидендных выплат. В течение более чем 70 лет компания стабильно выплачивает растущие дивиденды в пользу акционеров. Southern может стать хорошим дополнением для дивидендных портфелей с доходностью NTM на уровне 4,3%.
План CAPEX компании предполагает капитальные инвестиции в размере $ 35,6 млрд в 2020–2024 гг. Southern обновит газовую и электросетевую инфраструктуру, направит часть средств на ядерную и возобновляемую генерацию. Среди конкретных мероприятий наибольший вес займет замена ЛЭП и распределительных сетей с установкой «умных» систем контроля подачи электроэнергии, а также меры по обеспечению кибербезопасности.

к содержанию ↑

Отраслевые тенденции

Учитывая фактическое снижение потребления электроэнергии в 2020 году, ожидается рост показателя в 2021 году. Прогнозируемый рост ВВП и восстановление ведущих мировых экономик даст стимул к стабилизации спроса на электроэнергию и последующему увеличению ее потребления. По прогнозам EIA, при росте развитых мировых экономик в среднем на 4% в 2021 году стоит ждать увеличения потребления электроэнергии в развитых странах в среднем на 1–2%. Еще одним фактором, который окажет влияние на соотношение выручки и расходов в секторе Utilities, станут цены на топливо: в 2021 году EIA прогнозирует стабильные цены на газовую и угольную генерацию относительно конца 2020 года: 1 МВт·ч угольной генерации в следующем году обойдется в $ 16–20, газовой генерации — $ 17–24. В случае соответствия прогноза реальности компании, генерирующие э/э преимущественно за счет газа и угля, будут основными бенефициарами восстановления мировой экономики от последствий пандемии COVID-19.
По прогнозам EIA, до 2025 года в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 гг. около половины новых вводов придется на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% — на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа.

^{Источник: данные EIA}

к содержанию ↑

Финансовые показатели

Чистая прибыль SO за 9 мес. 2020 года упала на 36,4% г/г, со снижением показателя в третьем квартале на 4,92% г/г. Столь значительное снижение, однако, в большей степени сформировалось за счет неравнозначной базы сравнения: в 2019 году чистая прибыль существенно выросла за счет продажи комплекса Gulf Power, а также заводов Mankato и Nacogdoches. За вычетом единовременных доходов и расходов EPS за 9 мес. 2020 года составил $ 2,78, против $ 2,84 за 9 мес. 2019 года, то есть фактически снижение составило 2,11%. Спаду, по словам руководства компании, поспособствовала пандемия COVID-19, ожидаемый негативный финансовый эффект которой на годовую выручку ожидается в районе $ 300 млн.
Менеджмент прогнозирует скорректированную прибыль на акцию Southern за 2020 год у верхней границы диапазона $ 3,10–3,22. Это связано с тем, что ожидаемое уменьшение объемов поставленной электроэнергии составит около 3% при изначально прогнозируемом снижении показателя в диапазоне
2–5%.
Уровень долговой нагрузки Southern несколько ниже по сравнению со среднеотраслевыми значениями: «Чистый долг / EBITDA» на конец 2020 года ожидается на уровне 4,9х, в то время как медиана по ключевым конкурентам составляет 5,4х.
Рентабельность собственного капитала компании на конец 2020 года прогнозируется на уровне 10,9%, в то время как конкуренты в среднем располагают лишь 7,7%. Во многом это объясняется невысокой долей собственного капитала в структуре пассивов: коэффициент «Долг / Собственный капитал» Southern составляет 1,8 при медиане по отрасли на уровне 1,3.
Пандемия COVID-19 незначительно повлияла на динамику дебиторской задолженности компании: с начала 2020 года произошло увеличение резервов по сомнительным долгам на $ 50 млн (0,2% от выручки 2019 года), совокупный объем дебиторской задолженности при этом вырос на 7,3%. Стоит понимать, что динамика дебиторской задолженности «сезонна», в связи с чем следует ожидать сокращения показателя в четвертом квартале.

Southern Co: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $

	Данные за 3-й квартал			Данные за 9 мес.
	2019	2020	Изменение	2019	2020	Изменение
Выручка	5 995	5 620	-6,26%	16 505	15 258	-7,56%
EBITDA	3 012	2 822	-6,31%	7 201	7 169	-0,44%
EBITDA маржа	50,24%	50,21%	-0,03%	43,63%	46,99%	3,36%
EBIT	2 121	1 835	-13,48%	4 687	4 266	-8,98%
EBIT маржа	35,38%	32,65%	-2,73%	28,40%	27,96%	-0,44%
Чистая прибыль	1 320	1 255	-4,92%	4 310	2 743	-36,36%
Чистая маржа	22,02%	22,33%	0,31%	26,11%	17,98%	-8,14%

^{Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»}

Southern Co: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $

	Фактические данные			Прогноз
	2017	2018	2019	2020E	2021E	2022E	2023E
Выручка	23 031	23 495	21 419	20 673	21 885	22 619	23 844
EBITDA	5 913	8 756	10 774	8 758	9 334	9 956	10 681
EBITDA маржа	25,7%	37,3%	50,3%	42,4%	42,7%	44,0%	44,8%
Амортизация	3 010	3 131	3 038	3 395	3 638	3 883	4 096
EBIT	2 903	5 625	7 736	5 362	5 696	6 073	6 586
EBIT маржа	12,6%	23,9%	36,1%	25,9%	26,0%	26,8%	27,6%
Чистая прибыль	880	2 242	4 754	3 360	3 502	3 811	4 138
Чистая маржа	3,8%	9,5%	22,2%	16,3%	16,0%	16,8%	17,4%
EPS, $	0,8	2,2	4,5	3,2	3,3	3,6	3,9
Дивиденд на акцию, $	2,3	2,4	2,5	2,5	2,6	2,7	2,8
Норма дивидендных выплат	273,8%	109,2%	54,3%	79,3%	79,8%	75,6%	71,4%
Чистый долг	48 663	45 453	44 867	43 222	43 556	51 015	52 700
Чистый долг / EBITDA	8,2x	5,2x	4,2x	4,9x	4,7x	5,1x	4,9x
Собственный капитал	24 167	29 039	31 468	30 902	32 722	35 290	34 972
CFO	6 395	6 945	5 781	6 958	7 398	7 939	7 950
CAPEX	7 423	8 001	7 555	8 415	7 800	6 901	7 600
FCFF	-1 028	-1 056	-1 774	-1 457	-402	1 037	350

^{Источник: данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Оценка

При сравнительном подходе мы использовали две техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов и анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам.

Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $ 64,0 млрд, или $ 60,6 на акцию.

Анализ стоимости по историческим мультипликаторам транслирует целевую капитализацию $ 60,0 млрд, или $ 56,8 на акцию.

Комбинированная целевая цена $58,7 на акцию на 12 мес. с потенциалом -3,8% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие четыре квартала (NTM) составляет 0,5%. Исходя из этого, мы пока не готовы рекомендовать акции SO к покупке и присваиваем им рекомендацию «Держать». Длинные позиции по акциям возможны к формированию на ценовых коррекциях.

Компания	P/E 2020E	P/E 2021E	EV/EBITDA 2020E	EV/EBITDA 2021E	P/DPS 2020E	P/DPS 2021E
Southern	19,1	18,5	13,2	12,4	24,1	23,2
Dominion Energy	20,7	18,9	13,7	13,3	21,3	29,3
National Grid	16,8	15,8	12,2	11,7	27,0	26,4
American Electric Power Company	19,0	17,7	12,3	11,3	29,1	27,7
Duke Energy	18,2	17,8	12,5	11,6	24,3	23,6
Nextera Energy	37,9	34,7	20,5	18,7	62,0	56,2
Consolidated Edison	17,0	16,2	10,2	9,7	23,1	22,7
Медиана	18,6	17,8	12,4	11,7	25,6	27,1
Целевая капитализация SO, млрд $	62,6	62,2	57,9	57,8	68,5	75,1

^{Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Акции на фондовом рынке

Акции SO с начала 2020 года торгуются немного хуже среднего индекса по индустрии и значительно хуже широкого рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 года поднялся на 18,9%, а акции SO потеряли 5,59%. Отраслевой индекс S&P 500 Utilities за период снизился на 2,64%.

^{Источник: Reuters, S&P Global, оценки ГК «ФИНАМ»}

к содержанию ↑

Техническая картина

На дневном графике акции SO торгуются в рамках краткосрочного бокового канала. Оттолкнувшись от диапазона поддержки $ 58,5–59, акции могут перейти к дальнейшему росту. Важными уровнями сопротивления выступают отметки $62 и $65.