Инвестиционная идея

PPL Corporation — американская мультисетевая компания, расквартированная в Пенсильвании. Основными видами деятельности холдинга являются распределение электроэнергии и газа, а также генерация электроэнергии.

Мы рекомендуем «Покупать» акции PPL с целевой ценой $ 31,5. Потенциал составляет 23,7% с учетом дивидендов 2021Е в перспективе 12 мес.

PPL
РекомендацияПокупать
Целевая цена$31,46
Текущая цена$26,78
Потенциал с учетом дивидендов23,7%
* EBITDA компании за 9 мес. 2020 года выросла на 1% г/г, несмотря на воздействие пандемии COVID-19.
* После планируемой продажи подразделения Western Power Distribution (WPD) в середине 2021 года все активы PPL будут консолидированы на территории США, что позволит снизить валютные риски компании.
* PPL предлагает инвесторам одну из самых высоких дивидендных доходностей в сегменте Utilities на американском рынке — DY 2021E составляет 6,3%.
* Компания подготовила масштабный план CAPEX на 2020–2024 годы с суммарными инвестициями около $14 млрд.
* В конце 2020 года компания в 9-й раз подряд получила награду J.D. Power Satisfaction Award за высокое качество обслуживания потребителей на восточном побережье США. Эта награда стала уже 28-й с 2000 по 2020 год.

к содержанию ↑

Описание эмитента

PPL Corporation — американская сетевая компания, расквартированная в Аллентауне, штат Пенсильвания. Основными видами деятельности компании являются распределение электроэнергии (Великобритания, Кентукки, Пенсильвания, Вирджиния и Теннесси) и газа (Кентукки), а также генерация электроэнергии (Кентукки). Таким образом, активы компании сосредоточены в трех регулятивных зонах:

Основные показатели обыкн. акций
ТикерPPL
ISINUS69351T1060
Рыночная капитализация$20,6 млрд
Enterprise value (EV)$44,0 млрд
Мультипликаторы
P/E LTM10,9
P/E 2021E10,8
EV/EBITDA LTM10,6
EV/EBITDA 2021Е9,5
DY 2021E6,3%
Финансовые показатели, млрд $
Показатель201820192020E
Выручка7,87,87,9
EBITDA4,04,14,4
Чистая прибыль1,81,71,7
Дивиденд, $1,61,71,7
Денежный поток-0,4-0,7-0,5
Финансовые коэффициенты
Показатель201820192020E
Маржа EBITDA51,9%53,1%56,0%
Чистая маржа23,5%22,5%22,0%
ROE15,7%13,4%12,8%
Чистый долг / EBITDA5,3х5,4х5,3х

— UK Regulated Segment: сегмент представлен подразделением PPL Global, под управлением которой находится регулируемая компания Western Power Distribution (WPD) и хеджинговые операции по страхованию валютных рисков. WPD является распределительной компанией, функционирующей в юго-западной и центральной части Англии, а также южном Уэльсе. WPD обслуживает 7,9 млн британских потребителей;

— Kentucky Regulated Segment: сегмент контролирует регулируемые LG&E и Kentucky Utilities Company, занимающиеся распределением электроэнергии и природного газа и обслуживающие 1,3 млн потребителей в штатах Кентукки и Вирджиния. В собственности подразделения также сосредоточено 7,5 ГВт регулируемой генерирующей мощности;

— Pennsylvania Regulated Segment: сегмент представлен подразделением PPL Electric Utilities Corporation, которое оказывает услуги по распределению электроэнергии для 1,4 млн потребителей в восточной и центральной части штата Пенсильвания.

Территория обслуживания компании в 2019 году по площади составила около 106 тыс. кв. км. Объем активов тарифной базы на конец 2019 года достигнут на уровне $ 28,3 млрд. За 2019 год PPL передала 140 млрд кВт/ч электроэнергии. Совокупная стоимость активов PPL на конец 2019 года оценивается в $ 45,7 млрд. Выручка группы за 2019 год составила $ 7,8 млрд.

Структура выручки PPL по сегментам

Источник: данные компании

к содержанию ↑

Стратегия развития

С точки зрения стратегии развития компании целесообразно выделить следующие структурные компоненты:

1. Планируемая продажа бизнеса в Соединенном Королевстве и эксклюзивная концентрация производственных активов на территории США.
2. Масштабные капитальные инвестиции в повышение надежности электрических и газовых сетей, а также рост инфраструктуры распределения электроэнергии, производимой за счет возобновляемых источников.
3. Стабильность и привлекательность дивидендной политики для акционеров.
4. Сокращение эмиссии CO2в результате операционной деятельности компании и декарбонизация производственных мощностей в части сокращения выработки угольных электростанций.

1. Главный аспект долгосрочного позиционирования PPLбыл неожиданно обнародован в августе 2020 года: компания объявила о желании продать подразделение Western Power Distribution, функционирующее в Соединенном Королевстве. После транзакции PPL не будет владеть активами за пределами США, что и является основным стимулом процесса продажи. О том, что компания намерена сконцентрировать производственную деятельность в Новом Свете, заявил CEO PPL Винсент Сорги: «Мы считаем, что есть возможность повышения стоимости компании за счет продажи Western Power Distribution (WPD) и стратегического изменения позиционирования портфеля PPL с его полной концентрацией на территории США». PPL уже выбрала JP Morgan в качестве посредника в процессе продажи и планирует завершить транзакцию к середине 2021 года.

Основные причины продажи не конкретизировались менеджментом. Однако выделим два ключевых фактора, которые подтолкнули руководство к столь решительному шагу.

* Финансовые риски и сопутствующие расходы, ассоциируемые с Western Power Distribution. В связи с расположением бизнеса в другой финансовой юрисдикции PPL постоянно сталкивается с дополнительными валютными и налоговыми рисками. Brexit, события которого добавляют значительной волатильности курсу пары USD/GBP, вносит вклад в долларовую динамику чистой прибыли группы.

Прибыль от переоценки стоимости деривативов PPL

Источник: данные компании

Большую часть деривативов группы составляют валютные свопы доллар — фунт, заключаемые компанией с целью фиксации в долларах выручки и чистой прибыли, получаемой в UK Regulated Segment. Как показывает рисунок выше, финансовый ущерб от подобных операций довольно значителен (минус $ 190 и минус $ 76 млн в 2018-м и 2020-м соответственно), что негативно воспринимается практически всеми стейкхолдерами компании, в том числе и инвесторами.

Налоговые риски, которые несет PPL в связи с производственной деятельностью в Великобритании, возможно, стали ключевым фактором решения о продаже компании в 2020 году. Изменения налоговой ставки на прибыль корпораций, которые уже произошли в 2020 году (подробнее в разделе «Финансовые результаты»), и ее вероятные дальнейшие колебания в связи с рисками недополучения британским бюджетом доходов на этапе post-Brexit также наносят реальный ущерб финансовым результатам компании. Что еще более важно, подобные регулятивные изменения не поддаются контролю со стороны компании и увеличивают расходы. А подобные расходы, в свою очередь, особенно болезненны для регулируемых электроэнергетических компаний, работающих на основании утверждаемых тарифов.

  • Удачный момент для продажи в связи с подготовкой новых долгосрочных регулятивных планов в британской электроэнергетикеУчастники отрасли готовятся к согласованию долгосрочных планов регулирования тарифов RIIO-ED2 (2023–2028 гг.). Все документы должны быть представлены британскому регулятору Ofgem к середине 2021 года. Менеджмент PPL отмечает, что новый владелец в случае совершения транзакции в начале 2021 года может повлиять на планы WPD в рамках долгосрочного тарифа, что дает значительное стратегическое преимущество. В рамках смещения интересов позиционирования PPL компании невыгодно осуществлять административные и управленческие расходы по согласованию планов с учетом отсутствия стратегической заинтересованности в бизнесе.

Стоимость активов WPD на конец третьего квартала 2020 года оценивается около $ 19 млрд. Среди вероятных покупателей выделяются компании Iderdrola и National Grid. С учетом того что 28% выручки и 39% активов компании на конец 2019 года находятся в ведении WPD, холдинг PPL будет нацелен на «бартерный обмен» в расчете заполучить сетевые активы на территории США. В противном случае операционные мощности не смогут обеспечить притока чистой прибыли, необходимой для поддержания конкурентоспособности компании на американском рынке акций, поскольку большая часть EPS PPL в последние годы формируется за счет WPD.

Чистая прибыль PPL по сегментам

Источник: данные компании

  1. Согласно плану CAPEXна 2020–2024 годы, компания планирует капитальные инвестиции в инфраструктуру объемом более $14 млрд. Весь объем инвестиций включен в тарифную программу компании, находящуюся на рассмотрении регуляторов в США. Большая часть капиталовложений будет направлена на замену устаревшего оборудования, установку технологий «умных» сетей, строительство новых линий и подстанций, внедрение инструментов защиты от разрядов молний, развитие и установку инженерно-технологического решения Arc Sense, автоматически ограничивающее подачу э/э к пострадавшим электросетям, установку систем защиты критически значимых объектов от воздействия природных стихий.

CAPEX PPL 

Источник: данные компании

Структура CAPEX на 2020–2024 годы

Источник: данные компании

  1. Несмотря на невысокие темпы роста ежегодных дивидендов, компания стабильно повышает выплаты в пользу акционеров даже при невысоких финансовых результатах. Средний годовой рост (CAGR) дивидендов за последние 16 лет составил 3,48% при том, что CAGRпоследние 5 лет снизился до 1,76%. Это связано с тем, что компания таргетирует высокую норму дивидендных выплат: медиана за 2017–2020 годы составила 68,9%. Данный факт ограничивает ресурсы роста ежегодного дивиденда лишь увеличением чистой прибыли, динамика которой в последние годы неоднородна. Тем не менее выплаты по дивидендам растут стабильно, предоставляя акционерам высокую доходность: DY2021E оценивается на уровне 6,25%.

Дивиденды на одну акцию PPL

Источник: данные компании

График наглядно демонстрирует, что компания прибегала к другим источникам финансирования дивидендных выплат (в частности, нераспределенной прибыли), если полученной за период чистой прибыли было недостаточно для обеспечения роста дивидендов.

  1. Ключевыми целями в сфере ESGдля компании являются постепенная декарбонизация, проектный инжиниринг в сегменте солнечной энергетики и сокращение эмиссии углекислого газа. PPLставит цель сокращения эмиссии CO2 в окружающую среду на 80% к 2050 году относительно уровней выбросов в 2010 году. Компания собирается достигнуть данную цель за счет постепенного сокращения угольных мощностей. Необходимо отметить, что с учетом микса мощностей на конец 2019 года, когда на угольную генерацию приходилось чуть меньше 80% производимой компанией э/э, выбытие угольных электростанций может оказать заметный эффект на финансовые результаты компании.

В 2019 году PPL вновь был присвоен ESG рейтинг BBB. MSCI в отчете сделала значительный акцент на то, что компания могла получить и более высокую оценку, если бы не отставание от конкурентов в сфере развития возобновляемой энергетики.

PPL присвоен ESG рейтинг BBB

Источник: данные MSCI

Ключевым направлением развития в сфере возобновляемой энергетики для PPL в ближайшие годы, по заявлению руководства компании, станет инжиниринг в сфере солнечной электроэнергетики. За это ответственна управляющая компания Safari Energy, которая занимается установкой и технической поддержкой генерирующих солнечных панелей.

к содержанию ↑

Факторы привлекательности

  • Высокая дивидендная доходность акций PPLНесмотря на медленный рост дивидендов (CAGR за последние 5 лет составила лишь 1,76%), DY 2021Е году оценивается в 6,3%. Это одно из самых высоких значений в отрасли, медиана по дивидендной доходности ключевых конкурентов составляет лишь 3,8%. Компания таргетирует норму дивидендных выплат в диапазоне 60–70%.
  • Более стабильный рост операционных результатов после продажи Western Power Distribution и консолидации производственных активов на территории США. Стратегический разворот компании относительно британских активов действительно может значительно усилить позиции PPLза счет митигации налоговых и валютных рисков подразделения. Однако фактический экономический эффект для PPL будет в немалой степени зависеть от условий транзакции: компания явно предпочтет схему «активы в США + cash» вместо «pure cash» в рамках платежа. В противном случае PPL может столкнуться с нехваткой активов для обеспечения роста EPS на 5–7% в рамках сохранения конкурентоспособности относительно ключевых конкурентов.
  • Высокая степень качества оказываемых услуг. Компания PPLElectric 22 декабря 2020 года в 9-й раз подряд получила награду J.D. Power Satisfaction Award за высокое качество обслуживания потребителей на восточном побережье США. С 2000 по 2020 год подразделения PPL в совокупности получили 28 подобных наград. Потребители среди конкурентных преимуществ компании особенно отмечают надежность обслуживания, цену на э/э, систему сопровождения расчетов и отношение к клиентам.
  • Значительные инвестиции в дальнейшее увеличение надежности электрических сетей и снижение потерь. План CAPEX на 2020–2024 годы предполагает ежегодные капитальные инвестиции в размере не менее 28% от прогнозируемой выручки. Приоритетом компании станет установка технологий «умных сетей» и внедрение инструментов контролирования потерь э/э (проект Arc Sense).
к содержанию ↑

Отраслевые тенденции

  • По прогнозам EIA, до 2025 года в электроэнергетике США будет преобладать тренд закрытия угольных электростанций. Место выведенных мощностей будет занято солнечной и ветряной генерацией, а также газовыми электростанциями. При этом в 2035–2050 годах около половины новых вводов будет приходиться на солнечную генерацию, в то время как оставшиеся 50% будут приходиться на долю газа. Это дает существенное преимущество компаниям, инвестирующим в солнечную электроэнергетику, но сохраняющим высокий процент газовой генерации. В целом тренд характеризуется «зеленой» направленностью американской экономики с уклоном на развитие ВИЭ и снижение углеродного следа.
  • Учитывая прогнозируемое снижение потребления электроэнергии в 2020 году, ожидается рост показателя в 2021 году. Восстановление экономики даст стимул одной из наиболее фундаментальных отраслей и возобновит инвестиции в электроэнергетическую отрасль. Снижение энергопотребления в коммерческом и производственном сегментах в этом году будет компенсировано сокращением топливных расходов. По данным EIA, стоимость угля и газа уменьшится в этом году на 3,5% и 15,2% соответственно. При этом в 2021 году EIA прогнозирует стабильные цены на газовую и угольную генерацию относительно 2020 года: 1 МВт/ч угольной генерации в следующем году обойдется в $ 16–20, газовой генерации — $ 17–24.

Потребление электроэнергии в штатах

Прогноз EIA по ежегодному увеличению/снижению генерации по видам топлива

Затраты на генерацию на угольных и газовых электростанциях штатов

Источник: данные EIA

к содержанию ↑

Финансовые показатели

  • 2020 год тяжело назвать удачным для PPL: чистая прибыль компании за 9 мес. снизилась на 14,7% г/г. При этом падение выручки было не столь значительным (-1% г/г), а EBITDAвыросла на 1%. Главной причиной столь заметного снижения чистой прибыли оказалось британское подразделение компании Western Power Distribution. С 1 апреля 2020 года налог на прибыль корпораций был утвержден на уровне 19% против планируемых ранее 17%. В связи с этим компания столкнулась с увеличением отложенных налоговых обязательств в бухгалтерском балансе на $ 481 млн с начала года. Прямой эффект налоговой ставки на чистую прибыль менеджмент PPL оценивает в минус $ 102 млн, или $ 0,13 на акцию, за 9 мес. 2020 года. Кроме того, за сентябрь 2019 — сентябрь 2020 года PPL столкнулась с потерями по валютным спотам доллар — фунт, которые были вызваны ростом курса фунта. Потери по «хеджам» за 9 мес. 2020 года оцениваются в $ 76 млн. Наконец, третьим по значимости фактором воздействия на чистую прибыль компании стали расходы, связанные с COVID-19: прямые потери с начала 2020 года составили $ 21 млн. Без учета данных потерь чистая прибыль PPL за 9 мес. 2020 года выросла на $ 9 млн, или на 0,7%.
  • Пандемия не оказала негативного влияния на динамику выплаты дивидендов PPL. Компания произвела ежеквартальную выплату дивидендов равными долями: $ 0,42 на акцию. Таким образом, годовой рост совокупных дивидендов в 2020 году составил 0,5%. Норма выплаты дивидендов за сентябрь 2019 — сентябрь 2020 года при нормализованном EPSсоставила 69,6%. В 2021 году PPL планирует прирост дивидендов на 1% г/г.
  • Компания активно пользуется долговым финансированием: соотношение «Чистый долг / EBITDA»на конец 2020 года прогнозируется на уровне 5,3х, при среднем 5,0х по отрасли. Соотношение «Долг / Собственный капитал» PPL составляет 1,8х, при медиане по ключевым конкурентам в 1,5х.
  • По результатам 9 мес. 2020 года компания сузила прогноз по EPSна конец финансового периода с $ 2,40–2,60 до $ 2,40–2,50. Менеджмент таргетирует нижнюю границу диапазона и связывает это в первую очередь с теплой погодой в первой половине 2020 года.

PPL: ключевые данные промежуточной отчетности, млн $

Данные за 3-й кварталДанные за 9 месяцев
20192020Изменение20192020Изменение
Выручка1 9331 885-2,48%5 7355 678-0,99%
EBITDA1 0621 035-2,54%3 1013 1321,00%
EBITDA маржа54,94%54,91%-0,03%54,07%55,16%1,09%
EBIT727,0694,0-4,54%2 1512 126-1,16%
EBIT маржа37,61%36,82%-0,79%37,51%37,44%-0,06%
Чистая прибыль475,0281,0-40,84%1 3821 179-14,69%
Чистая маржа24,57%14,91%-9,67%22,70%20,76%-3,33%

Источник: данные компании, расчеты ГК «ФИНАМ»

PPL: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $

Фактические данныеПрогноз
FY Dec-17FY Dec-18FY Dec-19FY Dec-20FY Dec-21FY Dec-22FY Dec-23
Выручка7 4477 7857 7697 8818 1728 4708 849
EBITDA4 1734 0384 1264 4164 6284 9175 048
EBITDA маржа56,0%51,9%53,1%56,0%56,6%58,1%57,0%
Амортизация1 1051 1721 2801 2691 3241 4441 371
EBIT3 0682 8662 8463 1473 3043 4733 677
EBIT маржа41,2%36,8%36,6%39,9%40,4%41,0%41,6%
Чистая прибыль1 1281 8271 7461 7311 8722 0262 134
Чистая маржа15,1%23,5%22,5%22,0%22,9%23,9%24,1%
EPS, $1,62,62,42,42,42,62,7
Дивиденд на акцию, $1,61,61,71,71,71,71,8
Норма дивидендных выплат95,7%62,9%68,8%69,1%68,8%64,6%65,9%
Чистый долг20 79021 40822 22923 37524 07824 092NA
Чистый долг / EBITDA5,0x5,3x5,4x5,3x5,2x4,9xNA
Собственный капитал10 76111 65712 99113 48114 57615 042NA
CFO2 4612 8212 4272 8393 410NANA
CAPEX3 1333 2383 0833 3363 1142 559NA
FCFF-672-417-656-497296NANA

Источник: данные компании, прогнозы Reuters, расчеты ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Оценка

При сравнительном подходе мы использовали 2 техники — оценку по мультипликаторам относительно аналогов, а также анализ стоимости по собственным историческим мультипликаторам.

Оценка по мультипликаторам относительно аналогов подразумевает целевую капитализацию $ 26,6 млрд, или $ 34,5 на акцию.

Анализ стоимости по историческим мультипликаторам транслирует целевую капитализацию $ 21,8 млрд, или $ 28,4 на акцию.

Комбинированная целевая цена $ 31,5 на акцию на 12 мес. с потенциалом 17,5% к текущей цене. Полная доходность с учетом дивидендов за следующие 4 квартала (NTM) составляет 23,7%. Исходя из уровня потенциала, мы рекомендуем инвесторам обратить внимание на компанию и присваиваем PPL рейтинг «Покупать».

КомпанияP/E 2020EP/E 2021EEV/EBITDA 2020EEV/EBITDA 2021EP/DPS 2020EP/DPS 2021EP/S 2020EP/S 2021E
PPL11,110,810,09,516,116,02,62,5
Ameren22,020,111,911,037,635,93,23,0
Avangrid22,820,111,510,525,425,12,22,1
Avista21,519,210,49,724,623,72,01,9
Black Hills16,315,411,110,327,425,92,01,9
CMS Energy21,620,213,012,235,333,12,42,3
E.ON SE14,813,18,48,119,018,10,40,4
RWE AG21,817,46,96,339,537,01,51,3
Sempra Energy16,315,712,711,930,127,93,23,1
National Grid16,715,711,911,528,634,91,92,4
Unitil20,518,19,58,6NA28,11,51,4
CenterPoint Energy16,215,29,59,431,637,41,41,4
NiSource16,616,010,910,426,124,41,61,5
Медиана18,616,711,010,428,628,01,91,9
Целевая капитализация PPL, млрд $34,832,025,324,536,436,111,611,8

Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Акции на фондовом рынке

Акции PPL в текущем году торгуются значительно хуже рынка. Индекс S&P 500 с 31 декабря 2019 года поднялся более чем на 14%, а акции PPL снизились на 22,16%. Отраслевой индекс S&P 500 (Utilities) хоть и потерял за год около 3%, но также торговался значительно лучше акций PPL.

Акции PPL на фондовых рынках

Источник: Reuters, оценки ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Техническая картина

На недельном графике акции PPL торгуются в широком долгосрочном канале с уровнем сопротивления 31 и поддержкой 25. В нижней границе диапазона цена 25–26,5 может стабилизироваться, что, на наш взгляд, делает этот район подходящим для формирования длинных позиций.

Техническая картина акций PPL

Источник: charts.whotrades.com

0

Добавить комментарий