Ленэнерго ап
РекомендацияПокупать
Целевая цена:119,7 руб.
Текущая цена:95,8 руб.
Потенциал:25%
Ленэнерго ао
РекомендацияПокупать
Целевая цена:6,96 руб.
Текущая цена:5,58 руб.
Потенциал:25%

Инвестиционная идея

Ленэнерго – распределительная сетевая компания, работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области с выручкой 77,6 млрд.руб. в 2017 году. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочих доходов.

Мы подтверждаем рекомендацию «покупать» по привилегированным акциям Ленэнерго с целевой ценой 119,7 руб. на середину июня 2019 года. По обыкновенным акциям повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать», исходя из потенциала роста 25% до целевой цены 6,96 руб. на 12 мес.

  • Чистая прибыль акционеров по МСФО в 3К18 удвоилась до 3,8 млрд.руб., всего за 9 мес. компания заработала 9 млрд.руб. (+34%). По итогам года мы ожидаем прибыли по МСФО в объеме 11,6 млрд.руб. (+40%).
  • Производственные показатели улучшились с начала года: отпуск в сеть вырос на 2,7% г/г за счет консолидации СПбЭС, потери снизились на 2,1%. Выручка от передачи электроэнергии повысилась на 14% г/г.
  • У компании остаются значительные объемы сглаживания к возврату, что позволит обеспечить существенный прогресс по прибыли к концу периода по RAB регулированию, а также заметно снизить долг и нарастить дивидендные выплаты почти в 3 раза в сравнении с 2017 годом.
  • Компания может сократить инвестиционную программу после консолидации активов СПбЭС, а также в будущем за счет изменения механизма льготного присоединения и оплаты сетевого резерва, которые сейчас обсуждается в правительстве.
  • Наш прогнозный дивиденд по Ленэнерго-ап за 2018 год 12,7 руб. с доходностью 13,2% и 17,1 руб. за 2019 с доходностью 17,8% к текущей цене. По Ленэнерго-ао также ожидаем улучшения дивидендных метрик.
Основные показатели обыкн. акций
ТикерLSNG
ISINRU0009034490
Рыночная капитализация48 млрд.руб.
Кол-во обыкн. акций8,52 млрд
Free float3,72%
Основные показатели прив. акций
ТикерLSNGP
ISINRU0009092134
Кол-во акций93 млн
Free float100%
Мультипликаторы
P/E, LTM4,5
P/E, 2018E4,9
P/B, LFI0,4
EV/EBITDA, LTM0,6
Финансовые показатели, млрд. руб.
20162017
Выручка66,277,6
EBITDA23,925,4
Чистая прибыль акц.7,78,3
Финансовые коэффициенты
20162017
Маржа EBITDA36,2%32,8%
Чистая маржа11,6%10,6%
ROE5,3%5,5%
Долг/ собств. капитал0,230,25
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Ленэнерго — распределительная сетевая компания, работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области с выручкой 77,6 млрд.руб. в 2017 году. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочих доходов.

Динамика акций Ленэнерго и индекса ММВБ

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 68,22%, принадлежит Россетям, КИО Санкт-Петербурга владеет 29,11% акций. Free-float обыкновенных акций 3,72%, привилегированных 100%.

к содержанию ↑

Финансовые показатели Ленэнерго

Ленэнерго раскрыла сильные результаты за 3К18. Чистая прибыль выросла в 2х раза до 3,8 млрд.руб. на фоне повышения тарифов и улучшения операционной рентабельности. OPEX в 3К18 мало изменился в сравнении с прошлым годом при увеличении выручки на 15,2%. Выручка от передачи электроэнергии повысилась на 12,2%, от техприсоединения — на 57%. Всего за 9 мес. компания заработала 9 млрд.руб. (+34%) чистой прибыли по МФСО и 9,2 млрд.руб. по РСБУ. Чистый долг сократился с начала года на 22% до 26 млрд.руб. или 0,93х EBITDA (1,32х на начало года). Денежный поток за 9 мес. вырос в 3х раза до 11 млрд.руб.

Выручка от техприсоединения за первые три квартала составила 4,8 млрд.руб. (-17%). В этом году доходы от ТП могут выйти ниже, ~6,5 млрд.руб., но сокращение произойдет от высокой базы 2017 года (15 млрд.руб).

По итогам года мы ожидаем роста чистой прибыли по МСФО на 40% до 11,6 млрд.руб. на фоне повышения отпуска э/э, тарифов, а также меньших списаний и убытков по основным средствам, которые в прошлом году суммарно составили 8,2 млрд.руб. Скорректированная на обесценение ОС прибыль составит 12,4 млрд.руб., что ниже на 16% результатов прошлого года на фоне меньших доходов от техприсоединения.

Финансовые прогнозы на ближайшие годы делают инвестиционный профиль Ленэнерго привлекательным. У компании остаются к возврату значительные объемы сглаживания, и в следующие годы мы ожидаем достаточно быстрой индексации тарифов на передачу электроэнергии, благодаря чему к 2020 году компания сможет значительно сократить кредитный портфель и нарастить дивидендные выплаты почти в 3х раза в сравнении с 2017 годом. Денежный поток станет положительным в следующем году, влияние доходов от техприсоединения на результат по прибыли будет снижаться.

Инвестиционная программа может быть сокращена после консолидации активов СПбЭС. В будущем мы также видим возможность оптимизации плана капитальных затрат после одобрения сетевых реформ в плане изменения механизма льготного техприсоединения и перераспределения резервных мощностей, которые сейчас находятся на стадии обсуждения в правительстве.

к содержанию ↑

Основные финансовые показатели Ленэнерго

Показатели дохода, млн руб.,
если не указано иное
3К 20183К 2017Изм., %9м 20189м 2017Изм., %
Выручка18 28715 87915,2%54 64649 8829,6%
EBITDA7 5575 97926,4%22 06619 37413,9%
Маржа EBITDA41,3%37,7%3,7%40,4%38,8%1,5%
Чистая прибыль акционеров3 7971 93796,0%9 0196 75533,5%
FCFF3 586-1 145-413,1%10 9103 603202,8%
3К 20182К 20184К 2017к/кYTD
Чистый долг26 13324 52733 5026,5%-22,0%
Чистый долг/EBITDA0,930,921,320,01-0,39

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

Ключевой риск в среднесрочной перспективе – возможный уход нефтеперерабатывающего завода КИНЕФ от Ленэнерго к ФСК ЕСК. Завод приносит выручку в объеме 3 млрд.руб и формирует около 12% котловой выручки по Ленинградской области. Подключение компании напрямую к магистральным сетям может привести к 40%-му росту тарифов для прочих потребителей, но компенсация за счет других клиентов маловероятна, так как это встретит сопротивление у региональных властей. Потенциально решением могла бы стать консолидация активов ЛОЭСК, что согласуется со стратегией Россетей по консолидации сетевых активов на базе холдинга, но пока нет очевидного прогресса в этом вопросе. Выпадение доходов от НПЗ, в свою очередь, может замедлить индексацию тарифа на 3-4% и ограничить динамику прибыли и дивидендов.

к содержанию ↑

Прогноз по ключевым финансовым показателям Ленэнерго

млрд руб., если не указано иное201620172018П2019П2020П
Выручка66,277,777,585,3101,4
Выручка от передачи э/э55,560,969,678,093,3
Выручка от ТП8,815,16,55,96,6
EBITDA23,925,429,637,248,0
Рост, %100%6%16%26%29%
Маржа EBITDA36,2%32,8%38,1%43,6%47,3%
Чистая прибыль акц., млрд.руб.7,78,311,616,125,1
Рост, %5057%8%40%39%55%
Чистая прибыль скорр.8,014,812,416,525,1
Рост, %-283%86%-16%33%52%
CFO6,411,815,527,136,8
CAPEX20,820,020,823,115,8
FCFF-11,6-5,9-3,76,823,1
Чистый долг24,233,541,240,323,7
Ч.долг/EBITDA1,01 x1,32 x1,39 x1,08 x0,49 x
Дивиденды1,92,43,14,46,8
Рост, %0%28%29%39%55%
Норма выплат25%29%27%27%27%
DPS LSNG, руб.0,1330,1370,2290,3240,528
Рост, %NA3%68%41%63%
DY3,0%2,3%4,1%5,8%9,5%
DPS LSNG_p, руб.8,113,512,717,124,2
Рост, %NA66%-6%35%42%
DY13,5%11,2%13,2%17,8%25,3%

Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Дивиденды Ленэнерго

Начисление дивидендов по обыкновенным акциям Ленэнерго происходит по довольно сложной формуле, которая учитывает инвестиционную программу и долговую нагрузку (долг не должен превышать 3х EBITDA). Дивиденды по привилегированным акциям LSNGP начисляются в размере 10% чистой прибыли по РСБУ. Дивидендная доходность Ленэнерго-ап обычно превышает доходность Ленэнерго-ао в несколько раз.

По итогам 2016-2017 компания направила на дивиденды 25% и 29% прибыли по МСФО, и в прогнозные дивиденды мы закладываем допущение о распределении 27% прибыли.

  • Привилегированные акции Ленэнерго остаются в числе наших фаворитов в электросетевом комплексе. Дивиденд за 2018 год, по нашим оценкам, может составить 12,7 руб. на 1 акцию при прибыли по РСБУ 2018П 11,8 млрд.руб. Это ниже выплат за предыдущий год на 6%, но тем не менее дает высокую доходность 13,2% к текущей цене, которая сопоставима с предыдущими 2 годами.
Перспективы по выплатам за 2019-2020 намного интереснее – за счет роста прибыли дивиденд за 2019 год может составить 17,2 руб. (DY 17,8%) и 24,2,0 руб. (DY 25,3%) за 2020 год.

Перспективы по выплатам Ленэнерго АП за 2010-2020

Источник: данные компании, прогнозы ГК ФИНАМ

  • Дивидендные метрики LSNG – размер выплат и доходность, также улучшатся за счет роста прибыли и нормы выплат, хотя и звездными не станут, поскольку пока будут ограничены инвестиционной программой. В будущем возможно повышение нормы выплат после пересмотра программы капитальных затрат и снижения долга.
Перспективы по выплатам Ленэнерго АО за 2010-2020

Источник: данные компании, прогнозы ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Оценка

Мы подтверждаем целевую цену по обыкновенным акциям Ленэнерго 6,96 руб. на перспективу 12 мес., но повышаем рекомендацию с «держать» до «покупать», исходя из потенциала роста на 25% к текущим котировкам. По форвардным мультипликаторам акции Ленэнерго-ао торгуются с умеренной премией по отношению к аналогам, но это можно объяснить ожиданиями подъема по прибыли, денежному потоку и дивидендным выплатам к 2020 году, а также более крупной капитализацией, чем аналоги.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компанииРын. кап., млн $EV / EBITDA
2018E
EV / EBITDA
2019E
DY 2018EDY 2019E
Ленэнерго8422,82,24,1%5,8%
ФСК ЕЭС2 9023,13,09,3%10,1%
МОЭСК4873,23,28,9%9,9%
МРСК Центра и Приволжья4592,22,215,5%14,0%
МРСК Сибири1243,74,53,6%3,8%
МРСК Волги2781,51,614,6%13,9%
МРСК Центра1802,62,59,9%11,6%
МРСК Урала2242,12,00,0%7,8%
МРСК Северо-Запада792,82,613,6%12,3%
МРСК Юга614,55,08,6%18,7%
МРСК Северного Кавказа33NANA0,0%0,0%
Кубаньэнерго2563,95,21,8%1,0%
ТРК22NANA1,8%1,3%
Медиана 2.82.68.65%9.94%

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

Привилегированные акции Ленэнерго мы оценивали по скорректированной медианной исторической дивидендной доходности в 2010-2017 гг. 10,6% и ожидаемым дивидендным платежам. Мы подтверждаем рекомендацию «покупать» и целевую цену 119,7 руб. на середину июня 2019 (предполагаемое время закрытия реестра) исходя из DPS2018П 12,7 руб. и целевой доходности 10,6%. Потенциал роста от текущей цены 25%.

Ожидания снижения выплат по итогам этого года, по нашему мнению, уже отражены в ценах — котировки снизились на 20% от исторических максимумов, и сейчас доходность по LSNGP превышает среднюю DY 2016-2017 12.4%.

Главным риском для рекомендации по LSNGP мы видим изменение дивидендной политики компании, поскольку дивиденды – это главный компонент инвестиционного кейса Ленэнерго-ап.

к содержанию ↑

Техническая картина акций

На недельном графике обыкновенных акций Ленэнерго сохраняется долгосрочный растущий тренд, и сейчас акции консолидируются чуть выше линии тренда. Текущие уровни мы считаем интересными для покупок со стопом ниже диапазона поддержки 5,3-5,6. Цели – 6,2 и 6,9.

Техническая картина акций Ленэнерго АП

Источник: charts.whotrades.com

На недельном графике привилегированные акции также сохраняют долгосрочный растущий тренд. Акции консолидируются в районе 95 руб. Сопротивлением выступают уровни 103 и 120. Уровни поддержки пролегают в районе 95,91 и 83.

Техническая картина акций Ленэнерго АО

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

0

Добавить комментарий