РусГидро
РекомендацияПокупать
Целевая цена0,85 руб.
Текущая цена0,74 руб.
Потенциал15%

Инвестиционная идея

“РусГидро” – одна из крупнейших энергетических компаний России и мира с установленной мощностью 39,4 ГВт. На гидрогенерацию приходится около 77% мощностей.

Мы подтверждаем рекомендацию “Покупать” и повышаем целевую цену с 0,64 до 0,85 руб. Апсайд 20% в перспективе 12 мес. Полная доходность может составить 20%.

  • “РусГидро” проявила устойчивость к кризису и теплой зиме. Выработка повысилась в 1К 2020 на 19% г/г. Прибыль акционеров выросла на 55% г/г, до 24,7 млрд руб., EBITDA – на 27% г/г, до 34,0 млрд руб.
  • По нашим оценкам, компания может выйти в 2020 году на прибыль 55 млрд руб., что подразумевает выплату рекордного дивиденда 2020П 0,058 руб. с доходностью 8%. Факторы роста – повышение выработки, в том числе за счет новых мощностей, ввод нового ДПМ объекта (Зарамагская ГЭС-1), улучшение рентабельности ТЭС. Рост котировок HYDR также позволит отразить финансовый доход вследствие уменьшения форвардного обязательства.
  • Одним из ключевых драйверов роста с этого года станет дальневосточный сегмент. Объемные списания по основным средствам, которые ограничивали интерес инвесторов к кейсу HYDR, должны пойти на спад с этого года с завершением крупных инвестиционных проектов в ДФО. Новые 5-летние тарифные решения для дальневосточных ТЭС с июля этого года позволят улучшить рентабельность активов. Кроме того, потребление на Востоке, где генкомпания вводит новые мощности, растет опережающими темпами в отличие от остальных регионов. За первые 5 месяцев потребление в ОЭС Востока повысилось на 3,5%.
Основные показатели акций
ТикерHYDR
ISINRU000A0JPKH7
Рыночная капитализация321 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций433 млрд
Free float19%
Мультипликаторы
P/E LTM23,1
P/E 2020Е6,2
EV/EBITDA LTM12,1
EV/EBITDA 2020Е4,9
DY 2020E8%
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

“РусГидро” – одна из крупнейших энергетических компаний России с общей установленной мощностью ~39,4 ГВт, что составляет около 16% всех установленных мощностей страны. На гидрогенерацию приходится около 30 ГВт, или 77%, установленной мощности, остальную энергию вырабатывают в основном на тепловых станциях. Под управлением группы также находятся энергосбытовые, научно-исследовательские и строительные компании.

РусГидроПо мощности ГЭС “РусГидро” находится на 3-м месте в мире после HydroQuebec (38 ГВт) и Electrobras (36 ГВт). ПАО “РусГидро” владеет крупнейшей в России гидроэлектростанцией – Саяно-Шушенской ГЭС с установленной мощностью 6,4 ГВт. По объему выработки, 143 млрд кВт·ч в 2019 году с учетом Богучанской ГЭС, “РусГидро” входит в число крупнейших генерирующих компаний в России.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 61,2%, владеет государство через Росимущество, Банку ВТБ принадлежит 13,1% акций, в основном в рамках форвардного контракта. Free float – 19%.

к содержанию ↑

Факторы роста

Финансовые показатели, млрд руб.
Показатель20192020П
Выручка406,6428,5
EBITDA36,890,2
Чист. прибыль акц.5,152,0
Дивиденд, коп.3,625,8
Финансовые коэффициенты
Показатель20182019
Маржа EBITDA20,9%9,1%
ROE5,5%0,9%
Ч. долг / EBITDA скорр.1,241,58

Ввод новой мощности, около 1 ГВт в 2019–2020 годах. Среди проектов есть объект по ДПМ – Зарамагские ГЭС на 346 МВт, который принесет платежи за мощность на сумму 10 млрд руб. в 2020 году с очень высокой рентабельностью по EBITDA. Следует отметить, что новые мощности более эффективны и рентабельны.

Вхождение в программу модернизации с 4 объектами суммарной мощностью 1,3 ГВт. Эти проекты компания будет реализовывать на условиях окупаемости при базовой доходности не менее 14%. До 2027 года “РусГидро” планирует оптимизировать генерирующие активы и выведет 1,6 ГВт старых неэффективных тепловых мощностей.

Объем списаний должен пойти на спад с 2020 года, с завершением проектов на Дальнем Востоке (остались Совганская ТЭЦ, в г. Советская Гавань, с вводом в сентябре 2020 года и 4-й гидроагрегат Усть-Среднеканской ГЭС к 2023 году). Следующая масштабная инвестпрограмма по модернизации мощностей предполагает механизм окупаемости.

Введение долгосрочных тарифов для ТЭС на Дальнем Востоке с июля 2020 года должно улучшить операционную рентабельность дальневосточных активов. Данные решения предполагают возврат недополученной ранее тарифной выручки и сохранения экономии в тарифах. Эти факторы станут основными драйверами роста показателей прибыли и дивидендов с 2020 года. Прибыль в 2020 году, по нашим оценкам, восстановится до 52 млрд руб., что позволит выплатить рекордные дивиденды 0,058 руб. (DY7,8%) в следующем году.

к содержанию ↑

Финансовые показатели и события

“РусГидро” значительно улучшила операционные и финансовые результаты в 1-м квартале: прибыль акционеров выросла на 55% г/г, до 24,7 млрд руб., EBITDA – на 27% г/г, до 34,0 млрд руб., при повышении выручки (без учета субсидий) на 7% г/г. Драйверами роста стали высокие операционные результаты, доходы от нового ДПМ объекта, низкая динамика операционных затрат и рост финансовых доходов в результате переоценки форварда.

Выработка повысилась на 19% г/г без учета Богучанской ГЭС. Выработка ГЭС, в частности, выросла на 30%, по ТЭС зафиксировано снижение на 3%, что оказало благоприятный эффект на операционную рентабельность. Мы ожидаем, что в этом году генкомпания обновит рекорд по выработке благодаря высокой водности и новым мощностям.

Операционные расходы выросли на 1,9% г/г. Низкоинфляционная среда поддержит рентабельность.

Квартальные результаты подтверждают ожидания роста прибыли в этом году. По нашим оценкам, компания сможет выйти в 2020 году на прибыль около 52 млрд руб., что подразумевает выплату рекордного дивиденда 2020П 0,058 руб. Факторы увеличения прибыли в этом году – рост выработки, в том числе за счет новых мощностей, меньшие обесценения, платежи за мощность в рамках ДПМ от Зарамагской ГЭС-1, улучшение рентабельности ТЭС. Рост котировок HYDR также позволит отразить финансовый доход вследствие уменьшения форвардного обязательства.

Одним из главных драйверов роста с этого года станет дальневосточный сегмент. Объемные списания по основным средствам, которые ограничивали интерес инвесторов к кейсу HYDR, должны пойти на спад с этого года с завершением крупных инвестиционных проектов в ДФО. Новые 5-летние тарифные решения для дальневосточных ТЭС с июля этого года позволят улучшить рентабельность активов. Средний тариф будет индексироваться не менее чем на уровень инфляции (но не выше +9,9%). Кроме того, потребление на Востоке, где генкомпания вводит новые мощности, растет опережающими темпами в отличие от остальных регионов. За первые 5 месяцев потребление в ОЭС Востока повысилось на 3,5% г/г.

Инвестпрограмма на текущий год запланирована в объеме 109 млрд рубс НДС, но по факту, вероятнее всего, выйдет значительно ниже (по нашим оценкам, 73 млрд руб. без НДС, что сопоставимо с прошлым годом).

Основные финансовые показатели

Показатель, млн руб., если не указано иное1К 20201К 2019Изм., %20192018Изм., %
Выручка106 21499 2377,0%366 642358 7702,2%
Субсидии11 47010 22312,2%39 98341 648-4,0%
EBITDA34 05926 82327,0%36 84283 730-56,0%
Маржа EBITDA28,9%24,5%4,4%9,1%20,9%-11,9%
Чистая прибыль акционеров24 65615 90955,0%5 12631 229-83,6%
1К 20204К 2019Изм., к/к  
Чистый долг122 977142 625-4%
Чистый долг / EBITDA2,793,87

Прогноз по ключевым финансовым показателям

Показатель, млрд руб., если не указано иное20162017201820192020П
Выручка, вкл. субсидии391,3380,9400,4406,6428,5
EBITDA71,772,083,736,890,2
EBITDA скорр.98,297,3108,090,4104,8
Маржа EBITDA скорр.25,1%25,5%27,0%22,2%24,5%
Чистая прибыль акционеров40,226,431,25,152,0
Скорр. прибыль61,457,861,847,753,9
CFO71,478,184,675,784,8
CAPEX61,071,767,474,872,5
FCFF10,46,417,10,925,7
Чистый долг, вкл. форвард199,8189,5133,3142,6117,6
Ч. долг / EBITDA2,792,631,593,871,30
Дивиденды19,911,215,915,725,1
Норма выплат50%50%50%2438%50%
DPS, руб.0,0470,0260,0370,0360,058

Источник: данные компании, прогнозы ГК “ФИНАМ”

к содержанию ↑

Дивиденды

Компания скорректировала дивидендную политику в 2018 году. Согласно новым правилам, дивидендные выплаты определяются как 50% прибыли по МСФО, но не менее среднего за последние 3 года объема. Данная схема расчета, которая будет действовать 3 года, позволит повысить прогнозируемость дивидендных выплат, а также снизить чувствительность к обесценениям.

Дивидендный платеж за 2019 год может составить 0,0362 руб. на акцию с доходностью 4,9%.

Менеджмент ожидает значительного роста выплат в среднесрочном периоде. По нашим оценкам, в следующем году “РусГидро” сможет предложить акционерам рекордный дивиденд 0,058 руб. (+60% г/г, DY 7,8%).

Дивиденды по акциям РусГидро за период 2010-2020

Источник: данные компании, прогнозы ГК “ФИНАМ”

к содержанию ↑

Оценка

Мы подтверждаем рекомендацию “Покупать” и повышаем целевую цену с 0,64 до 0,85 руб. Потенциал роста оцениваем в 15% в перспективе года и 20% с учетом дивидендов. Идея реализуется по мере восстановления показателей прибыли, денежного потока и дивидендов с 2020 года. На фоне ожиданий роста операционных и финансовых показателей с 2020 года мы считаем акции “РусГидро” защитным активом в условиях кризиса.

По мультипликаторам акции HYDR оцениваются в среднем примерно на уровне аналогов с целевой ценой 0,72 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 1,16 руб. при прогнозном дивиденде за 2020 год 0,058 руб. и целевой доходности 5,0%. Оценка по собственным историческим мультипликаторам – форвардному P/E 1Y (6,4х) и форвардному EV/EBITDA 1Y (4,2х) – предполагает таргет 0,68 руб. Агрегированная целевая цена – 0,85 руб.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

КомпанияР/Е 2020ЕEV/EBITDA 2020EР/D2019Р/D 2020Е
РусГидро6,24,914,910,2
Интер РАО6,62,425,721,9
ТГК-15,73,512,512,7
ОГК-26,93,812,713,2
Юнипро9,77,112,512,5
Энел Россия6,54,011,716,5
Мосэнерго8,93,317,814,2
Медиана, Россия6,63,812,713,2
Медиана, развив. страны10,87,122,019,7

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК “ФИНАМ”

к содержанию ↑

Техническая картина

Акции сломили долгосрочный нисходящий тренд. Мы допускаем возможность консолидации или технической коррекции после резкого роста от сопротивления 0,75, но в целом технический срез выглядит оптимистично. После пробития и закрепления выше 0,75 откроется потенциал повышения до 0,85–0,90. Уровень поддержки – 0,70.

Техническая картина акций РусГидро

Источник: Thomson Reuters

0

Добавить комментарий