Ленэнерго ао
РекомендацияДержать
Целевая цена:6,96 руб.
Текущая цена:5,9 руб.
Потенциал:18%
Ленэнерго ап
РекомендацияДержать
Целевая цена:105,2 руб.
Текущая цена:96,6 руб.
Потенциал:8,9%

Инвестиционная идея

Ленэнерго – распределительная сетевая компания с выручкой в 2018 году на уровне 78 млрд.руб., работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочей деятельности.

Мы подтверждаем по обыкновенным акциям Ленэнерго целевую цену 6,96 руб. на 12 мес., но понижаем рекомендацию до «держать» на фоне уменьшения потенциала до 18% после роста котировок. Целевая цена по привилегированным акциям – 105,2 руб. на середину июня 2018 с потенциалом 9%. Рекомендация «держать».

  • Ленэнерго является перспективным инвестиционным кейсом на ближайшие годы, и покупки на ценовых просадках мы считаем целесообразными. У компании остаются существенные объемы сглаживания, которые позволят индексировать тарифы заметно выше инфляции и выйти на рекордные показатели прибыли к окончанию RAB-периода в 2020 году, нарастить денежные потоки и начать погашение долгов. Мы также отмечаем увеличение производственного потенциала после присоединения СПбЭС в рамках стратегии Россетей по консолидации активов.
  • Компания отчиталась о росте прибыли акционеров до рекордных 10,6 млрд.руб., и хотя эффект роста был связан с низкой базой 2017 г., мы считаем результаты сильными. Компания увеличила полезный отпуск на 3%, операционный денежный поток составил 23 млрд.руб.
  • В этом году мы ожидаем повышения прибыли по МСФО на 22% до 13 млрд.руб. Финансовый план компании предполагает прибыль по РСБУ 11,7 млрд.руб. (+13%).
  • Дивиденд по «префам» может составить 11,1 руб. на акцию с доходностью 11,5%. По обыкновенным акциям – 0,24 руб. (+77%) с доходностью 4,1%. Компания сейчас прорабатывает изменение дивидендной политики для обыкновенных акций с целью повышения выплат с 2019 года.
Основные показатели обыкн. акций
ТикерLSNG
ISINRU0009034490
Рыночная капитализация50,2 млрд руб.
Кол-во обыкн. акций8,52 млрд
Free float3,72 %
Основные показатели прив. акций
ТикерLSNGP
ISINRU0009092134
Кол-во акций93 млн
Free float100%
Мультипликаторы
P/E LTM4,6
P/E 2019E3,8
EV/EBITDA LTM3,1
EV/EBITDA 2019Е2,7
Финансовые показатели, млрд руб.
20172018
Выручка77,678,0
EBITDA25,428,1
Чистая прибыль акц.7,810,6
Финансовые коэффициенты
20172018
Маржа EBITDA32,8%36,0%
Чистая маржа10,0%13,6%
Ч. долг/ EBITDA1,321,00
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Ленэнерго — распределительная сетевая компания, работающая на территории Санкт-Петербурга и Ленинградской области с выручкой 77,6 млрд.руб. в 2017 году. Основной бизнес – передача электроэнергии, остальное поступает от техприсоединения и прочих доходов.

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 68,22%, принадлежит Россетям, КИО Санкт-Петербурга владеет 29,11% акций. Free-float обыкновенных акций 3,72%, привилегированных 100%.

Динамика акций Ленэнерго и индекса РТС

к содержанию ↑

Финансовые показатели «Ленэнерго»

Прибыль. Компания отчиталась о росте прибыли акционеров на 36% до 10,6 млрд.руб. Эффект роста объясняется низкой базой 2017 года, когда на результаты повлияли списания по основным средствам 6,9 млрд.руб. Скорректированная прибыль снизилась на 20% на фоне сокращения выручки от техприсоединения на 47% до 8 млрд.руб. В остальном компания показала сильные результаты. Полезный отпуск повысился на 3% до 30,6 млрд.кВтч на фоне консолидации активов СПбЭС, уровень потерь снизился до 11,7% с 12,1% годом ранее. Операционный денежный поток удвоился до рекордных 23 млрд.руб., денежный поток вышел в плюс (6,6 млрд.руб. и 4,7 млрд.руб. после процентов).

Резервирование и долг. Резервирование по дебиторской задолженности остается на приемлемом уровне, 0,8% от выручки от передачи электроэнергии или 0,56 млрд.руб. Чистый долг сократился на 16% до 28,2 млрд.руб. или 1,0х EBITDA.

Техприсоединение. Выручка от техприсоединения снизилась в прошлом году на 47% до 8 млрд.руб. В 2019 году показатель может составить по нашим оценкам 6,3 млрд.руб. (-21%), но мы отмечаем, что результат по прибыли все больше формируется за счет основного бизнеса – передачи электроэнергии, а вклад техприсоединения в общий результат снижается.

Инвестиционная программа предполагает увеличение вложений в 2019 г. примерно до 29 млрд.руб с НДС по РСБУ с 26 млрд.руб. в 2018 г. Без крупных сделок по консолидации активов мы ожидаем, что с 2020 года инвестиции пойдут на спад, что позволит начать погашение долга и повысить дивидендные выплаты.

Прибыль по итогам 2019 г. по РСБУ, согласно финансовому плану компании, прогнозируется на уровне 11,7 млрд.руб. (+13%). По МСФО мы ожидаем прогресса до 12,9 млрд.руб. (+22% г/г). Ключевыми драйверами роста станут повышение отпуска электроэнергии и достаточно быстрая индексация тарифа за счет возврата сглаживания.

к содержанию ↑

Основные финансовые показатели «Ленэнерго»

Показатели дохода, млн руб., если не указано иное4К 20184К 2017Изм., %20182017Изм., %
Выручка23 34427 771-15,9%77 99077 6530,4%
EBITDA6 5266 0597,7%28 11325 43310,5%
Маржа EBITDA28,0%21,8%6,1%36,0%32,8%3,3%
Чистая прибыль акционеров1 6561 03859,5%10 5817 79436%
Скорр. прибыль10 58113 290-20%
CFO23 29811 81897%
FCFF6 569-5 815NA
FCFF после процентов4 664-8 163NA
4К 20183К 20184К 2017к/кYTD
Чистый долг28 18026 13333 5027,8%-15,9%
Чистый долг/EBITDA1,000,921,320,08-0,31

Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Прогноз по ключевым финансовым показателям «Ленэнерго»

млрд руб., если не указано иное201620172018П2019П2020П
Выручка66,277,778,084,694,6
Выручка от передачи э/э55,560,968,876,585,0
Выручка от ТП8,815,18,06,38,6
EBITDA23,925,428,132,841,8
Рост, %100%6%11%17%28%
Маржа EBITDA36,2%32,8%36,0%38,7%44,2%
Чистая прибыль акционеров7,77,810,613,019,2
Рост, %5057%2%36%22%48%
Чистая прибыль скорр.8,013,310,613,419,2
Рост, %-283%66%-20%26%44%
CFO6,411,823,323,929,4
CAPEX20,720,018,622,519,4
FCFF-11,6-5,86,62,911,4
Чистый долг24,233,528,229,823,6
Ч.долг/EBITDA1,01 x1,32 x1,00 x0,91 x0,56 x
Дивиденды1,92,43,13,85,6
Рост, %0%28%28%22%48%
Норма выплат25%31%29%29%29%
DPS LSNG, руб.0,1330,1370,2420,3080,449
Рост, %NA3%77%27%46%
DY3,0%2,3%4,1%5,2%7,6%
DPS LSNG_p, руб.8,113,511,112,519,3
Рост, %NA66%-17%13%54%
DY13,5%11,2%11,5%13,0%19,9%

Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Дивиденды «Ленэнерго»

Начисление дивидендов по обыкновенным акциям Ленэнерго происходит по довольно сложной формуле, которая учитывает инвестиционную программу и долговую нагрузку (долг не должен превышать 3х EBITDA). Дивиденды по привилегированным акциям LSNGP начисляются в размере 10% чистой прибыли по РСБУ. Дивидендная доходность Ленэнерго-ап обычно превышает доходность Ленэнерго-ао в несколько раз.

Недавно компания вынесла на Совет директоров проработку дивидендной политики для повышения выплат по обыкновенным акциям за 2019 и в последующем. Более понятная схема для расчета выплат, а также повышение норм выплат сделало бы акции LSNG более конкурентными по дивидендному критерию.

На данном этапе мы закладываем допущение о сохранении нормы распределения на уровне 29% прибыли, как и в прошлом году. Дивиденд по привилегированным акциям может составить 11,1 руб. Это меньше DPS 2017 на 17%, но обеспечивает привлекательную доходность 11,5%. По обыкновенным акциям мы ожидаем выплаты 0,24 руб. на акцию (+77% г/г) с доходностью 4,1%.

Дивиденды по привилегированным акцям Ленэнерго

Дивиденды по обыкновенным акцям Ленэнерго

Источник: данные компании, прогнозы ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Оценка

Мы подтверждаем целевую цену по обыкновенным акциям Ленэнерго 7,0 руб. на перспективу 12 мес., но понижаем рекомендацию с «покупать» до «держать» на фоне уменьшения потенциала до 18%.

Ленэнерго является перспективным инвестиционным кейсом в ближайшие годы, и покупки на ценовых просадках мы считаем целесообразными. У компании остаются существенные объемы сглаживания, которые позволят индексировать тарифы заметно выше инфляции и выйти на рекордные показатели прибыли к окончанию RAB-периода в 2020 году, нарастить денежные потоки и начать погашение долгов. Мы также отмечаем увеличение производственного потенциала после присоединения СПбЭС в рамках стратегии Россетей по консолидации активов.

Потенциально повышение стоимости льготного техприсоединения и введение платы за неиспользуемые резервы в рамках обсуждаемых сейчас сетевых реформ позволит повысить инвестиционную привлекательность компании. Эти меры приведут главным образом к оптимизации инвестиционной программы, которая сейчас является основным сдерживающим фактором для повышения капитализации электросетевых компаний. Свободные мощности могут быть перераспределены в пользу новых клиентов, а повышение платы за льготное подключение заставит часть клиентов пересмотреть необходимость заявки, так как сейчас много заявок «на всякий случай», а для компаний эта статья является убыточна, так как расходы на создание инфраструктуры значительно превышают плату за ТП. В частности, подключение до 15КВт за 550 руб. обходится в среднем по холдингу Россетей в 40,5 тыс. рублей.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компанииP/E 2019EP/E 2020EEV / EBITDA 2019EEV / EBITDA 2020EP/D 2018EP/D 2019EP/D 2020E
Ленэнерго3,82,52,72,124,319,113,1
ФСК ЕЭС2,52,53,02,910,110,09,7
МОЭСК4,13,13,23,010,28,26,1
МРСК Центра и Приволжья2,82,32,11,86,77,86,1
МРСК Сибири40,529,76,57,5na87,544,7
МРСК Волги3,93,01,81,68,68,46,6
МРСК Центра3,33,02,82,715,49,07,9
МРСК Урала3,81,82,72,065,910,85,1
МРСК Северо-Запада1,85,32,64,622,518,924,5
МРСК Юга22,014,35,55,38,320,612,1
МРСК Северного КавказаNANANANANANANA
Кубаньэнерго7,715,05,96,371,114,822,2
ТРКNANANANANANANA
Медиана3,83,02,82,912,810,89,7

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

Привилегированные акции Ленэнерго мы оценивали по скорректированной медианной исторической дивидендной доходности в 2010-2017 гг. 10,6% и ожидаемым дивидендным платежам. Прогнозный дивиденд 11,1 руб. и целевой DY 10,6% транслируют таргет 105,2 руб. на дату закрытия реестра, которая предположительно может пройти 19 июня. Потенциал в среднесрочной перспективе умеренный, ~9%, но в будущем мы видим возможность роста котировок в ожидании повышения дивидендов по итогам 2019 г., которые могут составить 12.5 руб.

Главным риском для рекомендации по LSNGP мы видим изменение дивидендной политики компании, поскольку дивиденды – это главный компонент инвестиционного кейса Ленэнерго-ап.

к содержанию ↑

Техническая картина акций

На недельном графике обыкновенные акции Ленэнерго продолжают консолидироваться в рамках повышательного канала. Уровни поддержки – 5,9 и 5,5. Уровни сопротивления пролегают в районе 6,3 и 6,9.

Техническая картина по обыкновенным акцям Ленэнерго

На недельном графике привилегированные акции сформировали симметричный треугольник. Покупать имеет смысл на поддержках 96 и 92 с коротким стопом. Цели – 103 и 120.

Техническая картина по привилегированным акцям Ленэнерго

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

1+

Добавить комментарий