Аэрофлот
Рекомендация Держать
Целевая цена: 110,9 руб.
Текущая цена: 101,0 руб.
Потенциал: 10%

Инвестиционная идея

Аэрофлот – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 533 млрд руб. в 2017 г. и долей на рынке около 40%. Сеть маршрутов охватывает 52 страны и 315 регулярных направлений.

Мы сохраняем по акциям Аэрофлота рекомендацию «держать» и повышаем целевую цену с 103,2 до 110,9 руб. на фоне снижения цен на нефть. Потенциал роста 10% в перспективе 12 мес.

  • Прибыль в высоком 3-м квартале выросла на 14,3% и вышла лучше ожиданий. Эффект роста был достигнут за счет повышения пассажиропотока, роспуска резерва по трудовым обязательствам, а также меньшей эффективной ставки налога на прибыль. Всего с начала года авиаперевозчик заработал 22,5 млрд.руб. (-17%) чистой прибыли.
  • Консенсус Bloomberg предполагает восстановление прибыли в следующем году на 59%, до 22,4 млрд.руб благодаря улучшению операционных показателей и снижению цен на топливо.
  • Прогноз по капитальным затратам в 2019 году предполагает сопоставимые с 2018 годом инвестиции, несмотря на новую стратегию, которая включает расширение авиапарка и создание нескольких региональных хабов. Это позитивный момент для дивидендов.
  • При росте пассажиропотока и отсутствии «волны» по CAPEX в 2019 году мы ожидаем сохранения нормы выплат 50% прибыли по МСФО. Дивиденд 2018П 6,4 руб. на акцию (-50% г/г) с доходностью 6,3%.
Основные показатели акций
Тикер AFLT
ISIN RU0009062285
Рыночная капитализация 112,2 млрд руб
Кол-во обыкн. акций 1 111 млн
Free float 45%
Мультипликаторы
P/E LTM 6,0
P/E 2018Е 7,9
P/S LTM 0,2
EV/EBITDA LTM 3,2
DY 2018E 6,3%
Финансовые показатели, млрд руб.
2016 2017 2018П
Выручка 495,9 532,9 612,6
EBITDA 76,65 54,5 40,8
Чистая прибыль 38,8 23,06 14,2
Дивиденд, руб. 17,5 12,8 6,4
Финансовые коэффициенты
2016 2017
Маржа EBITDA 15.5% 10.2%
Чистая маржа 7,6% 4,3%
ROE 442% 42,4%
Долг/ соб. капитал 3,4 1,53
к содержанию ↑

Краткое описание эмитента

Аэрофлот – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 533 млрд руб в 2017 г. Помимо одноименных авиалиний «Аэрофлот», Группе принадлежат авиаперевозчики «Победа» (100%), «Аврора» (51%), «Россия» (75%-1 акция). Доля Аэрофлота на рынке авиаперевозок по пассажиропотоку составляет около 40%. Сеть маршрутов охватывает 52 страны мира и 315 регулярных направлений. Средний возраст самолетов Группы составляет 6,2 года.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, около 55%, владеет государство через Росимущество (51,17% акций) и ГК «Ростех» (3,3% акций). У институциональных инвесторов находится 34,8% пакета акций. Free-float составляет 45%.

к содержанию ↑

Финансовые результаты Аэрофлота

Прибыль 3К18 лучше ожиданий. Группа Аэфролот улучшила результат по прибыли в высоком 3-м квартале. Прибыль выросла на 14,3% относительно прошлого года на фоне увеличения выручки, роспуска резерва по трудовым обязательствам, а также меньшей эффективной ставки налога на прибыль. Всего за 9 мес. авиаперевозчик заработал 22,5 млрд.руб. чистой прибыли.

Компания нарастила пассажиропоток на 10,2% за 9 мес., занятость кресел повысилась на 0,1% до 83,8%, что вкупе с благоприятными валютными разницами помогло увеличить выручку на 15,2%. Операционные расходы выросли на 18,3%, основное давление оказывают топливные расходы (+46,7%), расходы по операционной аренде на 34% на фоне расширения флота на 36 самолета с начала года (361 ВС на конец 3К18). Расходы на оплату труда повысились всего на 1,3%, но это объясняется роспуском резерва по трудовым обязательствам 2,2 млрд.руб. в 3К18.

Чистый долг 35,9 млрд.руб. или 0,74х EBITDA. Со следующего года авиаперевозчик отразит операционный лизинг на балансе, что приведет к повышению показателей долговой нагрузки. По данным компании с учетом операционного лизинга чистый долг равнялся на конец 3-го квартала 4,6х EBITDA в сравнении с 4,2х на конец 2017 года.

Капитальные затраты в следующем году по предварительным данным будут сопоставимы с CAPEX 2018, несмотря на достаточно амбициозную новую стратегию, которая предполагает не только расширение авиапарка, но и строительство нескольких региональных хабов. Отсутствие планов резкого повышения CAPEX не ставит под риск выплату дивидендов.

Восстановление прибыли в 2019 году. Согласно консенсусу Bloomberg, прибыль по итогам года составит 14,1 млрд.руб., EBITDA – 40,8 млрд.руб. В следующем году ожидается рост показателей – EBITDA на 95% до 79,5 млрд.руб. и чистой прибыли на 58,5% до 22,4 млрд.руб. Драйверы роста — повышение операционных показателей, меньшие топливные цены. На EBITDA позитивно повлияет изменение отражения операционного лизинга. Компания несколько раз в этом году повышала топливный сбор, но в следующем году может скорректировать его в зависимости от спроса на авиабилеты.

Основные финансовые показатели

млн руб., если не указано иное 3К 2018 3К 2017 Изм., % 9м 2018 9м 2017 Изм., %
Выручка 200 523 169 915 18,0% 466 345 404 773 15,2%
Операционные расходы 163 398 135 751 20,4% 429 499 362 911 18,3%
EBITDA 40 321 37 572 7,3% 46 436 52 274 -11,2%
Маржа EBITDA 20,1% 22,1% -2,0% 10,0% 12,9% -3,0%
Чистая прибыль (убыток) 27 718 24 259 14,3% 22 490 27 149 -17,2%
EPS, руб. 25,3 22,7 11,5% 20,6 25,5 -19,2%
3К 2018 2К 2018 4К 2017 к/к YTD
Чистый долг 35 900 -1 599 48 961 NA -27%
Чистый долг/EBITDA 0,74 -0,03 0,90 0,77 -0,16
к содержанию ↑

Прогноз по ключевым финансовым показателям Аэрофлота

млрд руб., если не указано иное 2 017 2 018П 2019П 2020П
Выручка 532,9 612,6 682,5 732,6
EBITDA 54,5 40,8 79,5 90,8
Рост, % -28,9% -25,0% 94,7% 14,2%
Маржа EBITDA 10,2% 6,7% 11,7% 12,4%
Чистая прибыль 22,9 14,1 22,4 26,3
Рост, % -38,9% -38,2% 58,5% 17,3%
Чистый долг 49,0 19,9 182,8 182,2
Ч.долг/ EBITDA 0,90 x 0,49 x 2,30 x 2,01 x
DPS, руб. 12,8 6,4 10,1 11,8
Норма выплат, % прибыли по МСФО 62% 50% 50% 50%
DY 9,1% 6,3% 10,0% 11,7%

Источник: данные компании, прогнозы Bloomberg, ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Дивиденды

Согласно дивидендной политике Аэрофлота, целевая норма дивидендных выплат составляет 25% чистой прибыли по МСФО с учетом ожидаемой динамики доходов, инвестиций, а также долговой нагрузки.

По итогам 2016 года компания выплатила 50% прибыли по МСФО в рамках директивы правительства по дивидендам для госкомпаний, по итогам 2017 года — 62% прибыли по МСФО или 50% прибыли по РСБУ. Мы полагаем, что при сохранении положительной динамики операционных показателей и в отсутствии «волны» по капитальным затратам, связанных с новой стратегией, компания будет поддерживать норму выплат 50% прибыли по МСФО. При прогнозной прибыли 2018П 14,1 млрд.руб. дивиденд может составить 6,4 руб. (-50%) с доходностью 6,3%.

Ниже приводим исторические и прогнозные данные по дивидендам Аэрофлота:

Дивиденды по акциям Аэрофлота за период 2010-2020

Источник: данные компании, прогнозы ГК «ФИНАМ»

к содержанию ↑

Оценка

Результаты по прибыли за 3К18 вышли лучше ожиданий, но мало меняют инвестиционную картину, и на данном этапе мы не видим поводов для существенной переоценки акций Аэрофлот. Ожидания восстановления прибыли, операционной рентабельности, отсутствие роста капзатрат в 2019 году укрепляют инвестиционный кейс AFLT, но в более ближней перспективе ожидается отражение снижения прибыли в отчетности за 2018 год, а также меньшие дивидендные выплаты и их доходность.

На фоне снижения цен на нефть мы повышаем целевую цену с 103,2 до 110,9 руб. и подтверждаем рекомендацию «держать». Целевая цена по форвардным мультипликаторам 124,5 руб. с потенциалом 23% с учетом странового дисконта 40%. Анализ бумаг по собственной доходности подразумевает таргет 97,2 руб. при среднем дивиденде 2018-2019П 8,22 руб. и целевой доходности 8,5% (средняя доходность по платежам за 2016-2017). Агрегированная оценка 110,9 руб. предполагает потенциал роста на 10%.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании P/E 2018E P/E 2019E EV/EBITDA, 2018E EV/EBITDA, 2019E
Аэрофлот 7,9 5,0 3,8 3,0
Зарубежные аналоги 12,0 9,8 5,2 5,0

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

к содержанию ↑

Техническая картина акций

На недельном графике Аэрофлота даунтренд пока сохраняется. Покупать – после слома наклонной линии, которая обозначает медвежий тренд. Цели – 123, 130. Уровни поддержки – 101, 89, 81.

Техническая картина акций Аэрофлота

Источник: charts.whotrades.com

Источник анализа: ФИНАМ.

0

Добавить комментарий